对冲

第六章

展望理论：回归理性

胜利是短暂的。失败是永恒的。

——比利·简·金

没人愿意遭受损失，那种感觉很糟糕。如果我们面临风险，避免损失的渴望会让我们完全不按照金融经济预测我们应该怎么做的方式行事。这种行为有时意味着我们会做出后悔不已的决定，然后损失得更多。但如果我们在陷入风险之时，有了更多的知识和经验储备，就能改善行为，即使我们仍然厌恶损失。

让我们认识一下职业扑克选手菲尔·赫尔穆特。他的成功在于他克服了自己的情绪。他花了数年时间学习特定的技巧来控制自己的行为。在重要场合，他学会了保持理智，控制自己，之后才会大爆发……

职场礼仪通常要求特定程度的文明。在竞争领域，它要求你成为一个优雅的失败者。失败很难过，特别是你体内肾上腺素还在喷涌而你却必须咬紧牙关去和对手握手，祝贺他们取得了来之不易的胜利。

赫尔穆特对这些细节毫无耐心。如果他输了扑克锦标赛，就会发脾气。他从桌子上站起身，来回走动，大声咒骂，侮辱赢家的智力水平（特别是在他的对手只是业余选手的时候）。公平地说，他将最严厉的批评留给自己。他走动的时候会喃喃自语，重温每一手牌，回忆他是怎么打的、他放弃了什么，思考如何能做到更好，以赢下那个“连‘扑克’这个词都不会写的”蠢货。

赫尔穆特配得上他的名号——他甚至用自己在圈内的绰号“扑克小子”（Poker Brat）作为自传的书名。你可以在YouTube（优兔）上查看他崩盘时刻的混剪。他发脾气最臭名昭著的一次是在2004年冠军赛中以微弱劣势输给了安妮·杜克的时候。冠军赛是一场仅限受邀才能参加的世界扑克系列赛，只有10名顶尖玩家参赛。冠军可以赢得200万美元（第二名没有奖金）。击败其他对手后，赫尔穆特和杜克暗地里达成协议：每人带走75万美元，这样他们可以确保都有奖金。他们回到赛场，为剩下的50万美元展开争夺。杜克赢了，而赫尔穆特失控了，他来回踱步，大喊大叫地咒骂着。他在《扑克小子》一书中这样回忆他这次发脾气，并承认这和他其他场次的发火不同：

在我出现在摄像机前的那个时刻，我生平唯一一次失控了。让我伤心的是，其他场次的爆发、那些在YouTube上有数千万次点击的视频，都拍的是我实实在在地失控了。别误会，我输了后真的是疯了。但是75万美元的收入早就缓和了这一打击。我这一次发脾气的确有些夸张，但这对电视节目有好处。哈拉很欣赏我发脾气，ESPN（娱乐与体育节目电视网）也是如此，因为2004年冠军赛的收视率飙升！

赫尔穆特说他有多动症，要不断努力才能集中注意力，而且很情绪化。与他谈话时，我发现他脾气暴躁，很容易对我表达他的沮丧。对扑克玩家来说，这样的品质通常对他很不利。

赫尔穆特告诉我，他知道要有良好的发挥，关键是耐心和控制，但他对此的解释与你想象的不同。他向我解释了一种高度自律的打牌风格：“扑克玩得好意味着只打手牌轮次的12%。如果超过30%，你就没法赢钱；如果你每把都玩，你100%每天都会破产。”

对在线扑克游戏进行的研究做出的估计是，大多数人比赫尔穆特玩了更多手的扑克。他们拿到牌后，玩下去的比例在25%~50%。赫尔穆特的成功来自他有能力克服他的情绪——在扑克界称为“倾斜”（tilt），选择正确的一手玩下去。

伟大的扑克玩家不仅有耐心，而且冷静、镇定，了解周围的其他人以及他们如何处理信息。考虑到赫尔穆特不稳定的天性，他是公认的世界最强玩家之一，这一点非常引人注目。他总共赢得了15条世界扑克系列赛的金手链，有着创纪录的胜场，他告诉我他的身价超过了2 000万美元。

如何控制情绪

1986年，赫尔穆特给他住在威斯康星州麦迪逊市的父母打电话，宣布要从大学辍学，专业玩扑克。他的父亲——有多个学位，并从事学术工作—— 一点也开心不起来。赫尔穆特的职业生涯起步并不顺利，仅仅5个月之后，他的口袋里就只剩下47美分了。他从拉斯维加斯给父母打电话——而且是对方付费——求他们给点钱让他飞回家。他的父亲差点就不想接电话，最后他的母亲给了钱，并说清楚这是最后一次。

仅仅3年后，在父亲的注视下，赫尔穆特盯着约翰尼·陈——穿着斐乐连衣裤的上届冠军，在一场不设上限的德州扑克比赛中赢得了他的第一个世界扑克系列赛冠军。

职业扑克世界是一种独特的亚文化，有特殊的服装和行话，在圈外人看来很陌生。痴迷于它的粉丝会花费数小时在电视上或现场观看比赛，他们全神贯注于统计数据，并对参赛者和比赛下注。赢得扑克比赛可以归结为运气和技巧。运气是拿到一手好牌；技巧是知道如何以及何时下注，并有自律能力以及推断其他选手在做什么的能力。

赫尔穆特很早就意识到，要想成功就必须克服他天生的情绪：“我想这一切意味着，如果我想在扑克比赛中获得胜利，就需要有僧侣一般的自律。我需要坚持不懈地锻炼耐心，不允许负面情绪影响我的心境。”

他从字面意义来理解“僧侣”。在获得第一次世界扑克系列赛胜利之前，他戒酒、禁欲。控制自己的情绪是一场持续的战斗。他有时会在打牌时冲动、被对方欺骗，并为他犯的错误而自责。他的财富也经历了巨大波动，在一场比赛中赢了数十万美元，但在下一场又几乎输个精光。

控制自己的情绪是非常消耗体力的；在早期的扑克锦标赛中，他甚至因为疲惫而晕厥。对赫尔穆特来说，自我控制是一场艰难的持续斗争，但经过这么多年，他承认控制冲动已经越来越容易了。他有时仍然会失去理智，但他已经下定决心成为在压力下承担风险的高手。这背后是一个深思熟虑的策略在起作用：赫尔穆特不光克服了自己的行为怪癖，而且将其转化为一个成功的品牌。

我们为什么厌恶风险

在气质和职业选择方面，赫尔穆特都是一个极端的例子。但如果他能圆满成功，任何人都应该能，因为他就像所有人一样，在面临风险时容易做出相同的行为。

在谈及风险时，我们如果让情绪影响自己的决策（我们都会这样做），那么我们可能无法准确评估面临的风险，或者在没有明确的目标时就一头往前冲。但即使我们对目标有坚定的把握，所有风险都清楚地呈现给我们，我们仍然会做出不符合自己最佳利益的选择。

在我们计算风险时，理性的估算方法是考虑所有的可能性，并根据它们的发生概率来进行评估。如果这些机会加起来是我们想要的东西，那么就值得冒险。但我们不是冷冰冰的理性的数字计算器。我们对某些事情注入了情感价值。

假设你要决定是否和某个在Tinder（手机交友软件）上遇到的人约会。根据你丰富的约会经验，你认为这次约会将完全失败的可能性为5%。进行这次约会时，你会听到某些具有政治动机的阴谋论，穿插着对你年龄和长相的微妙讥讽。你的约会有60%的可能性会进行得很好，但不会有化学反应，而只有尴尬和紧张的对话。有30%的可能性你们彼此倾心，足以让你们约会3个月，然后分手并对此无动于衷。还有5%的可能性，约会是美妙的，你回家时会认为找到了生命中的真爱。

决定是否继续约会的不仅仅是35%的好结果与65%的坏结果。如果你这样看待约会，你就永远不会走出家门。

我们为每种潜在的结果都赋予了强烈的情感。我们对每种可能性有怎样的感受或者有多珍视，就是经济学家所说的效用。美好关系的前景给了我们很大的乐趣，或者说很多效用。因此哪怕约会可能很糟糕，我们还是愿意赴约。

在约会的例子中，乐观主义让我们离开了沙发。为了找到爱情，我们愿意冒险，承担出现比不好不坏的结果更糟糕的结果的风险。但是在谈到生活中的大多数决定时，我们经常更加看重不良后果。

18世纪的科学家丹尼尔·伯努利（第四章中提及的雅各布·伯努利的侄子——伯努利家族真的是一个令人印象深刻而且十分出众的家族！）得出结论，认为当我们做一个有风险的决定并权衡不同的可能性时，我们对每个结果的感受——而不仅仅是其价值（哪怕它是金钱）——是很重要的。在大多数情况下，像伯努利这样的经济学家认为，如果我们得到更多的金钱后，我们对金钱赋予的价值就会降低。1 000美元对百万富翁来说不算什么，但对低收入人群来说，就是一笔巨款。金钱的效用递减解释了人们为什么厌恶风险。他们更喜欢确定性，而不是风险。

假设你要进行一个博弈：

A：肯定能拿45美元；

B：50%的概率拿100美元或50%的概率什么也拿不到。

如果计算中不考虑情绪，那么两个选项的期望值是：

A = 45美元；

B = 0.5 × 100美元 + 0.5 × 0美元= 50美元。

冒险在大部分时候会有回报。但经济学家认为，一旦考虑到人们对每次递增的金钱数量所赋予的价值，确定的结果更具吸引力，而且大多数人都会选择拿45美元。如果我们能够有确定性的担保而不用冒险，我们会拿更少的钱——因为我们厌恶风险。

厌恶风险是低风险资产提供较低回报的原因。风险更大的资产有可能给出更高的回报，因为它需要补偿投资者承担的风险。这就是一个单纯的无风险银行账户几乎没有利息，但由许多股票组成的共同基金通常每年有额外5%回报的原因。

经济学家认为，我们不仅厌恶金钱上的风险，而且也厌恶生活中大多数事情的风险。我们提早出发去机场，我们不让孩子独自从学校走回家，我们会更喜欢大公司里的稳定工作而不是去一家初创公司上班，等等。经济学家也认为在回避风险方面我们是一贯的，我们总是喜欢确定性，而不是去博弈。

但那不是全部。有时我们会做出与这个简单的叙述相冲突的决定。在20世纪，两位心理学家阿莫斯·特沃斯基和丹尼尔·卡尼曼引入了他们的展望理论（Prospect Theory），震惊了经济学界和心理学界。展望理论认为，当我们权衡不同的选择时，我们赋予其价值的高低取决于我们开始时有多少钱，以及是否有损失的可能性。人类不仅厌恶风险，而且更厌恶失去任何东西——从20美元的钞票到免费的T恤。

这是另一个例子：业余扑克玩家鲍勃的总财富是100万美元。菲尔的总财富是1 000万美元。两人都要进行一次会改变他们净资产的赌博：

A：50%的可能性以100万美元告终，或50%的可能性以1 000万美元告终；

B：肯定以500万美元告终。

卡尼曼和特沃斯基认为，鲍勃会乐意接受选项B，因为：

A：鲍勃有50%的机会什么都得不到，有50%的机会10倍地增加他的财富；

B：有100%的机会5倍地增加他的财富。

就像伯努利预测的那样，如果鲍勃确定可以拿到500万美元，再多500万美元的递增价值就不够高，不值得去冒险。面对这个收益可能性的选项，他是厌恶风险的。

但是，当拥有鲍勃10倍财富的菲尔面对同样的博弈时，他的看法就不一样了。从菲尔的角度来看，他的选择是：

A：有50%的机会失去900万美元，或50%的机会没有任何损失；

B：有100%的机会失去一半的净资产。

面对确定有损失的可能性和50%没有任何损失的可能性，菲尔将接受风险博弈。展望理论认为，面对有损失的情形，人类会寻求冒险，或者说愿意冒遭受更大损失的风险而不是追求确定性。

在展望理论出现之前，经济学家认为人们在任何时候都是风险规避者。但在上面的情形中，鲍勃是厌恶风险的，因为他只会赚钱；菲尔会寻求风险，因为他的大部分选择都涉及损失而没有一个选择会带来收益。参考点，或者说我们一开始的起点在哪里，决定了我们如何看待风险选择以及我们可能会怎么做。

很难说展望理论做出的预测是否总是导致错误的决定。与古典经济学家预测的结果不同并不一定好，也并不一定坏。你可以想象一个场景，而在此场景中根据你的参考点来看待风险是有道理的。我不知道失去500万美元并只剩下500万美元会是什么情况。但我可以想象它会让菲尔非常焦虑，并带来其生活方式的重大变化。相比鲍勃，菲尔有500万美元时的感觉肯定更糟糕。甚至古典经济学也认为，富而后贫是更糟糕的，甚至比从来没有富过还要糟糕。

损失厌恶的一个延伸结果，通常会导致不必要的冒险，使我们遭受比我们通常能容忍的更大的损失，这称为“盈亏平衡效应”（breakeven effect）。它首先由行为经济学家理查德·塞勒和埃里克·约翰逊发现。他们认为，当我们赔钱但马上有机会赢回来甚至赚钱的时候，我们不仅会承担更多风险，而且会承担大得多的风险，而将自身置于更大的损失之下。如果我们想避免损失，更好的方法是一走了之。盈亏平衡效应解释了为什么你确信你在下一手21点牌、在老虎机中投入的下一个硬币会让你保本或者赢回你的钱，甚至还能赚一点。

假设你正在玩一副扑克牌，手上有500美元。看到你的牌后，你必须决定是下500美元的注赢下池子里的800美元，还是不玩这一把。如果你认为赢得800美元和输掉500美元的可能性都是50%，你不跟进的可能更大。因为如展望理论所预测的那样，损失500美元的痛苦要比赢得800美元的喜悦多得多。

但是，如果你面临相同的赌注，而且上一轮刚刚输了500美元，盈亏平衡效应的预测是你会下注。现在的选项是赢回你损失的金钱（再加300美元），或输掉更多——也就是1 000美元。该理论预测，在输掉很多后，你对进一步的损失就没有那么敏感了。

盈亏平衡效应的作用：在线扑克的世界

那么，菲尔·赫尔穆特决定玩哪一手的保守策略看似具有革命性。他在看到盈亏平衡效应在高赌注的扑克游戏中摧毁了那么多玩家后，发展出了自己的哲学。“一般来说，在那种特定场合，因为不想退出而再跟赌，最后输掉的情况是人的天性。”他对我说，“不少了不起的职业选手在手气不好的时候会赌一把，玩他们不该玩的牌，（认为）他们（如果）依靠（自己的）技术可以爬出来。这么做也许有30%的可能会行得通。”

赫尔穆特见识过玩家玩得激进的时候有运气相伴。这使他们相信，如果他们在手气不好的时候一直这么玩，就会赢回自己的钱。大部分时候——他的估计是70%——这不会成功，他们只会输得更多。赫尔穆特将他的成功归结于他没有落入这个陷阱。

波莫纳学院的经济学家研究在线扑克室的行为后注意到同样的事情。玩家在这些线上扑克室中玩德州扑克。他们记录了2008年1—5月，1 609名玩家的50多万手牌。他们研究的案例是，某位玩家赢了或输了1 000美元后，接下来的12轮牌会怎么玩。

经济学家得出统计结论，相较于获胜后，在输钱后有约2/3的玩家会不愿意停止，在游戏中更有可能加注而继续玩下去。这一模式对所有牌桌都适用，不论牌桌上有多少人。这一结果在涉及侵略性——也就是某玩家加注有多频繁——时甚至更明显。大部分人在输钱后会更具侵略性。

后来对在线扑克玩家进行的研究发现了类似的结果。玩家在手气不好的时候会冒更大的险；而在手气好的时候会更谨慎，只在不到20%的时间里下注。研究人员还注意到，更有经验的游戏玩家——如赫尔穆特这样的人（他只在12%的时间里下注）能摆脱这种模式，玩的时候不论输赢，都能保持一贯的理智镇定。

不理性会怎么样

早上遭受亏损的芝加哥期货交易所的债券交易员相较于早上赚钱的交易员，在下午冒更大风险的可能性高出15.5%。虽然过于激进的交易有可能对交易价格产生一些影响，但不带偏见的交易员进行的更理性的交易会抵消交易时间结束时出现的价格差异。

但其他的金融案例表明，展望理论有时会影响市场——想想看，人们不怎么愿意卖出一只正在下跌的股票，而更愿意卖出一只正在上涨的股票。尽管上涨的股票更可能继续上涨，但我们对遭受损失的厌恶意味着我们更有可能卖掉上涨的股票而不是下跌的股票。

人类在做出风险选择时是不一致的，所有经济学家都同意这一点，但许多人并不相信它真正地反映在股票价格上，或对市场产生有意义的影响。毕竟，肯定有人认为，压制自己的偏见而利用别人的偏见是有利可图的，比如赫尔穆特在扑克比赛中所做的那样。何况，现在更多的交易是由计算机程序驱动的，所以不会那么情绪化，市场可能比以往更理性了。

人们在冒险时是理性的这一假设，是一个无害的、简化了的假设，还是一个重大的盲点？学者对此的争论很激烈。而因为每篇论文都很难给出决定性的证明，所以这场争论可能永远不会结束。每个人都同意的一件事是，更多的意识和教育可以改变我们的行为，并让我们有能力做出更好的风险决策。

研究表明，在进行风险决策时有更多经验的人——如菲尔·赫尔穆特这样的人，不怎么倾向于规避损失。经验和教育可以改变我们承担风险的方式。我们见识过越多风险、与风险打交道越多，我们就越能更好地处理风险。但我们的天生偏见永远存在。要克服的话，有时只要自控就够了。

如何像扑克冠军那样去冒险

要在玩扑克时或者任何风险情况下取得成功，你一定不能在失败时太感情用事或太激进。你可以为自己制定规则避免这种行为。例如，向自己承诺，如果输了100美元后就离开赌局。但要意识到的是，很难坚守原则——特别是当情绪高涨，而你认为下一手牌会赢回所有输了的钱的时候。

你还可以磨炼所需的技能，以便在真正重要的时刻保持冷静，等待正确的那手牌。这就是菲尔·赫尔穆特——虽然因他的崩溃而名声在外——能成功地当上扑克冠军的方法。尽管有30年的打职业扑克的经验，赫尔穆特仍然在和他的“倾斜”斗争。以下是他用来保持情绪受控的策略，为的是做出可能情况下最好的决策，增加赢钱的可能性。

绝不要把太多自己的钱放进赌注

赫尔穆特有一个坚定的规则，无论何时他参加锦标赛，他个人的赌注从来不会超过10 000美元。他经常参加高赌注的扑克锦标赛，其中的最低下注额是几千美元。在他20多岁的时候，他艰难地学到了这一点。当时，他一开始有着良好的意图，要限制他的资金（他的下注预算）。但输了之后，最终他会比计划中赌得更多，因为他认为可以赢回他的损失。

尽管有这些坏习惯，但在30多岁的时候，赫尔穆特已经相当富有了。他开始注意到和他同龄的玩家面临的风险：虽然他们有赢钱所需的技能，但有可能因过于自信输掉一切。赫尔穆特决定，如果他的身价掉到只有100万美元，他就会限制他可能输钱的数目。从那以后，他参加那些大型比赛时都有“跟庄”（也就是局外的投资者为你筹集资金参赛，获胜后与投资者分享获得的奖金）。

这意味着赫尔穆特仍然可以赢大钱，但不会损失太多。跟庄也让他在输钱的时候不会太绝望，因为最坏情况只是损失了自己净资产的一小部分。当被问及限制损失是怎样防止他冒太大的风险时，赫尔穆特说：“我从未经历过糟糕的一天——我已经因为不喜欢输钱而很恼怒了。”他是我们其他人走向极端后的一个例子。

我们大多数人都不认识能为我们的赌注进行资助的人。但从赫尔穆特那里我们可以学到一课。他放弃了一部分可能获得的奖金，以规避他可能损失太多的风险。我们都可以这么做，方法是降低我们冒的风险（也称为对冲）。我们在第九章中会详细讨论对冲。它可以是用债券来平衡股票组合，或者是不会因为有了更高的薪水而放弃公司的股票期权。原则是一样的：当你可损失的利益较少的时候，就更能保持理性。

消除极端下跌风险

赫尔穆特的自传用详尽的细节描述了他参加过的每一场重要扑克比赛里的每一手牌。对一位不那么热情的扑克迷来说，他和其他玩家达成的场外交易是最吸引人的。在比赛的关键时刻，他和别的玩家经常会暂停一下，取下麦克风一起走出去。在场外，他们同意分享奖金，但仍然为赢家提供一些额外的好处，正如他和安妮·杜克在2004年的冠军赛时所做的那样。

一开始跟庄的资金再加上有保证的收入（无论输赢），可以让赫尔穆特保持专注。他不会恐慌或在玩的时候过于激进，因为他可以确定不会有重大损失。

日常生活中，我们可以仿照赫尔穆特的例子，方法是购买保险。第十章将会解释保险的好处。赫尔穆特在达成场外交易的时候，本质上是为输掉比赛买保险。因为如果他输了，他会得到一笔钱；如果他赢了，他会得到更多的钱。我们可以为万一我们的房子被烧毁、我们被抢劫或者发生车祸等情况购买保险。就像赫尔穆特的策略一样，它让我们心境平和，因为损失的代价减少了。

提醒自己“这不过是好多手牌里的其中一手罢了”

赫尔穆特实践了行为主义者所谓的“宽框架”（broad framing）：他在玩一手牌或者弃一手牌的时候，永远不会感到有压力——哪怕他输了钱，因为他提醒自己这不过是好多手牌中的一手罢了。他不仅在权衡赢下手上这一手牌的概率，而且在考虑这一手牌在整场比赛或锦标赛中起的作用。

由于赫尔穆特参加的比赛通常要持续八个多小时，所以在他输钱的时候，他很容易失去洞察力而在一手牌上冒很大风险以求赢回损失。但他随后提醒自己，要把每一手牌当成更大游戏中的一部分来看待。

将宽框架视为做出的长远打算。例如，你不应该太频繁地看你的股票投资组合。如果你在做长远投资，市场表现糟糕的一天，甚至是糟糕的几个月，都只是一个小点。现在不是出售股票的时候。将单一的风险决策作为更大博弈的一部分来参照，能帮助你清楚地思考，避免对暂时损失做出过度反应。

避免过度自信以保持专注

赫尔穆特显然为他的成功感到自豪。但只要谈到扑克，他就会抓住每一个机会来保持谦虚。他说，这能帮助他保持专注。不管你技巧多么高，游戏中都可能发生任何事情。在你手顺的时候，你仍然有可能输掉一切。

在取得一系列重大胜利之后，我与赫尔穆特交谈过。他在大型锦标赛中击败了顶级对手并获得了很多赞誉，但有一个著名的扑克玩家发推文说，赫尔穆特被高估了。赫尔穆特没有为自己辩护，而是要求这位对手列出比赫尔穆特更优秀的40名玩家。赫尔穆特的解释是：“有这样一个质疑我而且不给我任何承认的声音——有时我会利用来自质疑者的能量——会激励我。”

赫尔穆特说，过度自信会导致他冒不必要的风险，玩不应该玩的牌——只因为他对自己的技能过于有信心。这也导致他无法专注，但保持专注是赢得扑克锦标赛或处理我们选择承担的风险的关键。

当然，决定成为职业扑克玩家，从一开始就是有风险的——特别是如果它还涉及从大学退学的话。做出这种决定需要很强的乐观精神。过度自信对赫尔穆特来说是自然而然的，他说这会影响他的比赛。

我们大多数人都没有这样的魄力去刻意追求来自推特的批评，但赫尔穆特的策略说明，为什么我们要追求不同的观点，为什么对那些与我们的见解不总是一致的人，要用开放的心态去建立友谊。避免群体思维的方法是，组成一个团队，团队成员会从不同的角度来处理问题，或者试试和那些不一定和你有相同观点的人进行公民间的政治讨论。这种策略可以让你更加清晰地意识到你应该保护自己免受下跌风险，以便你可以更清晰地了解这样的风险。

赫尔穆特的例子告诉我们，要有足够的信心去冒险——成为一名职业扑克玩家或为初创公司工作，但只要做出决定，就要采取进一步规避风险的态度：不要被动地对损失做出反应，在冒险时应用风险管理策略并保持一贯的理智，这样你永远不会失去太多，可以保持对成功的专注。

假定这两个选择给出相似的预期回报。