坚守

第7章

崭新的共同基金

（1991—1996年）

任何一只股票在没有较大回撤的情况下价格稳步上涨5年，这一定不是坏事。1991年到1996年，股票年均回报率高达15.2%，远高于1900年到1974年的长期年均回报率8.6%。在这15.2%的年均回报率下，股票价值在短期内翻了一番，参见表7-1、图7-1。

表7-1 1991—1996年先锋领航集团与股票市场

图7-1 标准普尔500指数

数据来源：雅虎金融。

指数基金向前一步

短暂却上涨显著的1991年至1996年是从一个“大爆炸”开始的。那段时间也是我们在指数基金方面迈出重要一步的时期。自1975年以来，我们一直不愿将最初的先锋500指数变为覆盖美国市场股票的指数基金。它已经是美国第七大股票型共同基金，占先锋领航集团旗下基金总资产的14%，而且它开始快速增长。

虽然它并没有完全复制整个美国股市，但是500指数占据了大盘总市值的85%，几乎可以完美地代表整个股市了。既然我们可以如此轻易地创建一只持有美国市场100%资本的姊妹基金，那么为什么不去做呢？所以1992年，我们推出了先锋整体股票市场指数基金。[1]2013年，它成为世界上最大的股票型基金。

1992年，我们还创建了第一只混合资产（债券/股票）指数基金——先锋平衡指数基金；接着我们还创建了生命策略基金（1994年），以及目标退休基金（2003年）。目标退休基金迅速成为员工储蓄计划最受欢迎的投资品种。

1993年，先锋领航集团基金费率结构发生了重大变化，我们获得批准，可以设定我们个别基金的费率，我们的设定不仅根据它们的成本，而且根据竞争对手同类产品收取的费率。现在先锋领航集团以“价格战”著称，但是当时我们还有很多事情要做。

不容置疑的策略

我开设了每年一次的先锋领航集团管理层务虚会，会议通常在5月下旬举行，每次都会花很长时间分析先锋领航集团的经营状况。只要有可能，我就会宣布一个令人意外的决定，旨在反映先锋领航集团的创新精神。为了保持神秘感，我事先不会告诉任何人（好吧，几乎没有人）。

例如，1992年，我的演讲主题是“不容置疑的策略”。我列举了十几条我们管理层认为不容置疑的先锋领航策略。我的不容置疑的策略主要包括以下三条：

（1）我们不会成为科技领导者；

（2）我们不会（也不能）提供定制的投资建议与资产配置方案；

（3）我们不需要跟随任何同行的费用减免。

一年之内，这三条假定的不容置疑的策略中没有一条还“活着”。

科技领导者

第一条不容置疑的策略（“不会成为科技领导者”）并没有持续多久。是的，正如我之前告诉《福布斯》杂志的那样，“科技太贵了，我们不能成为科技方面的领导者”。但是，在基金行业，科技正在成为一个越来越重要的差异化因素，月复一月，我们的管理规模以数百亿的速度增长。所以我告诉我们的管理层，“我们不得不成为领导者”。

在会议结束后的几个月内，我们开始了“信息科技之旅”。首先，我们需要一名顾问对我们现有的信息科技进行评估，然后为我们绘制信息科技路线图。我们所有高级管理人员都参加了为期四天的会议，听取了顾问的一系列建议。

在做出最后决定的时候，我们进行了投票。我的6位同事全部赞成由一个曾经为我们服务过的当地科技公司组成的联盟作为科技顾问。但是我不同意，我更偏向于麦肯锡这样的大公司，因为我更看重麦肯锡的规模、视野、专业知识和声誉。

麦肯锡赢得了这项任务。我觉得管理层应该是理解了我这个决定的初心，因为我没听到任何反对意见。麦肯锡的建议非常清晰。我们遵循它的技术路线图一步步成为共同基金行业的科技领导者。我们的大部分成就应归功于已故的罗伯特·A.迪斯泰法诺，他的专长、领导力以及决策将我们引领至行业领导地位。（近年来，我们在科技领域的领导地位受到挑战，而且要应对我们的快速增长并不容易。）

定制投资建议

第二条不容置疑的策略（不向个人投资者提供定制的投资建议）基于我对优选基金策略的长期性持怀疑态度，我认为定制投资建议在很大程度上是徒劳的（甚至是傻瓜的差事），因为没有谁能够始终如一地超越市场。

但指数基金最终开始受到投资者的关注，我相信财富顾问会越来越多地注重资产配置，而不是选择个人主动管理型基金以期击败市场。

在两年内，我们开设了自己的咨询服务，并招聘来自普华永道会计师事务所的理查德·史蒂文斯负责这项业务。虽然理查德在2001年离开了先锋领航集团，但先锋领航集团咨询服务规模在2018年年初突破了1 000亿美元。

竞争性基金费率

第三条不容置疑的策略，源于我1992年在先锋领航集团管理层的主题演讲：竞争性基金（费率）定价。我说过，我们应该让竞争对手知道，任何削减基金费率的企图都是没有意义的。我们会找到一种他们根本想不到的，而且具有创造性与可选择性的方法降低我们的基金费率。

在1992年先锋领航集团管理层会议上，我向管理层宣布，我们将通过发行一系列4只投资美国债券市场（包括货币市场、短期、中期和长期）的基金，展示我们在低费率产品上的决心，这些债券基金初始投资额相对较高（5万美元）。这4只基金的名字里都带有“海军上将”，以彰显它们“高级”的品质。这些基金的费率仅为0.10%，不到我们现有债券基金费率的一半。

新产品立刻结出硕果，为我们选择性的基金费率定价提供了宝贵经验。2018年年中，我们的4只海军上将基金资产规模为320亿美元。毫无疑问这是一次“爆炸式”的成功，基金费率更低，因而基金收益率更高，基金总回报率也更高，在债券久期风险恒定的前提下，这些债券基金仅剩下名义上的信用风险了。

随后几年，基金持有人登记技术不断进步。我们可以为先锋领航集团现有的基金创建“海军上将”类份额。从2000年开始，我们为先锋领航集团旗下几乎所有基金都创设了更低费率的“海军上将”份额。在2018年年中，我们的“海军上将”类份额总资产达到1.7万亿美元，是先锋领航集团所有基金份额种类中最大的单一类别，占我们总资产规模的1/3。

“海军上将”概念在先锋领航集团基金费率定价方法上掀起了一场革命。作为一个整体，庞大的“海军上将”资产规模平均加权费率仅为0.11%，约为先锋旗下基金平均加权费率0.2%的一半，相比我们同行主动管理型基金平均加权费率的0.63%，“海军上将”的费率低差不多80%。

创新指数基金

在此期间，先锋领航集团也开始改写共同基金的游戏规则——创造共同基金，不再是简单的股票型基金、债券基金或货币市场基金，而是根据投资者的不同需求创造新的共同基金。我们两只新指数基金代表了这个战略的开始。

成长与价值指数基金

1989年，我在费城证券分析师协会（现为费城CFA协会）的会议上，承诺创建独立的成长与价值指数基金，“期待健全的成长指数与股票收益指数（价值）的出现”。

1992年5月30日，标准普尔公司推出这两只指数基金。在产品创建上，我们基本没有浪费时间，1992年11月2日，我们发行了两只新指数基金，将标准普尔500指数的股票分为成长与价值投资组合。

投资者如何选择这两只基金，我的逻辑很简单。积累财富的投资者应该考虑先锋成长指数基金，其长期回报率较高，来自应税股息收入部分较低，波动性也相对较高。当达到退休年龄开始享受投资生活的时候，投资者会寻求股息更高的股票。瞧！那就是先锋价值指数基金。

然而，如此简单明白的逻辑与市场上可能发生的情况并不相符。在我给持有人的年度报告中，我反复警告投资者，根据对市场的短期预测，反复在这两个指数之间切换，最后可能适得其反。我还补充说，我预期从长期投资的角度看，成长指数与价值指数收益率差不多。

我的警告很大程度上被投资者忽略了，我那关于两只指数基金的长期收益相差无几的预言几乎分毫不差地被证实了。在随后的25年里，成长指数基金的年均回报率是8.9%，价值指数基金的年均回报率为9.4%，几乎是相同的。但是经常在这两个指数基金之间切换的投资者获得的收益远低于基金本身的年均回报：成长类年均回报率增加了6.1%；价值类年均回报率增加了7.9%。我很惊讶——而且有些尴尬——我原本认为将指数分为成长与价值是指数基金的一大进步，但是没有想到，成长和价值基金竟然会被投资者滥用。

因子基金的繁荣

具有讽刺意味的是，成长与价值指数两只基金为始于21世纪头十年中期兴起的“因子基金”的繁荣铺平了道路，而且因子基金成为交易型开放式指数基金中发展最快的一部分。一个“因子”可以被描述为一揽子具有相同投资特征的股票，金融经济学家发现，在过去，这些股票的超额收益与这个因子具有相关性。“成长”与“价值”显然是两个截然不同的因子。2018年年初，在过去5年的交易型开放式指数基金净流入资金中，因子基金占比约为20%。（正如我在第8章指出的那样，交易型开放式指数基金策略对于投资者似乎并不尽职）。

虽然它们从未被设计得像它们后来那样，晨星公司（Morningstar）将我们的成长和价值指数基金列为最早的两只“策略Beta”基金。它们也是这类基金中规模最大的两只基金。[2]2018年年中，成长指数基金的资产规模为790亿美元，价值指数基金资产规模为660亿美元。

基金费率价格战

跟我们的同行相比，我们在降低投资成本方面的理念是截然不同的，他们努力坚持高额费用，只是勉强分享共同基金规模增长带来的规模效应。他们更愿意推出费率高于现有基金的产品。随着投资者越来越注重成本，他们的这种策略变得越来越艰难。

最终，“海军上将”类别基金份额与其他先锋领航低费率产品都是我们共有结构的结果，它们使得基金持有人的利益最大化，而不是像我们的同行那样让基金公司股东的利益最大化。

由于每只基金都有权力设置其费率，创建“海军上将”基金没有监管问题。但是，先锋领航如果想发起基金费率价格战，就需要更大的灵活性。“海军上将”基金就是一个良好的开端，但是我们的最终目标是降低我们所有基金的费率。这并不容易，但是最后我们实现了。

根据最初的先锋领航集团服务协议的条款，我们对从基金资产中分摊成本的要求是非常严格的。例如，每只基金的直接成本，加上其间接的分摊成本，主要基于其在先锋领航集团旗下基金总规模中的规模占比以及持有人数量，这些标准在很大程度上排除了我们策略性地分担这些成本的可能。

我们需要有选择地降低细分市场费率，特别是那些费率对投资者有实质性影响的资产类别。这种定价灵活性使得我们成为一个更加难缠的竞争对手。

在我们1993年与美国证券交易委员会的协议到期之后，我们的基金持有人批准修改我们的服务协议，以便我们的基金费率更有竞争性。我们会继续遵循早期更严格的分摊方法，但正如1993年协议所述，我们添加了一个允许先锋领航集团“以更有竞争力的费率服务投资者，而且有利于先锋领航集团的正常经营与长期发展”的条款。

里程碑 No.10___1993年

来自竞争对手的攻击……断然回击

我们的共有结构实际上保证了我们在成本上的竞争力，我们在1993年与美国证券交易委员会达成的协议也让我们拥有了更加灵活的价格竞争力。这个主要的里程碑是游戏规则的改变。它开启了我们主动管理型基金与被动指数基金可以采取同样的价格竞争策略的大门。然而，这一重要变化几乎没有被大家注意到，没有一名先锋基金的投资者提出相关问题，没有相关的新闻报道，我们的竞争对手也没有意识到这个问题。

具有讽刺意味的是，对我们1993年协议的唯一负面评论，就是一个不相关条款允许先锋领航集团可以再融资，并且估计我们的新办公环境的成本是1.6亿美元。我们的业务发展迅速，我们期待进一步增长，而且我们是对的。截至1992年年底，我们的基金资产总计920亿美元。10年后，2002年年底，先锋领航集团旗下基金资产飙升至5 550亿美元。[3]

这是一个平凡的金融提案，不是开创性的提案，它使我们能够在价格以及成本方面具有竞争优势，但是它引起了竞争对手富达的注意。它不想为先锋领航集团新办公环境提供资金。富达采取了不寻常的，甚至是前所未有的行动，它请求美国证券交易委员会就我们的行为举行听证会。

我没有开玩笑，根据1992年12月1日《华尔街日报》的新闻，我认为富达的听证会请求，是“对我们公司内政的傲慢干涉，是贪婪且愚蠢的行为”。媒体随后展开了无尽的口水战。但是当整个事情变得清晰的时候，美国证券交易委员会投资管理部门的工作人员认为，这件事没有必要进行昂贵且耗时的听证会，富达撤回了其申请。

作为回报，美国证券交易委员会工作人员建议我不要再评论此事。该请求言辞非常犀利：工作人员建议我“闭嘴”。我们高兴地接受了他们的要求。（这并不容易！）在1993年4月12日的基金持有人大会上，我们的所有提案都被批准了。

先锋领航集团1993年协议涉及很多方面。每一项都很重要，正如之前描述的两项提案，为先锋领航集团新办公环境提供资金，以及为适应市场中的价格竞争，建议授权每个基金董事会有权“选择基金的新投资顾问，或者变更基金原有的投资顾问”，而不是像之前那样必须获得基金持有人大会的批准。

该提案的根本在于赋予董事会行事的权力，因为我们是为了实现基金持有人/客户的利益，我们的共有结构很独特。鉴于我们的内部化运作，以及在与外部投资顾问谈判时的独立性，我们认为，先锋领航集团应该完全独立选择与变更基金的投资顾问，并及时向基金持有人披露信息。先锋领航集团董事们在选择外部投资顾问时并没有重大的利益冲突，我们认为，应该如同养老金计划与捐赠基金受托人那样，自由选择外部投资顾问并进行费用谈判。

里程碑 No.11___1993年

选择投资顾问和调整咨询费的自由

截至1993年，我们已经运营了近20年，先锋领航集团旗下基金已经实施了200多项费用减免，每次基金降费都需要召开一次代价高昂的基金持有人大会。这并非什么秘密了，95%或更多的共同基金持有人通常都会批准管理人的提案，只是走一个投票的流程罢了。我们提议取消基金持有人批准费用变动的要求，取而代之的，是承诺如果基金咨询费或咨询顾问有任何变动，那么我们会提前30天通知基金持有人。并提议将这些决定权留给董事会，最后我们的提案得到基金持有人压倒性的支持。

然而，随着时间的推移，我意识到我犯了一个严重的错误，我没有机会纠正我的错误。如果我有能力再来一遍的话，我会让我们的建议只适用于减费，并且将继续要求基金持有人大会批准任何费用的增加。（在我担任首席执行官的那些年里，我从未建议过增加费用，只有那200多项减费。）

当批准1993年协议时，我根本没有想到未来增加费用的需要。然而，自1993年以来，先锋领航集团管理层几乎没有向董事会要求减少费用，但至少建议增加5笔费用。[4]据我所知，我是唯一注意到这些要求增加费用的人，这使我因早先的错误而更加痛苦。

并非巧合，我们的1993年协议也提出了十几只基金减费的方案，它们也得到基金持有人的批准。1993年对于先锋基金的持有人而言，的确是双重“里程碑”的时刻。

平衡型指数基金家族

在成长和价值指数基金成立仅一周后，1992年11月9日我们创建了基金行业的第一只平衡型指数基金。自该基金成立以来，其资产配置一直保持不变：60%的整体股票市场指数基金和40%的整体债券市场指数基金。

低费率在这个基金与同类基金的竞争中发挥了重要作用，先锋平衡型基金综合费率为1.1%，而同类基金综合费率差不多是1.9%。

平衡型指数基金有分散化的投资组合、较低的投资成本和适度的风险敞口，非常适合作为养老金、大学捐赠基金等长期投资中的核心投资组合。

事实上，当与规模更大、更复杂、更专业的美国捐赠基金对比时，平衡型指数基金已经具有明显优势了。截至2017年6月30日的10年间，先锋平衡型指数基金的年均回报率为6.9%，远远超过平衡型混合基金的年均回报率4.4%，以及美国规模最大的大学捐赠基金年均回报率5.0%。在累计回报方面，平衡型指数基金累计收益率为92%，平衡型混合基金累计收益率为54%，最大的捐赠基金累计收益率为63%。

先锋平衡型指数基金的历史业绩非常突出，而且在基金市场获得了很大成功。截至2018年年初，该类基金规模为380亿美元，在美国605只平衡型基金中，规模排名第五。

平衡型指数基金对先锋领航集团的重要性远不止于此，以平衡型基金为蓝本，先锋领航集团在此基础上衍生出两类基金版本。第一个版本是我们的生命策略基金，第二个版本是我们的目标退休基金。目标退休基金已被证明是自货币市场共同基金以来基金行业最强大的理念。

生命策略基金

基于标准的股票/债券配置比例为60/40的平衡型基金衍生出来的基金新品种，是我们在1994年3月30日创建的4个生命策略基金，股票与债券配置设定在不同的水平：策略收入为20%股票与80%债券；保守成长为40%股票与60%债券；普通成长为60%股票与40%债券；成长型为80%股票与20%债券。

这些基金开始就走错了路。（我在想什么？）我们并没有坚持这些股票/债券的固定资产配置比例，而是将每只基金资产的25%投资于先锋资产配置基金，该基金的股票和债券资产配置比例基于基金经理对股票与债券未来收益的预期。

任何基金的投资理念都不应该比其自身目标更复杂。然而，我犯了一个不可原谅的“菜鸟式的错误”。仅在最初几年，我们的资产配置基金对生命策略基金的收益有稍许帮助，但是这种优势并没有继续下去。我们在2011年放弃了这种细微差别。

生命策略基金为投资者提供了一种便捷的方法，让他们能够在增长预期和风险承受能力之间取得平衡，这主要基于他们承担风险的经济能力和承受风险的意愿。很多投资者都喜欢这个思路。截至2018年年中，我们的4只生命策略基金的资产规模为440亿美元，这样的成绩源于最初的先锋平衡型基金。

目标退休基金

1994年，在基金行业，富国银行最先开始根据客户特定的退休时间，提供“目标日期基金”（target-date funds，TDFs）。目标日期基金依赖于“下滑路径”（glide path），即当投资者年轻的时候，资产配置策略较为激进，重仓股票资产，随着他们临近退休，资产配置策略逐渐变得更加保守。

例如，你在2005年投资2035年的目标退休基金[5]，起初资产配置中股票和债券的比例为90∶10，随着你逐渐临近退休而逐步降低股票资产配置比例，在你退休时基金的资产配置中股票与债券的比例为60∶40。产品设计逻辑是，随着退休时间临近以及客户资产的积累，投资者越来越应该规避风险。

许多基金公司现在提供各种类型的目标日期基金。每个目标日期基金提供公司都设置自己的资产配置参数（它们认为，产品参数差异通常很小），基于投资者偏好以及它们对股票与债券市场长期收益的预测。

主动与被动目标日期基金——成本至关重要

先锋领航集团的目标退休基金成立于2003年，我们在基金的资产配置模式上并无例外，但是还是保持了我们的独特性。虽然我们共同的目标日期基金会投资主动管理型股票型基金或者债券基金，但是先锋领航集团的目标日期基金仅投资股票指数基金与债券指数基金。

这样的指数基金结构将显著降低目标日期基金的成本。先锋领航集团目标日期基金的平均费率为0.13%，而我们同行的产品费率为0.70%。随着投资者逐渐认识到低成本在长期收益中的重要性，先锋领航集团的目标退休基金蓬勃发展。截至2018年年中，我们的目标日期基金总规模达到4 040亿美元，是迄今为止该领域最大的产品，在整个目标日期基金市场我们占据了36%的市场份额。

其他新概念共同基金

1992年，随着先锋整体股票市场指数基金的成立，我们再次开辟了新天地。我们的第二个宽基指数基金注定会成为全世界最大的基金。1994年成立的生命策略基金是一项突破性创新，它满足了不同风险承受偏好的投资者的需求。两者都代表着基金行业的重大创新。

但是我们仍不满足于现有的基金种类与投资策略，我们将向投资者提供更多的产品，以满足他们的需求。考虑到我们的传统使命是为投资者服务，而不是简单地吸引更多的资金，我们不得不提供更多选择。

因此，我们继续扩展我们的债券基金产品线。1994年3月，为了与我们在1976年开创的市政债券战略相呼应，我们创建了业内首个应税固定久期债券市场指数基金，具有短期、中期和长期三种系列。

先锋领航集团的同事们对整个思路并非完全接受。毕竟，我们已经将基金分类专注于企业债券、美国国债与票据。[6]我决定继续向其他方向扩展，截至2018年年中，我们的应税固定久期债券市场指数基金、主动管理型企业债券基金，以及美国政府债券基金的资产规模为2 180亿美元。

税收管理基金

1994年，我们还在业内首创了一系列税收管理共同基金，而且它们都是指数基金：税收管理成长和收入基金（追踪标准普尔500指数）；税务管理资产增值基金（追踪250只股息率最低的标准普尔成分股）；税收管理平衡型基金（50%为最低股息率股票，50%为中期免税债券，最小化税收的资产配置组合给投资者带来了税收优惠）。2004年，我们增加了税收管理小型股基金。

税收管理的概念并没有得到投资者的青睐，主要原因似乎是新基金指数化方法仅比传统指数基金或者标准普尔500指数基金在税收效率上面有微小的改进。此外，基金转换的资金流也会影响投资组合的税收效率，我们的费用设计是在投资者5年之后赎回的时候收取，但投资者不喜欢赎回费。资本升值、平衡型和小盘股投资组合几乎没有获得多少增量资金，截至2018年年中，这些基金资产规模达到200亿美元。成长和收入投资组合后来并入我们的标准普尔500指数基金。

房地产投资信托指数基金

1991年至1996年，我们还尝试推出了一只投资于房地产的房地产投资信托指数基金（REITs），现在它成为最大的房地产投资信托基金，截至2018年年中，它的资产规模为580亿美元。我们还创建了一只国际股票综合指数基金（Total International Stock Index Fund），它合并了我们的新兴市场股票指数基金和发达市场股票指数基金。截至2018年年初，国际股票综合指数基金规模超过了3 400亿美元。战略股票基金（Strategic Equity Fund）是一只成立于1995年的量化基金，它由先锋领航集团内部量化权益部门管理。该基金仍在寻求它的市场定位。

地平线基金组合

在填写先锋领航集团基金列表时——仅5年时间就有25只新基金，我犯了一个非常愚蠢的错误。我在1985年错误地创建了先锋领航集团主题/行业基金。新的错误是在1995年年中推出了地平线基金。

在估值持续上升的市场中，我们觉得投资者想要更激进的基金。我做出了错误的决策，创建的资本机遇（Capital Opportunity）、全球股权（Global Equity）、战略股票（Strategic Equity）以及全球资产配置组合（Global Asset Allocation portfolios）都是高风险的，并且都是为长期投资者设计的。

早些年，地平线投资组合结局都不太好。（2001年，全球资产配置基金被并入另一只先锋基金。）资本机遇基金也没有例外，失败了，该基金的业绩从一开始就是近乎灾难性的，尤其是其卖空策略的失败。

1998年，我们将这些基金的投资管理转交给PRIMECAP团队。经理们出色地完成了他们的新任务，创造了持续惊人的回报。新申购资金不断涌入，我们在2004年关闭了基金的新账户申购。截至2018年年初，先锋资本机遇基金的规模为160亿美元。

就如同在1985年我愚蠢冲动地创建了先锋主题基金那样，我戴着营销的帽子又创建了地平线基金。我希望我的继任者和同事们能从我那不可原谅的错误中学到经验。[7]

2018年年初，我们还专为交易型开放式指数基金市场设计了6只主动管理型的因子基金。这些基金从品质因子、动量因子、低波因子、价值因子、流动因子中选择一个因子构成单因子基金。我们必须等待，观察投资者对它们的接受程度，并仔细评估它们对先锋领航集团增长的贡献。我尽量避免公开评论它们，但媒体似乎猜到了我的想法。彭博社的一篇文章的标题是《加点辣酱，抓住博格》（我的网站上提供了视频链接，参见www.johncbogle.com）。

我们从1991年至1996年的工作为先锋领航集团的未来发展奠定了基础，表现在基金运营、主动管理和基金创建等方面，它们很快就会发挥作用。我们坚持了1974年为自己设定的目标，以服务投资者为我们的指路明灯。我们也采取了各种方法进一步降低基金费率，这让我们的竞争对手倍感压力。我们还开创了第一只平衡型指数共同基金，在此基础上，我们扩展出生命策略基金和目标退休基金。简而言之，我们的公司源于威灵顿平衡型基金，而且我们会坚持前行。

[1] 想了解更多先锋整体股票市场指数基金的信息，可以参考第12章。

[2] 或许有人会认为，投资者在成长与价值指数基金之间反复切换，这种适得其反的交易体验可以降低基金营销人员将这种危险的武器推荐给投资者的热情。事实正好相反，反而是投资者身受其害。

[3] 公平地说，我们的1993年协议非常长（30页或更多），并且很复杂，多达8项实质性提案要求基金持有人批准，包括批准更多咨询费减免的请求。

[4] 我在先锋领航集团的继任者延续使用我之前跟威灵顿基金管理公司谈判费率的方法，压低外部投资顾问的咨询费。随着基金规模的增长，基金支付给外部投资顾问的咨询费会降低。通过这种方法，先锋领航集团旗下的基金持有人，而不是外部投资顾问享受了很多规模效应带来的好处。

[5] 目标日期基金现在大体适用于目标退休日期在2015年至2065年的投资者，其间通常每隔5年设立一只基金。

[6] 当我第一次与管理层会面并解释我启动一系列新的指数债券基金逻辑的时候，我们的高级管理人员均未出席，他们均派下属参加会议，我当场取消了会议。我非常生气。在重新安排的会议中，整个管理层都出席了。

[7] 到目前为止，证据复杂。2008年，我们推出了3种管理支付基金（Managed Payout Funds）——提供年度支出（来自收入，资本收益和/或资本回报）分别为3%、5%和7%。它们并没有成功，2014年，3%和7%的投资组合被合并到5%的投资组合中。