查理·芒格的智慧（原书第2版）

查理·芒格的智慧：投资的格栅理论（原书第2版）

第5章　心理学

2002年的诺贝尔经济学奖颁发给了弗农·史密斯（Vernon Smith）和丹尼尔·卡尼曼（Daniel Kahneman），分别表彰他们在“建立了用实验方法进行实证分析，尤其是对动态的市场机制的研究”和“将心理学的研究融入经济学，特别是关于不确定性对人类判断和决策的影响”方面杰出的工作。这里要稍微强调一下，卡尼曼不是一名经济学家——他是一名心理学家。

心理学研究人类大脑如何工作。乍一看，它跟由资产负债表、利润表组成的投资世界距离好远。特别是当人们提到心理学时，常常会想到躺在治疗师沙发上备受折磨的灵魂这一类场景。但思维混乱只是心理学研究中很小的一部分。心理学的意思是“研究大脑”，因此心理学家关心大脑的所有功能——认知功能（思考和理解的过程）和控制情绪的功能。这些让心理学家研究人类如何学习、思考、交流和体验情感，如何处理信息和做决定，如何形成可以指导我们行为的核心信仰。

个体并不是完美的思考者，这种说法并不新鲜。在1000年前，埃及、希腊、中国和印度的古心理学，就已经在关注后世的西格蒙德·弗洛伊德和卡尔·荣格的研究内容。有证据表明，伊斯兰医生在公元8世纪的摩洛哥菲斯，就开始治疗病人在精神方面的疾病。不过20世纪末出现的新情况是，人们逐渐意识到心理学在经济决策中的作用。这一激进的观点很快将经典的经济运行模型推翻了。因为当代证券组合理论建立在理性假设的基础之上，所以认为个体决策是非理性的，绝对会带来一场革命。这使得新一批思考者帮我们重新定位想法，他们是一批新的来自于心理学而非经济学的思考者。

丹尼尔·卡尼曼是在巴黎长大的犹太人，那时正逢德国发动第二次世界大战。幸运的是，卡尼曼和他的家人有幸去了英属巴勒斯坦托管地，也就是后来的以色列。卡尼曼在那里的耶路撒冷希伯来大学学习心理学和数学。毕业后，他在以色列国防军心理学部门服务，负责为军官训练学校的候选人设计心理学测试题。在获得加利福尼亚大学伯克利分校的博士学位后，卡尼曼成为耶路撒冷希伯来大学的一名心理学教师，从此开始了他的学术生涯。

1968年，卡尼曼邀请阿莫斯·特沃斯基（Amos Tversky）在他的研讨会中做了一场邀请报告。特沃斯基是一位数学心理学家，[1] 被认为是那个时候的认知科学的先驱。这是他们持续了近30年的，并最终获得诺贝尔奖的深入研究的开端。他们共同决定的特殊研究方法是不去研究人类判断的特定错误，除非他们在自己身上看到了那些愚蠢的错误。卡尼曼说：“人们认为我们在研究愚蠢的行为，其实我们是在研究自己。”卡尼曼有一句描述他们所做的研究的经典语录：“自嘲性研究。”[2]

不幸的是，特沃斯基在1996年去世，距诺贝尔奖的颁发只差6年。因为诺贝尔奖不颁发给过世的人，因此特沃斯基的名字不在诺奖的名单上。但是卡尼曼指出自己的工作是“与已故的阿莫斯·特沃斯基通过长时间非同一般的紧密合作共同完成的”。

试图通过心理学理论解释市场无效性的行为金融学，出现在卡尼曼和特沃斯基的科学研究中。受篇幅的影响，这一章节就不一一列举讨论他们所有的论文，实在太多了。幸运的是，他们大部分的研究成果都浓缩在一本经典的论文集中——《不确定状况下的判断：启发式和偏差》（Judgment under Uncertainty：Heuristics and Biases，1982年）。在这本书里，你会看到所有我们将看到并理解的行为金融学术语：锚定、框架、心理账户、过度自信以及过度偏见。不过其中最重要的个体行为是损失趋避的概念。

1979年，卡尼曼和特沃斯基写了一篇名为“预期理论：风险条件下的决策分析”的论文。这篇文章后来成为经济学权威杂志《计量经济学》（Econometrica）上引用率最高的文章。在这之前，约翰·冯·诺伊曼和奥斯卡·摩根斯顿（The Theory of Games and Economic Behavior，1944年）的效用理论被认为是个体做出经济决策的信条。效用理论假定：对个体来说，那些相关因素对选择无关紧要。最重要的是个人利益最大化——个体对风险做出判断后获得最大化的满足。但卡尼曼和特沃斯基不这么认为。或许在一个理想化的世界里，效用理论是一个有效的概念，但他们知道个体的行为不会总是处在理想化的状态。

卡尼曼和特沃斯基的研究证明了框架性的相关因素如何形成，及其在个体得出结论时所起到的重要作用。在其中一个非常著名的试验中，他们让一群人来决定如何处理600人的公共健康问题。在第1种条件下，受试者被要求选择①保证200个人的安全，或者②有1/3的可能拯救600人，同时有2/3的可能救不了任何人。绝大部分人选择①项。第2组被问及从①400个人全都死去，或②有2/3的可能600个人死去，同时有1/3的可能无人遇难。从两者中选择一个。这一次绝大部分人选择②项。从数学角度来说这两个版本的选项是完全一致的。第1个版本中能保证存活的人的数量，与第2个版本中不会死去的人的数量完全一致。

大体上，卡尼曼和特沃斯基发现，人们在做决定时会规避风险，也就是在一个可能会导致损失的情况下，人们会希望有所得而不是承担风险。在效用理论里，最终资产的价值已经被确定。而在预期理论里，基于它的核心概念损失趋避，价值是由收益和损失来决定的。卡尼曼和特沃斯基证明，人们不仅仅看重最终的财富有多少，同时也看重这些财富是增值了还是贬值了。

预期理论最重要的发现：个体其实是厌恶损失的。卡尼曼和特沃斯基用数据证明个体对损失的内疚，超过获得等量财富时的欢愉——差不多是2~2.5倍的差距。现在受欢迎的损失趋避概念，最终迫使经济学家重新思考人们做决定时的基本假设。

尽管行为金融学是一个相对较新的领域，但它已经在全世界几乎所有的商学院都流行起来了。讽刺的是，一些观点出现于芝加哥大学经济学院——也就是因假设理性投资者和效率市场理论获得诺贝尔经济学奖而闻名的学院。康奈尔大学的前经济学家，现在是芝加哥大学商学院的行为学和经济学教授的理查德·泰勒（Richard Thaler），便质疑过投资者的理性行为。

很多年前，泰勒就曾与卡尼曼、特沃斯基以及行为金融学领域的其他人学习合作。塞勒的很多研究可以从他的畅销书《赢者的诅咒：经济生活中的悖论与反常现象》（The Winner’s Curse：Paradoxes and Anomalies of Economic Life，1992）中获知。不过泰勒为投资者所知可能是因为一篇他与什洛莫·贝纳茨（Shlomo Benartzi）合写，发表于1995年的文章“用短视性风险规避模型解释股票溢价之谜”。贝纳茨是加州大学洛杉矶分校安德森管理学院的教授和行为决策小组的联席主席。在这篇文章中，塞勒和贝纳茨将预期理论中的损失趋避提取出来，将其直接与股市联系起来。

这篇突破性的文章的标题引导我们讨论两个相互关联的问题：第一，股票风险溢价是不可知的；第二，由卡尼曼和特沃斯基定义的损失趋避不合理且阻止投资者长期获利；也就是，让投资者变得短视。

股票风险溢价这个术语很多投资者都知道，但很少有人真的理解其中的含义。它指的是资产相对于10年期美国国债无风险利率（之所以称为无风险利率是因为到现在为止政府还从未违约过），在风险更高的股票市场所获得的回报差额。投资者从任何一只股票或整个市场上获得的超出这个利率的回报，即是投资者在股票市场承担更多风险后获得的补偿——股票风险。比如说，一只股票的回报是10%而同期无风险利率是5%，股票风险溢价即是5%。而风险溢价的多少取决于某只股票或整个市场的风险性。纽约大学斯特恩商学院的经济学教授阿斯瓦斯·达摩达兰（Aswath Damodaran）说，股票风险溢价在1961年大概是3%，在20世纪80年代大概是6.5%。

泰勒和贝纳茨好奇于两个问题。一个是为什么股票风险溢价这么高；另一个是既然我们已经知道股票持续多年表现优异，为什么还有人愿意持有债券呢？他们认为，答案就是卡尼曼和特沃斯基提出的两个中心概念。第一个是损失趋避；第二个是一个行为学概念——心理账户。

按照泰勒的说法，心理账户是人们用来计算投资产出的方法。为了将这些观点联系起来，泰勒首先回顾了由保罗·萨缪尔森提出的一个老问题。1963年，萨缪尔森问一位同事选择哪个做对赌：50%的机会赢200美元，或50%的机会亏100美元。这位同事首先礼貌地调低了对赌的金额，然后说他希望玩100次这个游戏，这样他就不用在意每一次对赌的结果了。这一建议引起泰勒和贝纳茨的注意。

萨缪尔森的同事要接受对赌得先满足两个条件：增加游戏时间的长度和减少他关注结果的频次。让我们将视角转向投资领域，泰勒和贝纳茨推导出：投资者持有一项资产的时间越长，这项资产的吸引力就越大，前提是不要总是去看回报。只要不是每天看投资组合，你就免于被每天的价格波动煎熬；持有的时间越长，你面对波动的时间就越短，因此你的选择看上去就更有吸引力。换句话说，使得投资者不愿意承受持有股票风险的两个因素是：损失趋避和频繁查看价格。借用近视这个医学词汇，塞勒和贝纳茨创造了短视性损失趋避这个词汇，用于指代损失趋避和衡量投资的频率。

泰勒和贝纳茨接着思考如何用短视性损失趋避来解释股票风险溢价。他们想了解风险趋避和估值频率各自占股票历史回报的百分比是多少。他们问道，投资者通常间隔多久去估算一下投资组合，才会对股票和债券的回报历史分布没有影响。答案是：1年。

暂且不管1年才查看一次股票投资组合这个时长的真假，从科学的角度得出1年的结论是很直接的。泰勒和贝纳茨测试了回报、标准偏差以及股票在1个小时、1天、1年、10年和100年的时间中获得正回报的可能性。接着他们得到了一个与损失趋避因子有关的效用函数（效用=股价上升的可能性-2×股价下跌的可能性）。股票历史回报结果显示，持有股票1年以上，其效用函数才为正值。

泰勒和贝纳茨认为，在讨论损失趋避时必须加进计算回报的频率，很明显，如果在短时间内计算风险较高的类似于股票这样的投资组合的回报，投资者对回报可能不太满意。“损失趋避是一种本能，”泰勒和贝纳茨说，“作为一种策略性的选择，计算回报的频率是可以被改变的，至少理论上是可以的。”

在我看来，阻止投资者在股市中获得好的回报的最大心理障碍就是短视性损失趋避。在这28年的投资经历中，我亲身经历投资者、投资组合管理人、咨询师和大投资机构的成员，因为频繁查看报表上的损失（短视性损失趋避）而遭受巨大的伤痛。能够克服这一负面情绪的只有少数人。

难怪那些克服短视性损失趋避的人能成为伟大的投资者，比如沃伦·巴菲特。我一直认为巴菲特的成功是他的投资机器伯克希尔-哈撒韦公司的一个产物。因为伯克希尔不仅仅持有股票，还持有全资的公司，巴菲特从这种独特的视角中获得了巨大的成功。在评价自己时，巴菲特引用他的良师益友本杰明·格雷厄姆的话：“因为他是一个商人，所以他是更成功的投资者；又因为他是一个投资者，因而成为一个更优秀的商人。”[3]

打个比方，商人巴菲特懂得只要他的公司在稳定的管理之下持续获利，他投资资产的价值就会不断增加。他不需要市场的肯定。他常说：“我不需要股价告诉我那些我已经知道的真实价格。”

1988年，巴菲特在可口可乐公司投资了10亿美元。这项投资在那时是伯克希尔最大的一笔股票投资。10年之后，可口可乐的股价增长了10倍，而同期标准普尔500指数只增长了3倍。然而，可口可乐的股票并不是一直在上涨。那10年中，有6年的时间，可口可乐的股票表现优于大市，而剩下4年则低于大市。[4]如果计算损失趋避函数，我们发现在这10年里投资可口可乐的情绪效用是负值（6个情绪正值-2×4个情绪负值）。

或许巴菲特读过约瑟夫·德拉维加在《乱中之乱》写的准则：“那些知道如何忍受打击而没有被不幸吓到像狮子的人，在面对恐吓时会咆哮，而不会像其他胆小的人一样想要逃跑。”

本杰明·格雷厄姆因为两本经典教材——《证券分析》（SecurityAnalysis，1934）和《聪明的投资者》（The Intelligent Investor，1949，1973）教育了整整三代投资人在股市投资。可以毫不夸张地说，他的价值投资理论帮助了成千上万人选股，但大家常常忽视他对投资心理学的想法。

格雷厄姆的教学和写作，致力于让人们区分投资和投机。他给出的信息比那些定义要深刻多了。他坚持道，我们必须明白股票既有投资的性质，又有投机的性质。也就是说，我们知道决定股价走向的根本原因是经济走向，但我们也必须明白“大部分情况下股票在不理性和过度的价格波动之中，这是大部分人一直在进行的投机或赌博的结果，使得希望、胆怯和贪婪有机可乘。”[5]

他提醒，投资者必须对市场的起伏有所准备。他的意思是说，从心理到财富都要有所准备——不只是明白转折就要发生，还要在转折发生时知道如何恰当地应对。怎样才算恰当的反应呢？在他看来，投资者在面对一个毫无吸引力的价格时，要做的就是和商人一样——无视它。

“投资者在面对持续的资产下跌时，强烈的不安会将他最基本的优势转化为劣势，”格雷厄姆说，“如果一个投资者的股票无人问津，他最好把股票放一放，如果不这样，他很有可能因为别人的错误判断而备受精神折磨。”

当他意味深长地说“精神折磨”时，格雷厄姆是在描述短视性损失趋避的负面影响。这比泰勒和贝纳茨发表他们的文章时要早45年。

到此为止我们从理论的角度（格雷厄姆）、学术的角度（卡尼曼、特沃斯基、泰勒和贝纳茨）和实践的角度（巴菲特）阐述了心理学和投资的联系。很明显，巴菲特是一个特殊的例子——他跨越了心理上的障碍，在投资中获得巨大成功。不过正如我们所知，他是一个特例，不是准则。

1997年，加利福尼亚大学的行为经济学家特伦斯·奥丁（Terence Odean）发表了一篇名为“为何投资者交易如此频繁？”的文章。为了回答这个问题，他查阅了10000名匿名投资者的投资表现。

在长达7年的时间里（1987~1993年），奥丁跟踪了一家大型经纪行10000个随机挑选的账户，收集到97483次交易。他看到的第1个现象是投资者每年买入或卖出他们投资组合中的80%（确切来说是78%）的资产。然后他从3个不同的时间段（4个月、1年和2年）比较了组合的表现。在这些数据中，他发现了两个令人吃惊的趋势：①投资者买入的股票表现总是低于大市，②卖出股票的表现总是优于大市。[6]

为了更深入地理解这个现象，奥丁接着研究了66465户家庭的交易表现和结果。在名为“交易会吞噬你的财富”（2000）的文章中，奥丁和加利福尼亚达大学戴维斯分校的金融教授布拉德·巴伯（Brad Barber），比较了高频交易者和低频交易者的交易记录。他们发现，平均来说，最激进的交易者的回报率最低，而那些交易最少的投资者获得的回报最高。[7]这显示，那些因为短视性损失趋避而痛苦，然后卖掉表现不好的股票的人的股市表现——远低于那些在自然波动中坚持下来并持有股票的人。

不幸的是，投资者面临的问题可能只会越来越糟糕。在2001年的一篇名为“互联网与投资者”的文章中，奥丁和巴伯认为互联网对投资者来说，伤害性可能更大。乍一看上去，这与我们认为信息是有益的说法相悖。但奥丁和巴伯认为，网上巨量的信息让投资者轻易地锚定那些对他们的预测有支持作用的证据，这使得投资者对自己的选股能力过于自信。

“互联网对投资的改变，可能让在线投资者对自身的知识和控制能力产生错误的幻觉，使得他们更加自大。”他们解释说，“当人们对某一个预期或评估获得更多的信息，他们对预期的正确性的自信心的增速（这一点很重要）比预期的准确性要快得多。”他们说，信息过载会导致知识幻觉。

另一个担忧是，有了互联网，投资者现在可以实时查询股票的状态。过去，投资者可能只能1天或1星期查询一次股票价格。现在有了线上交易，投资者只用看一下电脑或在街头看一眼智能手机，就可以监控他们的投资组合。

我们再回想一下泰勒和贝纳茨关于“短视性损失趋避”的研究。他们发现每个小时计算一次股票表现会增加投资者的负面效应。对于那些每分钟都计算投资组合价值的人，我能想象到的就是短视性损失趋避。

投资专家花了很多力气帮助投资者精确计算他们的风险容忍度。本来应该给出恰当资产配置意见的咨询师就看着他们的客户在股市上升的时候冒进地买入股票，又在股市下跌的时候卖出股票买入债券。这种在冒进和保守之间的进进出出，让很多人重新思考如何研究风险容忍度。

传统计算风险容忍度的方法简单而直接。通过一系列的会面和问卷，咨询师会询问顾客在不同场景下对投资组合的看法。比如说，如果将一半的资产买入股票，股市下跌了20%，而你的资产短暂减少了10%时，你会做何感想？然后他们又会给出另外一个场景，再另外一个。这种问卷的原理在于，通过研究不同的市场表现和资产配置，我们可以建立一个与客户的风险容忍度相匹配的投资组合。这种方法的问题是，无论问及多少不同的场景，对客户风险容忍度的估计，很有可能是错误的。

为什么会这样？著名的社会心理学家迪安G.普鲁伊特（DeanG.Pruitt）认为，投资者的行为可以被称为“沃尔特·米蒂效应”。[8]

沃尔特·米蒂（Walter Mitty）是詹姆斯·瑟伯（James Thurber）杰出的短篇小说《沃尔特·米蒂的秘密生活》中的故事人物。这篇小说在1939年发表于《纽约客》杂志，并于1947年被改编成由丹尼·凯（Danny Kaye）主演的电影（1947年）。沃尔特·米蒂是他傲慢的妻子的恐吓之下的温顺的绵羊。对此他的对抗方式是做白日梦，想象自己成为了充满勇气的英雄。上一分钟他还畏惧于妻子的毒舌；下一分钟他就成为了一名无畏的轰炸机机长，独自执行一项危险的行动。

普鲁伊特认为投资者面对股市时的反应，与沃尔特·米蒂面对人生的反应一样。当市场走好时，他们在自己的眼中变得勇敢，同时渴望承担更多的风险。但如果股市下跌，他们慌忙夺门而出。所以当你直接让投资者解释他们的风险容忍度时，他们给出的答案可能是无畏的轰炸机机长（牛市）或一个唯唯诺诺的丈夫（熊市）。

我们如何才能克服沃尔特·米蒂效应？不妨试试找到间接衡量风险容忍度的方法。你要思考那些标准问题的内涵，调查其中的心理学基础。

在与维拉诺瓦大学的贾斯廷·格林（Justin Green）博士的合作过程中，我开发出了一种侧重于个体性格而非直接问问题的风险分析工具。我们找出了一些重要的人口统计学因子和性格方向，可以帮助人们更精确地计算他们的风险容忍度。

我们发现，恰当的风险与两个人口统计学因素相关：年龄和性别。老年人比年轻人更谨慎，女人比男人更谨慎。个人的财富并不在其中，钱多钱少看上去并不影响一个人的风险容忍度。

另外两种性格因素也很重要：个人控制力和成就动机。第一个因素是指一个人控制周围环境和决定人生的能力。那些认为自己拥有控制力的人被称为“坚定者”。相反，“飘荡者”认为他们的控制力很弱；他们认为自己就像浮萍一样飘荡。根据我们的研究，承担高风险的人大部分可以被划分为坚定者。另一个性格成就动机，描述的是人们目标明确的程度。我们发现愿意承担风险的人也是目标明确的人，尽管孤注一掷可能会带来很大的失望。[9]

而了解自己的风险可适度比单纯地测量个人控制力和成就动机要复杂多了。想要解密个人性格与风险承受力之间的关系，你需要了解你是如何看待风险环境的。[10]你认为股市是①一个只凭运气定输赢的游戏，还是②一项基于精确的信息和理性的选择而获得成功的事业？

心理学研究清楚地说明“一个人认为他的决策结果是由能力或他们选择的风险来决定的”。[11]大体上，当人们认识到所获得的回馈取决于个人技能的时候，他们会逐渐转向选择承担高风险。如果人们认为结果由机会决定，他们会做出更加保守的选择。

这里，我们分析了个人性格因素如何协作。假设年龄和性别相同，我们可以通过三个性格特征判断投资者的风险容忍度：目标，个人认为自己控制周围环境和结果的水平以及最重要的一点，是否将股市看作一个在足够多的信息和理性的选择之下会获得盈利的偶然困境。

心理学家告诉我们，人们理解概念或复杂思想的能力，取决于大脑分析某种情况的工作模式。这些思维模式在面对一个真实或假设的事件时的处理方式，就像建筑师的可以代表将建设的大厦的模型，或者一个拼凑起来的可以代表复杂的原子结构的五颜六色的小玩意一样。[12]比如说，如果想要了解通货膨胀，思维模型告诉我们通货膨胀意味着——要承受更高的油价或食物价格，也有可能是为我们的员工支付更高的工资。

第一个提出这一概念的是苏格兰心理学家肯尼思·克雷克（Kenneth Craik）。在精炼但非凡的著作《解释的本质》（The Nature of Explanation，1943，1952）中，克雷克写道，人类是信息处理者，人们通过已知的信息建立思维模型，对事件做出预期。根据思维里的“小型外在事物的模型和可能的应对行为”，我们可以“应对不同的情况，找出最佳的方案，在情况还没有出现之前采取行动，利用过去经历的知识解决现在和未来的事情，用更加饱满、安全和可以胜任的方式面对突发状况。”[13]克雷克说，心理学的伟大探索就是发现个体如何建立这些思维模式的。

可惜的是，克雷克在31岁的时候因为一场自行车交通事故而殒命。之后绝大部分思维模式的研究，由普林斯顿大学心理学教授菲利普N.约翰逊-莱尔德（PhilipN.Johnson-Laird）主导。在《思维模型》（Mental Models，1983）一书中，他通过一系列可控实验来观察人们如何形成思维模型，约翰逊-莱尔德发现人类的思考有一些系统性的错误。

首先，我们假设每一种模型出现的概率都是相同的。也就是说，在一系列的思维模型中，我们更有可能平等地对待思维模型，而非针对每一种思维模型采取不同的方式。也就是说人类没有主观的形成贝叶斯推理。[14]约翰逊-莱尔德发现，当人们在面对特定情况而形成一系列的思维模型时，通常会将重点放在其中的几个或一个模型上；显然只依靠有限的思维模型会导致错误的结论。我们从约翰逊-莱尔德的研究中还知道，思维模型通常会提示什么是正确的，而非什么是错误的。我们发现，构建一个什么是通货膨胀的模型，比构建一个什么不是通货膨胀的模型要简单。

进一步的研究表明，我们使用的模型常常有漏洞。我们在面对试图解释的情况时，会建立一个不完整的模型。就算有时候很精确，我们也无法正确地运用。我们倾向于忘记模型的细节，尤其是时间久了，模型会变得不稳定。最终，人们悲哀地构建出基于迷信和无根据的思维模型。

因为思维模型让我们理解基本的思想，好的模型对投资者来说尤其重要，一些人在思考控制市场和经济的背后原理的基本概念。又因为思维模型决定了人类的行为，那些信息不足而形成粗糙的思维模型会导致差劲的投资也就不足为奇了。

是什么让人们接受和回应有疑义的信息？比如说，很明显没有人能够预测股市在短期的走向，投资者为何还沉迷于股市预测？聪明的投资者应该停止听信股市评论者对股市的预测、甚至基于那些预测做投资决策。是什么让这些人如此没有判断力？迈克尔·舍默（Michael Shermer）在他的著作《我们如何相信》（How We Believe，2000）一书中给出的答案是：信任体系的力量。

我们首先假设，通常心理学家也接受，人类是模式化思维的动物。本质上，我们动物性的生存能力便基于此。舍默写道，“那些善于发现模式（逆风的方向不利于狩猎，牛粪对农作物有益）的人拥有更多的后代，（同时）我们就是他们的后代”。通过进化的力量，我们将用模式化思维来解释我们的世界，而这些模式形成了人类信仰体系的基础，即它们是固有的。

舍默说如果回到中古世纪，我们会非常感谢信仰体系的作用。那时候90%的人都是文盲。我们现在了解的那个时代关于科学的信息，是由很少的一些知识分子留下来的。其他所有人都用法术、巫术和妖怪来解释他们的世界。瘟疫是因为星象和行星的错位导致的。儿童的死亡往往归责于住在洞穴中的吸血鬼或食尸鬼。一个人若在晚上见到流星或听到狼叫，就会在第2天的早晨死去。

牛顿学说的革命和不断普及的教学减少了古怪的迷信。化学替代了炼金术。帕斯卡的数学解释了坏运气。公共卫生减少了死亡率，而不断进步的医学则延长了寿命。我们可以说，科学时代致力于减少思维的错误和不理性的想法。不过舍默认为，科学还没有完全消灭迷信。很多运动员用奇怪的仪式来保持成功的势头。彩票玩家通过占星术上的标记玩彩票。很多人忌讳数字13，无数人因为担心可怕的结果而拒绝撕毁连锁信。迷信侵蚀了所有人。迷信在侵蚀的时候从不会去考虑对象的教育程度、智力、种族、宗教又或是国别。

舍默说，我们没有生活在史前时代，但我们的大脑是在那个时候形成的，大脑的功能大部分是随着人类历史进化而来的。我们仍然屈服于迷信，是因为作为一个模式化思维的动物，我们需要解释那些无法解释的事物。我们不相信混乱和无序，所以我们需要答案，即使答案不是通过理性的思考，而是通过想象得到的。那些能够被科学解释的，就用科学解释，剩下的交给了想象。

在《被信任控制的大脑》（The Believing Brain，2011）中，舍默告诉大家，人类的迷信源于欺骗模式。就此而言，信仰优先于推理。人类的大脑是一个信仰机器，通常会寻求模式化思维，而这非常有意义。我们会收集那些与信仰一致的信息，而忽略与信仰相反的信息。舍默将其称为“基于信仰的事实”。我们对“眼见为实”耳熟能详；但舍默说，人们的信仰也在支配着每日的所见所闻。

在理解舍默关于想象和信仰机器的论述后，我明白了股市预测的吸引力是有原因的。人类经过长时间的进化，在面对不确定因素时会产生强烈的不安全感与紧张感，因此我们愿意去相信那些可以消除紧张感的花言巧语。尽管在理性的一面，我们知道明天或下个星期的市场无法预测，我们还是相信评论员们能够预测，因为那些未知的因素太让人不安了。

还记得在这一章的开头提到，心理学的研究分为两个大的方向：情绪和认知。而心理学和投资覆盖了这两个方面，有时候是同时覆盖。基于这种情况，我们分别研究了这两个方面的心理学和它们对投资的影响。接着，本杰明·格雷厄姆让大家知道，我们如何在投资和投机之间的认知上有严重的错误；他还对情绪所产生的投资失误做出警告。在行为金融学中，我们检视了人类在处理钱财时的天性弱点。我们努力了解自己的风险舒适度。我们明白了思维模式如何帮助我们提取要点，而不可靠的模型又是如何产生差劲的投资回报。最后，我们回顾了人类倾向于寻找一个模式来解释世界，即使这些并不是基于真实的信息，而是被信仰控制的大脑的想象。

我们现在需要对这些术语进行一次完整讨论，用线性方式，不过我们也知道，实际上事情间的联系没那么紧密。没有什么比大脑更复杂，没有什么比人类的行为更费解。我们认为自己在投资，但其实一直在投机。我们有一套详细理财计划，但只要读一篇杂志文章，我们就能放弃整个计划，跟风别人。我们对某一只股票进行了严谨而持续的研究，但又听从那些所谓的市场预测者的建议。而这些事情都是同时进行的。在这个嘈杂的环境下，有太多流言，未经计算的数据，真实的信息周围都是错误的信息，也就是非常专业的投资者费希尔·布莱克所说的“噪声”。

在进入高盛之前，布莱克是芝加哥大学和麻省理工大学的金融学教授。他最为人所知是与迈伦·斯科尔斯、罗伯特·默顿一起开发了期权定价模型，但给我留下最深刻印象的是他发表于1986年美国金融协会的主席报告。这篇报告的标题很简单——“噪声”，这位广受尊敬的院士毫无畏惧地表达了与他的学术界同事不同的观点，并质疑了被普遍接受的理性股价的理论。不同于纯粹信息导致理性股价，布莱克认为市场中听到的绝大部分信息是噪声，产生的唯一结果就是混乱。投资者的混乱，让噪声更上一层楼。布莱克说：“噪声，让我们的观察变得不完美。”[15]他解释道，系统中的噪声产生的效果，使得依靠价格决定经济决策的制造商和消费者缺乏信息。

有没有可以解决市场噪声的方案？我们可以区分噪声价格和真实价格吗？答案是在了解你的投资的经济学基础之后，你可以正确地观察出股票价格与公司的内在价值之间的差别。这也是本杰明·格雷厄姆和沃伦·巴菲特的谆谆教诲。但通常，根深蒂固的心理因素压制了这一被广泛接受的忠告。说忽略市场的噪声很简单，但又有其他事情掌控着心理对噪声的反应。投资者需要的是有一个可以减少噪声的过程，使之更容易做出理性的判断。这个过程正是——信息的精确交流。

1948年7月，数学家克劳德E.香农（ClaudeE.Shannon）在《贝尔系统技术期刊》（The Bell Systems Technical Journal）上发表了著名的“交流的数学理论”。他在文章中写道，“交流的基础问题在于，信息的再造在某一点可能是精确的，而在另一点可能只是大概的信息”。[16]换句话说，交流理论更多的是获取精确的、完整的、从A到B的信息。这在工程学上和心理学上都是一种挑战。

一个交流系统包括5个方面。

（1）信息源，制造单个或一系列的信息。

（2）发送器，处理信息，制造一种可以在传输通道上传输的信号。

（3）传输通道，将信号从发送器传到接收器的媒介。

（4）接收器，重新构建信息（发送器的反向机器）。

（5）目的地，信息的接受者。

投资的交流系统是什么？我们的信息源是股市或经济体；它们在持续地制造信息或信息流。信息的发送器包括作家、记者、公司管理层、经纪人、资产管理人、分析师和其他任何可以让信息传输的人：出租车司机、医生或隔壁的邻居。而传输工具可以是电视、收音机、报纸、杂志、期刊、互联网、分析师的报告和所有类型的非正式交流。接收器是个体的大脑，是信息处理和再造的地方。而信息的最终目的地是接收再造信息，并依此行动的投资者。

香农说信息在制造之后，到达终点之前，在几个点上会出现衰减。他警告说，最大的危险源于系统的噪声，不论是传输通道、发送器还是接收器出现的噪声。我们不应该自主地假设在信息到达传输通道之前，发送器能够从信息源（市场）正确地收集信息。类似地，接收器也有可能错误地处理信息，使得信息在最终目的地出现错误。我们还知道同一条传输通道上多条信息的脉冲会造成噪声。

为了克服交流系统中的噪声，香农推荐了一种放在接收器和目的地的“修正装置”。这种修正装置从接收终端获取信息后将噪声消除，重组信息后将正确的信息发送到目的地。

香农的修正装置，对投资者处理信息的过程来说，是一个很好的比喻。我们必须在自己的信息传输通道上放置一个修正装置。而这种修正装置的第一个功能，是保持信息从信息源发出后的完整性。这个装置先过滤掉不正确的信息源，重新整合被弯曲的信息。这项工作由我们自己控制。做这项工作意味着要提高我们整合、分析信息，以及进一步理解信息的能力。

纠正装置的另一个功能面向接收终端，负责检测信息是不是被恰当而精确地接收，没有受到心理偏见的影响。这个过程仍然是我们来控制的，但它很有挑战性。我们必须清醒面对那些可能干扰好的投资决策的情绪失误和思考失（这章前面的内容有提到），同时我们必须不断提防心理上的失误。

提出思维模式概念的查理·芒格，用很多时间思考人们如何从不同的领域收集信息，从而获得普世的智慧。他说，在投资时我们需要理解基础的会计学和金融学。在本书的数学那一章我们也可以看到，了解统计学和概率也很重要。但查理认为最重要的部分是心理学，尤其是他所说的误判心理学。

查理提醒我们要战胜思维捷径。他认为人们太容易得出一个结论了，人们容易被误导、被操控。“就个人来说，我曾经也是如此，所以现在我通过两种方法来分析，”查理说，“第一点，真正控制利益的因素有哪些，我是否理性地思考过？第二点，什么是自动控制这些事物的潜意识的影响——潜意识影响很有用，但常常会出现故障。”[17]通过自己的方法，查理构建出克劳德·香农建议的个人“修正装置”。

心理学研究什么在主导我们的行为，这一话题有着无穷的魅力。我非常着迷于它在投资——这种充满各种冰冷的数字的领域里，扮演着如此重要的角色。在做投资决策时，我们的行为有时是错误的，有时是矛盾的，有时是愚蠢的。有时我们不合逻辑的决定会一直重复，有时还没有模式可以辨别。有时候我们因为无法说明的原因做了正确决定，又因为没有好的理由而做出错误决定。

所有投资者都应该记住的是，大部分人通常不能认识到自己的错误决定。为了完整地了解市场和投资，我们现在知道必须了解我们的不理性。误判心理学的研究同资产负债表的详细研究同样重要。可能还更重要一点。

[1] 数学心理学是利用数学模型来研究心理现象的心理学分支，主要采用定量方法来描述心理现象。——译者注

[2] Michael Lewis, “The King of Human Error,” Vanity fair (December 2011): 154.

[3] 巴菲特这句话源于对格雷厄姆名言（从公司经营的角度来投资股票是最明智的）的解释。见Benjamin Graham, The Intelligent Investor (New. York: Harper & Row, [1949] 1973), 286.

[4] 股票或者投资组合跑赢市场的频次很少能够达到100%。我花了很多时间研究个股和投资组合的持有期限，发现在长期内跑赢市场的情况大概占40%~60%。（见作者写的关于巴菲特投资组合的书，1999年出版。）但是这个领域还有很多东西值得研究。

[5] Charles Ellis, “A Conversation with Benjamin Graham,” Financial analysts journal (September/October 1976): 20.

[6] Terrance Odean, “Do Investors Trade Too Much” American economic review (December 1999).

[7] Terrance Odean and Brad Barber, “Trading Is Hazardous to Your Wealth: The Common Stock Investment Performance of Individual Investors,” Journal offinance 55, no. 2 (April 2000).

[8] Hagstrom, Warren Buffett Portfolio, 155.

[9] Ibid.

[10] Ibid.

[11] Michael Lupfer and Mark Jones, “Risk Taking as a Function of Skill and Chance Orientations,” Psychological reports 28(1971): 27-32.

[12] 在这里“思维模式”的说法比查理·芒格的定义更窄、更特别，其意义接近于“关键原理，核心观点”而非多元表述。

[13] Kenneth Craik, The Nature of Explanation (London: Cambridge University Press, 1952).

[14] 由英国牧师贝叶斯发现的一种归纳推理方法。贝叶斯推理是在经典的统计归纳推理——估计和假设检验的基础上发展起来的一种新的推理方法。与经典的统计归纳推理方法相比，贝叶斯推理在得出结论时不仅要根据当前所观察到的样本信息，而且还要考虑到推理者过去有关的经验和知识。——译者注

[15] Fischer Black, quoted in Peter L. Bernstein, Capital Ideas: The Improbable Origins of Modern Wall Street (New York: The Free Press, 1992), 124.

[16] Claude Shannon, “A Mathematical Theory of Communication,” The Bell Systems technical journal (July 1948).

[17] Charles T.Munger, Outstanding investor digest (May 5, 1995): 51.