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大都会/ABC公司
未知
大都会/ABC公司
大都会公司出身于新闻行业。1954年，著名的记者洛厄尔·托马斯和他的业务经理弗兰克·史密斯，与几个同事一起买下了哈德逊山谷广播公司，该公司包括了纽约州奥尔巴尼市的电视台和调频广播电台。那时，后来成为大都会公司董事长的托马斯·墨菲还在另一家公司任产品经理。公司的发起人之一弗兰克·史密斯与墨菲的父亲正好是高尔夫球的球友，他于是雇请了年轻的墨菲管理公司的电视台。
1957年公司收购了罗利·达勒姆电视台，并更名为大都会广播公司，以反映奥尔巴尼和罗利各自是其州的首府（注：奥尔巴尼是纽约州的首府，罗利是北卡罗来纳州的首府）。
1960年，墨菲雇请了丹·伯克管理奥尔巴尼的电视台，他是墨菲哈佛大学同学吉姆·伯克的兄弟，吉姆·伯克也是个非凡之人，他后来成为强生公司的董事长。丹·伯克是奥尔巴尼本地人，他留下来管理电视台，而墨菲返回纽约。1964年墨菲被任命为大都会公司总裁，自此开始，公司渐渐成为美国商界最为成功的企业之一。在接下来的30年中，墨菲和伯克这对搭档共同管理公司，进行了30余起广播和出版业的并购，其中最为著名的是1985年收购美国广播公司（ABC）。
巴菲特首次遇见墨菲是20世纪60年代末在纽约，墨菲一个同学安排的一次午餐会上。开始时，墨菲对巴菲特印象深刻，想邀请他加入大都会的董事会。14巴菲特婉拒了邀请，但是他和墨菲成了很好的朋友，很多年都保持联系。巴菲特在1977年投资了大都会公司的股票，但次年，就卖出了所持股份，没有解释原因，但是获利。
1984年12月，墨菲与ABC主席伦纳德·戈登森联系，想将两家公司合并。开始这个建议被回绝了，墨菲在1985年再次联系戈登森，因为联邦通讯委员会通过了新法规，允许一个公司可以拥有的电视台和广播电台的数量由原来的7个提高到12个，该法案于当年4月生效。这一次，戈登森同意了，他当时已经79岁高龄，很关心继任者问题。尽管ABC公司内部有几个潜在的候选接班人，但他觉得都还不是很成熟，而墨菲和伯克这对搭档在美国媒体新闻界被认为是最佳的经理人。戈登森认为通过与大都会公司合并，公司将会保留在最强有力的优秀管理层手中。
双方谈判的时候，ABC带着收费高昂的投资银行家团队，墨菲像往常一样，只带着他最为信赖的朋友——巴菲特。两个公司的合并是电视网络历史上的第一次，也是当时最大的媒体合并案例。
大都会给ABC的出价是每股121美元（包括118美元现金，以及价值3美元的购买10%大都会股票的期权），这个价格是发表声明的前一天，ABC股票收盘价的两倍。为了这个35亿美元的交易，大都会公司需要从银行借款21亿美元，并出售那些不再允许持有的资产，例如有线资产，给华盛顿邮报公司，出售重叠的电视台和广播电台大约获得9亿美元。最后的5亿美元来自巴菲特，他同意伯克希尔公司认购大都会公司以172.50美元发售的新股，共300万股。墨菲此时再次邀请他的好朋友加入董事会，这次，巴菲特同意了。
准则：简单易懂
在参与华盛顿邮报董事会超过十年之久后，巴菲特懂得了电视、广播、报纸和杂志的业务运作。巴菲特在这方面的知识增长还来源于1978年和1984年伯克希尔曾经购买过ABC的股票。
准则：持续的经营历史
无论是大都会公司，还是ABC公司，都有超过30年盈利的良好的经营历史。ABC公司从1975年到1984年，平均净资产收益率为17%，净资产负债率为21%。大都会公司在合并之前的十年，平均净资产收益率为19%，净资产负债率为20%。
准则：良好的长期前景
广播电视网络类公司长期享有超越平均水平的经济回报，基于很多和报纸行业一样的原因，它们拥有巨大的商誉。一旦广播电视塔建成，后续资本和人力的投入需求极小，并且没有存货。电影、节目等都可以先播放着，等收了广告费之后再结算给制作企业。这样，一般说来，广播公司能产生超越平均水平的资本回报，以及产生超出需求的大量现金。
广播网络类的公司最大的风险，包括政府管制、科技的变化，以及切换的广告投放费用。政府有可能拒绝公司牌照到期后的续期申请，当然这很少发生。在1985年的时候，有线电视的影响很小，尽管一些观众喜欢看有线电视，但绝大多数观众依然倾向于广播网络类节目。整个80年代，针对那些花钱大手大脚的消费者的广告费用增长大大超过GDP的增长速度。为了能接触到大规模的观众，广告商们仍然依赖广播网络。巴菲特认为广播网络商以及出版商的经济状况高于平均水平，至少在1985年看，它们的前景非常光明。
准则：确定价值
伯克希尔投资大都会公司5.17亿美元，是当时巴菲特做过的所有投资中最大的单笔投资，他当时是如何确定大都会和ABC公司合并后的价值的值得探讨。墨菲出售新公司300万的股份给巴菲特，每股172.50美元。但我们知道价格和价值是两回事，正如我们已经研究过的巴菲特的行为，只有当价格对于公司内在价值有明显的安全边际之时，他才会出手。然而，在买入大都会/ABC公司时，巴菲特承认有所妥协。
如果我们用10%的折现率（这是1985年时美国30年国债的利率水平）去乘172.50美元，然后再乘以1600万股股份（当时大都会总股本1300万股，加上给巴菲特的300万股），那么，这个公司的现值要求公司具有2.76亿美元的盈利能力。
1984年，大都会公司的盈利在去除折旧和摊销之后是1.22亿美元，ABC公司在去除折旧和摊销之后是3.2亿美元，两个相加是4.42亿美元。但两公司合并后，债务沉重，墨菲借了21亿美元，每年需支付利息2.2亿美元。这样，新公司的盈利大约只有2亿美元。
额外的考量因素还有，墨菲在削减成本、提高现金流方面名声在外。大都会公司的运营利润率为29%，ABC公司是11%。如果墨菲能将ABC公司的运营利润率提高1/3到15%，那么公司每年将多增收益1.25亿美元，合并后的新公司盈利将是3.25亿美元。一个具有1600万股本、盈利3.25亿美元的公司以10%的折现率计算应该每股值203美元——距离巴菲特的买入成本172.50美元有15%的安全边际。巴菲特惬意地说：“这笔交易，格雷厄姆也会鼓掌叫好的。”他指的是他的导师本·格雷厄姆。15
如果我们再做一些假设，巴菲特的安全边际还能扩大。巴菲特说传统智慧认为，报纸、杂志、电视台能够每年提价6%——不需要额外的资本投入。16他解释道，原因在于资本支出与折旧率相当，需要的运作资本很少。因此，收入几乎可以被认为是利润。这意味着，媒体所有者拥有了一台不需要增添更多资本，在可见的未来，却能以6%的速度永续增长的年金机器。与此相反的例子是，一家公司需要不断增加新投资才能发展。
如果你拥有一个媒体公司，每年赚100万美元，预计年增长率为6%，这个公司约价值2500万美元（计算公式是：100万美元÷（10%的无风险利率-6%的增长率））。另外一个公司每年也赚100万美元，但没有新资金投入的话，增长率为0，它将仅值1000万美元（计算公式是：100万美元÷10%）。
如果我们将上述公式代入大都会公司案例中使用，公司的估值将从203美元/股，提高到507美元/股，这意味着巴菲特支付的每股172.50美元具有了66%的安全边际。但是在这个假设中有了太多的“如果”。墨菲能将大都会公司的部分资产卖出9亿美元的价钱吗？（实际上，卖了12亿美元。）他能改善ABC的运营利润率吗？他能持续增加广告收入吗？
巴菲特能在大都会公司投资中，获得显著安全边际的原因是复杂的。首先，大都会公司的股价已经上涨多年。墨菲和伯克这对绝佳拍档干得不错，而公司股价也对此有所反映。当年盖可保险公司遇到暂时的经营困难，导致股价大跌，巴菲特可以便宜买入，这样的机会没有在大都会股票上重演。而且，股市的大势也在持续上升，似乎也不给予配合。因为巴菲特这次涉及的是二级市场的交易，新股股价需接近大都会股票的二级市场交易价格。
尽管需要接受股价的不尽如人意之处，巴菲特还是对这些股票价格的迅速上升感到满意。1985年3月15日，星期五，大都会的股价是176美元/股，3月18日周一下午，公司宣布了合并ABC的新闻。次日收盘，股价达到202.75美元。四天时间，股价上升26美元，上升15%。巴菲特获利9000万美元，而新股认购的交易要到1986年的1月才完成。
巴菲特在购买大都会时的安全边际大大小于其他投资案例，为什么他会这么做？答案是汤姆·墨菲。如果不是因为有墨菲，巴菲特承认他不会投资大都会，墨菲就是巴菲特的安全边际。大都会/ABC公司是家卓越的企业，是吸引巴菲特的企业类型，墨菲也有其特殊之处，约翰·伯恩曾说：“沃伦崇敬汤姆·墨菲，与他合伙一起做事本身就是一件很具吸引力的事。”17
大都会的管理方式是去中心化，墨菲和伯克尽可能雇请最好的工作人员，然后让他们独当一面，所有的决策都自主做出。伯克在与墨菲合作的早期发现这一规律，当年伯克管理阿尔伯尼电视台时，每周将最新的情况报告给墨菲，但墨菲从来不回复，后来，墨菲对伯克说：“我不会来阿尔伯尼，除非你邀请我，或你被开除了。”18墨菲和伯克为旗下每一个公司做出预算，并每个季度进行监控，除了这两点，管理层像经营自己的企业一样。墨菲曾说：“我们对他们寄予厚望。”19
大都会的管理层被寄予厚望的第一要务是控制成本，如果他们没有做到这一点，墨菲就会亲自出马。大都会合并ABC公司时，墨菲控制成本的天分实在是太必要了。广播电视网络业通常看重的是传播的渗透率，而不是利润。他们考虑如何提高渗透率，而不是考虑成本。在墨菲接手之后，这种心态戛然而止。在ABC精心挑选的成员们的帮助下，墨菲重新制定了工资、津贴和费用标准。在支付了慷慨的遣散费之后，解雇了1500名员工。ABC公司供公司高层使用的餐厅和专用电梯被关闭了。墨菲首次访问公司时乘坐的豪华轿车也被处理了，他再去公司时，坐的是出租车。
这样的成本意识贯穿于大都会公司，公司在费城名列第一的电视台——WPVI，雇员有100人，相比之下，同城的CBS有150人。在墨菲来ABC之前，公司由60人管理5个台，在合并之后不久，6个人可以管理8个台。在纽约的WABC-TV，雇用600人管理，产生30%的税前利润；在墨菲重新配置了人员之后，仅雇用400人，产生的税前利润超过50%。一旦成本危机解除，墨菲就交给伯克进行日常管理，他则专注于收购和股东资产。
准则：抗拒惯性驱使
广播电视网络行业的基本状况，保证了大都会公司能产生充足的现金流；行业的基本经济特征，加上墨菲的控制成本的偏好，意味着大都会公司产生的现金流极为可观。从1988年到1992年，大都会公司产生了23亿美元可支配现金。在这种情况下，很多管理者会无法抗拒花钱的诱惑，会去收购新业务、扩张公司的版图。墨菲也买了很少的一些新业务。1990年，他花了6100万美元进行了小型收购。他说，在整个市场上绝大多数传媒企业的价格过高。
收购兼并是大都会公司非常重要的成长方式。墨菲一直在留心市场上是否有合适的传媒行业资产出售，但他始终坚守着“拒付高价”的纪律。拥有巨额现金的大都会公司可以轻而易举地吞下任何公司，但就像《商业周刊》杂志报道的那样：“墨菲有时会等待数年，直到合适的收购对象出现，他从来不会因为手中拥有资源而随意浪费这种资源。”20
墨菲和伯克意识到，传媒行业是有周期性的，如果使用财务杠杆进行不恰当的收购，股东将无法接受。伯克说：“墨菲从不感情用事。”21
一家公司赚取的现金多于再投资的需要时，可以收购成长型企业、偿还债务和分红回馈股东。因为墨菲不愿冒高价收购企业的风险，他选择偿还债务和回购股票。1986年，在收购ABC之后，大都会公司总的长期负债是18亿美元，净资产负债率是48.6%。1986年年底，公司持有的现金和现金等价物大约为1600万美元。到1992年，长期债务降到9.64亿美元，净资产负债率降到20%，同时，公司的现金及现金等价物上升到12亿美元。这意味着公司几乎相当于没有负债。
墨菲通过减少负债的形式，大大改善了大都会公司的资产负债表，降低了公司风险。他的下一步是提升公司价值。
准则：一美元前提
1985～1992年，大都会/ABC公司的市值从29亿美元增长到83亿美元，在此期间，公司保留了27亿美元的盈余，因此，每一美元的留存创造了2.01美元的市值。考虑到公司挺过了1990～1991年经济周期的萧条期，以及有线电视网的出现造成其内在价值的降低，这个成就尤其值得一提。伯克希尔在大都会的投资从5.17亿美元升值为15亿美元，折合年复利回报14.5%，这个表现优于投资哥伦比亚广播公司（CBS），也超过标普500指数的表现。
准则：理性
1988年大都会公司宣布将回购不超过200万股股票，相当于11%的总股本。1989年，公司支付2.33亿美元回购52.3万股，均价445美元/股，7.3倍于公司运营现金流，相对于同业公司的股价是10～12倍的现金流。第二年，公司回购92.6万股，均价为477美元，7.6倍于运营现金流。1992年，公司继续回购股份，以均价434美元回购27万股，8.2倍于现金流。墨菲重申，购买自家公司的代价较购买行业内其他公司为优。1988～1992年，大都会公司一共投资8.66亿美元，回购195.3万股。
1993年11月，公司宣布以荷兰式拍卖方式回购最多200万股，价格在每股590～630美元。伯克希尔以持有的300万股中的100万股参与了此次拍卖。这次行动引发了广泛的投机活动。是公司找不到合适的投资机会吗？巴菲特出售1/3持股是因为不再看好公司吗？大都会最终回购了110万股——其中100万股来自伯克希尔——均价为630美元/股。巴菲特收回了6.3亿美元，并且没有造成公司股价的大幅波动，仍旧是第一大股东，持有公司13%的股权。
多年以来，巴菲特观察过无数公司的运营和管理，大都会公司是在国内公众公司中最好的。为了证明这一点，在他买入公司时，他就将未来11年的投票权交给了墨菲和伯克，条件是只要他们中的任何一位仍然继续管理该公司。如果这还不足以让你体会巴菲特对他们的高度信任，请看他曾说过的：“墨菲和伯克不仅是优秀的管理人，而且是人们愿意将女儿出嫁的好对象。”22