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第3章 一个共和国的衰落
房产赌博
我们倾向于认为在欧美，房产就是一种单项赌博。人们能够发财的途径之一就是在物业市场上试试运气，然而事实上，这样只能使人变成一只不断给别人注水的杯子，而自己到最后可能什么都得不到。有关这个“事实”最显著的一个特征就是现实经常具有欺骗性。假设你曾经于1987年的第一季度投资了10万美元到美国的房产市场上，那么根据美国联邦住宅企业监督办公室制定的房屋价格指数或凯斯–席勒住房价格指数的预测，你的钱可以在2007年第一季度之前增加两倍，也就是在27.5万~29.9万美元之间。但是如果你把同样数量的钱按照标准普尔500指数计算，并且不间断地把自己的股息所得也继续投进去，你最终可以获益77.2万美元，这个数字是你投资那些房产所得的两倍多。这个数字在英国也差不多。如果你在1987年投资10万英镑到房产市场上，根据全美房产价格指数的预测，20年后你的钱可以增加3倍。而如果按照富时指数有限公司综合股指预测，你的资金将会是以前的近7倍。当然，房产和股票之间的一个很重要的差别，就是你不能生活在股票里。如果要进行一次公平的比较，那么这些钱必须全部是你自己房子的租金所得（或者是你拥有两套住宅而租出其中的一套所获得的租金）。一个很简单的可行的方法就是去掉股息和房租进行比较，但在1987年以后的20年间，即使是去掉股息和房租，标准普尔500指数的活跃度依然超过房产业。如果你把租金所得算入房产投资组合里，并且把股息算到股票投资组合里，这个差额虽然会有所减少，但不会彻底消失。因为当建筑区的扩张到达顶峰时，平均租金收益率在一定时期内已经从5%降低到了3.5%（换句话说，一套10万美元的房产平均每个月只能带来不足416美元的收益）。而对比来看，在英国，股票市值的增长远比美国要慢得多，而股息也是投资者获得收益的一个相当重要的来源。与此同时，英国一些针对新房屋供应的约束（例如保护绿化带的一些法律）促进了租金的增长。忽略股息和租金进行对比，就意味着除去了股票对房产的优势。单就1987~2007年之间的资本升值来说，公司的资本资产升值（上升4.5%）超过了股票升值（上升了仅仅3.3%）。而英国股市唯一能够超过英国房地产业的情况则需要追溯到1979年。
但是，当试图将房产和其他形式的资本资产相比较时，就出现了三个必须考虑的因素。第一个就是贬值。股票不会磨损，也不需要换一个新的屋顶，但是房子却需要。第二个是流动性。作为一种资产，房子所兑换的现金数量会远远超过股票。第三个是稳定性。自第二次世界大战以来，房产市场要比股票市场稳定得多（但这不仅仅是因为固定资产市场交易费用高昂的原因）。然而，这并不是说房屋价格从来没有偏离过一路飙升的道路。以英国为例，1989~1995年，平均房屋价格降了18%，而按照扣除物价上涨因素以外的实值计算，这个降幅达到了1/3还多，即37%。而在伦敦，真正的降幅将近47%。在日本，1990~2000年的10年间，房产价格降了60%还要多。当然，在我写这本书期间，美国的房产价格也出现了有史以来第一次大范围持续下降。截至2008年2月，20个美国大城市的凯斯–席勒美国20座大城市综合房价指数已经从2006年7月的顶峰时期下跌了15%。在那时，年度平均跌幅达到了13%，这个数字是20世纪30年代前期以来从没有过的。而且在一些个别的城市，如凤凰城、圣迭戈、洛杉矶和迈阿密等，整个跌幅已经达到了20%，甚至是25%。另外，在这本书的写作期间（2008年5月），大部分专家都预测房产价格仍会继续下跌。
美国股票与房地产（1987~2007）
在经济萧条的底特律，房产价格下滑的时间开始得更早，具体时间是2005年12月，而且当我于2007年拜访这个城市时，降幅已经超过了10%。当我去底特律的时候，我就有一种预感：有一些东西已经凝结成一个整体，并正在侵入到美国甚至所有英语国家里。在10年的时间里，底特律的房价涨了近50%，而这些房子很可能是除新奥尔良之外所有城市中最差的房产，虽然这还远远比不上全美范围内的房地产经济泡沫（房产价格涨了180%），但考虑到底特律的经济状态长期处于低迷的状态，这种现象真的很难解释。单据我的发现来看，原因就在于房地产生意的交易规则已经发生了很多根本性的改变，这些改变的最好例证就是底特律所经历的西迁热潮——忙碌但又很值得尊敬的中产阶级通往远离尘嚣并配有大型牧场和车库的大房子的梦之路。那曾经是这个汽车城最美丽的地方，现在却只不过是一个因无计划占用山林农田建造厂房而形成的一个巨大区域中的一条小街道，靠的是美国国内正处在发展中的“次级抵押贷款”。
当地的经纪公司把次级抵押贷款的发放对象定位于信誉记录较差的人。巨额抵押贷款会因数额太大而无法得到房利美的贷款批准（和政府的无条件担保），次级抵押贷款的风险也非常大。然而确切地说，正是由于这些贷款的风险性，使得它们对借款人潜在来说有利可图。但这些并不是说实行那种旧的30年不变的定息抵押贷款。相反，可变利率抵押贷款占有很大比重，换句话说，利率可以根据短期借款利率的变化而变化。即使本金百分之百等于抵押资产评估价值，但多数贷款只是付利率的抵押贷款而没有分期付款（偿还本金）。而且，许多贷款都有“诱惑”期，此期间通常是最初的两年，初始利率支付会被人为压低，但却加重了往后的货款成本。所有这些政策都是为了降低借款人的首次偿债费用，但是次贷协议则向借款人暗示他将从中获益颇多。一个发生在底特律的罪恶昭彰的次贷交易曾经宣称在前两年的时间里会有9.75%的利率，这超过了当时银行之间的互贷基准利率（9.125%，通常是伦敦银行同业拆息）；在次贷危机发生以前，这个利率甚至一度达到了5%，这就意味着在贷款的第三年利息支付会出现猛增。次级贷款在底特律出现之后，钱就像雪花一样纷纷而至。在这个城市里，收音机、电视机以及邮件都满是次贷广告，还有代理商和经纪商们都像一窝蜂似的推销那些所谓的非常诱人的生意。仅2006年一年的时间里，针对底特律的22个区，次级贷款提供者在宣传方面就花了10亿美元。在包括了西迁地区所在的5 100街区的邮政编码为48235的这个区域里，次级抵押贷款就占了2002年到2006年全部贷款总额的一半还多。在5 100个街区里，每20户人家中就有7家曾使用过次级抵押贷款。值得注意的是这些贷款中只有很少一部分是给首次购房者的。这些贷款几乎全都具有再次抵押贷款交易的性质，这就让借款人把房子产权看成了一个能变成现金的自动取款机。大部分人用这些钱来偿还信用卡的债务、装修房屋或者置办一些耐用消费品。另外，日趋低落的长期利率和日益诱人的抵押交易的结合为房地产市场吸引了不少新的买主。截至2005年，有69%的美国家庭都拥有了住房，相比之下，10年前的数字是64%，其中的功劳主要归功于次级贷款的蓬勃发展。但非常重要的一点是，次贷借款者中有很多都属于社会少数族群。事实上，当我开着车在底特律逛时，我发现自己在怀疑“次优级”是否就是“黑色”的代名词，不过，这并不是我凭空猜测出来的。据马萨诸塞州经济房联盟的一项研究表明，2005年，在波士顿这个国际大都市里，占总数55%的得到单个家庭住宅贷款的黑人和拉丁美洲人都使用了次级抵押贷款，而白人只有13%。另外，华盛顿互惠银行曾把超过75%的黑人和拉美借款人列为次优级借款人，而白人中只有17%。根据美国住房和城市发展部所提供的信息来看，2002~2007年间，社会少数族群拥有住房的数量增加了310万。
当然，这也使财产所有民主制发展到了最高峰，而且对于成千上万曾经被信用评级机构和种族主义排斥在主流金融市场之外的人来说，次级抵押贷款使他们拥有住房的美好梦想成为了现实。
但是，美联储主席艾伦·格林斯潘却因在职业生涯的最后时光里没能更好地规范抵押贷款行为而受到指责。不过，虽然他的2004年的讲话中曾支持可调整利率抵押贷款，但是他绝不是扩大住房拥有者范围的最主要的倡导者。同时，也不能把责任推到近年来过度发展的货币政策上来。
小布什总统于2002年10月曾这样说：“我希望美国的每一个公民都能够有个属于自己的家。”为了刺激贷款者帮助达成在10年中新增550万新兴少数族群拥有住房者的目标，小布什总统签署了《美国之梦首付法案》，这是第一个旨在帮助低收入人群购买住房而实行的举措。在这项政府政策的启发下，许多贷款人不再强制借款者提供非常完整的档案资料。房利美和房地美也开始敦促美国住房和城市发展部对次贷市场给予支持。就像小布什总统在2003年12月所说的那样：“更多的人拥有住房是关乎整个国家利益的。”对此，几乎没有人提出异议。哈佛大学阿尔福斯·弗莱彻教席教授兼哈佛大学杜博斯非洲及非裔美国人研究中心主任小亨利·路易斯（“斯盖普”）·盖茨也曾在2007年11月的《纽约时报》上撰写过相关文章。可以看出，亨利很欢迎这种趋势，并且指出在他所研究过的所有成功的非裔美国人中（其中包括名嘴奥普拉·温芙瑞和奥斯卡奖得主乌比·戈德堡），每20个人中就有15个人是曾经做过奴隶，但却成功地在1920年就拥有了住房的人的后代。由于并不在意近期房地产的泡沫，亨利提出了一个令人大吃一惊的解决“黑人贫穷和身体机能障碍问题”的办法，那就是“给那些曾经身为财产的人以财产”：
可能玛格丽特·撒切尔，甚至所有人都在试图找到一个对此会有所帮助的计划。在20世纪80年代，撒切尔夫人曾使英国150万名公共住房者拥有了自己的房子。可以肯定的是，这是撒切尔夫人做过的最慷慨的事情了，而那些所谓的进步人士们也应该从她那里学习一些东西……一个勇敢而创新的解决黑人贫穷问题的办法就是寻找一些途径，使这些房客们变成房主……对于那些贫穷的黑人来说，当他们在美国社会中也能拥有住房所有者的那种利益关系时，真正的进步才会出现。那些拥有住房的人在自己的未来和社会中会有一种作为拥有者的奇妙感觉，他们会学习、工作、拼搏并参加选举，而深陷异国文化的人却没有……
位于孟菲斯弗雷泽地区的黑人社区领导者巴尼·赛尔夫曾指出亨利言论中的致命错误：“美国梦就是自置居所，而我所关心的事情之一就是：虽然梦想非常美，但是我们还没有准备好去实现它。虽然现在有房地产业、资产评估业和抵押贷款业，但是没有人会意识到这些将帮助他们拥有那些他们买不起的房子。”
作为一个商业模式，次级贷款发展得井井有条且非常顺利——但条件是利率比较低，人们要有工作，房地产价格要保持持续上升。当然，这些条件并不能保证持久下去，至少在底特律这样的城市里不行。但是，这对于那些次级贷款者来说却不足为虑，他们只要延续20世纪80年代那些主流抵押贷款者的做法就可以了。次级贷款者们不是拿他们的钱去冒险，而是从那些已经签署的借款协议中收取丰厚的佣金后，又把他们的贷款打包重新卖给华尔街的银行，而银行把这些贷款集中起来投资到高利润的住房抵押贷款支持证券（RMBS）中去，或者把它们卖给全世界的投资商。所有人都期望获得比自己的本金多哪怕一点点的回报。这些证券被重新包装后成为了贷款资产的债务抵押债券（CDO），那些来自偿债能力很不稳定的借款者的风险很高的贷款，摇身一变，成为了AAA级的投资证券，而这个转化唯一需要的就是来自穆迪投资或者标准普尔这两大主要评级机构之一的证明，至少这些证券的打包人员不会拒绝履行债务。但是比较低的中间层和股本层是被公认为风险比较大的，当然他们也会支付很高的利率。