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第一节 价值背离
价值分析基本方法
所谓背离，意即股价的实际走向与理论上应该的走向出现了完全相反的走势。这就使得股价走势变得不合理，并且将会得到市场的修正。而背离，即是当市场出现这种非理性的走势时产生的过度上涨或下跌之后的中期转折。价值投资，即是从价值分析的角度发现股票价格与股票价值之间的背离关系。
首先，要发现价值背离的机会，就要先明白什么是价值。要知道价值分析法，先来认识基本面分析法。基本面分析方法，即把分析研究的重点放在公司的内在价值上，通过各种统计资料，将影响股市走向的实体经济、国家方针政策、行业前景作为大层面的参考，然后根据具体股票的上市公司经营情况、赢利水平及未来成长前景来对股票作出客观的评价，结合大环境的宏观面与具体公司的微观面对未来变化作出尽可能准确的预测。
很多专业机构会给出“观望、增持、买入、强力买入、卖出”等评级意见，往往就是通过股票的业绩来进行评估的。例如当一只股票现价为每股10元，每股收益有0.5元，对应的市盈率有20倍，研究机构通过宏观面的情况、上市公司所处行业的景气度以及上市公司本身在建工程、预期投入的项目等作为对公司未来一段时间的业绩预测，继续以理想状态来考虑，预计一年后该上市公司的业绩可以达到每股收益0.7元，则对应的市盈率为14倍，预计两年后该上市公司的业绩可达到每股收益1元，则市盈率为10倍。这样，目前该上市公司的市盈率20倍是静态的、已成事实的，而两年后以当前股价对应的市盈率为10倍，但这只是预计的、不确定的。两年后假设该股股价依然为每股10元但业绩不一定与预测的一致，市盈率可能高于10倍也可能低于10倍，这个估值是动态变动的，所以就是动态市盈率。
动态市盈率出来了，预计为10倍，以市场平均水平来看，该上市公司股票所在板块的平均市盈率如果为15倍，理想状态下如果此估值合理并能保持，那么两年后这只股票的价格应该为15×1＝15元，然后得出“24个月股价目标为每股15元”的结论。其实，所谓的估值，就是用未来的收益折现到当前股价，从而得出当前股价是否具备投资价值的判断。
这是估值方法中的一种，也是最简单的一种。再给大家说一种价值估值的方法，即市净率估值法。此方法估值标准为股票市价与上市公司每股净资产的比值，用以衡量当前股价相对于股票目前价值的高低估程度。市净率越低表明股价越接近其每股的“含金量”，市净率越高则说明股价大幅偏离了其每股净资产。但是，市净率低的股票同时也说明了投资者不看好上市公司每股净资产的增长，不看好上市公司的未来。比如长春经开（600215），2006年每股净资产就为6.14元，股价长期在5～6元之间徘徊，按理说其市净率很低，股价相对“划算”，但为何一直不涨？这是因为该股的净资产主要来源于其巨量的土地储备，但是没有开发出去，无法形成实际的价值。而未来政策有什么变化是未知、上市公司经营会不会恶化是未知，这一系列不确定的因素使得投资者看不到这只股“美好的未来”，因而即便其具有较高的市净率也只能长期保持着“低市净率”的状态。
这便又陷入了一种投资悖论之中：成长性越低的股票其股价越围绕着净资产波动，越难有大行情。虽然如此，市净率依然是专业机构及广大散户参考最多的估值方法之一。
通过对股票进行“估值”，然后衡量股票是否被低估以决定用“低于价值的价格”买入，然后等待价值修复，这就是投资大师格雷厄姆所说的价值投资，也是巴菲特尊崇的价值投资。可实际上，很多人都把价值投资方法神话了，认为价值投资才能造就股神、大投资家，这也是因为那些成功的投资者在成为“投资家”后的现身说法给大家灌输了大量的精神鸦片，谁知道当初他们是投机还是投资起步的呢？谁知道有多少所谓的价值投资大师在不久后又会因为操纵股市而身败名裂呢？
何时才能称为背离？
既然是通过价值投资过程中出现的非理性机会来抓波段，那么正向逻辑上的背离便是巴菲特常说的“当股价出现低估的时候，就是背离”，也是市场中我们经常听到的“错杀”。价值投资流派认为，在股市出现系统性杀跌的时候，投资者的非理性完全主导了自身的投资行为，这个时候他们很少正视股票的基本面以及未来，从而使得很多优质的股票被投资者错误地杀跌，这也是我理解的“错杀”之意。
如此一来，通过前面所说的估值，便能布局中线波段。如果在某一特定时间股市受到非正常因素的影响而下跌，使得股票价格与价值出现了严重的背离，再加上此时投资者共同性的恐惧心理作用，便会加剧市场中的动荡，甚至引发危机。这个时候，那些股价明显被高估的品种便会被投资者抛弃，而估值过低的品种则会引发避险资金的涌入，出现“涨时重势、跌时重质”的景象。
那么，有哪些背离机会可以去抓？又如何判断是否出现背离呢？
前面说过，专业证券机构一般用市盈率对股价进行估值，这也是最常用、最通用的方法。市盈率是中外市场里面认可度最高的一项指标，通过市盈率的变化，能够最简单有效地判断出股价是否出现背离。衡量是否背离有两项指标，一是与市场平均水平对照，看是否严重低于市场平均市盈率水平。比如市场平均市盈率为20倍，你认为19倍的市盈率是背离，这就是不科学的，假如大盘本身被高估，那么你所说的个股同样不会被低估。
在大盘经过一段下跌走出震荡格局之后，我们并不知道未来其会继续涨还是继续跌，而如果此时股票较大盘平均市盈水平出现了较大的折价，则可以布局背离。在股市短期不具备再次暴跌如此深幅使得平均市盈率升高的情况下，过度下跌的品种会自行反弹进行估值的修正。比如2009年3月平均市盈率已降至10倍左右的银行股、2010年6月平均市盈率降至12倍左右的汽车股（如图12-1所示的上海汽车，600104）、2011年1月市盈率降至10倍左右的银行股，都出现了价值背离之后的估值修正波段上涨的机会。
图12-1 上海汽车日K线图（2010.6～2010.10）
二是与行业进行对照。大家应当会发现，不管是牛市还是熊市，板块之间的市盈率相差是很大的。在牛市时，那些市盈率看似较高的品种依然涨得强劲，而在熊市时，那些看似较低市盈率的品种同样没有走强。这里本身也有板块之间的差异，在假定大盘不上涨也不下跌的情况下，板块之间的这种市盈率差别就是板块间的估值溢价。
什么是溢价？简单说，就是应当享受更高的价格。这是投资者心理预期决定的，假设有股票A和股票B，如果它们现在的业绩都是每年每股收益0.5元，股价为每股10元，但在一年后股票A的业绩会上升为每股收益2元，而股票B的业绩依然只有每股收益0.5元。这样你会买入哪只股票？理性的投资者会选择买入股票A。再假设大家都是理性的，于是大家都买股票A，这就使得股票A马上涨到了每股15元，而股票B依然是每股10元。这样，以现价和现在的业绩来看，股票A的市盈率必定高于股票B，但对于投资者来说，每股15元的股票A和每股10元的股票A所具备的投资价值依然是相当的，这就是估值溢价。
明白了溢价的原理，就不会用一视同仁的简单思维去分析价值的背离。那些成长性较低、经营模式守旧的股票比如钢铁股、高速公路股本身价值较低，而那些成长性较好的比如科技股、新材料开发股就享有较高的估值溢价。所以并不是说市盈率为10倍的钢铁股一定就是价值背离有投资机会，也并不是说市盈率为30倍的计算机软件股一定就不具备投资价值，需要在同一板块进行横向比较。比如2011年4月福建高速（600033）（如图12-2所示）市盈率只有15倍左右，如果与新能源等板块中的股票对比，其估值很低，但其行业成长性较差的本质决定了其只能长期处于“低估值”。如果此时你将其与同类板块中的现代投资（000900）、楚天高速（600035）、皖通高速（600012）对比还“高估”，那些股票都尚且在继续下跌，该股同样难言“价值背离”。
图12-2 福建高速日K线图（2010.8～2011.6）
同样，我们还可以通过市盈率的“低估”来寻找背离的机会，当股票的股价跌破每股净资产时，就称为“破净”。在股市出现非理性杀跌时，投资者心态会极度恐惧，而这种心理会让股价出现过度下跌，很多股票会出现破净。当市场回暖之后，只要这些“破净”股的基本面没有出现恶化，很显然就会迎来重回净资产之上的“修正”机会。而在悲观的股市格局之下，这些破净之后还止不住下跌的股票，就可以纳入我们追踪的“价值背离”机会，一旦大盘走暖，就可积极参与操作。
以上所说的是正向逻辑的背离，接着再从反向思维来看一看。大家一定会很奇怪，既然是采用发现被低估的机会的方法，那么反过来岂不是与价值投资理念相左了吗？
是的，首先你必须认识到价值投资在中国未必就能挣钱，很多打着价值投资旗子大行其道的只不过是在利用这个幌子，包括基金等机构，它们理解了价值投资的获利逻辑，但未真正理解其本质。这致使2007年很多有色资源股被炒上了天却依然一涨再涨，很多参股券商参股金融的股票一飞再飞。因为他们看到了更美好的未来，即便未来只是一幅在脑中勾画出来的画面，也是那样让人心醉，以至于心醉神迷，一迷就迷了路，于是助涨了投机之风，反而使价值投资变成了最大的价值投机。
看透了这一事实，就能够理性地看待价值投资方法。那些被低估的、被错杀的品种确实会有重新被市场纠错的机会，但是当纠错之后再一味地唱多就是走火入魔了。好了，该是反过来想一想的时候了。在更早前的内容里，大家明白了股票运行其实就是一条衔尾蛇，实体经济是这样，行业发展也是这样，具体到一家上市公司也是这样。否极泰来的道理同样会对股价起作用。
当上市公司经历了宏观调控或行业冲击长期在低估值水平徘徊后，得益于政策转向或外部环境的改善，将从低谷复苏；当上市公司从经营低谷再次回升，重新回到顶峰后，同样会使得股价从波段低谷上升到波峰。而经营的低谷对应的是其最艰难的时期，经营业绩也较差，此时估值水平会很高，上市公司可能亏损，市盈率可能远高于市场平均水平或者根本没有市盈率。例如在经历了2008年的“三聚氰胺”奶粉事件冲击后，乳业公司慢慢走出低谷，业绩扭亏，市盈率随着股价的上涨反而出现了下降。实际上这些股票因受不可抗力因素步入低谷，亦处于另类的“价值背离”机会。
所以本书所说的背离，一是指股价相对于其价值出现了背离，二是指上市公司经营相对于正常水平出现了背离。此时我们要在其市盈率高的时候买，而在市盈率变低之后，即业绩重新达到顶峰的时候卖出。这两种分析判断，看似是对立的、矛盾的，但实质上是一样的，都把握了价值投资的本质（即在股票有成长潜力的时候买入），而并非表面地去看股票现在有没有价值。“炒股就是炒未来”，这一句话才能真实地反映出什么是真正的价值投资。
背离后的机会与风险怎么把握？
为了让大家印象更深刻，这一节我将价值背离后出现的机会与风险简化为6个“问与答”，从投资者的角度去寻找需要的答案。
问题1：价值背离机会出现后，是不是就能买入？
答：对于那些等得起的投资者，当股票真的出现低估值之后，可以试探性地介入，利用前面说过的金字塔买入模型布局股票，耐心等待市场转机的出现，甚至越跌越买。
问题2：发现股票被低估后，还需要看大盘吗？
答：非常需要。有时候个股被低估、被错杀了，但大盘如果杀跌很猛，覆巢之下没有完卵，很可能会再被错杀一程，心理承受度不好的投资者，在错杀中就会被“真杀”。
问题3：抓价值背离的机会，还需要注意什么？
答：我们能够用科学的判断支撑自己，需要注意上市公司的变化。虽然我们根据现在或者未来的发展预测得出当前股价估值偏低，但外部的变化总是人所难控制的，我们无法改变国家政策走向，无法清除很多障碍，更无法阻止那些偶然性重大事件的发生，我们只能动态地修正自己，这才是真正的价值投资。
问题4：怎样注意背离的风险？
答：价值被低估的机会可以抓，而被高估的风险则更加不得不防范。投资者在下跌时的恐惧难以估计，他们会一次次含泪发誓解套后永不入市，但当上涨来临，便会将过去所受的伤害忘得一干二净，在高位不断追涨的热情一点也不亚于杀跌时的恐慌强度。这时候，风险、理性这些字眼都会变得很碍眼，即便出现了背离，他们也会对风险视而不见。
问题5：如何警惕以估值做幌子？
答：当透支了重组预期或者未来较长时间的业绩时，千万不要轻易相信“权威”研报的话，不要再用未来5年、10年的业绩折现来进行动态评估。只要你留心，就会发现那些在上涨时不断发布“买入、强力买入”评级的股票，一旦形成了下跌趋势，更多的“卖出、强力卖出”的报告便会纷至沓来，你还会发现，现在说卖的人就是原来说买的人。
问题6：业绩会不会一直增长？
答：业绩持续增长的公司确实存在，但基本上都会经历涨跌兴衰，不能听信高成长神话，当估值修复预期达到、赚了钱就抛出，不要贪婪。当业绩越来越高、业绩没有上升空间时，要谨防上市公司走下坡路，不要幻想事物永远会往好的方面发展。