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F.外汇和国外权益
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2002年我们进入外汇市场，这在我生命中是第一次。2003年我们进一步扩大了这方面的投资，因为我持续看空美元。我必须强调的是，预言家的墓地中有一大半躺的都是宏观经济分析师，在伯克希尔我们很少对宏观经济做出预测，我们也很少看到有人可以持续做出准确的预测。
现在以及未来，伯克希尔的大部分资产仍然会以持有美国资产为主。然而近年来，我们国家的贸易赤字，持续强迫全世界其他国家和地区接受美国的债权与资产。曾经一度，外国对于美元资产的兴趣消化了这类供给。但是到了2002年后期，全世界的胃口已经被美元资产填满，使得美元相对于其他货币开始贬值，即便有汇率的变动，也无法有效地解决贸易赤字问题。所以，无论外国投资人是否愿意，他们仍将受到洪水般涌来的美元冲击，任何人都能够想象其结果。然而，它们造成的困扰实际上不止于外汇市场。
身为一名美国人，我衷心希望这个问题能够得到圆满的解决。或许我提出的警告事后很可能证明没有必要，因为我们国家的活力和耐力一再让唱衰美国的人像个傻瓜。不过伯克希尔公司手握数百亿美元的现金等价物资产，均会以美元形式存在。持有一些外汇合约可以部分对冲一下我们的美元仓位，这样我们会感觉比较安心一些。
关键词：美元资产的对冲
截至去年底，伯克希尔总计持有214亿美元的外汇合约，持有的投资组合涉及12种外币。去年我曾说过，这类投资对我们来说也是头一遭。直到2002年3月之前，伯克希尔公司和我本人都从来没有进行过外汇买卖。但越来越多的迹象显示，我们的贸易政策将在以后很多年，对汇率施加不断的压力。有鉴于此，自2002年起，我们开始调整投资方向作为应对（就像老牌喜剧演员W.C.菲尔兹（W.C.Fields）在领取救济品时所说的：“抱歉，小伙子，我的钱全部套牢在外汇上了。”）
有一点大家一定要搞清楚，我们在外汇方面的投资不代表我们质疑美国。我们生活在一个富有的国度，这个体系相当重视市场经济、法制原则和机会平等。我们仍是当今世上最强大的经济体，我们非常幸运生活在这样的国度。
但我们国家的贸易政策终将拖低美元，美元价值的下跌已经非常巨大，且没有任何好转迹象。如果政策不变，外汇市场的无序情况会继续发生，并会在政治层面和金融层面上产生溢出效应。没有人知道这个问题最终会演变成什么样，但是，问题并非遥不可及，政策制定者应该现在就正视它的存在。然而，他们对此采取的态度可以说是漠视。2000年11月的一项318页的国会研究报告，公布了持续积累的贸易赤字，引起了轩然大波。1999年，赤字已经拉起了警报，达到2630亿美元；去年，这个数字上升到6180亿美元。
应该强调的是，芒格和我相信，真正的贸易，就是与其他国家进行货物和服务的交换，是对交换双方都有着极大好处的。去年，我们这类真正的贸易达到了1.15万亿美元，这类贸易越多越好。但是，请注意，在此之外，我们国家又额外从世界其他国家购买了6180亿美元的产品和服务，这可不是对称的，这个巨额的数字会有严重的后果。
这种单向的不对称贸易，在经济学上总会有补偿的形式，其导致的结果是财富从美国转移到世界其他国家。财富转移的形式有：我们以私人或政府机构的名义开给外国人的借据，或出让股票和房地产的所有权。无论以哪一种形式，结果是美国人拥有自己国家资产的比例逐步下降，与此同时，非美国人持有的比例上升。这种变化以每天18亿美元的速度在推进，自我去年写信给你们之后，又提高了20%。因此，现在其他国家以及外国公民持有美国资产约3万亿美元，而十年前这个数字还微不足道。
提到万亿美元，由于极其巨大，对于绝大多数人没什么感觉。更容易让人搞混的是，“经常账户赤字”（由三个项目组成，目前最为重要的是贸易赤字）和“国家预算赤字”，它们常常像双胞胎一样令人分不清，但它们的成因不同，影响结果也不同。
预算赤字决不会减少国家经济大饼中给美国人的部分。只要其他国家及其公民不持有美国的资产，那么在任何预算情况下，100%的美国产出都属于美国公民，即便我们有巨大的赤字。
就像将美国这个国家比喻为一个物质丰富的富裕“家庭”，所有美国人可以通过立法议员来讨论如何分配国家的产出，如何征税，如何分配国家福利。如果早期的承诺必须被重新审视，那么“家庭成员们”会激烈地辩论，原则是“谁付出、谁受益”，或许会提高税收，或许会修订福利，或许会发行更多公债。但一旦纷争结束，这个家庭的整个大饼并无旁落，仍然属于全体家族成员，只不过分配的比例有所变化而已，没有一块是分给外人的。
但目前巨额的持续的经常账目赤字，改写了整个游戏规则。随着时间推移，来要债的债主会越来越多，我们自己拥有的产出会越来越少。实际上，世界其他国家将会从美国的产出中抽取越来越多的版税。我们就像一个入不敷出的家庭，会慢慢发现，越来越多的工作是为“金融公司”债主打工，能留给自己的部分越来越少。
如果经常账目项下的赤字继续发展下去，那么从今天起的十年之后，其他国家及其公民所拥有的美国资产将达到大约11万亿美元。如果外国投资者能从其持有的资产中获得5%的收益，那么，整个美国每年需要输出5500亿美元的产品和服务给外国人。十年之后，我们的GDP预期能达到18万亿美元（假设低通胀，虽然这个假设远不能确定），到那时，我们美国这个大“家庭”需要将3%的每年产出交给世界其他国家，作为过去放纵挥霍的代价。这种情况可不像预算赤字的情况，这是真正的父债子偿，前人作孽、后人买单。
除非美国人从现在开始大幅度省吃俭用、勤俭度日，并开始持续保持贸易顺差，否则的话，目前每年美国需要支付给世界其他国家的“版税”，将毫无疑问地引发美国政治的不稳定。现在，美国人仍然会过得很不错，因为经济的成长，将来也会过得更好。但一想到需要向外国的债主和所有权人不断地进贡，他们便会很恼火。我在这里必须夸张一点以显示强调，在一个现在强调“所有权社会”的国家里，这种“佃农社会”现象的出现不会令人感到愉快。但这正是我们的贸易政策导致的结果，共和党和民主党都在支持这样的政策。
很多富有声望的美国财经人物，无论是在社会上还是在政府部门里，都一再声明，我们的经常项目赤字无法持续。举例而言，2004年6月29日到30日，美联储公开市场委员会的会议记录显示：“委员会工作同仁已经注意到，超级巨量的外部赤字不可能无限期维持下去。”但是，尽管有重量级人物大声疾呼，他们并没有提出实质性的方案，去解决日益恶化的不平衡。
（16个月前，巴菲特）就曾警告：“温和贬值的美元并不能解决问题。”到目前为止，的确是如此。然而政策制定者继续希望能够“软着陆”，同时，建议其他国家刺激（应该说是“膨胀”）它们的经济，以及美国人民应该提高储蓄。以我的观点看，这些都没有切中要害。除非贸易政策或彻底改弦更张，或美元大幅贬值到足以让金融市场惊天动地的程度，否则，那些根深蒂固的结构性问题仍将继续以其巨大的经常项目赤字困扰美国。
那些维持现状的支持者喜欢引用亚当·斯密的话：“如果每个家庭的做法都正确无误，那么整个国家的方向就错不了。如果外国提供的商品，比我们自己生产还要便宜，那当然是发挥我们具有优势的生产力，用部分产品去购买它们。”
我同意这个观点。但是，请注意，斯密先生的说法，指的是以物易物的贸易，而不是拿我们国家的财富来做交换，尤其是当我们一年要额外花掉6000亿美元的时候。而且，我肯定，斯密同样也不会赞同他的“家庭”以每天变卖部分农场的方式，来弥补过度消费的缺口。但很不幸，这正是当今最强大的国家——美利坚合众国正在做的事。
换个角度来说，如果美国现在享有的是6000亿美元的贸易顺差，那么，全世界的评论家一定会强烈谴责我们的贸易政策，将之视为“重商主义”——也就是长久以来，为人所诟病的鼓励出口、压抑进口、囤积财富的经济政策。我对这种重商主义的做法也持谴责态度，但事实上，就算不是有意的，世界上其他国家实际上在对美国实行重商主义，觊觎我国丰厚的资产以及良好的信用历史。确实，除了美国，世界上再也没有其他国家可以像我们一样使用几乎无上限的信用。截至目前，大部分的外国投资者还是相当乐观，他们认定我们是花钱如流水的瘾君子，而且是极其富有的瘾君子。
但我们这种挥金如土的行为，不可能无限制地持续下去。虽然很难预估目前的贸易逆差问题什么时间以什么方式解决，但可以肯定的是，绝对不可能依靠美元对其他贸易伙伴货币的大幅升值方式来解决。
我们很希望美国能够提出一套快速、彻底解决贸易逆差的方案。虽然这样做，会使得伯克希尔账上产生大量的外汇交易损失，但由于伯克希尔大部分的资产还是以美元计价的资产，所以，强势的美元以及低通胀的环境非常符合我们的利益。
凯恩斯曾在他的著作《通论》（The General Theory）中提到：“世俗的智慧告诉我们，循规蹈矩的失败，可能比标新立异的成功，更有利于保全名声。”（或者讲得再通俗一点，旅鼠作为一个群体或许被嘲笑，但却没有任何一只旅鼠会挨骂。）也就是说，若是为了面子，芒格和我在外汇上的做法很冒险。但是我们尽心尽力地经营伯克希尔，就像我们是持有公司100%的股权一样，这就是我们不会仅仅持有美元资产的原因。
当我们长期持有股票或债券时，年复一年的价值变动会反映在我们的资产负债表上，但是，只要这些资产没有被出售，它们很少会反映在损益表上。例如，我们在可口可乐上的投资，从最初的10亿美元，到1998年上升到134亿美元，然后下跌到81亿美元，但这些市值的变化并不影响我们的损益表。然而，长期的外汇仓位是按照每天的汇率变化进行记录，因此汇率的变化在每一期财报中都会反映出来。
从第一次涉足外汇市场以来，我们已经赚了20亿美元。2005年我们减少了一些直接持有外汇的仓位，但通过购买一些以不同货币计价的股票，部分抵消了这种影响，并且赚取了一大把国际上的钱。芒格和我喜欢这种非美元方式的赚钱之道。这很大部分归因于利率的变化，当美国的利率相对于世界其他国家上升时，持有其他外汇就会有显著的负盈利。
相比之下，持有外国的权益，随着时间推移，会创造正盈利，也许会非常显著。影响美国贸易经常项目赤字的因素在继续恶化，看起来没有停止的迹象。不仅是我们的贸易赤字（经常项目中最大的、最熟悉的部分）在2005年创下新高，而且我们可以预见第二大项目——投资收益的平衡很快也会沦为负数。由于外国投资人持有的美国资产（或者可以称为对我们的要求权力）的上升幅度大于美国在海外的投资增速，外国人从其持有的美国资产上的所得，开始超过我们从海外资产上的所得。
最后，经常账目的第三个要素——单边资金转移，总是负数。必须强调的是，美国是非常富裕的，而且会更加富裕。这种情况造成的结果是，存在于美国贸易经常项目下的巨大不平衡或许会持续很长时间，而它对于美国经济或美国市场的不利影响会被忽视。然而，我怀疑这种情况会一直不发作地持续下去。这个问题的最终结果，或是不久之后，以我们主动选择的方法解决问题，或是问题以它自己的不愉快的方式找上门来。
当我们的贸易问题变得更为糟糕的时候，美元持续疲软的可能性继续增大。我强烈地相信，真正的贸易对于我们和世界而言，越多越好。2006年，我们的贸易额大约是1.44万亿美元，相信这是真实的数据。但去年美国也有0.76万亿美元的非贸易额，这个进口金额没有相应的商品或服务。（想一想，评论家们会如何评价这种情况，0.76万亿美元的进口，占GDP的6%，我们却没有相应的出口额。）
进口这么多，却没有出口作为交换，那么，美国必须卖掉一些资产或打欠条给世界其他国家。美国，就像一个富有但放纵挥霍的家庭，一点一点变卖家产以补贴入不敷出的生活。
美国可以继续这么干下去，因为我们是个非常富有的国家，并且在过去显示出非常好的责任感。所以，世界愿意接受我们的债券、房地产、股票和企业。像这样可用于交易的资源，我们还有很多。
然而，这种交易带来的资产转移是会有后遗症的。我在去年所做的关于挥霍放纵所导致的后果的预言不幸变成了现实：我们国家的“投资收益”账目从1915年以来都是正数，但在2006年由正转负。现在，外国人从其持有的美国资产上获得的回报，已经超过了美国人从其持有的海外资产上所获得的回报。
实际上，我们已经花完了银行账目里的钱，现在以刷信用卡负债度日。就像每一个负债度日的人一样，整个美国现在是为其日益增长的负债支付“反向复利”。
我想强调的是，尽管我们的行为并不明智，美国人从今往后的10年或20年，会比现在过得更好，人均财富还会继续增加。但我们的公民每年会被迫将国民生产的很大一部分输出到国外，以偿还我们今天巨额负债的成本。想一想，你每天工作的一部分被贡献于偿还祖先的过度消费，这恐怕不会令人愉快。我认为，将来会有一天，美国的劳动者和选民会发现这种“贡献”是如此繁重，以至于引发严重的政治后果。这个问题最终将如何解决，无法预测，但是，期待其“软着陆”看起来可能只是一厢情愿的想法。
[1] 2003年，2004年，2005年，2006年。