低风险，高回报

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  献辞

  未知 我的祖国是世界上最富有且幸福度最高的国家之一。但是，作为荷兰人的一大劣势就是我们的名字很难发音，我的名字发音听上去像“范·弗利特”。而作为荷兰人的一大优势是我们的国家国际贸易发展不错，所以我们能说多种语言并且能理解各种各样的文化。我希望这本书能够得益于荷兰的传统文化并且能启发全球各地的投资者。

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  前言

  未知 前言 这本书将要讲述发生在股票市场的故事，将要挑战你们对投资的看法。这是一个我多年前偶然发现的观点，它是一个不解之谜，却迄今仍然让我感到诧异；这也是一个许多经济学家不愿面对的真相，因为它完全颠覆了学者们的经济模型。为他人管理资产的专业投资者会认为这个理论是痴心妄想，而很多个人投资者则会为这个理论笑逐颜开。但最重要的是，它还是一个将让你们成为更好的投资者

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  译者前言 我与“低波动率之谜”的一些缘分

  未知 译者前言 我与“低波动率之谜”的一些缘分 作为《低风险，高回报》一书的译者，我和书里描述的股市“低波动率之谜”的缘分又深了一层。利用这个机会，我来说说这段缘分是如何开始的，相信可以让读者加深对本书的兴趣。 2003年我在明尼苏达大学（University of Minnesota）攻读经济学博士学位的时候，我发现两位大学时的同班同学邢宇航和张晓燕成了金

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  第1章 过犹不及

  未知 第1章 过犹不及 我们中的大多数人从小就被教导，要想成功，必须付出努力。不管是中学考试、踢足球赛，还是减肥，我们都要努力才能达到目标。“一分耕耘一分收获”，这句老话是不变的真理。 但是究竟要付出多少努力呢？很多人相信努力的程度和成功的概率是成正比的。你们越努力，就越可能成功，但这是真的吗？ 不，实际上有一种边际报酬递减的定律，让我们来看看这一定律在体育

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  第2章 “精打细算先生”初入股市

  未知 第2章 “精打细算先生”初入股市 我是“精打细算先生”。如果你们问我童年时的伙伴，我是一个怎样的人，他们可能都会这样回答：他成长在一个位于荷兰乡村、信仰基督教的大家庭。没错，我们的花园里种着郁金香，但我们可不穿那种堆满阿姆斯特丹旅游商店的木鞋。除了这些刻板印象之外，我的家庭“非常荷兰”的一面在于精明且乐做生意。我的父亲，是我们镇上一家家族运营电子商店的

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  第3章 “乌龟”跑赢了“兔子”

  未知 第3章 “乌龟”跑赢了“兔子” 我简直太笨了，我就不该抛弃我的低风险固定收益类基金而去买一只叫福克的股票。我本可以有不错的至少每年8%的回报，也许还更稳定些，因为那只基金的日波动率真的很低。而现实是，我的第一次股票投资被证明是一段代价惨重、十分坎坷的经历。 在我投资福克这家飞机制造商的两年时间里，它的股价就像在气流中穿行的飞机一样，颠簸不断。在1994

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  第4章 适可而止

  未知 第4章 适可而止 你们刚刚亲眼见证了我们所讲的投资悖论：低风险股票战胜了高风险股票。深度的历史分析证明了低波动组合能给出远高（高了22倍）于高波动组合的回报。哦，别忘了：考虑到“高回报低风险”的事实，这个低风险组合还能让你们在晚上睡好觉。这看起来似乎是好得令人难以置信，不是吗？尤其是它完全违反了众所周知的风险和回报的理论关系。 但这是否就意味着，仅仅基

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  第5章 世界第八大奇迹

  未知 第5章 世界第八大奇迹 你们一定在想为什么，是吗？如果10个相对简单的投资组合所做的历史模拟就能展示风险和回报的关系恰恰相反（好听点儿的说法是“不相关”），为什么现代关于“风险和回报是线性正相关”的观点一直没有被其他研究学者和投资者“拆穿”呢？他们难道没有获得这些股价数据的渠道吗？ 我承认，也许不是每个人都像我一样有一个这么大的市场数据库，但好的数据库

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  第6章 视角决定一切

  未知 第6章 视角决定一切 许多投资者并没有理解投资悖论，因为他们忽略了世界第八大奇迹，没能意识到它的效用。但是复合回报率和简单回报率的视角差别就能解释投资悖论的存在吗？计算投资组合回报的不同方法是低风险股票战胜高风险股票的唯一原因吗？ 为了回答这一问题，我们首先退一步。悖论是否存在与我们看这个世界的视角有关，请看图6.1。 图6.1 视角决定一切 图6.1

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  第7章 风险的暗黑魅力

  未知 第7章 风险的暗黑魅力 小时候，妈妈告诉我老和别人攀比会给自己带来烦恼。伊曼努尔·康德（Immanuel Kant）是一位19世纪的哲学家，曾论述过嫉妒具有破坏性。此外，除了哲学家，所有的主流宗教都向世人警示羡慕、嫉妒、贪欲的负面影响。如今在21世纪，有大量实时信息随手可得，将自己与他人比较也变得更容易、更频繁。但就像图7.1描绘的那样，天天与别人攀比

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  第8章 低价买入，记住“趋势造英雄”

  未知 第8章 低价买入，记住“趋势造英雄” 你们需要的就是低波动率股票。你们要确保找到低风险股票，买入、持有，只有另一只更好的低风险股票出现时才考虑卖掉。 “喂喂喂，范·弗利特先生，别这么快！你是在告诉我只需要关注低波动率股票，其他任何投资建议都不用管吗？我只需买入所有低波动率股票，不必担心别的任何事了？” 如果这句“你们需要的就是低波动率股票。”让你们内心

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  第9章 好事成三

  未知 第9章 好事成三 好事成三：你们只需要考虑低波动率、收益和动量三个因子就能建立一个可以带来高回报和低风险的股票组合。但是，别把我的话“照单全收”，你们应该通过一些测试来自己证明这一点。我们回到第3章中用过的电子表格程序，再做一些深入分析吧。 帮你们回顾一下：在第3章中，我们假设在1929年1月1日，我们向一篮子低波动率股票和一篮子高波动率股票各投入10

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  第10章 发现“乌龟”和“兔子”

  未知 第10章 发现“乌龟”和“兔子” 吸引人的保守型股票到底是什么样的呢？这些股票的公司做什么样的业务，在什么行业里运营呢？你们能否发现一只不应出现在你们投资组合里，具有扼杀财富能力的高风险股票呢？在本章，我们将搞清楚股票市场里的“乌龟”和“兔子”。 但在这样做之前，除了波动率之外，我还想先介绍一个常用的风险度量指标：贝塔（bate）。贝塔是一种广泛使用的

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  第11章 横挑竖拣，明智选股

  未知 第11章 横挑竖拣，明智选股 如何才能捕捉到那些稳定的“乌龟”呢？如何才能找到正确的保守型股票放到我们的投资组合里呢？我们是否应该如第9章说的那样计算每只股票的风险、收益和动量，然后再进行排名？没错，理想化的做法正是这样，但这需要“一定量”的工作。不那么精细复杂，但省时省力的方法就是使用股票筛选器。 股票筛选器是投资者可以用来选择符合他们要求的股票的工

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  第12章 高枕无忧

  未知 第12章 高枕无忧 自己管理保守型股票组合可能是一个艰巨的挑战，因为你们一路需要做出许多决定。但是，如果你们选择让别人帮忙，就只需要做一个决定：将钱投入哪些投资工具。虽然这只是一个决定，但我相信你们会同意我的看法：这是一个重要的决定。但请不要担心，所有可供选择的方案之间的差异只是“好”和“更好”之间的差异，因为不存在真正差的低风险股票投资组合。尽管如此

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  第13章 少点儿交易，多点儿耐心

  未知 第13章 少点儿交易，多点儿耐心 无论你们是自己构建低风险股票投资组合，还是将资金投入低风险基金中，至少需要进行一些交易才能买入正确的股票。然而，交易就有成本，所以交易本身对于你们和我这样的投资者而言就是不划算的。从这个角度来说，要是我们根本不用交易，那该多好！ 试想：即使我们不需要支付任何交易成本或管理费用，主动型管理基金仍然是零和游戏。你们的收益是

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  第14章 最大的胜利

  未知 第14章 最大的胜利 既然我们已经说明了“条条大路通罗马”的道理，还剩下什么可以谈呢？嗯，实际上很多。勾勒出通向罗马（成功）的道路是一回事，能够承受旅途中遇到的所有挑战又是另外一回事。将时间投入旅程本身，而不仅仅是目的地也许更为重要。因为，无论你们是决定自己建立一个保守型股票投资组合，还是选择一只低波动率基金，成功的唯一方法就是不管处于何种境地，都坚持

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  第15章 黄金法则

  未知 第15章 黄金法则 经典的至理名言能帮助我们做出更好的投资决策吗？美德能否带来利润？是的，这是一些发人深省的问题。我认为这些问题的答案也许是“能”。研究什么是“正确的”行为以及什么是“错误的”行为的伦理学可以帮助我们形成一个更好的观点，可以解放我们，引导我们做出正确的决策。 在我分享如何应用伦理学于投资领域之前，我需要强调经济学的其他一些东西。虽然有些

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  第16章 悖论无处不在

  未知 第16章 悖论无处不在 低风险股票的回报确实好于高风险股票——这是人们不愿面对的真相。之所以不愿面对，是因为这个事实的存在证明标准模型是错误的。尽管如此，高风险能带来高回报这个理论仍被普遍接受，并在几乎所有的金融模型和教科书里被作为基础假设。然而，更高的风险并不一定能带来更高的回报，我们是不是该和这个传统理论说再见了？ 或许如此，但让我们先暂停一会儿，

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  第17章 悖论会一直存在吗

  未知 第17章 悖论会一直存在吗 丹麦哲学家索伦·克尔恺郭尔曾经说过：只有向后看，我们才能理解生活，但只有向前走，我们才能过好日子。在这本书中，我们大部分时间都在向后看，以便更好地理解悖论，我们是否可以用它来构建投资策略？让我们暂时抛开历史，专注于未来。一个悖论投资者的未来是什么呢？如果每个人都开始购买保守型股票并躲避高风险股票会怎么样？投资悖论是否会消失？

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  第18章 最后的沉思

  未知 第18章 最后的沉思 17世纪的哲学家布莱兹·帕斯卡（Blaise Pascal）曾说过：我希望把信写得更短一些，但我并没有这个时间。这是我非常喜欢的另一个悖论，也是这个悖论使我试图把这本书写得尽可能短，“内容尽可能简单，但并非过简”。最后，我会以一些个人的想法和思考结果作为结束语。 除了以实证为基础的投资，另一件令我着迷的事是历史，特别是涵盖几个世纪

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  第19章 中国的“乌龟”跑赢了“兔子”

  未知 第19章 中国的“乌龟”跑赢了“兔子” 这该不会是你们在这本书所阅读的第一章吧？真的吗？难道你们如此没有耐心？哇，真如此的话，在本书第3章出现的兔子也许都会嫌你们太着急了！不过，我没有要冒犯大家的意思，我理解为何你们会如此着急。我明白你们很想知道我们在中国进行低风险投资的看法。但是，我真诚地相信，只有当你们从第一页开始阅读本书时，你们才会最了解、享受和

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  结语一 杨·德·科宁的看法

  未知 结语一 杨·德·科宁的看法 等一下，我不是刚刚读完一本叫平的荷兰基金经理写的关于风险和回报的书吗？那么杨·德·科宁（Jan de Koning）是谁，为什么要知道他的观点呢？ 是的，你们刚刚阅读了平对风险和回报的看法，以及它们对投资和生活的影响。但说实话，当他告诉你们这个“低风险带来高回报”的悖论故事时，你们并不孤单。事实上，在你们看这本书的同时，我也

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  结语二

  未知 结语二 现在你们都知道了，我们希望你们能够和愿意应用这个审慎的投资理念。我们很感激你们花时间“听”这个很棒的投资悖论故事。虽然接近本书的尾声，但低风险投资的故事还远远没有结束。 想一想：尽管事实证明低风险投资可以追溯到1873年，但投资者才刚刚开始将这一理念应用于其股票投资组合。和经过验证且被大量应用的价值投资方法等相比，低风险投资仍然处于起步阶段，而

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  致谢

  未知 致谢 致谢我记得有一天杨跑过来和我说我们应该写一本关于低风险投资的书。我们都读过很多畅销的投资书，然而没有一本是关于低风险投资策略的。我们于是开始写作，一动笔就花了差不多1年的时间。在写作的路上，我们一起经历了许多。杨，非常感谢你的同行！我们的下一个目标是要将这些投资信息传达给中国的投资者。幸运的是，有两位人士给予了我们大力支持。首先，夏春博士帮助我们

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  参考文献

  未知 参考文献 Altman，E.& Bana，G.，（2004），Defaults and Returns on High-Yield Bonds，Journal of Portfolio Management，30（2），59-73. Ang，A.，Hodrick，R.J.，Xing，Y.，& Zhang，X.，（2006），The Cross-Sect

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  译者

  未知 译者简介 夏春博士 诺亚国际（香港）有限公司首席研究官； 北京大学经济学学士和硕士，明尼苏达大学经济学博士 2008-2015年在香港大学经济及工商管理学院金融系担任教授及博士研究生导师，2016-2017年任香港大学经济及工商管理学院客座教授 2015年加入诺亚国际（香港）有限公司，负责宏观经济、投资策略、资产配置和财富管理研究 喜马拉雅FM在线课程

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