世风日上

加息抑制资本外流？中国富裕人群转移资产与利率没有什么关系

@ 爱抽烟的猫：方丈，昨晚（2016年9月21日）“椰奶”（时任美联储主席的珍妮特·耶伦）表态，美国在2016年会加息一次。请问，您认为中国会被迫加息应对（目的是抑制资本外流）吗？

@ 不明真相的群众：金融监管部门会做什么，我无从得知。我个人对中国金融监管部门的专业性是持信任态度的。

中国的富裕人群将一些资产转移到境外与利率没有什么关系，事实上，中国的利率和美国、日本比起来一直很高，基本上从来没有银根宽松的时候。所以，很多富人把人民币换成美元以后，面对美元存款利息和投资产品的收益，都有淡淡的失落感。

中国的富裕人群转移资产，主要和资产价格有关。如果加息，相对货币来说，资产价格就显得更高了，应该不一定会起到“抑制资本外流”的作用。

现在中国企业借贷意愿已经很低，如果再加息，岂不是更没人借钱？所以加息这事应该很不好决策。

@ wyxwind：“加息，相对货币来说，资产价格就显得更高了”是什么意思？

@ 不明真相的群众：加息的意思就是，借钱的成本高了，资产回报率不变，相对于成本更高的钱，资产价格就显得高了。相反，如果借钱的成本很低，资产价格就显得不高。这就是前几天有人说的，在零利率的时候，资产的价格可以无穷大，意思是说，如果借钱的成本为零，那么资产只要有一丁点儿的回报，都显得不贵。

实体经济：中小企业经营永远困难

@ kobebit：究竟是实体经济环境太恶劣，高风险、低回报，从而导致投资者离开，去寻找其他投资途径，还是因为房地产好赚钱导致投资者不愿投实体？

实体经济的恶劣环境是几十年恶性竞争的总爆发，如此高风险、低回报且无退出通道的投资，是没几个人愿意干的，哪怕把房地产泡沫挤掉，这些投资者也会拿着资金寻找其他投资途径，不可能被逼回去。

只要有一天，不再是惨烈的价格战、漫长的账期、轻易的剽窃占据主流市场，不用逼，资金就会被投到实体中。

@ 不明真相的群众：我国的实体经济没有什么大问题，很多行业、企业的产品竞争力和盈利能力都已居全球领先水平。只是某个阶段，实体经济的投资回报看起来不如资产的投机回报高，会显得不是那么“景气”，这是正常现象，市场和时间会调整一切。

@ 耐心有黄金：现在中小企业经营很困难。

@ 不明真相的群众：中小企业经营永远都是困难的，如果不困难，就不正常了。

@ 耐心有黄金：现在和几年前一样？

@ 不明真相的群众：2008—2009年，真的非常困难，比现在困难多了。出口型的企业因为订单问题，一夜之间就会倒闭；合生在望京的楼盘，每平方米均价1.8万元，才勉强卖出去。

@ 耐心有黄金：我指的是2000—2007年，那是一段黄金岁月啊！

@ 不明真相的群众：那段时间中小型企业经营是否困难我不知道，我知道的是那段时间股市从2245点跌到998点，券商濒临倒闭；银行刚刚从坏账里喘过气来；连大中型企业经营都很困难啊！

站在任意一个时间点，往回看都是风平浪静，往前看都是险象环生，但再过十年往回看，就会发现前五年和后五年没什么区别。

房市、股市和信贷：以货币供应预测资产价格是刻舟求剑

@ Au-Yeung：无论是股市还是房市，都跟信贷周期和M2（广义货币供应量）有关。2002—2005年，美元贬值导致大宗商品暴涨，中国经济搭了“顺风车”，政府为了抑制经济过热，处于信贷收紧周期，股市跌至谷底，但房地产好像并没有跌，这是为何？2008—2017年，大宗商品和原油暴跌，我国经济一直靠房地产和基建支撑，现在貌似经济还是没恢复，信贷和M2照理说不会收紧，股市和房市都不会跌啊，就算政府对房地产定点精准单独收紧信贷，其余的M2还是会变着法子流入房地产。所以，我想问，中国之后的M2和信贷周期会收紧还是维持现状，同时股市和房地产市场预计走势如何？

@ 不明真相的群众：不是货币供应推动了资产价格上涨，而是资产（房子）价格上涨刺激了人的购买欲望，驱使人们贷款买资产（房子），由此增加了货币供应。所以，以货币供应预测资产价格属于典型的刻舟求剑。

@ q629529：如果将利率提高且将M2下调呢？

@ 不明真相的群众：利率对M2的影响有限。现在中国新增贷款（至少前几个月）80%都是房贷。而房子的租金回报早就远低于贷款利息，所以贷款意愿对利率不敏感，对房价的涨跌敏感。

@ q629529：虽然理论上是这样，但是房产的换手率又不像有价证券这么高，月供才是更紧迫的问题吧？

@ 不明真相的群众：大部分人都不知道自己贷款的利息是多少，只知道月供是多少、房价是涨了还是跌了。

@ Au-Yeung：说得在理，房市跟M2和利率好像真没太大关系。但是，股市对这个很敏感，方丈怎么看股市？

@ 不明真相的群众：股市跟利率的关系，我也想不明白。你看：股市上有分红回报超过5%甚至10%的股票，也甚少人贷款去买；股市上有市盈率几百倍甚至亏损的股票，它的股价也不一定跌。

比特币与货币：币值稳定需要货币总量保持一定的弹性

@ 曾无忌：方丈怎么看比特币，怎么看区块链？

@ 不明真相的群众：想一想，它到底解决了什么问题，提高了什么效率，改善了什么体验。如果比特币升值了，那么它对没有比特币或者拥有比特币少的人就造成了通货紧缩；如果比特币贬值了，那么它对拥有很多比特币的人就造成了通货紧缩。

@ 财富自由820：货币的功能之一就是调节市场，比特币恰恰因为无法调控而不能成为货币。

@ 曾无忌：市场真的需要调控，还是问题一开始就是坏人引发的？

@ 不明真相的群众：货币最重要的是币值稳定，币值稳定就需要货币总量保持一定的弹性，这是现在采用的信用货币最有优势的地方。举一个例子，房产是一种高价值的资产，如果买房、卖房用黄金这种不能调节数量的“货币”来支付，这十多年的房地产市场大发展不知道会酿成多大的悲剧，或者说，在金本位下，这个行业根本不可能这样发展，不可能让中国人均居住面积从几平方米发展到几十平方米。

@ 非完全进化体：金本位下，货币自然升值，而大多数物品和资产自然贬值，这会让居民延迟消费，不愿对外借贷和投资。每年“适当的贬值”反而会激励居民拿钱做一些有意义的事情。这有可能是“合理通胀”的一个神奇的作用。

@ Stevevai1983：同意。通缩最可怕，金本位必然通缩。中国古代大多数经济崩溃都是因为通缩，因为铜钱数量有限，经济发展到一定程度就开始通缩，这时，人们更不愿意把铜钱拿出来，甚至还出现把铜钱融成佛像坐等升值等现象。这些举动导致经济进一步恶化，直到彻底崩盘，天下大乱。历史上有好几次经济复苏都是因为投放货币。

@ 不明真相的群众：在适度通胀条件下，财富的分配基本是根据产品或服务的生产能力，所以一方面激励生产，另一方面普遍受益，兼顾公平。在通缩条件下，财富的分配靠的是囤积，这一方面制约生产，另一方面只能让投机者受益，后果是很可怕的。

好玩的是，现在的“虚拟货币”是打着“公平”的名义来到这个世界的。

@ 买好的更要买的好：是不是纸币最符合社会发展规律啊？

@ 不明真相的群众：确切地说，是统一记账的数字货币最符合社会发展规律。现在流通的货币绝大部分是没有实质纸币的，只是银行里记的一串数字。

@ xbruce_wu：主要问题是国内货币在派发的过程中，有些特权主体优先获得货币，导致通胀利益分配不均。那么多年买房必赚，大部分还是因为买房杠杆是老百姓唯一能享受的杠杆“特权”。

房价和股票：一种阶段性的现象

@ 飞泥翱空：中国的房价问题目前是横在投资和配置理念前的一堵高墙。用投资思维思考房价问题的人，这几年已经被市场“打脸”打得不行了。当然这只是目前，不知道以后会怎样……

@ 不明真相的群众：这只是阶段性的现象，长期来看，股权资产的回报率最高是肯定的。真正的问题是，股权资产回报率虽高，但是因为投资方法不对（某种程度上是流动性太好、波动性太大导致的），投资者能赚钱的比例还是很低。

@ 没空盯盘的小散户：这个阶段会是多久？

@ 不明真相的群众：不知道啊，不过说不定它已经结束了……

@ 宁静的冬日M：200多年来，股票资产的总回报比房产高太多了。这是两种资产不同的内含复利决定的，没有任何办法改变。但这并不代表从任何时间段来看股票的回报都比房产高。打个比方，赌场有种开大小游戏，一个人猜对可以赢一倍，但扣5%手续费，猜错输本金。那么长期来说，赌场必定比赌客赢得多。但赌客总有可能遇到这样的“阶段”——连续十几次猜对，这时他可能会觉得自己靠能猜对大小的“眼光”赚钱，比靠5%微薄收益赚钱的赌场牛很多。但他忽略了，他永远也无法预知这样的“阶段”何时会戛然而止——他下次猜对的概率依然只有50%，他接下来50次连续猜对的概率基本为0。

@ Aihypatpat：房价问题更多就是市场问题和人的观念的纠结体，人在理性上认为房价的泡沫很厉害，但本能不停地追逐着房子，停不下来。我认为对房子的纠结更多的是中国人传统观念在市场环境中不断受冲击、熏陶、扭曲下的产物，说不定哪天会崩塌，但我这种平民百姓貌似还真看不到。

@ 不明真相的群众：不是这个逻辑。是资产价格的持续上涨让资产产生了精神魅力，而不是资产的精神魅力使资产价格持续上涨。

经济危机与普通人的生活水平：对经济危机的认识需要更新

@ 金刚狼2013：1997年至今，国内哪一年的经济是真正最艰难的？当时普通人的生活有多艰难？我其实想知道中国近20年来有没有过所谓的经济危机，还是说中国式的危机表现与通常说的不同？

@ 不明真相的群众：1997年以来中国经济虽然有一定的波动，但整体是持续高速增长的，没有出现特别艰难的年份，更没有出现普通人生活艰难的情况。可以这么说，过去20年是中国2000年以来普通人的生活水平提升最快的20年。

另外，你对经济危机的认识可能需要更新，即使2008年美国金融海啸、日本遭遇“失去的20年”，也没有出现普通人生活艰难的情况，这和你在中学教科书上了解的经济危机差异很大。

经济危机主要表现在金融领域，即资产价格破灭，跟普通人的生活关系没有那么大。只要你的资产负债表没有太高的杠杆率，你就不用太操心经济危机的问题。

补充：有过两次可能影响普通人生活的变化：一是20世纪90年代末国企改革造成一些工人下岗，二是2008年一些外向型企业倒闭造成一些工人失业。

通货膨胀与生活水平：大家都搭上“快车”了

@ 强者无欢：方丈，30年前，月薪几十元到几百元，“万元户”很厉害，可是现在月薪一万元也很普遍，房价每平方米几万元。30年后，会不会月薪过千万元也很普遍呢？房价每平方米会不会过亿元呢？为什么这么多年一定要通货膨胀呢？会不会出现一种情况，就是货币不贬值，反而通货紧缩？

@ 不明真相的群众：30年前，中国人的消费水平还停留在很低的水平，房价即使只要每平方米几百元也很少有人买得起，人均居住面积不到10平方米。现在每平方米几万元大家也买得起，人均居住面积约40平方米，更不用说小区配套环境、房屋建筑质量、室内装修水平的巨大提升了。

所以“以前‘万元户’很厉害”，现在“月薪一万元也很普遍”，并不是你臆想的什么通货膨胀的结果，而是过去30年是中国有史以来经济发展速度最快、居民生活水平提升最快的30年，大家都搭上“快车”了。

可以想见，中国生产力发展、居民生活水平提升并没有到尽头，也许速度不会像过去那样快，但依然会持续提升。

我们应该庆幸，我们身处最好的时代。

中国通胀水平高吗？房价为什么不能计入通胀

@ Hellorex：方丈，过去几十年，我国通胀水平（或者说我们感受到的通胀水平）较高。请问，大概何时中国的通胀水平会降到相对低的水平？如果到达这个通胀水平，主导因素有哪些？

@ 不明真相的群众：中国的货币政策可以说创造了一个奇迹，就是经济高速增长而通胀非常稳定（3%~4%的水平），所以你说的中国通胀水平较高的前提并不存在。

@ 静水流深丨：但是方丈，我们统计的通胀是剔除了房价的，所以我们看到的通胀是不真实的，如果计入房价，我们的通胀水平并不低。

@ 不明真相的群众：房子是一种资产，不可能把资产算进通胀，如果算房价，那要不要算股价？股价也算进去的话，现在岂不是通缩了？

@ rudy71：房子是一种资产，但也是一种商品。不把房价记入通胀的原因可能是在绝大部分的国家，人们购买新房子（换房的不算，因为买新卖旧抵消了）的数量在人群中的比例非常低。但我们在以极快的速度城市化，买新房子的人数比例不小，房价的涨幅严重影响一部分人的消费支出。这个时候，不把新房的涨幅记入通胀未必合理。

@ 不明真相的群众：讨论问题不能把不相关的问题扯在一起，也不能自己定义概念。比如你说：（1）房子太贵了买不起，这是为什么？（2）别人买房子赚大了，我买得少亏大了，这是为什么？这些都是很好的问题。

但是通货膨胀是一个严格的金融术语，资产价格不能计入通货膨胀是基本常识。如果把我们对房价的不满算在通货膨胀头上，通货膨胀是很无辜的。

全球大类资产中长期回报：房价跑赢通胀？

@ 宁静的冬日M：以为房价在任何时期都能跑赢通胀的，有可能本身就是“韭菜”啊。历史上，20年没跑过的有中国台湾，30年没跑过的有日本，50年没跑过的有美国。当然如果时间足够长，从过去一两百年的统计看，确实能跑过——也就是刚跑过而已，没什么超额收益。如果扣除装修、维护、重建等各种实际成本，全球房产过去100多年剔除通胀后的平均年回报是倒亏2%，所以那些年租金在2%以下的业主，如果还觉得自己是在躺着赚大钱的话，建议就不要去想什么长期跑赢通胀的问题，把自己弄迷糊了。可以参考1980年以前的黄金，或者去年年底以前的比特币，但记得一定要在“最高点”到来时卖掉。

@ 电疗哥：国人普遍觉得股票投资不如炒房，可能源于两个方面：（1）过去几十年，房价总体上都在上涨，买房的人都上了杠杆，所以收益更加可观；（2）很多新手进入股市的时间节点恰好是股市经过一轮暴涨之后，买在了顶部区域，所以需要先熬整整一轮（7~9年）才有可能解套。两相比较，财富差距自然巨大！

至于新手，核心问题首先还是学会不亏钱，其次再想怎么提高收益率。万万不可颠倒次序！

（1）投资股权的本质是参与现代分工协作，不管是大股东还是小股东，都必须在相当程度上依赖他人（也许小股东依赖性更强，但不会有本质区别），才能创造和分配财富。

（2）总体上，这种协作组织创造财富的能力远远不是包括土地、房产在内的任何实物资产有可能望其项背的，这种投资的长期总回报远超所有实物资产。例如美国早期有100多年的严重腐败，但这段时期股票的总体回报也远比房产高。

（3）通过投资交易型开放式指数基金来规避伊利铁路那样的个体公司治理风险是很聪明的办法，也可以通过全球化的投资来满足自己对法治的偏好。这个找@不明真相的群众 商量，就很容易找到合适的产品。这些知识相信大家肯定都知道，那为什么大家依然偏好买房？

（4）很多人之所以始终特别偏好投资房产或其他实物资产，有一个很常见的原因，就是这些东西看得见、摸得着，最重要的是还不用跟其他人合作、不用依赖任何人，让人觉得很踏实、很安全，可以“把命运完全掌握在自己手里”。

（5）这种自给自足的思想是几千年的农耕经济遗留在我们大脑中的观念，很难改变，但有害无益：每个人自给自足的农耕经济并不真正安全，由于总产出量太低，经常连吃饭都有问题。相反，一旦开始分工协作，每个人都必须依赖他人，一开始大家的安全感虽然降低了，但总产出量急剧提高，以至于过去100多年人类创造的财富超过了之前几万年的总和。吃饭再也不是问题，经济产出也极大地摆脱了土地的束缚（房产之所以长期升值，是因为房子下面的土地，而不是房子本身，这一点很多人都知道。但很少有人知道，土地之所以能持续升值，跟经济对土地产出的依赖度有关。一旦爆发实现大面积分工协作的产业革命，对土地产出的依赖度降低，其升值潜力会相当有限，甚至经常跑不过通胀）。从此人类才真正能够彻底摆脱“土地兼并—大面积饥荒—暴力夺权分地—新一轮土地兼并”这样延绵几千年的反复循环。

（6）打破这个循环是一个伟大的进步。然而在中国，这种进步直到1978年以后，才在几十年的时间里逐步实现。

（7）由于这种最终摆脱土地束缚的自由实现得晚、经历得短，大家在思维上还没有完全适应，还没有充分认识到：这种进步一旦发生就是不可逆的。不管将来发生什么金融危机、经济危机，我们都不可能再陷入缺乏生存安全的大饥荒状态。在消费以外拼命投资买房既不可能使我们变得更安全（就保障个体安全来说，现代金融体系中的保险产品跟房产比，经济有效太多），也不可能高效地为我们创造现金流，让我们过得更好（在这方面，股票、债券具有明显的优势），甚至都不会像历史上的土地兼并一样让其他人过得更糟。实际上，今天的农民根本就不再像古代农民那样对土地有必然的依赖性。相反，过度泡沫的房价推升供给，极大改善了城市的住房租赁市场（未来推动租买同权是必要的公共措施），这使即便是农民进城增速最快的几年也没有任何大城市出现大规模流离失所的现象。杜工部（即杜甫）“安得广厦千万间”的千年夙愿在产业革命的背景下，十几年间就通过一个泡沫诱因轻松实现了，甚至是过度实现了，以致出现大量住房空置——这不是因为泡沫的力量有多大，而是因为分工协作的现代经济力量实在太大。

（8）大家更关心的可能依然是，房价还会涨吗（就跟股市上永恒的问题一样）？关于这一点，我们要特别注意：资产价格是由多数人的想法和行为决定的，但多数人都因为预测资产价格而亏钱。这个关于资产价格的著名悖论从未失效过。它提示我们，哪怕我们可以把预测某种资产要涨的理由写出好几本书（在它大涨了十几年以后），也不要指望靠这个赚钱。如果我们不是大多数人，那怎样聪明的预测都不会对；如果我们对了，那我们就是注定将会输钱的大多数人当中的一员。所以，房价继续涨并不奇怪。但如果将来有一天，人们回头来看，发现今天大家热衷于房产投资，心中想的是像旧时代那样贷款卡位稀缺资源发财，实际干的竟然是，用自己未来若干年辛苦赚得的收入为过剩产能接盘，为他人轻松租房做贡献，也不奇怪。

通缩导致负利率，原因来自产业结构

@ 长安卫公：方丈，负利率是不是意味着通缩的到来不可避免，负利率会给投资带来哪些风险？

@ 不明真相的群众：对，确实是通缩导致的负利率，而不是负利率导致的通缩。负利率表明的是企业、居民的借贷意愿不强，借贷意愿不强的原因可能是可投资的项目资产回报率缺乏吸引力。如果你能找到回报率高的项目（公司），负利率就没有什么问题。

@ 老韭菜做梦想自由：现在利率这么高，说明还远远不够呀。原因是什么？急需用钱的人和钱多了不知道借给谁的人之间有认知障碍吗？

@ 不明真相的群众：这说明中国企业和居民的投资意愿还比较强。背后原因是中国资产回报率比较高。

@ 若水无心：是不是负利率国家的人太有钱了？都想吃喝玩乐，不想投资，反正钱也花不完，为什么要冒险投资呢？

现在是信用货币可以利用负利率制造通胀，稀释货币持有人的财富。如果是原来的金本位，对持有大量黄金的人来说，任何政策都无法稀释他的财富。

@ 不明真相的群众：不是，是产业结构导致的。过去十年，全球主要的经济增量是移动互联网，这个增量主要都由美国和中国公司拿走了，上述这些负利率的国家都是和这个经济增量无缘的。在经济增量主要是汽车、家电的时候，日本的利率也很高。

@ Zzz的自由之路：未来十年的经济增量还会是互联网吗？

@ 不明真相的群众：这个不急，十年后我们自然就知道了。

投资与资产保值增值：坚持劳动很重要

@ 有点兴趣：方丈，假如1980年有1万元，是传说中的“万元户”，做投资，以年化10%的收益率复利计算，38年后（2018）不过37万元，现今37万元的购买力哪里比得上那会儿的“万元户”！所以我的问题是，投资真的能让资产保值增值吗？

@ 不明真相的群众：如果你认为从1万元到37万元还没有保值增值，那么你就不要投资了。有任何投资能让我有10%的复利，我都很满意。

@ 王小夯：通货膨胀被过高估计了。“万元户”时期的粮食也得一两毛钱一斤吧。我记得1998年的小麦四毛钱一斤，现在小麦也就一块多钱一斤。大部分工业品、家电、汽车价格都是下降的，而且幅度很大。

@ 不明真相的群众：“万元户”时期，大米大概0.3元一斤，猪肉1.5元一斤，到现在涨幅都不超过10倍吧。

我知道大家要拿房子说事。房子是资产，资产不能纳入通货，与资产最相关的是居民收入。那居民收入是怎么回事呢？1978年城镇居民人均可支配收入约为340元，2017年约为25000元；1978年农村居民人均纯收入约为130元，2017年约为13000元。

@ 关耳闻心：这是因为收益10%这个参考收益率是根据当前的市场来定的，但就中国过往的历史来看，这个数字并不合适。用CPI（消费者物价指数）和GDP（国内生产总值）两个数据来求取比较合适。

（1）当收益率等于CPI时，原有资产抵消通货膨胀，你的钱还能有等量的消费力。

（2）当收益率大于CPI且小于CPI×GDP增长率时，你的钱能买到更多的东西，但是你比周围的人穷。

（3）当收益率大于CPI×GDP增长率时，相对来说，你才变富裕了。

为了测算您这个问题，我登录国家统计局官网查阅了1978—2016年的CPI以及GDP数据。

我国的CPI（基准为1978年=100）截至2016年为627.5。GDP（基准为1978年=100）截至2016年为3229.7。有了这个数据，我们就可以得出以下结论。

（1）1978年你有1万元，到2016年你要有6.275万元，才能有等量的消费力，当然这里面的消费力主要是指吃饭。

（2）当2016年你的钱介于6.275万~202.72万元，你能吃更多的饭，但是比周围的人穷。

（3）当2016年你的钱多于202.72万元，你就跟当年的“万元户”一样了。

@ 不明真相的群众：所谓“比周围的人穷”，本质上是跑输了自己的劳动价值增长。就像我举的例子，“万元户”时代农村居民人均纯收入才约130元，现在到了约13000元，是之前的100倍！“万元户”时代的农民做梦也没有想到，几十年后自己去工地扎钢筋，一天能挣到以前一年都挣不到的钱。在这个过程中，万元的价值被自己的劳动价值升值稀释了。

这件事告诉我们，坚持劳动很重要，不要随便说“财务自由”“职业投资”。

@ 自由老木头：货币随着时间越来越贬值，而劳动却有着保值增值功能。

@ 炎黄之子：这是一个残忍的真相，它说明真正的财富从来不是源自所谓的投资，投资最多只能让人免于穷困潦倒，这个残酷的事实会让很多人美梦破碎！

信用经济和金本位：社会和市场的自我选择

@ 易聊两句：方丈，您认为抵押经济的房本位和金本位有啥区别？抵押经济除了像土耳其一样不停地升值抵押物，或者像日本一样维持M2不变，还有其他方法吗？为什么我们的政府会选择抵押经济呢？

@ 不明真相的群众：信贷是非常有效的金融工具，可以提高资源配置效率。信贷需要抵押物，而房产是最大宗的固定资产，所以它必然是最通行的抵押物。信用经济比金本位制度好多了，金本位是非常糟糕的制度，一定会造成持续通缩，存量资产所有者盘剥后来者。抵押物的价格有涨有跌，是很正常的金融现象。信用经济是社会和市场的自我选择，不是政府的选择。

经济周期、信贷周期与房价：假如从一开始就不允许贷款购房

@ 库里-曹：方丈，霍华德·马克斯在《周期》一书中说信贷周期是最重要的周期。想问下，要想观察我国信贷周期可以去看什么数据？是央行的资产负债表，还是社会融资，或是其他什么？

@ 不明真相的群众：我倾向于认为信贷周期是经济周期的一个结果而不是原因。观察信贷周期，最直观的指标是利率和准备金率，也可以看社会融资总量。

经济的增长周期通常是从极度悲观开始的：企业和居民的借贷意愿很低，利率也很低，央行为了刺激经济，有可能下调利率和准备金率，也就是贷款“促销”，这时候看起来利率低、准备金率低、社会融资总量低。但是，否极泰来，因为经济衰退减少的产能（倒闭的企业）导致供给减少，而需求相对恒定，于是商品的价格开始上涨。敢于在周期底部坚持生产和贷款的企业已经开始增加利润。

这种现象会发生传导，越来越多的企业感受到经济复苏，于是贷款的意愿增强，继而推动利率上升，社会融资总量上升。

商品价格的上升会促进其他生产要素价格上升，于是企业经营全面繁荣，好像所有企业的利润都在增长，于是贷款意愿进一步增强，推动利率进一步上升，社会融资总量进一步扩大。

经济的持续繁荣激发所有企业和居民的乐观情绪，于是企业拼命投资扩大生产，居民拼命消费，这有可能导致利率高企，商品价格上涨，融资总量爆炸。这时候，有一个指标（就是商品价格）会引起央行的注意。商品价格上涨会引起通货膨胀，央行的工作目标之一就是控制通货膨胀，所以这时候央行可能会对经济进行调控，即进一步提高利率，提高存款准备金率，在经济的热火上泼点儿冷水。

也许是央行的调控起了作用，更可能是过度扩张的产能超越了需求，回报很低，而资金成本却在提升，于是企业盈利趋于恶化。企业此时需继续借款以维持下去，可是央行却不雪中送炭，而是雪上加霜，收紧了银根。这时候大家可以看到利率在提升，准备金率在提升，社会融资总量在下降。就像大家在2017—2018年“去杠杆”中看到的情况一样。

于是，基本面比较差的企业开始倒闭，它导致生产要素价格全面下降，产生传导效应，整个社会大部分企业盈利都在减少，或者增速放缓。倒闭的企业没有贷款资格了，存续的企业贷款意愿也下降了，于是利率进一步下降，社会融资进一步收缩，经济陷入了萧条期。

在感受到物价平稳而经济有萧条风险之后，央行又开始了逆周期操作——贷款“促销”。又一个周期开始了……

@ 美平雪：那么，央行在这个周期中究竟起了什么作用，起了多大的作用？

@ 不明真相的群众：央行削峰填谷，起了非常大的作用，抑制了泡沫的过度膨胀，又尽可能减少了萧条的危害。

@ 银河历险记：在这个循环里，假如央行不调控会发生什么？

@ 不明真相的群众：（1）经济繁荣期的通货膨胀，生活必需品价格飞涨。（2）经济萧条期的通货紧缩，企业破产……

最近十年，央行的调控非常确定地控制了通货膨胀，有一定争议地捋平了经济周期。

@ 古无尤：应该说，央行想削峰填谷，实际上，捋平也许加剧了波动。

@ 不明真相的群众：这是很有可能的，因为波峰很难预测，也无法把握，央行也可能搞错。

@ KEVIN安全边际：经济周期是由货币利率和货币投放量决定的。标准经济周期的10个阶段是：（1）提高货币利率；（2）债券价格下跌；（3）股票价格下跌；（4）商品价格下跌；（5）房地产价格下跌；（6）降低货币利率；（7）债券价格上涨；（8）股票价格上涨；（9）商品价格上涨；（10）房地产价格上涨。

@ 不明真相的群众：说经济周期是由货币政策决定的，就像说股价是由股票K线图决定的一样……

@ 汤汤和水水：您能解释下近20年中国信贷扩张的同时，为什么CPI那么恒定，房地产价格暴涨？

@ 不明真相的群众：CPI恒定是因为生产效率提升，货币政策有效。房地产价格持续上涨是因为居民收入增加，以及居民买房以后，房价在一定时间段内的自我实现（越买越涨，越涨越买），任何资产价格在一定阶段内都具备自我实现的特征。

信贷扩张是因为投资回报率高（包括实业投资，也包括房产投资）使企业和居民贷款的意愿持续较强（即便人民币利率远高于美元）。

结论就是：这三件事情的关系大概是这样的，房地产价格暴涨和信贷扩张有很紧密的关系，房地产价格暴涨造成信贷扩张，而不是信贷扩张造成房地产价格暴涨。信贷扩张和CPI的关系不密切，投资为目的的信贷扩张并不会造成CPI上涨，但是CPI上涨会约束信贷扩张，因为央行必须控制通胀。

@ KEVIN安全边际：如果从一开始就不允许贷款购房，房地产市场会不会是现在这样呢？

@ 不明真相的群众：如果一开始就不允许贷款购房，我估计现在中国城市人均居住面积不会超过20平方米，房子相对收入会比现在贵得多。房地产开发是资金需求巨大的行业，贷款购房等于把居民将来的收入都先拿来盖房子了，这极大地增加了房地产开发的资金投入，增加了商品住房的供应，使中国城镇居民的人均居住面积在短短几十年间，从人均十余平方米到了人均40平方米，房屋的建筑工艺、装修水平，物业管理水平也有了飞跃式的进步。这就是金融的魔力。

@ 汤汤和水水：我不是完全认可，说说我的想法。首先，是银行贷款还是居民收入提高（真实的储蓄）导致房地产价格上涨或其他投资需求增加，我觉得很难区分，或者说它们相互影响、相互促进带来了顺周期性[1]。其次，在现代货币体系中，信用创造的货币不仅可以支持消费，也可以购买资产，其扩张可能体现在通胀上，也可能导致资产价格上涨。只不过信贷意味着负债，债务过多肯定不可持续。最后，为什么消费指数温和，房地产价格暴涨？因为稳定物价是宏观经济的第一指标，第二才是储蓄投资的转换，同时，我赞同你说的货币政策及传导机制利率的有效性。从结构上看，这说明房地产行业在经济周期内的先发优势，包括土地的金融属性（对应财政政策）和房地产的投资属性（对应货币政策），土地真的不同于其他生产要素。

@ Pistacia：经济系统是一个远离平衡态的自组织系统。而复杂系统的特点是非线性的，存在大量的分叉点，因此难以预测。不过，大多数复杂系统都有模式，用行话说就是这些系统的相空间[2]有混沌吸引子。而混沌吸引子投影到观测面（例如股价）上通常会有准周期现象，也就是看上去有周期性，但是难以预测。用高冷的数学术语来解释，即混沌和准周期通常是一个高维（或者无限维）相空间中的一个分数维流形到低维空间的投影，是表象而非本质。一句话，信周期就如同算命。

@ 锤子书书：经济活动中的事件很难明确因果关系。参与者与被参与者在变化的情景中快速转换身份，彼此之间无法独立。就像递归函数，因变量与自变量在情景变化中不断换位。这就是索罗斯的反身性理论：人们就是市场的一部分，人的认知是不完整的。用中国人的话说就是：“不识庐山真面目，只缘身在此山中。”

@ 称重请闭眼：同意，创造价值的人因为人的聚焦而产生协作，其实买房买的不是土地，而是参与一个城市社交网络协作的机会。听方丈的不买房，迟早吃大亏……恰恰是人推动了土地价值增长。

@ 不明真相的群众：纠正一下，我从来不叫人不要买房，我的观点一向是：（1）自住房买得起就买；（2）把它当作消费，放弃对房价上涨的期望，并做好房价下跌的准备。劝人不要买房和保证房价一定上涨，都是危险的。

金融危机的周期性：你不太可能找到危机，但你可以控制危机

@ 想子：距离上一次（2007—2009年）全球金融危机已经十多年了，感觉新的全球金融危机正在酝酿，尤其是下半年开始，全球科技产业链会有巨大变化，请方丈指教。

@ 不明真相的群众：金融危机有一定的周期性，所以是必然会发生的，但具体什么时候发生、由什么引发，事前总是很难预测，连格林斯潘都预测不准。

周期性的金融危机反映的是经济活动参与者的情绪波动（即乐观时太乐观，悲观时太悲观），这个是人性，永远不会变。但是金融危机的后果，确实有一定的可控性。2008年金融危机的社会后果比1929年金融危机的后果要轻很多。

@ 大苹果的飞飞：主要是现在全球一体化，人类消化危机的能力不是百年前可比的，一般的小危机对社会经济进程的影响很小，大多数人都不会在旋涡的中心，受到的影响很小。现代经济学的基础是工业化强大的生产力，如果是货币流动性出现问题，那确实可以通过QE（量化宽松政策）这样的手段防止经济进入恶性通缩。短期看，2009年美国的失业率已经是最坏的情况；长期看，最坏可能会是日本那样，但是总体来说不太会出现20世纪那种长期的全球范围内的大萧条。

@ BuildUp：一位哲人说过，巴菲特也引用过：“你不太可能找到危机，危机会找到你！”

资产和税收：知识经济时代，富不过二代？

@ 大中2012：请教一下，近几年全球发达城市（如东京、纽约、伦敦、首尔）的真实住宅年收益率在什么区间？只考虑房产税，不用算折旧等。我在“58同城”里概算，数据同国内一线城市相近，这同大家一般看到的4%~6%相差很远。

@ Silverghost：过去中国的私有住宅出租收益在很大程度上是免税的。海外的对应租售比实际上是税前的，不适合做直接比对。利息的关系则要反过来算，中国的利息一直高一些。如果硬要对比，需要息税免除，还挺复杂的。

@ 不明真相的群众：不收房产税真是一个很大的福利。据说，大部分曼哈顿的公寓是以股权形式存在的，比如你买了一套公寓，从法律上来说，你持有整栋公寓的利益主体的一部分股份。

@ Silverghost：还是应该对包括房产、股票在内的资本类固定和利得收益多收点儿税，否则贫富差距无法抑制。

@ 思念如燕：想被征税这种要求还真少见，贫富差距的根源肯定不是税收。

@ 不明真相的群众：中国没有房产税，没有遗产税，暂缓征收二级市场资本利得税，这三个加起来值得中国资产估值水平提升几个百分点？

@ Silverghost：贫富差距产生的起点是不同人掌握的起始资源有差异，比如地理、职业、教育、运气，这是无法避免的。贫富差距扩大的根源是资产，以及社会关系和认知的隔代复利积累。税收当然不是贫富差异的根源，却是抑制贫富差距不断扩大的重要手段之一。也就是说，贫富差距本身是一种自然产生的现象，但贫富差距持续扩大是一个系统性的问题，需要用系统性的方式来抑制。

@ 思念如燕：税收是抑制贫富差距的有效手段（同时造成很大的损耗），但贫富差距本身是很正常的社会现象，只有非法手段导致的贫富差距不可接受，而由个人禀赋、努力程度形成的贫富差距则没有必要抑制，如果非得抑制也应该由私营慈善机构高效自愿地完成，而不是通过政府税收的方式。税收的目的也应该仅限定于最小规模的政府完成社会秩序的维护，而不是抑制贫富差距。我知道这有点儿理想主义，那即使回到现实环境，贫富差距的问题在美国和中国也是完全不同的问题，不能把美国的问题默认为同样也是中国的问题。

@ 不明真相的群众：我有一个看法，就是进入知识经济时代（也就是说，认知的价值上升，资源的价值下降）以后，人致富的速度快了很多，但隔代继承财富的难度大了很多。

@ Silverghost：我部分同意。看起来认知价值目前不是普惠性的，也就是认知利润本身分配的贫富差距更大。越是科技密集型行业，越是利润快速集中于头部。所以，我觉得认知价值的提升对少数人来说是提供了超强的上升通道，但不能解决普遍性的贫富差距问题。房租、利息则是大部分人每天真实面对且无替代方案的成本，这部分成本/收益的复利缺乏自我平衡手段。

@ 疯投哥：方丈是假定认知的传承比资源的传承难，在我看来难度可能差不多，认知传承并不比资源传承难。我最近看了英国纪录片《人生七年》，发现上层阶级的认知、视野、见识的代际传承对后代的成长发展起着非常关键的作用。

GDP和居民财产收入，未来还有什么增长空间

@ 二狗mmp：方丈，请教一下：（1）中国的GDP增速是不是未来也会像美国一样逐渐下降？如果经济增速下降的话，人民的可支配收入增速是不是也会对应下降？（2）我看过一张图，是2008年金融危机到现在，美国的高净值人群的财富在收复失地后逐渐增加，而普通百姓这十年的财富没有增长，原因就是高净值人群持有了足够的股权。那么，未来中国劳动带来的边际收入会不会降低，持有房产和蓝筹股带来的溢价也会像美国一样增加吗？

@ 不明真相的群众：（1）中国的GDP增速确实在逐渐下降，但仍然是全球大经济体中最快的。经济增速下降的话，人民的可支配收入增速肯定会下降，但中国人的可支配收入增速也仍然是全球大经济体中最快的。目前中国人均可支配收入不到5000美元，应该还有很大的增长空间。（2）如果在工薪收入之外，还有财产性收入，那么资产净值增长当然会更多。随着人均可支配收入的增长，居民的收入在支付日常生活支出后会有更多盈余，一定会以投资的形式存在。但是，要注意一个问题，资产价格是波动的，财产性收入在某些阶段可能是负的，比如资产价格大幅下跌，它并不如工薪收入那么稳定。

@ Mario：股息就是一种很稳定的财产性收入。

@ 不明真相的群众：想抬杠总有办法：（1）股息有可能今年有，明年没了；（2）你为股息付出的本金，也可能没了。我举个例子，2008年就有很多美国居民产生了巨额财产性负收入。

@ 海角之蓝：这个例子太远了，2015年至今就有很多中国居民产生了巨额财产性负收入。

@ 不明真相的群众：是，这两年其实很普遍，房价也不涨了。

下一次经济突破点，土地流转和国企改制能有多大推力

@ 锋寒惊云：1949年之后，第一次生产力释放，也是经济转折点，是邓小平主政后的“包产到户”，明确了公民劳动产出归自己所有。第二次经济大发展是1998年之后，房地产改革以及鼓励私营企业发展，明确了城市居民的产权归属，以及私营企业的合法权益。因此，改革开放40年，内在经济发展的根本原因是承认私产。这两次承认私有产权不仅提高了公民积极性，而且因产权的确立新增了“信用”，释放货币，大大提升了全社会的财富量。

那么，顺着承认私产这个思路，第三次经济突破点在哪里呢？（1）宅基地以及农业用地的自由流通。当前，拥有财富的城市居民没有大房子，没有花园，想买买不到；拥有宅基地和土地的农民宁愿荒废农业用地，放弃农村的大院子，也要来城里打工。如果宅基地和农业用地流转了，新增的信用将释放什么样的活力，带动怎么样的产业链爆发呢？（2）国有企业股权转让。国有企业当前的运营效率、管理层的专业程度和道德水准，不用讨论也知道是怎么回事。2017年，国务院发布过国有资产总量的报告，总共183.5万亿元。如果拿出这些资产的60%，让全社会参股控股，那么其释放的信用、垄断资源进入市场带来的经营效率提高会给整个中国带来什么样的影响，不用细算（细算也算不出来）也能估计个大概。

@ 不明真相的群众：我觉得这两方面空间都有限。

首先说土地流转，现在看起来流通和确权有点儿问题，但实际上稍有市场价值的宅基地，甚至耕地，其交易都市场化了，都有价格，就算增加流动性，也增加不了多少价值。比如，集镇附近交通方便可建一套住宅的宅基地，交易价格大概在10万~30万元。宅基地情况各异，耕地比较好算。现在南方条件较好的水田的交易价格大概是2万元一亩[3]（仍用于种植而不是转成工业和城市建设用地），即便全国15亿亩耕地都能流通交易，算起来码洋价值也才30万亿元，相对于现在的GDP来说，量很小啊。

其次说国有企业，优质一点儿的国企都上市“混改”了，说实话，很多企业（比如金融、电信行业企业）的运营效率已经远超世界500强，估计也很难混出增量来。

@ 锋寒惊云：感谢方丈这么长篇的回复。私下交易和产权确立有着很大区别，那就是信用。同理，深圳很多小产权小区比有产权的小区还要好，但是价格差距至少3倍，而且没有产权让想买房的人望而却步。至于农业用地流转，我只是拍脑袋想的，因为有个数据是美国农民人均千亩，中国农民人均3亩，这造成的效率和信用天壤之别。那么“混改”的国有企业占国有资产总量的多少呢？我没有搜到数据，但是A股总市值也才55万亿元，而且就算是“混改”的企业，国有股权至少有50%，甚至超过60%。

@ 即溶咖啡粉：所谓的一些国企运营效率超过500强，是不是主要靠中国的规模优势，管理其实一般？

@ 不明真相的群众：大概有三个原因：（1）从体制上说，500强其实也是“国有企业”，公众所有；（2）500强企业还有跨国、跨文化的问题；（3）中国企业的最大优势还是人（员工）太穷，所以可用的激励资源（收入提升空间）较大。

[1] 顺周期性是指在经济周期中金融变量围绕某一趋势值波动的倾向。——编者注

[2] 在数学与物理学中，相空间是一个用以表示一系统所有可能状态的空间，而系统每种可能的状态都有一个相对应的相空间的点。——编者注

[3] 一亩约为667平方米。——编者注