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22年后的观点
时光飞逝，距离《金融怪杰》一书的首次出版已过去了22年。在此期间我对金融市场和交易的观点有何改变？或者说我当初的观点是否已全然改变？碰巧此书重版的时候，我正在采访新的一组金融怪杰，并把采访的内容编成新的一本书。我刻意避免采用“新一代金融怪杰”的字样，因为我当初在做《金融怪杰》的采访时，新的一组金融怪杰中有些人在读研究生，而另一些人的年龄要比本书中任何采访对象的年龄都要大。
我正在写作一本新书（即《对冲基金奇才》），新书草稿中有一章是对采访内容的小结，我汇集这些内容，改写之后作为我的交易观点放入本章。本章是再版时新增的一章。本章中的内容都是我深思熟虑后的产物，代表我对市场真谛和成功交易的最新观点。我建议读者可以做一个有趣的实验，将本章所总结的经验、观点和本书其他各章的内容做一个比较，你们会发现：虽然22年间科学技术、全球经济、政治都发生了翻天覆地的改变，但总结得出的观点却几乎没变，如出一辙。为避免先入为主，为让我当前的观点不受过去观点的影响，在写本章内容时，我刻意不去重读最初写的《金融怪杰》一书。对于我分属不同时期、同属某一交易课题的观点，是否能够一致相符，我猜想应该是能够的，之所以这样猜想不是因为我是非常坚定不移、始终如一的人，虽然我可能是这样的人（“你所说的可能，是什么意思啊？”我听到我妻子说），而是因为市场的真谛是永恒的，是没有时限的。交易市场是人性的反映。我相信，因为人性和人的情绪反应是亘古不变的，所以当初《金融怪杰》出版时适用的交易准则也能适用于22年后的今天。这些交易准则一个世纪前就像今天这样，从今天算起，一个世纪后这些交易准则依然如此，不会改变。
1.好的交易和坏的交易[1]
交易者有一个常见的错误，即根据交易的结果来判定交易决策的对错。如果我和你打赌，掷硬币猜正反，我愿意一赔二，如果你下注参与，可能会输掉，但对你而言，下注的决策仍然是正确的，因为从长期平均来看，你不断下注，反复参与，这样的赌局对你而言是极为有利的。同样的道理，一笔亏损的交易，其交易决策可能是正确的。一笔亏损的交易，如果其交易决策是正确的，遵循的是有利可图的交易策略，那么该笔交易虽然亏损，但对你而言，仍然是一笔好的交易，因为依照该笔交易的决策，反复操作，从长期的平均结果来看，你将是盈利的。对于单笔交易而言，不管盈亏的概率是多少，风险回报比是多少，交易者都无法事先预知盈亏的结果。有一部分好的交易是会亏钱的，交易者对此必须接受，必须坚持正确的决策，坚持做这样的交易，因为从长期的平均结果来看将会盈利。只要有利可图的交易策略按计划长期执行，单笔交易的亏损并不意味交易决策的错误。
另一方面，一笔盈利的交易，其交易决策可能是错误的、糟糕的。例如，某人如果在2000年1月初做多网络股，然后在2000年2月末清仓，从其交易结果而言，这是一笔盈利的、辉煌的交易。但是在类似情况下，反复不断地做与此相同的交易决策，从长期看必将亏损，从这个角度而言，这笔交易是坏的交易，是可怕的交易。当时市场刚好是在2000年3月初见顶，但是当时市场提前到1月初见顶也是轻而易举的事。即便某笔特定的交易是盈利的，如果该笔交易所依据的交易决策是错误的，那么在类似情况下，反复不断地采用这一交易决策，最终盈亏相抵后的交易结果必将是极其糟糕的。
交易是与概率有关的博弈。任何一种交易策略，无论其有效性怎样，在一部分时间里总会出错，总会导致交易的亏损，不会任何时候都是正确的。“盈利或亏损的交易”和“好的或坏的交易”，交易者通常会混淆两者的概念。好的交易，即交易决策正确的交易，也可能亏钱：而坏的交易，即交易决策错误的交易，也可能赚钱。好的交易，其过程和其遵循的交易决策是能够盈利的（在某一可接受的风险水平下），虽然在任意单笔交易中可能亏钱，但重复不断操作，终将盈利；坏的交易，其过程和其遵循的交易决策是会亏钱的，虽然在任意单笔交易中可能盈利，但重复不断操作，终将亏损。比如，你玩老虎机，即便赢了一次，但这仍是坏的赌局、是对你不利的赌局，如果你不断玩下去，输钱的概率会很高。
2.执行和决策同样重要
在交易中正确研判市场的方向，这只是成功交易的一部分，正确的执行才是关键。我最近采访了一位金融怪杰，他认为“如何执行交易观点”比“交易观点本身”还要重要。他执行交易观点时所采用的方法是，寻找回报风险比最佳的时点动手交易，如果交易时点判断出错，就进行止损。例如，当纳斯达克指数在2000年3月见顶并向下突破后，这位金融怪杰完全确信市场泡沫已经破裂。然而他并未考虑在纳斯达克市场上建立空头头寸，即便他认为市场已构筑重要的顶部，市场泡沫在这个顶部也开始破裂。他不做空的原因是，他准确认识到，在当时市场上做空是不可靠的，是充满危险的，而事实确实如他所料。虽然纳斯达克市场最终继续大幅下跌，但在2000年的夏天，纳斯达克指数的反弹幅度接近40%。这一反弹幅度足以让市场上的做空者止损平仓，认输离场。这位交易者又做出如下的推断：纳斯达克指数见顶，市场泡沫破裂意味着大多数资产的价格相较过去泡沫膨胀时期的价格水平会出现缩水，从而引发经济的下行，经济下行会促发降息，利率下降则债券价格上涨。因此同样是看空纳斯达克市场的观点，做多债券要比直接在纳斯达克市场做空更为合适、更为安全。其后债券市场果然相当平稳、顺畅地上涨，很适合做多。而与此相对的是，纳斯达克市场的下跌非常曲折多变，可谓一波三折，做空非常不易。
3.你对市场的研判虽然正确，但未必能赚到钱
我最近采访的一位交易者，他谈话中有一点看法极具远见卓识，那就是许多交易者亏损累累并非由于他们交易时对市场的研判有误，而是由于他们对市场的研判虽然正确，但在实际操作中却出现了错误，没有把交易做好。交易者对市场的研判正确，但却在建仓、加仓、清仓等具体操作环节出错，导致整个交易的失败，从而无法通过正确的市场研判来盈利，这是交易者中相当常见的情况。要想取得交易的成功，光是研判的正确是不够的，你必须确保在研判正确的情况下能通过正确的操作来赚到钱。正确的操作常常令你感觉不佳，不合心意。例如，你想做多，当市场价格在上涨途中发生回撤后，你再进场做多，总是更令你称心满意，但有时市场的走势非常强劲，价格一路上涨，那么你就绝对不会有价格回调时再做多的机会。有一个具体的例子，2009年股市见底后回升，有些交易者想等市场显著回调，明显回拉时再进场买入股票，结果市场没有显著回调，这些人将由此错过接下来两年里完整的一轮牛市。
当交易者对市场的研判正确，他们怎样操作才能确保赚钱呢？这个问题的答案取决于具体情况，或许正确的答案不止一个。举一个例子，假定你看多市场，但是在市场回调时做多才能合你心意，追涨做多你会感觉不适。那么想等价格回撤，在低于当前市场价格的位置进场做多，就会承担踏空整个上涨行情的风险，解决这个问题的一种方法是，先不等回调，以当前市场价格建立部分头寸。如果其后市场确实发生回调，那么再在低于当前市场价格的位置逐步加仓，直到加到满仓为止；如果其后市场继续一路上扬，没有发生回调，那么至少你已建立的部分头寸可以获利。另一种可供选择的方法是，你可以在价格盘整区间进场做多，并且同时使用保护性止损点，将该止损点设在盘整区域下方具有意义的价位。解决这个问题没有唯一正确的答案。这里的要点是，当交易者对市场研判正确时，可能因为交易操作有误而错失盈利的机会，要降低这种错失的可能，交易者需要事先规划进场和出场的策略。
4.有时候你需要离场观望
克劳德·德彪西（Claude Debussy）曾说过，“音符间的空白造就了音乐”。与此相类似，投资或交易时也要有休息、观望的时候，这点对于投资或交易的成功至关重要。我最近采访过一位基金经理，他基本上是以做多为主的股票投资者。在大盘指数基本原地踏步的12年里，该基金经理的累积总收益率（cumulative gross returns）超过800%。他是怎样做到的呢？当然，超强的选股能力是他取得优异业绩的重要因素，但并不是这个问题的全部答案，只是一部分的答案。另一部分的答案是，当市场环境不利于做多，处于熊市的时候，他就不投资股票，基本以持币为主。这位基金经理不在错误的时刻参与市场的交易，即不在空头市场买入和持有股票，因此12年里两次大熊市的巨大跌幅，大部分他都成功避开了。有时候，要取得投资或交易的成功，置身场外、离场观望和留在场内进行投资或交易一样的重要。有一条至关重要的经验：如果市场没有合适的交易机会，就不要参与市场的交易，要在场外等待观望，这点很重要。
由此可以做出如下推导：这种置身场外、保持观望的能力对于投资或交易的成功至关重要，具有这种能力需要的是耐心，所以耐心对于投资或交易的成功至关重要。如果市场的情况对于你的交易方法不利或者交易机会匮乏、不够理想，此时你需要置身场外，耐心等待。
5.风险控制是理所当然的事
许多金融怪杰都认为，风险控制甚至比交易方法还要重要。我最近采访的一位基金经理在风险控制上做到了极致：在每笔交易中，如果相较进场建仓的成本，亏损达到0.1%，他就立刻采取控制风险的措施，进行止损。一旦某笔交易账面是盈利的，他会采取更为宽松的态度，相应放宽止损的标准，允许承担较大的风险。采用这种方法基本可以确保每笔新建仓的头寸可能遭受的亏损相当有限。当持仓头寸已账面盈利，并且继续持仓能赚取更为巨大的利润时，他才愿冒月度业绩遭遇严重亏损的风险，放宽止损的标准。虽然对于大多数交易者而言，采用0.1%的止损标准可能过于极端（甚至并不可取），但是这种“对于新建仓的头寸在离建仓价位较近的地方设置止损点，而当账面盈利后逐步放宽止损标准”的方法，总体而言是一种有效的风险控制手段，对于许多交易者都是有效和适用的。
你打算控制风险，进行止损，但有时你刚清空亏损头寸，市场就发生转向，价格开始朝有利于原有头寸的方向运动。对于这种情况，你必须习以为常。这种令人沮丧的情形是进行有效风险管理所不可避免的结果。要保持账户净资产不会遭受巨大亏损，最多适度下滑，就必须接受这样的事实，即有时你刚清空亏损的头寸，市场就马上戏剧性地反转，价格开始朝有利于原有头寸的方向运动。
6.交易规模比进场点更为重要
交易者基本上只关注进场建仓的位置。实际上，进场建仓的规模通常比建仓的价位更为重要。其中的原因在于，如果交易者建仓规模过大，一旦市场价格向不利于建仓头寸的方向运动，即便这种价格运动并不具有指导意义（可能是受市场情绪影响，并不表明交易者的研判有误），但由于仓位过重，交易者很可能无力承受，从而止损出场，放弃决策正确的好交易。交易者常犯的一个错误是，任由自己的贪婪影响自己的决策，建仓的头寸规模超过自己的承受能力。他们会这么想，为什么建仓的头寸规模只占总仓位的5%，如果扩大到总仓位的10%，那么我赚到的利润就能翻倍。但问题在于，你也有亏损的可能，你建仓的头寸规模越大，其后你的交易决策就越容易受恐惧的驱使，使你不再基于交易研判和交易经验来做决策。仓位越重，产生这种错误和危害的可能性也就越大。为使你的交易决策免受内心恐惧的影响，你必须保持足够小的交易规模。
交易规模之所以重要，还有另一方面的考虑，那就是好的交易会因糟糕的运气而产生差错，从而导致亏损。有时不可预见的事情能够毁掉好的交易。顾名思义，不可预见的事情是无法事先回避的，所以不可预见的事情所导致的交易亏损是交易者无法回避的。但是交易者所能做到的是，对于出乎意料、不可预见的不利事件对交易造成的损害，可以通过头寸规模的管理来加以控制，即降低头寸规模，可以减少这种损害。
上面所讲集中在交易规模过大的危害，但交易规模也可能过小，过小也是有害处的。这些金融怪杰有一个特点：当他们察觉有很好的交易机会时（比如交易的胜算高，相较承担的风险，该交易可能得到的回报高，即交易的回报/风险比高），此时他们敢于重仓出击，其建立的头寸规模会大于通常所建的头寸规模。
7.不力求百分之百的正确
市场价格朝不利于持仓头寸的方向运动，是交易者经常遇到的困境。你深知不控制风险，不及时止损的风险，但你对自己的持仓头寸和交易研判也充满信心，担心止损认输后，市场马上发生转向。此时你进退维谷，难以抉择。你应当认识到，你不必做非有即无、全进全出的交易决策，你可以清掉部分头寸，不必全留，也不必全清。对部分头寸进行止损要比全部清仓止损容易，它让交易者对风险采取行动，而不是坐等拖延。如果部分清仓后，市场价格继续朝不利于持仓头寸的方向运动，那么你重复同样的操作，继续逐步清仓。
为什么许多交易者抗拒“部分清仓”的方法？因为这些交易者认为“部分清仓”的做法使自己陷入必错无疑的境地：如果市场发生反转，则自己清掉部分头寸的做法就是错的，而如果市场继续保持原来的方向，则自己还留下部分头寸的做法就是错的。许多交易者想一直保持完全的正确，所以他们排斥、拒绝“部分清仓”的方法。是立刻止损离场，清空亏损头寸，还是咬紧牙关，继续持仓，挺过难关，当你下次面对这样的两难选择时，切记你还有第三种选择，那就是“部分清仓”。
8.围绕持仓头寸反复进行加、减仓交易
许多金融怪杰对于单笔交易建仓后采取动态调整的方法，而不是采取静止不动的方法，即不是采用“一次性建仓，然后保持不变，直到一次性全部清仓”。他们会根据市场的动态来调整所建头寸的规模，比如当价格运动有利于持仓头寸时，他们会了结部分头寸，兑现部分账面利润，然后等价格回调时，他们再回补清掉的头寸。围绕持仓头寸反复进行加仓和减仓，可以提高交易的绩效，并且更加容易做到持盈。有个简单的例子，假定你在50美元做多某只股票，对于该股，你的长期目标位是76美元，预计近期在62美元附近存在压力。基于这些推测和假设，你可以在股价上涨到61~63美元的区域对多头头寸进行减磅，等到股价回调时再回补清掉的头寸，重新加回到最初的仓位。这种方法可能存在的缺陷是，价格没有回调或价格回调没有达到再次进场回补的价位，在这种情况下你会部分踏空，最终盈利头寸的规模就会小一点，所赚的利润也就会少一点。但这种方法积极有利的一面是，如果能够再次进场回补，那么清掉的头寸就能以更有利的价格回补，那么该笔交易的总体盈利就会提高（这部分清掉的头寸相当于做了一次差价），可能更为重要的是，总体盈利的提高相当于持仓成本的降低，所以坚定持有盈利头寸的能力也会得到提高。围绕持仓头寸反复进行交易，这种方法到底是有益还是有害，完全因人而异，取决于交易者个人。这种操作方法并不适合所有交易者。那些适于采用这种方法的交易者认为，这种操作方法对他们非常有用。
9.赢家具有灵活性的特征
具有灵活性、保持弹性是成功交易的基本要素，是交易赢家的特征之一。不要固守想法、切勿死抱观点，如果市场价格的走势与你所做的交易假设和预想并不一致，一定要主动认错离场，这点很重要。我最近采访的一位基金经理，他对此有这样的阐述：“真正优秀的交易者也具有瞬间改变想法的能力。他们坚守自己的观点，不随波逐流，而一旦出错或形势有变，他们又能立即改变原有的观点。他们最初会说：“这个市场将继续走高。市场一定能上涨。”改变后他们又会说：“不对哦，这个市场一定会下跌。”如果你做不到这样，那么一旦你持仓头寸被套亏损，你肯定死抱不放，不愿认错离场，最终会亏个精光。
如果研判有误或形势有变，必须改变原有观点，杰出的交易者都具有彻底改变自己观点的灵活性。他们不奢望自己总是正确的；他们能重新评估一切，从而了解原有观点为什么可能是错的。这种灵活改变的能力不仅对交易的操作层面极为重要，而且对整套交易方法也至关重要。
10.遭遇连续亏损后最佳的补救方法
几乎所有的交易者都曾遭遇过连续亏损，在那段时期他们无法踏准市场的节拍，屡战屡败。当你遭遇连续亏损时，你绝不能倍加努力试图挽回败局、扭转形势。当你交易越做越糟时，最好的解决方法通常是全部清仓（或者通过设置止损来保护持仓头寸，设置止损位后就无须进行交易决策，一切按止损位的得失操作），然后停止交易，休息几天或休息更长的时间。清空头寸能使你重新保持客观。如果此时你留在市场，继续交易的话，你将无法保持客观。因为每一次亏损都让你的自信心进一步瓦解，所以连续的亏损能让你产生负面的情绪、消沉的意志和萎靡的精神，此时通过身体上的休息能够消除所有负面、消极的影响。当你经过休息，重新开始交易的时候，你要保持较小的交易规模；直到你重拾信心，你再扩大交易的规模。
11.波动性和风险不是一码事
投资大众将波动性和风险等同起来，混为一谈，这是他们最大的误解之一。这种误解根深蒂固，其错误的原因有多种。一方面，通常情况下，最重要的、最严重的风险不会显示在过去的业绩记录中，因此无法通过波动率来反映风险。例如，某持仓组合是由流动性很差的头寸组成，当市场处于“风险偏好期”时，你持仓组合的波动性低，但一旦市场情绪转变，市场进入“风险厌恶期”，那么该持仓组合的风险会非常巨大。另一方面，有时因为获得快速、巨大的收益，从而使波动性变高，但这种投资或交易的理论风险是有限的。一些金融怪杰寻求高度不对称的策略，即交易中最大的风险是能很好确定和限制的，而且与此同时收益可能的上升空间是非常大的。例如买入看涨期权（或看跌期权）的策略，期权购买者潜在的损失是有限的（仅限于所支付的期权费），而潜在的利润是无限的。有利的不对称交易策略（收益大于风险）实行得越成功，由于获得的盈利大幅增加，从而使波动性也变大，大多数投资者不会把这种高波动性的特征和风险联系在一起或者不会厌恶、排斥这种高波动性的特征。
12.直觉，并无神秘可言
直觉就像罗德尼·丹泽菲尔德（Rodney Dangerfield）的交易技能，不用奉若神明，并无神秘可言。通常，人们会把“直觉”和“凭运气猜测”混为一谈。然而事实是，直觉是基于过往的经验，并且对于许多交易者而言，直觉正是他们交易成功的核心要素。直觉并没有魔幻般的力量，它完全是基于过往经验的、潜意识里的活动。一个具有强烈看多或看空感觉、观点的交易者，他不用知道看多或看空的具体理由，就会在潜意识里把当前市场和过去多头或空头市场的相似处联系起来，形成自己看多或看空的交易直觉。如果你发现自己的直觉正确的时候要多于错误的时候，那么请相信你的直觉。
13.当交易一帆风顺、凡事称心如意时，你要小心谨慎
当你交易一帆风顺，一切都称你心意，符合你的乐观预期时，此时最严重的亏损就会突然接踵而至。为什么最严重的亏损可能尾随最好的交易业绩而来？一种可能的解释是，当凡事顺心如意、交易得心应手时，交易者容易被胜利冲昏头脑，被一时的成功蒙蔽双眼，从而产生骄傲自满的情绪。此时自鸣得意的交易者极有可能认为自己不会犯错，以为交易不会出错，更加不会做好最坏的打算。另一个相关因素是，当你交易业绩最佳时，交易操作顺利的时期，可能也是你敢于重仓持有，敢冒高风险的时候，所以一旦交易出错，亏损势必严重。有这么一条交易格言：无论何时，当你持仓头寸的净值创出新高并保持在新高水平，同时你也按照交易计划在进行交易，但此刻你仍然要防止和戒除骄傲自满，应当如履薄冰，格外谨慎小心。
14.一个推论：当你与整个市场同时陷入恐慌时，此时要考虑离场观望
当市场做抛物线运动，已进入加速下跌阶段时，你与整个市场都陷入恐慌。此时兑现部分利润或全部利润，不失为明智之举，而不要坐等市场反转，因为当市场陷入极度恐慌，此时市场既毫无理性，又表现极端，所以市场的反转会遥遥无期。简而言之，如果市场大幅下跌时，你正持有多头头寸，你会被市场的抛售吓呆，此时可以先落袋为安、离场观望，减仓或全部清仓是个不错的主意。
15.对于你在什么价位进场交易，市场并无所谓，不会因你而改变自身的运行
不要依据自己做多或做空股票及期货合约的价位来做交易的决策。你在什么价位建立头寸，市场并无所谓，市场不会因你而改变自身的运行。具有意义的、你应该考虑的问题是，如果你没有建仓，仍然置身场外，你会怎样研判市场，你会采取怎样的交易操作？交易者常见的一个错误就是，已经意识到自己在某笔交易上的研判有误，该笔交易终将以失败离场告终，但仍然心存侥幸，想等市场价格重新回到进场建仓时的价位，然后再清仓离场，也就是人们常常挂在嘴边的那句话：“等到打平保本的时候，我就会清仓离场。”微小的亏损最终酿成巨大的亏损，其主要原因之一就是“把清仓离场和进场价位联系在一起”。为什么打平保本离场那么重要？这和交易者的自尊心有关。如果你能打平保本离场，你就能说：“我没有错。我没有犯错。”但具有讽刺意味的是，想做到“没有错”正是大多数人在市场中亏钱的原因所在。
16.为何设定每年的盈利目标可能适得其反，有害无益
要避免设定每年的回报目标。交易每年的盈利目标应该根据交易机会的大小来确定，而不是由交易者人为来设定。设定每年的盈利目标、回报预期的害处是，当交易盈利机会特别大的时候，交易者根据预设的盈利目标来交易，其交易的规模就显得太小，面对良机而不愿重拳出击；当交易盈利机会匮乏时，交易者根据预设的盈利目标来交易，其交易的规模又显得太大，为完成盈利目标而盲目、勉强地交易。当盈利机会巨大的时候，预设盈利目标使你谨小慎微，畏首畏尾，从而扼杀交易赚钱的欲望，丧失重仓交易的良机。而当盈利机会匮乏时，为达到预设盈利目标的底线，你会鼓起勇气勉强去做胜率很低的交易，这样的交易你本不应该去做。如此一来，很容易导致交易的亏损，让你离预设的盈利目标越来越远。
17.通往交易成功之路
通往交易成功之路不止一条，可谓条条大路通罗马。这些金融怪杰所用的交易方法互不相同，各有特色。交易方法不仅是存在差异，而且在我尚在撰写的书中，有一位被访的交易者，他所用的交易方法与其他交易者所用的交易方法相比，除了相同的地方，还有一小部分几近截然相反。渴望成功的交易者必须明白：我们并非寻找破解交易成功之谜的方法，而是要寻找适合自己个性、特点的方法。所有金融怪杰的交易方法对他们自己而言，都是有效的，因为这些方法都是适合他们个性和特点的。某人之佳肴，或是他人之毒药。任意一个交易者的交易方法，对于其他交易风格迥异、个性特点不同的交易者而言，可能会是极其糟糕的交易方法。
多年以来，我收到许多询问的信件，来信者会问如下这样的问题。
尊敬的施瓦格先生：
我想打听一下，您所认识的金融怪杰中是否有人想招收学徒。我愿意当他的学徒，长时间地为他无偿打工，这样我就能从某位金融怪杰身上学到东西。
这类问题反映出询问者在寻求交易成功的路上已出现方向性的错误。你无法通过复制他人的成功方法来取得交易的成功，因为他人的方法不适合你的个性、特点，想以此来取得交易的成功，成功的机会将非常渺茫。“如何取得交易成功”的答案不在于复制他人的方法，而在于找到你自己的方法。
[1] 本章下面部分改编自《对冲基金奇才》，该书是本书作者当时正在撰写中的著作。