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“这些事情没有风险”
在摩根士丹利内部，显然从来没有对公司的风险承担者是否应该被允许购买160亿美元的次级抵押贷款债券这个问题有过太多的质疑。豪伊·许布勒的专有团队当然需要向高级管理层和风险管理部门提供他们的交易信息，但是交易员们所提交的信息掩盖了他们风险的性质。许布勒所承受的160亿美元的次贷风险在摩根士丹利的风险报告中被放在一个风险包里，上面标着“三A”字样——意思是说，这些债券像美国国债一样安全。它们在计算风险价值时再次出现。风险价值是华尔街管理层经常用来测算他们的交易员所做交易风险的工具，它只检测某种指定股票或者债券过去的变动情况，这种检测主要关注最近的变动情况，而很少关注过去的情况。由于价值还没有出现过大的波动，三A级次级贷款支撑的担保债务权证在摩根士丹利的内部报告中被认为是没有风险的。2007年3月，许布勒的交易员准备了一份报告，通过许布勒的老板交给摩根士丹利的董事会，这份报告对他们在次级抵押贷款市场的“伟大的结构性头寸”大吹大擂。没有人提出这样一个显而易见的问题：如果次级抵押贷款借款人开始以高于预期的比例断供，伟大的结构性头寸会出现什么情况？
豪伊·许布勒正在承担一个巨大的风险，尽管他没有提出，或许是没有能够理解。他压下了巨额赌注的，是一批担保债务权证产品，对于同样的这些产品，康沃尔资本管理公司已经对赌了；这些产品几乎全部是由次级债券组成的，而对于同样的这些次级债券，前点合伙公司和子孙资本公司都已经对赌了。在过去的20多年间，债券市场的复杂性帮助华尔街债券交易员欺骗华尔街的客户。现在，它开始让债券交易员欺骗自己了。
有争议的问题是，一个担保债务权证内部的各种次级抵押贷款债券价格的相关性到底有多大。可能的答案范围从0（它们的价格波动情况相互之间毫无关系）到100%（它们的价格波动情况完全一致）。穆迪和标准普尔判断，由三B级债券组成的债券池里，相关性大约为30%，这种说法所表达的实际情况与表面上完全不一样。它并不意味着如果某只债券出现问题，其他债券也将出现问题的概率是30%。它的意思是，如果一种债券出现问题，其他债券几乎不会出现下跌。
这些贷款本质上并不全都一样，在住房价格停止上涨时必然出现断供，这一假设为穆迪和标准普尔对几乎每个担保债务权证的80%授予三A级的做法提供了依据，而且让整个担保债务权证业务成为可能。它同时也使豪伊·许布勒购买价值160亿美元的这些产品的决定变得合理。摩根士丹利也像其他华尔街公司一样，说服评级机构像对待企业贷款一样对待消费贷款——作为资产，如果把它们捆绑在一起，其风险可以急剧降低。那些做说服工作的人把这个工作看成是一项推销的工作：他们知道企业贷款和消费贷款之间存在差异，但是评级机构没有能够抓住这一点。差异在于，在次级抵押贷款债券市场，几乎没有可以参照的历史，而且从来没有出现过全美范围内房地产市场崩溃的情况。摩根士丹利的精英债券交易员没有花费太多的时间担心这个问题。豪伊·许布勒对评级深信不疑。
接到豪伊·许布勒电话的华尔街债券交易员有这样的感觉：豪伊认为这些赌注是完全没有风险的。他应该收获一点蝇头小利……不用付出任何代价。当然，他不是唯一一个有这种信念的人。许布勒和美林的交易员对摩根士丹利向美林购买20亿美元三A级担保债务权证产品的交易反反复复谈了很多次。许布勒希望美林在无风险利率之上加28个基点（0.28%），而美林只同意加24个基点。在一笔20亿美元的交易上——一项最终将20亿美元的亏损从美林转移到摩根士丹利的交易，双方的交易员争论的利息金额是每年80万美元。由于利率条件没有谈成，交易告吹。许布勒与德意志银行也出现了同样的讨价还价。在德意志银行，格雷格·李普曼现在心都提到了嗓子眼，这些三A级担保债务权证产品在某一天会一文不值。德意志银行给了许布勒他要求的28个基点，在2006年12月和2007年1月，分别达成了两笔每笔20亿美元的交易。“当我们做这些交易的时候，我们两人都很愉快，我们都认为，这些事情没有风险。”负责与许布勒交易的德意志银行的经理说。
从2007年2月初至6月这段暗无天日的日子里，次级抵押贷款市场就像一个巨大的充满氦气的气球，被十几家华尔街大银行硬拖到地球上。每家公司都拉着自己的绳子，它们都清楚，不管它们多用力，最终它们都将被气球拖着拔地而起。6月份，这些公司一家接一家地悄悄放开了手中的绳子。根据首席执行官杰米·戴蒙的指示，J·P·摩根在2006年深秋放弃了市场。因为李普曼的关系，德意志银行总是表现得很暧昧。高盛是下一个，而且它不只是放手，而且转过身来，豪赌次级贷款市场——进一步加速气球的致命上升。贝尔斯登的次级贷款对冲基金在6月破产后，贝尔斯登被强行割断了手里的绳子——气球飘得离地球更远了。