巴菲特的护城河（新版）

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• 1

  致中国读者信

  巴菲特的护城河 致中国读者信 中国的投资者们： 你们好！希望本书中的观点能帮助你们在股市中找到自己的护城河。 祝你们投资成功！ 帕特·多尔西

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• 2

  国际权威评级 最受信赖品牌

  巴菲特的护城河 国际权威评级 最受信赖品牌 晨星公司（Morningstar）是目前美国最主要的投资研究机构之一和国际基金评级的权威机构，旨在为投资者提供专业的财经资讯、基金及股票的分析和评级，以及方便、实用、功能卓著的分析应用软件工具。 晨星是一家跨国公司，现有1 900名成员分布在美国、加拿大、欧洲、日本、韩国、澳大利亚、新西兰及中国，为全球投资者提供2

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• 3

  推荐序1 寻找投资护城河

  巴菲特的护城河 推荐序1 寻找投资护城河 乔·曼斯威托 （Joe Mansueto） 晨星公司创始人、董事会主席兼首席执行官 1984年，我创立晨星公司，目的就是帮助散户投资共同基金。当时，还没有几个能提供股价和公司业绩数据的出版物的机构，即使是那为数不多的几个也缺乏新意。我感觉如果能以专业机构的名义提供这类信息，只要价格合理，绝对不用担心市场需求。 但我还

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• 4

  推荐序2 常识，其实也是投资护城河

  巴菲特的护城河 推荐序2 常识，其实也是投资护城河 田劲 晨星亚太区前总裁 经过风浪，我们明白了，下水才能学会游泳，但不等于下水就能学会游泳。同样地，投资不能只靠运气。如果我们不知道如何找寻方向，常常就会在喧嚣中迷失；倘若只是一味坚持自己的习惯，结果就是随波逐流地挣扎。其实，投资并不复杂也非神秘。 在《巴菲特的护城河》这本书里，帕特·多尔西从我们身边最熟悉的

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• 5

  权威推荐

  巴菲特的护城河 权威推荐 但斌 深圳东方港湾投资管理股份有限公司董事长兼总经理 对投资者而言，如何能在比例高达97%的企业衰败过程中避免损失并追求到3%的常青企业的最大利益呢？《巴菲特的护城河》为中国投资者提供了挑选优秀企业、走向长期成功的指南。我相信，切实地领悟并坚定地执行书中的某些投资智慧，将使我们拥有更美妙的投资人生。 章知方 和讯信息科技有限公司董事

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• 6

  引言 伟大源于本质

  巴菲特的护城河 引言 伟大源于本质 在股票市场上，赚钱的方式多种多样。你可以玩玩华尔街的游戏：义无反顾地紧盯市场趋势，绞尽脑汁地猜测哪家公司在每个季度都能超过收益预测，但最终还是要面对无数的竞争；你也可以买进强势增长、牛气冲天的股票，但都要冒股价上涨后无人接手的风险；甚至你还可以买进几乎分文不值的股票，而根本不去考虑其基本面，但你毕竟还是要权衡一下，股价反弹

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• 7

  一语道不尽的护城河

  还有什么原因会让经济护城河成为选股的核心要素呢？ 设想一下，这条护城河可以从诸多角度保护你的投资安全。 首先，它可以强化你在投资上的自律性，这样，你就不太可能为一个竞争优势岌岌可危的热门公司股票支付高价钱。过高的资本回报率最终往往会化为乌有，对大多数公司及其投资者而言，收益递减的速度是非常惊人的，也是让人痛苦万分的。 想想那些初出茅庐便辉煌一时的零售商，如今

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• 8

  选股箴言

  1. 购买一只股票，只意味着你掌握了这个企业的一点皮毛，而且是非常有限、少得可怜的一点点。 2. 企业价值等于它在未来所创造的全部现金。 3. 一个能长期实现现金盈利增长的企业，要比那些只能实现短期现金盈利增长的企业更有投资的价值。 4. 资本回报率是判断企业盈利能力的最佳指标。它反映了企业用投资者的钱为投资者创造收益的能力。 5. 经济护城河能很好地保护企

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• 9

  是护城河，还是陷阱

  优质产品很少会形成护城河，尽管它确实能给企业带来可喜的短期业绩。例如，克莱斯勒汽车公司在20世纪80年代推出第一款小型货车时，确实为自己在未来几年创造了一台印钞机。当然，在一个盈利比登天还难的行业里，这样的优势不可能逃脱竞争对手的眼睛，于是大家蜂拥而至。在汽车制造行业，根本就不存在能抵御其他竞争对手分享克莱斯勒饭碗的结构性特征，因此，它马上就放弃了小型货车及

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• 10

  真正的护城河

  如果说优质产品、高市场份额、有效执行和卓越管理都不是值得我们信赖的护城河标志，那么，我们应该寻找的到底是什么呢？请看看下面这些： 企业拥有的无形资产，如品牌、专利或法定许可，能让该企业出售竞争对手无法效仿的产品或服务。 企业出售的产品或服务让客户难以割舍，这就形成一种让企业拥有定价权的客户转换成本。 有些幸运的公司还可以受益于网络经济，这是一种非常强大的经济

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• 11

  选股箴言

  1. 护城河是一个企业内在的结构性特征，而铁一样的事实告诉我们：某些企业天生就比其他企业优越。 2. 优质产品、高市场份额、有效执行和完美管理，并不会自发创造出长期竞争优势。拥有它们固然不错，但这还不够。 3. 结构性竞争优势的4个来源是无形资产、转换成本、网络效应和成本优势。如果你眼中的一个企业拥有出色的资本回报率以及其中的某一个特征，那么，你很可能已经找

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• 12

  热门品牌就是绩优股吗

  投资者最常犯的错误就是认为一个知名品牌一定会给其所有者带来竞争优势。实际上，真理就是真理。只有能提高消费者购买意愿的品牌，或者能巩固消费者对商品的依赖性的品牌，才能形成经济护城河。毕竟，品牌的创建和维护都需要成本，如果投资不能通过定价权或重复购买等形式创造收益，那么这种品牌就无法创造竞争优势。 所以，在你下一次看到拥有知名品牌的企业，或是企业声称其品牌在特定

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• 13

  专利权律师开的可都是好车

  通过法律手段保护自己的特权，彻底禁止竞争对手销售你的产品，这样不是更好吗？这就是专利权的问题。虽然它可以成为经济护城河最有价值的源泉，但这样的竞争优势，往往不会像你想的那么长远。 首先，专利权是有期限的，一旦到期，只要有利可图，竞争就会接踵而来，这一点毋庸置疑（对此，几乎任何一家大型制药公司都有切肤之痛）。尽管通过法律程序有时也能成功延长产品受专利权保护的时

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• 14

  不要在一棵树上吊死

  能创造持久性竞争优势的最后一种无形资产是法定许可，它让竞争对手很难甚至不可能进入你的市场。通常，只有在企业需要通过审批后才能从事经营的情况下，这种优势才能发挥到极致。不过，它却无法借助经济监管左右产品价格。我们可以比较一下公用事业收费和制药公司的产品定价。在未经批准的情况下，两者都不允许向消费者出售产品（电力或药品），但管制机构可以决定公用事业的收费水平，而

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• 15

  无比坚固的护城河

  尽管无形资产看不见摸不着（我也不能从货架上取下品牌或专利权给你看），但它们绝对是最有价值的竞争优势来源。在评价无形资产时，最关键的因素，还是看它们到底能给企业创造多少价值，以及它们能持续多久。 一个不能带来定价权或促进客户购买力的知名品牌，不管人们对它有多熟悉，都不具有竞争优势。而不能创造高资本回报率的法定许可，比如说炼油厂，也并非那样具有价值。另外，一个脆

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• 16

  选股箴言

  1. 受欢迎的品牌未必总是赚钱的品牌。如果一个品牌不能吸引消费者多掏钱，它就不可能创造竞争优势。 2. 虽然拥有专利权是一件美妙的事，但专利律师绝不是省油的灯。法律上的挑战是专利护城河最大的威胁。 3. 管制可以限制竞争，如果政府愿意出面保护你，这难道不是好事吗？最坚固的法定许可构筑起来的护城河，源于一大批看似不起眼的法规，而不是一项朝不保夕、说变就变的重大

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• 17

  唇齿相依

  Intuit公司是一个说明多种转换成本并存的经典案例，你也许会认为，这是一个靠全面渗入客户业务内部而受益的企业。小企业与QuickBooks难舍难分，是因为QuickBooks已经成为它们日常业务中不可缺少的一部分，摆脱QuickBooks，重新启用一种全新的财务软件，不仅需要付出成本，还可能带来风险。 这也许是最常见的转换成本，各种各样的企业都会出现这种情

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• 18

  转换成本无处不在

  在转换成本这个问题上，最突出的特征就是它存在于每个行业。不妨回到软件行业，Adobe（一家总部位于美国加利福尼亚州圣何塞的电脑软件公司，公司由乔恩·沃诺克和查理斯·格什克于1982年12月创建。——译者注）的护城河也是建立在转换成本的基础上。它的Photoshop和Illustrator软件已经被全世界广泛使用，下至初学者，上至设计师，无不对其称道；另外，这

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• 19

  选股箴言

  1. 如果企业能让客户不选择竞争对手的产品或服务，那么它就拥有自己的转换成本。如果客户无法实现转换，企业不仅可以收取更高的价格，而且有利于维持高资本回报率。 2. 转换成本是多种方式的，比如与客户业务的结合、财务成本和重新培训时间成本等。 3. 你的开户行就是转换成本的最大受益者。

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• 20

  网络的力量

  eBay对美国在线拍卖市场的统治，就如同安塞尔·亚当斯（Ansel Adams，美国摄影大师）拍摄美国国家公园的地位一样牢不可撼。即使是“统治”这个词，似乎也不足以说明eBay的地位。到创作本书时为止，eBay在美国在线拍卖流量中的份额至少达到85%，考虑到eBay访问者的单笔交易额更大，而且比其他同类网站的访问者更有可能实施购物，因此，eBay在交易额中享

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• 21

  选股箴言

  1. 如果产品或服务的价值随客户人数的增加而增加，那么，企业就可以受益于网络效应。信用卡、在线拍卖和某些金融产品交易所就是最典型的例子。 2. 网络效应是一种极其强大的竞争优势，在以信息共享或联系用户为基础的业务中，更容易找到这种护城河。但从事有形商品交易的企业却很难体现网络效应的威力。

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• 22

  流程优势

  至于戴尔建立在流程基础上的成本优势和西南航空公司的低价策略，我实在是不想再絮叨了。戴尔取消分销环节，采用直销方式，并通过订单式生产PC机实现存货最小化；西南航空公司采用单一机型，实现地面时间最小化（用航空业的术语说就是快速周转），在全体员工中间培育厉行节约的企业文化。 然而，有趣的并不是戴尔如何以低成本销售PC机，或是西南航空公司如何低价销售机票，而是在它们

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• 23

  更优越的地理位置

  第二类成本优势源于地理位置上的先天优势。和建立在过程基础上的成本优势相比，这种成本优势更具持久性，因为地理位置更加不容易复制。这类优势在大批量的商品行业更为常见——这些产品通常具有较低的价值重量比（价值÷重量），且消费市场接近于生产地。 垃圾搬运和石料加工，是我们在第3章里讨论过的两个貌不惊人但利润丰厚的业务。它们不仅拥有借助于法律法规挖掘出的护城河，而且，

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• 24

  独特的资源优势

  通常，由商品类企业享有的第三类成本优势源于独一无二的世界级资产。如果企业拥有的矿藏类资源的采掘成本低于其他资源生产商，那么，这个幸运儿就会拥有竞争优势。 例如，阿特拉石油公司（Ultra Petroleum）是一家中等规模的能源企业，主要生产和销售天然气。由于怀俄明州部分地区在天然气资源方面的特殊优势，阿特拉的生产和销售成本低得不可思议。公司以极低价格提前买

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• 25

  便宜未必长久

  虽然成本优势可以成为竞争优势最强大的源泉，但不同类型的成本优势在持续时间上却不尽相同。通常情况下，基于过程的优势尤其需要当心，因为这样的优势纵然能持续一段时间，也是因为暂时性因素导致竞争对手无法效仿它们的过程。一旦这些限制因素消失，护城河就会迅速变浅、变窄。相比之下，以地理位置和某些特殊性资产为基础的成本优势往往更具有持久性。拥有地理位置优势的企业往往可以形

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• 26

  选股箴言

  1. 成本优势对那些价格影响客户采购决策最大的行业最为关键。仔细思考产品或服务是否易于找到替代品，可以帮助我们发现哪些行业的成本优势能带来护城河。 2. 低成本的流程优势、上佳的地理位置和独一无二的资源，都能创造出成本优势。但流程导向的优势需要特别注意，因为一家公司能发明的流程，另一家公司就能模仿。

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• 27

  天上飞的不如地上跑的

  大规模配送网络可以形成令人生畏的竞争优势。想想运输业的情况，其中的奥妙不难理解。我们先来看看经营配送车队的固定成本和变动成本。无论是购置还是租借，卡车本身都是一种固定成本，同样属于固定成本的，还有司机的工资以及卡车在运输过程中消耗的大部分油料。而唯一名副其实的变动成本，就是旺季的司机加班费和部分油耗（可以这样认为，油料中的固定成本部分为卡车完成常规路线的耗油

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• 28

  越大可能越强

  成本优势还有可能源于生产规模，最典型的示例就是拥有装配线的工厂。工厂的生产越接近100%的生产容量，盈利性就越高，也就越有可能把房子和水电费等固定成本分摊到更多的产品上。此外，工厂规模越大，也越有可能通过分工或机械化生产实现专业化。但在最近一个时期，由于中国和东欧地区的低成本劳动力逐步融入全球经济，某些制造业离开欧洲和北美洲，从而使得这种成本优势有所削弱。但

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• 29

  宁当鸡头，不做凤尾

  最后一种规模优势源于对利基市场的统治。即使一家公司在绝对规模上不够大，但只要在市场的某一局部超过其竞争对手，一样能形成强大的优势。实际上，对于一个仅能维持一家公司盈利的市场，企业可以呈现近似于垄断的状态，因为其他企业为挤进这个市场而耗费资本，在经济上是没有任何意义的。 例如，《华盛顿邮报》在爱达荷州博伊西这样的小城市拥有大量的有线电视网络，而每个这样的小城市

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• 30

  选股箴言

  1. 宁愿做小池塘里的大鱼，也不要做大池塘里更大的鱼，重点在于公司的相对规模，而非公司的绝对大小。 2. 只要你的鱼比所有人都卖得便宜，你就能赚到大钱。这样，你还可以卖点别的东西。 3. 尽管规模经济和鱼的外表没什么关系，但它却能创造更持久的竞争优势。

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• 31

  危机四伏

  这种危险包括两个方面。第一，销售技术的企业，比如生产软件、半导体和网络硬件的企业，随时都冒着在激烈竞争中丧失原有优势的风险。当然，对大多数出售高科技产品的公司来说，都需要为建立持久性竞争优势而经历艰难跋涉。但在技术上被竞争对手替代，同样是大多数企业不得不直面的现实，因为技术性企业的成功，几乎完全依赖于它们比竞争对手更快地推出新产品，这个新产品是否更好、更便宜

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• 32

  行业变迁

  就像技术变革会侵蚀曾经强大的护城河一样，行业结构的变迁也会给企业的竞争优势带来永久性破坏。值得警惕的常见变化就是分散性客户群体的结合。 在美国，塔吉特（Target）、沃尔玛和其他大型连锁零售商的出现，导致消费品生产商的运营机制出现了不可逆转的恶化。尽管克洛罗克斯公司（Clorox）和纽威尔集团（Newell Rubbermaid）等企业丧失定价权的原因多种

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• 33

  破坏性增长

  某些增长可能会侵蚀企业的护城河。实际上，我想说的是，当一个企业在没有护城河的领域寻求增长时，往往是在给自己的竞争优势自掘坟墓。大多数企业管理者都认为企业越大越好（公平地说，大企业管理者的收入往往要高于小企业的管理者，因此，他们这样想也是合乎情理的）。于是，他们自然有足够的动力向盈利较低的领域不断拓展。 在这个问题上，我最喜欢的例子就是微软。诚然，它的护城河依

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• 34

  当客户说“不”的时候

  虽然说这更多是护城河被侵蚀的信号，而不是问题的根源，但其重要性却毋庸置疑。如果一个可以经常提价的企业开始在客户面前示弱，就是一个强烈的信号：公司的竞争优势出现弱化。 最近就有发生在晨星的分析师眼前的例子。2006年年底，我们的一位分析师注意到，销售数据库软件的甲骨文开始一反常态地停止提高软件维护承包费。从以往的情况看，对于为大规模企业提供大型软件的公司，维护

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• 35

  失去了护城河，也就失去了护身符

  正如物理学家和哲学家尼尔斯·博尔（Niels Bohr）所言：“预测非常难，而预测未来更难。”这恰恰是我们在估计一个企业竞争优势持久性时最真实的感受。很多情况下，未来常常掩面而来，让我们不识庐山真面目，此时我们就必须重新思考：企业的护城河到底是秋毫无损，还是不可预料的逆转已经对企业的竞争优势造成了永久性破坏。

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• 36

  选股箴言

  1.技术变革可以破坏企业的竞争优势，但靠技术谋生的企业显然比销售技术的企业更担心，因为技术变革的影响是不可预见的。 2.如果一家公司的客户群日趋集中，或者某个非理性竞争对手已经不再把赚钱当作唯一目标，这就说明：企业的护城河已经危在旦夕。 3.增长并不总是好事。因此，一个公司最好还是把主业赚来的钱返利于股东，而不是投入连自己都心里没底的不具备护城河的业务。

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• 37

  求之有道的护城河

  表9-1按行业对晨星公司研究的2 000多只股票进行了分类，由此，我们可以看出哪些行业最有可能拥有强大的护城河。 在技术领域，我们可以看到，相对于硬件企业，软件企业更易于建造护城河。这不仅仅是数字上的问题——硬件企业本身就更侧重于资本密集，这两大类产品的使用方式是造成这种差异的直接原因。一种软件通常要和其他软件结合在一起才能发挥作用，而这种结合就锁定了客户，

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• 38

  评价企业的盈利性

  到此为止，我希望各位能认识到：护城河之所以能增加企业的价值，在于它可以帮助企业长时间地保持盈利状态。那么，衡量企业盈利能力的最佳方式是什么呢？很简单，我们只要看看公司创造的利润与投资量的比值即可。从很多角度看，这个指标都能让业绩优秀的企业显得卓尔不凡，因为任何一个企业的工作，无非是筹集资金，再投入于项目、产品或服务中去赚更多的钱。流进企业的资金相对于从企业中

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• 39

  哪有钱，就去哪

  护城河之所以会增加企业价值，是因为它能让企业长久地保持盈利状态。因此，我们更习惯于用资本回报率来衡量企业的盈利能力，因为只有一个能有效利用资本的企业，才能够更快地增加股东财富。这听起来似乎合情合理，但护城河的作用绝不仅限于用来寻找更强大、更有价值的公司，它还应该成为投资者选股过程的核心内容。 但请务必牢记：在股票市场上，没有必要面面俱到，因为你不可能投资于每

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• 40

  选股箴言

  1.某些行业注定要比其他行业更易于创造竞争优势。 2.护城河是相对的而不是绝对的。在一个具有内在吸引力的行业里，即使是排名第四的公司，其护城河的宽度也很有可能会超过激烈竞争行业中的老大。

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• 41

  CEO精英的两难困境

  既然这样，CEO们为什么会吸引投资者这么多的注意力？原因有两个，一个显而易见，一个藏而不露。 表面的原因在于：商业媒体需要吸引观众，而CEO显然是合适的宣传主题。谁不想听听“财富500强”的CEO娓娓道来他们的传奇经历，讲述非凡利润后面的故事，畅谈国际扩张策略的丰硕成果？当然，这些企业高管也希望就此提高自己的知名度，记者们对报道企业热门话题更是乐此不疲。虽然

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• 42

  选股箴言

  1. 一定要把赌注放在赛马的马身上，而不是骑师身上。管理者固然重要，但还不足以超过护城河。 2. 投资的全部内容就是概率，和一个由超级明星CEO管理但却没有护城河的企业相比，一个管理者平庸无才但却拥有护城河的企业，更有可能给你带来长期性的成功。

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• 43

  如何识别护城河

  表11-1显示的，是我在确定这些公司是否拥有护城河时采用的3个步骤。步骤1是“看看你有多少钱”——公司是否能始终创造出令人羡慕的资本回报率？分析这个问题时，要在尽可能长的期限内看待资本回报率，因为一两年的表现不佳并不能否认企业护城河的存在（可以在“Morningstar.com”上免费查询公司10年内的财务数据）。 如果第一个问题的答案是否定的，而且未来又不

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• 44

  5大经典案例

  我们的第一个案例是生产“迪尔”牌农业机械的迪尔公司（Deere），它在建筑机械领域也拥有一席之地。 表11-2 迪尔公司（DE） 表11-3 玛莎斯图尔特生活全方位媒体公司（MSO） 在表11-2中，我们可以看到，尽管1999——2002年期间迪尔公司的资本回报出现过下滑，但在过去的10年里，迪尔的资本回报率基本保持稳健。农业生产具有很强的周期性，如奶酪或啤

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• 45

  选股箴言

  1. 要了解一个公司是否拥有护城河，首先要检查以往的资本回报率。超群的资本回报率意味着企业有可能拥有护城河，而糟糕的资本回报率意味着竞争优势的匮乏——除非公司业务出现实质性的变化。 2. 如果资本回报率的历史业绩保持强劲，那么，我们就需要知道企业如何延续这样的资本回报率。可以运用第3 ~ 7章讲述的竞争分析工具，确定企业是否拥有护城河。如果没有充分依据证明企

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• 46

  企业价值到底几何

  一个公司的全部股票价值，就是公司未来所创造现金的现值。就这么简单。 我们仔细看看这个定义。企业通过资本投资创造价值，形成投资的回报。在这个过程中，公司创造的现金部分用于支付经营费用，部分用于再投资，剩余部分就形成了所谓的“自由现金流”。自由现金流通常被称作“所有者权益”，因为它体现了企业的真正剩余，公司所有权人可以把这部分现金从经营过程中取出，而不影响到公司

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• 47

  要投资而不要投机

  我们可以通过3种工具估算企业价值：价格乘数、收益和内在价值。它们共同构成了股票估值工具箱的全部内容，明智的投资者应同时采用一种以上的工具去检验自己的投资决策。我们将在下一章里讨论价格乘数和收益（注：内在价值较为复杂，一般需要借助于折现法，这不是本书讨论的范围。如果你想掌握如何计算内在价值的话，建议你看看我写的另一本有关投资的书——《股市真规则》，这本书深入讨

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• 48

  选股箴言

  1. 公司价值就是它在未来所创造的现金现值，仅此而已。 2. 影响企业估价的4个重要因素是：企业在未来所能创造的现金（增长率）、实现这些预测现金流的可能性（风险）、企业运作需要的投资额（资本回报率）以及企业置竞争对手于门外的时间（经济护城河）。 3. 买进估价较低的股票，可以帮助我们抵御市场不稳定性带来的侵袭，因为它把我们的未来投资收益直接与企业的财务状况紧

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• 49

  揭开账面净值的奥妙

  第二个常用的价格乘数是市净率（price-to-book，简称P/B），它等于公司股票市值与账面净资产或股东权益之比。我们可以认为，账面净资产代表了投资于企业的全部有形资产，包括工厂设备、计算机、存货以及不动产等。之所以在特定情况下才使用市净率，是因为未来收益和现金流都是暂时的，只有公司拥有的实体性财产，才具有更现实、更确定的价值。 在股票估值中，使用市净率

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• 50

  无处不在的乘数

  到现在为止，我想大家都不会否认，任何一个价格乘数都有其优点和缺陷，而所有这些乘数的根本——市盈率，同样也不例外。市盈率的作用在于，收益最能代表创造价值的现金流，而且获得收益预测值和实际值的来源也非常多。但市盈率也有问题：收益本身是一个干扰极高的指标，离开了具体情况，我们根本就无法断定一个等于14的市盈率是好是坏，除非我们对公司有所认识，或是有一个可以进行市盈

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• 51

  不时髦≠不实用

  最后，再来谈谈我最喜欢的价格乘数——市现率（price-cash flow ratio，简称PCF），它把分子由收益替换成经营现金流。根本不必钻进血淋淋的会计核算中，现金流本身就足以精确反映企业的盈利能力，因为它再简单不过地说明了流进、流出企业的现金数量，而收益则要受制于各种各样的会计调整。 例如，出版商的现金流通常要高于收益，因为读者在拿到杂志之前往往先预

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• 52

  千万不要怀疑收益率

  如果把市盈率（P/E）倒过来，也就是说，用每股收益除以每股市价，就可以得到收益率。如果一只股票的市盈率为20（20/1），那么，它的收益率就是5%（1/20）；而市盈率为15的股票，其收益率则是6.7%（1/15）。与10年期国债2007年年中4.5%的收益率相比，这两只股票的盈利能力似乎都比国债更有吸引力。 当然，国债的背后毕竟有山姆大叔撑腰，这家伙是绝对

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• 53

  选股箴言

  1. 市销率最适合暂时出现亏损或是利润率低于企业潜能的企业。如果一个企业具有提高利润的空间，而且又拥有较低的市销率，或许它就是你要寻找的便宜货。 2. 市净率适用于金融公司，因为这些公司的账面净值更准确地反映了企业的有形资产价值。一定要当心超低的市净率，因为这有可能说明账面价值有问题。 3. 一定要注意计算市盈率（P/E）时采用的是哪个“E”。最适宜的就是自

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• 54

  抛出有因

  在你想到要抛出股票的时候，首先问问自己下面几个问题，如果至少有一个问题的答案是“否”，那么就不要出手： 我是否犯了错误？ 公司经营是否已经出现恶化？ 我的钱是否还有更好的去处？ 这种股票在我的投资组合中是否比重过高？ 或许，抛出股票的第一个原因就是你已经犯了错误。但假如你在最开始分析公司时就漏掉了某些重要事情——无论是什么，最初确定的投资主题都是站不住脚的。

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• 55

  选股箴言

  1. 如果你在分析公司时已经犯了错，最初投资的理由已经不再合理，那么，抛掉股票就可能是最佳选择。 2. 强大的企业始终如一固然最好，不过这样的情况绝对罕见。如果公司的基本面出现永久性而非暂时性恶化，那么，这也许就是你该放弃的时候了。 3. 最优秀的投资者总在为自己的资金寻找更佳去处。把低估价股票换成超廉价股票，乃明智之举。同样，即使眼下还找不到任何价格诱人的

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• 56

  结束语 数字外的玄机

  巴菲特的护城河 结束语 数字外的玄机 股票市场就是我的至爱！ 喧嚣吵闹的财经报道和美联储的会议总让人感到心烦意乱，季度财报会上令人窒息的讨论更会让人神经紧张。它们大多不过是噪音而已，几乎与公司的长期价值毫无干系。于是，我基本上对这些东西置之不理，你也应该这样。 每天清晨，我都会精神抖擞地去关注数千家公司是怎样绞尽脑汁地去解决同一个问题——如何比竞争对手赚到更

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• 57

  致 谢

  巴菲特的护城河 致 谢 任何一本书都是团队努力的成果，本书也不例外。能和这么多天才分析师共事，绝对是我一生中最大的荣幸，没有他们，我就不可能有今天的成绩，也不可能对投资有如此深刻的领悟。晨星公司证券分析部的同事对本书的贡献尤为称道，正是有了他们的帮助，我才能用许多恰如其分的实例来说明自己的观点。和他们共事的感觉太美妙了，因为他们能让我每天的工作都充满乐趣。

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