怎样选择成长股

第四章 要买什么

应用所学选取所需

一般投资人在投资领域并非专家。如果是男士，和本身的工作相比，他只腾出少许时间或精力处理投资事务。如果是女士，则和平常料理家务相比，花在投资上的时间和精力同样很少。结果，典型的投资人通常慢慢吸收到很多如真似假的知识和错误的看法，以及一些胡言乱语，对投资成功的真谛一知半解。

一般人认为，投资奇才必须具备某些特质。如果就此事进行民意调查，我想，这样一位专家的综合形象，是个深思熟虑的书呆子，擅长于处理会计数字。这位学者状的专家整天孤坐独处，没人打扰，钻研资产负债表、企业的盈余报表以及交易统计数字。从这些资料中，他以卓越的智慧和对数字的深人了解，取得一般人无法获得的讯息。埋首研读的结果，将得到宝贵的知识，知道出色的投资对象在哪里。

和其他很多常见的误解一样，这幅投资人的自画像不够准确，而且很危险，对想从普通股获得最大长期利益的人不利。

前面一章谈过，如果不想纯靠运气，选到投资大赢家，则应探索十五个要点；其中一典要点主要得靠埋占做数学运算才能确定。此外，如同本书开始时提过的，投资人如果拥有充分的技能，则长期投资获得若干利润― 偶尔甚至赚到大钱― 的方法不只一种。本书目的不是要列出每一种赚钱方法，而在于指出赚钱的最好方法。所谓最好的方法，是指以最低的风险获得最高的总利润。一般大众心里的成功投资人形象，是很懂会计和统计数字的人。如果他们够努力的话，会找到某些显然是便宜货的股票。其中一些可能真的很便宜，但其他一些股票公司未来经营上可能陷人困境，光丛统计数字看不出来，因此不但不能算是便宜货，和几年后的价格比起来，目前的价格其实太高。

在此同时，即使是真正的便宜货，便宜的程度毕竟有其极限，往往需要很长的时间，价格才能调整到反映真实的价值。就我的观察来说，这表示在一段足以做公平比较的时期内― 如五年，技巧最纯熟的逢低吸人者最后获得的利润，和运用普通智慧，买进管理优异的成长型公司股票的人比起来，实在是小巫见大巫。当然，这考虑了成长型股票投资人所买股票不如预期设想而发生损失的情况，以及逢低吸人者同比例购买造成的损失。成长型股票所得利润高出许多的原因，在于它们似乎每十年就能增值好几倍。相反的，它在交易过程中有50 ％估计过低。这个简单算术的累积效果很明显。走笔至此，想要投资的人可能必须开始修正他的看法，不能对找到合适投资对象所需的时间抱有错误的见解，更不用说找到它们必须具备若干个人特质。也许他认为每个星期花几个小时，在舒适的家里，大量研究文字资料，便能打开利润之门。如果他抽不出时间去研究和分析数据，找一些聪明人聊聊也是好的。或许他有时间，但个性上还是不愿找人一谈，因为以前和这些人不是很熟。此外，和他们谈话还不够；必须引起他们的兴趣和信心到某种程度，他们才会把自己知道的事情告诉你。成功的投资人本性上通常对企业经营问题很感兴趣。因此，如果他想向某人索取资料，讨论问题的方式，很容易引起对方发生兴趣。当然了，他必须有相当不错的判断力，否则搜集到的全部资料可能形同废纸。投资人可能有时间、意愿和判断力，投资普通股仍无法获得最大的成果。地理位置也是个因素。比方说，投资人如住在底特律市内或附近，将有机会了解汽车零配件公司，而住在俄勒冈州的投资人，即使同样勤奋或能干，却没有相同的好机会。目前许多大公司和行业的配销组织都属全国性质（即使生产活动不见得如此），散布在大部分主要城市，住在大工业中心或近郊的投资人，通常有很多机会，练习寻找杰出长期投资对象的艺术。相当遗憾，投资人如住在偏远地区，远离这些产销中心，则不然。

不过，偏远地区的投资人，或其他可能没时间、意愿、能力，自行寻找杰出投资对象的大多数投资人，绝对不可能因为这一点而无法投资。其实，投资事务非常专业、错综复杂，没有理由非要个人处理自己的投资不可，一如没有理由强迫个人当自己的律师、医生、建筑师或汽车技工。如果一个人对以上所说的特定领域有兴趣，就应该去执业，否则，根本不必成为专家。重要的是，他必须相当了解有关的原则，如此才能找到真正的专家，而非找到一窍不通或冒充内行的人。从某些方面来说，认真仔细的外行人，选到杰出的投资顾问，比选到同样优秀的医生或律师容易。但从其他方面来说，则困难得多，因为近来投资这个领域发展得比其他专业领域快得多。但具体观念尚未成形，大家没有一个标准，用以区分真正的知识和故弄玄虚的胡言乱语。投资理财这个领域，还没有一道门槛，用以筛除不学无术和能力不够的人，一如法律或医学的领域。连一些所谓的投资主管机关，也还没就基本原则取得共识，所以不可能设立学校，训练投资专家，就像传授法律或医学知识的名校那样。政府主管单位因此更不可能发放执照给具有必要知识背景的人，由他们指导别人投资，正如各州发放执照给合格者执业当律师或医生的做法。没错，美国很多州的确有发放投资顾问执照。不过这种情形中，我们只听过，不给执照的理由是背信诈欺或未能履行债务，而非欠缺必要的训练或技能。

所有这些事情产生的不合格财务顾间比率，可能高于法律或医疗等领域。但由于某些补偿性因素存在，本身不善于投资理财的个人，选到能干的财务顾问，可能比选到同样出色的医生或律师容易。观察哪位医生执业时造成的死亡率最低，不是选择优秀医生的办法。从辩护案件胜诉和败诉的记录，也不能看出律师的相对能力。幸好大部分医疗过程并非立即枚关生死，而且好律师可能根本不想对簿公堂。

投资顾问的情形则相当不同。经过一段较长的时间，便有相当多的纪录反映投资顾问的投资才能。偶尔可能需要五年的时间，才能看出他们的真正价值。通常不需要这么长的时间。经验不到五年的所谓顾问，可能自己当老板，也可能在别人那里当伙计。投资人把储蓄托付这样的人，一般情况下，未免愚不可及。所以说，谈到投资，想选专业顾问的人，没理由不要求阅读别人也能取得、内容翔实的投资纪录。拿这些投资纪录和同期内的证券价格比较，便能了解投资顾问的能力好坏。投资人最后选定某些人或组织替他们理财之前，还有两件事要做。其中一件很明显非做不可，也就是必须确定投资顾问的诚信正直毫无问题和瑕疵。另一件事则比较复杂。市场价格下跌期间内，某位财务顾问可能有远高于平均水准的操作纪录，但这也许不是因为他能干，而是他把个人管理的一大部分资金，拿去投资高等级债券。有些时候，价格长期上涨，另一位顾问可能因为喜欢买风险高的边际公司，而有高于平均水准的操作成绩。前面讨论利润率时说过，这种公司通常只在这种时期有好表现＿，此后表现便相当差劲。第三位顾问可能在两种时期都有好表现，因为他总是设法判断证券市场未来的走势。这么做，可能一段时间内有很好的成功，但几乎不可能永远如此。

投资人挑选顾问之前，应设法了解他的基本理财观念为何。投资人应只挑基本观念和自己相同的顾问。当然了，我相信本书阐述的观念，基本上应遵守。从理财旧时代走过来的许多人，信奉“买低卖高”的做法，一定很不同意这个结论。

投资人如希望获得长期厚利，则不管请投资顾问代劳，或者自己操作，有件事必须自己决定。我认为，几乎所有的普通股投资，目标都应该放在长期赚得厚利上。投资人必须做这个决定，因为最能符合前章所述巧个要点的股票类别，投资特性可能有很大的差异。

天平的一边是大公司，进一步大幅成长的前景十分亮丽，财务状况非常良好，根基深植于经济沃土中。它们属于“机构型股票”的大类，也就是保险公司、专业受托人，以及类似的机构型买主会买这种股票，因为它们觉得自己可能误判市场价格，万一被迫在价格走低之际卖出股票，将损失一部分原始投资资金。买进这种股票，不会因公司竞争地位从目前的水准下滑，导致更大的损失。

道氏化学公司和国际商业机器公司是这类成长型股票的好例子。我在第一章提过，1946 年到1956 年十年内，高等级债券的投资报酬率乏善可陈。这段时间结束时，三支股票― 道氏、杜邦和IBM ― 价值都是期初售价的五倍左右。从当期收益的观点来说，十年内，这些股票的持有人都未受损伤。例如，就当期市价而言，道氏向以报酬率偏低著称，但在这段期间之初买进道氏股票的投资人，到了期末，从当期收益的角度来看，表现很好。虽然买进时，道氏的报酬率只有约2 . 5 % （这段期间内，所有股票的收益率都很高），仅仅十年后，它的股利增加，或将股票拆分好几次，以十年前的投资价格计算，投资人享有的股利报酬率介于8 ％到9 ％间。更重要的是，对类似这三支股票的杰出公司来说，这段十年期间没有什么特别不一样的地方。好几十年中，除了1929 年到19 犯年的大空头市场，或二次世界大战等偶尔出现的暂时性影响因素之外，这些股票一直有极为出色的表现。

天平的另一端也非常值得长期投资。它们往往是相当年轻的小型公司，每年总营业额可能只有100 万到以200万或700万美元，但它们拥有前景看好产品C 为符合前面所说巧个要点，这些公司通常同时拥有杰出的经营管理人员和同样能干的科技人才，抢先进军前景看好的新领域或经济效益高的领域。1953 年股票首次公开上市的安培斯公司可能是这类公司很好的例子。四年内这支股票的价值上涨了七倍以上。

这两个极端之间，有许多未来看好的其他成长型公司，介于1953 年年轻、高风险的安培斯公司，和今天根基稳固的道氏、杜邦和IBM 之间。假使现在要选购股票（参考下一章），投资人应买哪～种？

到目前为止，年轻的成长型股票最有可能上涨。有些时候，十年内可以上涨数十倍之多。但技巧纯熟的投资人，也难免偶尔犯错。投资人千万不能忘记，要是投资这类普通股犯下错误，丢出去的每一块钱可能消失不见。相反的，如果根据下章所述的原则买股票，则投资历史较悠久、根基较稳固的成长型股票，纵使因为整体股市出乎意料下跌而有损失，也属暂时性质。这类大型成长股的长期增值潜力，远低于小型、年轻的公司，但整体而言，是非常值得投资的对象。即使最保守的成长股，至少也会增值到其原始股的数倍之多。

因此，任何人拿一笔对自己和家人枚关重大的钱去冒险时，应遵守的原则相当明显。这个原则是，“大部分”资金投入的公司，即使不像道氏、杜邦或IBM 那么大，至少应该比较接近这类型的公司，而不是年轻的小型公司。所谓“大部分”资金，到底是占总投资资金的70％或100 % ，要看每个人的需求或需要而定。膝下无子的某位寡妇，如果总资产有50 万美元，或许可以把全部资金拿去买较保守的成长股。另一位寡妇的投资资金是100 万美元，但有三个子女，则为了替子女着想，希望资产能够增值― 可是不希望危及目前的生活水准― 则可能拿15 ％的资金，投人精挑细选的年轻小型公司。一位企业人士如有妻子、两个小孩，目前可以投资的资金是40 万美元，收人够多，缴纳所得税后，每年能存1 万美元，有可能拿现有40 万美元全部投资较为保守的成长股，但每年10 万美元的新储蓄用以购买风险较高的股票。不过所有这些例子中，投资较为保守的股票，长期增值幅度必须够大，足以弥补投资风险较高的股票。同时，如果审慎选择的话，风险较高的股票可能大幅提高总资本利得。如果这样的事发生，同样重要的是，年轻高风险公司由于本身不断发展成熟，可能终有一天成长到股票不再带有以前那么高的风险，甚至可能进步到机构投资人开始购买的地步。

小额投资人的问题有点麻烦。投资大户往往能够完全漠视股利回报率，动用所有的资金以获取最高的成长潜力。以这种方式投资之后，他还是能从那些股票获得足够的股利，支应理想中的生活水准，或者股利收人和其他正常收人加起来，能让他过那种生活水准。但是不管收益率多高，大部分小额投资人没办法靠投资报酬过活，因为他们持有的股票总值不够多。所以对小额投资人来说，面对当期股利报酬的问题时，通常必须二选一：现在开始每年有几百美元的收人，或者未来某日，获得数倍于此的收人。

就这件很重要的事做出决定之前，有个问题，小额投资人应正面面对：用于投资普通股的资金，只能是真正多余的资金。这不表示，超过日常生活开销所需的资金，都应用于投资。除了十分异常的状况，他应有数千美元以备不时之需，足以应付急病或其他意外紧急事故的花费，之后才考虑购买普通股等具有内在风险的东西。同样的，打算花在某种特定用途的资金，如送孩子上大学，绝对不该拿到股票市场冒险。考虑了这类事情之后，才应投资普通股。接下来，小额投资人多余资金的运用口标，必须考量个人的选择和本身特殊的处境，包括其他收人的多寡和性质。年轻男士或女士、有特别值得关爱的子女或其他继承人的中老年投资人，可能愿意牺牲每个月30 美元或4O 美元的股利收人，好在十五年后取得十倍于此的收人。相反的，没有亲近继承人的老年入，当然希望马上获得较多的收入。另外，平常收入相当少，而且财务负担沉重的人，除了好好应付眼前迫切的需要之外，可能别无选择。

但是对绝大多数的小额投资人来说，立即获得收入是否重要，纯属私人问题，可能主要要看每位个别投资人的心理动机。依我个人之见，眼前少量的额外收人（税后）和未来儿年有高收人，而且可能让子女富有比起来，食之无味。其他人对这件事的看法也许大不相同。本书所述投资程序，是针对投资大户，以及在这个问题上看法和我相同的小额投资人；他们希望根据所说的原则，找到聪明的方法，实现前述的可能成果。

任何人投资时运用这些原则能否成功，取决于两件事。其一是运用这些原则时的技巧良魔；另一当然是运气好不好。目前这个时代中，某个研究实验室明天可能有始料未及的发现，但这个实验室和你已经投资的公司无关。这个时代中，五年后毫无关联的研究发展，可能使你投资的公司盈余增为三倍或减半。所以就任何一笔投资来说，运气好坏显然扮演重要的角色。资金规模中等的投资人，相较于资金很少的投资人占有优势，道理便在这里。如果你能精挑细选几样投资，则运气好坏大致可以相互抵消。

不过，对偏爱几年后获得高额收人，而不求今天拥有最高报酬的投资大户和小额投资人而言，最好记住，过去35 年，各金融机构做过无数研究，比较一r 两种做法的成果：所买普通股提供高股利收益率，以及所买股票的收益率低，但公司着眼于未来的成长和资产再投资，就我所知，每一份研究都指出相同的趋势：五年或十年期内，成长型股票的资本增值幅度远高于另一种股票。更叫人惊讶的是，同一时段内，这类股票通常会提高股利，虽然和那时已经上涨的股价比起来，报酬仍然偏低，但和当初只看收益率挑选出来的股票相比，这时它们的原始投资股利报酬比较高。换句话说，成长股不只在资本增值方面表现出色，一段合理的时间内，因为公司不断成长，股利报酬也有同样不俗的演出。