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“聪明的钱”的操盘习惯和运作轨迹
对于大型机构来说，基金经理买卖的股票必须源于投研团队为该产品挑选出来的“股票池”，而一只股票能否进入“股票池”必须经过严格的程序，如第三方的报告、实地调研、管理层访谈、内部进一步的分析等。这样的程序有效规避了非系统风险，并过滤了个人主观色彩和情绪。当然，在确定被选股票之后，是否买入、什么时候买入，基金经理还要就估值、趋势等因素作多方面的考量。而上述工作和日常的操盘，往往由几个部门协同完成，这里往往强调的是团队的力量，而非个人的历练。这就是所谓的机构投资是工业流水线般操作的流程。根据对A股历史上大型机构“覆灭”的统计和近距离观察，我们发现那些遭遇“灭顶之灾”的大型机构往往有两个主要特征：一是逆势而为，二是规模庞大。比如，南方、华夏、中经开等赫赫有名的证券公司，也包括德隆、“中科系”等。这一方面反映出A股市场在很大程度上是和资金面和政策息息相关的，也反映出在当时的条件下，无论是交易机制还是上市公司本身都有其先天缺陷。
基金
作为海外十分流行的百姓理财方式，共同基金一直是一大主流。国内基金行业成立于1998年，当时一批封闭型基金成为第一批进入市场的机构投资者。经过多年的演变，基金行业不仅总体规模达到了2万～3万亿元级别，而且以基金为主导的价值投资和长线投资理念逐渐成为国内市场上最为主流的操盘思维，无论是数量还是类型，都得到了发展。尤其是在2005～2007年的跨年度行情中，公募基金的表现一下子唤起了全民投资基金热潮，整个基金行业的规模也飞快壮大。与此同时，围绕基金而开展的投资者教育以及各种基金产品的设计和创新也日益成为业内关注的重点，债券型基金、指数型基金、ETF、LOF、创新封闭型以及基金定投方式不断走进投资者视野。无论是基金的产品线还是运作方式，都已经被大家所熟悉。
图2—5 上海市场基金指数历年月线走势
盘面精解：从基金指数月线图看，当该指数处于各大中长期均线之下运行时，市场处于熊市；而当各大均线处于多头发散时，大牛行情就出现在眼前。
在基金投资的既有规律中，有几点值得密切关注：
在发行萧条时期进场
基金行业内有句格言：好发难做，难发好做。其中的道理是，当基金发行市场进入萧条期时，投资者不妨小心进场。通常来说，出现上述局面往往意味着A股市场已经处于十分低迷的状态，导致投资者因为无法从基金投资者那里获得赢利，从而不参与新基金的认购。但在这时候，大盘可能面临着变盘的局面。反过来看，当基金发行处于狂热期时，比如基金开户数屡创新高时，投资者就要小心，大盘可能会面临着反复。
强势基金分红是变盘先兆
2007年市场出现大变盘的先兆固然有很多，但其中有个线索不容忽视，即不少强势基金推出了大比例分红，其中不仅包括整个封闭型基金群体，还包括开放型基金的翘楚。一般情况下，基金经理往往很重视自身的资产规模，不到万不得已时是不会推出大比例分红方案的，其道理也非常简单：基金是通过规模管理费来养活自己的。尽管目前基金投资可以采取分红转投资的方式，但有经验的投资者都知道，当一只长期运作稳健的基金在大盘处于高位时推出分红措施，往往意味着基金经理认为这时候的市场估值已经偏高，进而采取了减仓动作。这里还要补充的是，在当时情况下，基金公司可以采取“净值归一”的措施，在短期内迅速扩大基金规模，并以低廉价格迎接新的投资者，从而造成大盘和个股行情因为基金的减仓动作而大幅度波动，给投资者造成不必要的心理波动。
连续2～3个季度持续增仓某个板块或者个股
当股指连续下跌时，基金对具体板块和个股采取连续增仓动作，往往意味着个股的价值在一定程度上得到了发掘。投资者不妨关注。在2009年初，被基金反复增持的地产、银行、采掘板块表现出色，而在2008年行情中，带有明显防御特性的医药、消费等板块表现相对强势。
大势不佳基金业绩也会下跌
值得注意的是，由于目前偏股方向的基金有股票仓位底限，因此，当大盘产生类似2009年的单边下跌行情后，基金净值也会同步下跌。在2008年的行情中，基金和基金之间往往比较的是其股票仓位高低，而非选股能力。
牛市第一波往往由指数型基金发动
从历史情况看，牛市第一波行情往往由指数型基金抢先发动，其道理在于，指数型基金往往保持较高的仓位比例，因此，当指数出现系统性上涨机会时，指数型基金能够最先受益。需要提醒的是，目前非指数型偏股基金的资产配置往往是各大指数型基金所瞄准的各大成份股，因此，当系统性机会产生之后，非指数型基金通常能紧紧跟随指数型基金出现上涨。
关注明星基金最近两个季度的动作
目前公募基金的水平高低分层已经非常明显，其中不乏由多年征战的明星基金经理掌舵的产品。在这种局面下，近两个季度里明星基金经理的动向十分值得参考。一般情况下，能最先把握行情运行走向的往往是那些“聪明的钱”。当明星基金经理出现一致性的买入或者卖出动作时，投资者就应该适时进入或者退出市场。当然，投资者自身对于大盘所处的高位区和低位区也需要有所把握。
封闭型基金折价率是关键
在目前的基金市场上，封闭型基金一直有着特殊的魅力，除了在牛市背景下所具备的“封转开”的套利机会之外，封闭型基金的折价率高低也是判断行情走向的关键。通常意义上说，当大盘处于牛市或者震荡市时，封闭型基金群体如果出现大面积折价30%的情况，往往意味着短期机会的到来。根据历史统计数据，在2007年“5·30”大跌时，封闭型基金的折价率达到了40%。这意味着行情将很快有所反复。2009年，上证综指在经历了8月初的调整后，封闭型基金再度出现大批折价30%的情况，这为之后的指数反弹在一定程度上提供了“底气”。
需要清醒地认识大类资产配置方向
2008年大获全胜的基金是债券型基金和货币型基金，作为固定收益类产品，债券型基金和货币型基金同样能为投资者赢得超额收益。这也可以反映出，在大类资产的选择和配置方面，投资者需要对基本面有清醒的认识。
QFII（合格的境外机构投资者）
作为A股市场价值投资的坚定倡导者，QFII类投资者在一个时间段里往往成为国内机构的领先者，这也是管理层引入此类机构的初衷。比如，在宝钢股份、招商银行等大型蓝筹股上市之后，一批坚定的QFII类投资者一直把蓝筹群体作为持有和关注的对象，其中包括瑞银等强势机构。其实，就数量来说，QFII群体在整个A股市场所占的比例较少，因此，理论上并不能成为推动行情发展的主要力量，但在价值投资氛围并不十分浓厚的A股市场上，QFII类机构往往扮演了政策先行者的角色，并在数轮行情的抄底、逃顶中屡次得手，成功发现并发动一轮轮趋势。
从手法上看，QFII往往采取的是“自下而上”的方法，对具体的公司和行业进行研究，采取价值投资的“左侧交易”。在对行情高点和低点的判断上，QFII常有非常深厚的领先功底，对政策面的把握也较成熟。不过，由美国次贷问题而引发的全球金融危机爆发之后，QFII对A股市场的控制能力逐渐下降，从而转变了以往在市场上具备主导权的形象。但该群体的选股能力还是相当值得重视。随着国内机构投资者力量的壮大，QFII对国内A股市场的影响力相对减弱。此外，这类机构不太关注流通盘的大小，而只看重个股价值，这与传统的在中小流通市值股上“做庄”的手法有很大的区别。比如，当宝钢股份跌至历史低位时，该公司的分红率都达到了5%～8%，这时候布局其中，往往能令QFII类价值投资者获得丰厚的回报。
社保资金
社保资金往往是反向投资的集大成者，往往以先知先觉的面貌出现在A股市场上。作为长线机构的当然代表，社保基金
[1]
的运作是放在全国社会保障基金理事会之下进行的。在具体操作时，社保基金往往通过招标吸纳各大基金公司参与操作，但自身还是保留了一定的发言权。从A股市场的情况看，社保基金的入场往往是管理层开始干预市场的重要标志。值得注意的是，近几年，社保基金进场之后，大盘有时并没有完全止跌，社保基金也可能处于“被套”状态，市场真正见底还是通过市场自身的力量来完成。可见，社保基金往往是采取了价值投资者惯用的“左侧交易”形式，而非追涨杀跌型的趋势投资方法，这与其他机构投资者有着非常明显的区别。
从历史上看，社保基金“逃顶”的能力也非同一般。比如，在大盘于2007年摸高6124点之前，社保基金已经开始全线撤退，其主要理由是市场处于高估状态。应该相信，在社保基金的操盘手队伍中有相当一部分操盘手具备了“国家队”的素质，他们对宏观经济走向的精确把握，是其总能领先市场的重要理由。
在选股方面，社保基金通常会出其不意地选择反转型行业，而这些行业往往是前期被密集宏观调控的行业。这种反向投资的思路也值得重点参考。
尤其值得思考的是，从上证综指进入新世纪的情况看，社保基金往往具有“主动吃套”的特点，当这类主力进入市场之后，市场的空头趋势往往仍会延续，它们并不能从战术上改变市场原有运行方向，最多是减缓市场快速下跌的态势，但之后它们往往是先人一步提前布局。较为典型的一个例子是，当上证综指在2005～2007年大牛市上涨之后，社保基金在市场趋势尚未很明显的时候提前出局，这与巴菲特提前撤出中国石油H股何其相似；但当上证综指进入了从6124点至1664点的下跌周期末期之时，又是社保基金开始提前布局，抢先一步进入当时被极度看弱的地产股方向。可见，价值投资者与趋势投资者的分野在于，前者往往根据市场本身的估值水平采取一致性策略，相比之下，有明显指数增强倾向的基金群体往往扮演了发动趋势和强化趋势的角色。
保险公司
作为目前基金市场上的最大买家，保险公司的动向一直是各大机构关注的重点。除了基金交易外，保险公司也有能力自主投资股票。从手法上来说，保险公司在对申购和赎回基金的时机选择判断上有着过人之处，对大盘估值水平高低嗅觉灵敏。值得注意的是，除了选择那些长期稳定的明星基金外，指数型基金往往成为这些机构投资者的重要选择对象。不过，相对于其他类型的投资者来说，保险公司做趋势的特点较为明显，该群体在对股票投资方面，也有典型的逆势倾向，这可能与这类群体的日常运作习惯与其他操盘机构有很大区别有关。
这里提供一个角度，保险公司在申购基金时往往借道指数型基金，以期后者能够快速布局，达到“四两拨千斤”的效果。相对而言，被保险公司这种大型机构投资者看中的指数型基金非常值得关注。
财务公司及信托公司
从一定程度上说，有资格成立财务公司和信托公司并具备相关牌照的机构都是标准的大型国企。在目前的制度安排下，这些财务公司的动向往往代表了“国字号”机构对市场的认同态度。从A股历史上看，在曾经的大牛市的不同阶段，都有着大型财务公司的“国字号”机构在其中呼风唤雨。从一定意义上来说，“国字号”机构往往有着普通机构无法拥有的政策优势和信息管道，研究他们的动作对理解政策面动向有着极为深刻的意义。
从目前情况看，随着风险管理的加强，财务公司的日常经营越来越稳健，通常以行情趋势的追随者而不是行情趋势的发动者的身份出现在市场上。目前大多数财务公司是证券公司、保险公司的主要股东，并往往参股基金公司，这使得财务公司这类机构投资者更加能够用不同的眼光去看待市场。比如，作为目前基金产品的主要机构买家之一，财务公司往往立足于安全性选择稳健型基金，看重投研能力的长期稳定性，而不追求短期的业绩收益；但普通投资者往往追求的是产品的短期业绩，并以此决定各自的投资策略。相比之下，财务公司这些长线的机构买家，能够在近20年的市场沉浮中屹立不倒，是有其客观和主观原因的。
证券公司自营机构
在经历了2001～2005年的大熊市之后，目前国内证券公司的自营部门与以往相比发生了天翻地覆般的变化，然而，其强悍风格一如既往。事实上，无论从历史上哪个“章节”看，证券公司都是A股历史上的当然代表，申银、万国、君安、中经开、南方、华夏……这些老牌机构都一度在市场上显赫一时。从历史上的表现看，这些机构嗅觉极为灵敏，能够不约而同地在上证综指的关键点位发动行情，并成功制造趋势，创造了一轮又一轮的神话故事。但也正因为如此，在若干年后，当证券公司完成了各自的历史使命之后，不少巨型机构黯然退出历史舞台，而资产管理的重任也逐渐由专职机构担负，比如基金、QFII等。事实上，证券公司是公募基金公司的发起人，而后者正是A股市场实力最为强大的机构投资者之一。
一般情况下，出于资产规模、运作机制等因素的考虑，共同基金是难以做到抄底和逃顶的。如果从这个角度出发，个股价值投资自然也成为这类长线做多机构的必修课。但对于那些相对灵活的非共同基金的机构投资者来说，除了具备相当的公司投研能力外，对于市场运行状态的“嗅觉”也要灵敏。
相比于共同基金的“流水化”操作流程，券商自营部门的雇员并不多，这也许与券商相对重视效率有关。一般而言，券商自营部门追求“绝对收益”，有年度结账压力，在各种类型的市场阶段中采取多种策略，在更多的时候强调“以静制动”……甚至在熊市里也能创造两位数年收益率。他们提倡的是，如果一只股票没有30%的上涨空间，就不要勉强自己去做这只股票。他们的投研团队更倾向于精研个股，即采取“自下而上”的策略，而非跟随指数运行方向以及波动幅度的“自上而下”的策略。但在基金行业内，采取“自上而下”策略的往往较多。
阳光私募基金
熟悉证券市场的投资者应该不会对近年来崛起的阳光私募机构感到陌生。除林园、李振宁等完全出身非主流机构的“草根派”人物外，还有但斌、李华轮等来自于证券公司一线自营机构的投资者，另有广州长金、浙江博鸿等本身就是证券市场大小非的专业阳光私募机构，更有一大批来自于公募基金的灿若星辰般的明星基金经理甚至投资总监，如江晖、吕俊、石波、陈家琳、肖华、王贵文、徐大成、陈继武、蔡明等，曾经掌管着上百亿资金的这些投资精英们正在各自的事业平台上耕耘着。这些出身公募阵营的职业投资人士有着强烈的价值投资倾向，其选股模式以及操作手法更加接近于传统意义上的对冲基金，并能够完成公募基金无法完成的在单边下跌市场中空仓的任务，从而为投资者在尽可能大的范围内完成绝对收益。
目前的阳光私募基金大致可以分为三大类。一类是从公募基金公司出来的、由明星基金经理担任主角的私募基金信托计划。由于这些专业人员在以往公募基金公司平台上的投资、研究工作都相当出色，并熟知游戏规则，因此最能吸引普通投资者的眼球，私募基金信托也成为当下私募基金行业最新的发展趋势。一类是由原先证券公司的专业人员所组成的私募机构，由券商自营部门在内的专业人员来担当私募基金的主要负责人和操盘人员。另外一类是来自于民间的“草根”私募机构。这些机构的经营者和负责人并没有在专业的证券投资研究机构服务过，更多的是发挥了个人力量，在这几年牛市中也相当被投资者关注。从现在的实际业绩看，由公转私的基金经理掌舵的私募基金业绩总体上要好一些。由于这批专业人员充分经历了市场的检验，是靠实战打拼出来的，因此业绩应该有相当的保证。另外，由于管理资金较小、产品也有封闭期限，这使得私募基金管理人在个股的取舍上更具灵活性，可以在通过主动管理有效超越市场的平均指数的同时又避免了流动性风险。
[1] 社保基金被国家和地方的相关管理部门按照规范许可的操作程序而进行投资增值的活动，即转化为投资资金，也称为“社保基金”。——编者注