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防止企业价值低估
在引进资本巨头的过程中，对企业的价值评估必不可少。战略投资者的引入通常分为两部分，一是上市前的私募；二是上市时的进一步认购，常常还有3到5年的锁定期。
在对企业价值的评估中，战略投资者最关注的是市净率，而不是市盈率。市净率等于股票市价除以每股净资产。企业若在上市前以私募方式引入战略投资者，通常可以采取两种方式介入：一是以溢价的方式来购买每股的净资产；二是以“市净率”的方法来对公司进行估值，股份出让的价格一般只能等于净资产值或比之略高。企业若在上市过程中引入战略投资者，则股份出让的价格就是发行价，可以比净资产值高许多。
可见，不同的估值方式，直接影响公司价值。无论何种情形，企业方都不想让企业的价值被低估。那么如何防止企业价值被低估呢？我们以表57所列的案例进行分析。
表57国内企业引入战略投资者的情况名称〖〗不同
行业〖〗净资产〖〗溢价率
中国
永乐〖〗电器专
卖连锁〖〗2家机构以5 000万美元入股永乐，获得了2736%的股权，相当于以每股成本约090港元取得上市后的4 49亿股〖〗根据永乐2004年业绩计算，相当于给予了6倍的市盈率和260%的溢价率双汇实
业集团〖〗食品〖〗2家机构以201亿元竞标购买了漯河市国资委100%的股份。双汇净资产是57亿元，全部资产是21亿元〖〗相当于给予了253%的溢价率蒙牛
乳业〖〗奶制品〖〗蒙牛在2001年实现税后净利润3 344万元后，3家机构投入资金约合人民币215亿元，间接获得大陆蒙牛604%的股权〖〗相当于给予了4倍的市盈率腾讯
控股〖〗即时
通信〖〗第一次：IDG和香港盈科共投入220万美元风险投资，共持股40%；第二次：即1年后，MIH以约2 900万美元控股465%〖〗第一次是风险投资；第二次则相当于以溢价10倍以上购买股份（续）
名称〖〗不同
行业〖〗净资产〖〗溢价率
恒安
国际〖〗纸业〖〗上市后，恒安国际大股东就以117亿港币的价格，收购了摩根所持的4 500万股股份。次年，公司主要股东以1 458 万港币的代价，提前终止了摩根士丹利2 430万股的期权〖〗溢价率情况未披露徐工
科技〖〗机械〖〗要约收购价格为非流通股每股224元、流通股每股311元，徐工科技2005年底的每股净资产是195元〖〗收购流通股的溢价率为59%华夏
银行〖〗银行〖〗收购289亿股，每股收购价350元〖〗较净资产的溢价率为50%彩虹
电子〖〗彩管
制造〖〗两家机构平均持股成本都在140港元之上。彩虹电子的每股账面资产净值为146港元〖〗近似以账面净资产来购买重庆
啤酒〖〗啤酒〖〗以每股105元购买5 000万股，占1951%的股权。当时每股净资产为25元〖〗相当于溢价率为320%南孚〖〗电池〖〗最初由四家外资与中方在香港共同组建中国电池有限公司〖〗外资股东总计投入约4 200万美元，最后以1亿美元价格转让，净赚5 200万美元
防止企业价值低估（2）
我们以永乐为主要案例来进行分析，提出防止企业价值被低估的措施：一、谈判能力直接影响企业价值
根据表57可知，外资机构对于蒙牛第一轮投资时，相当于给予了4倍的市盈率来估价；对永乐则是给予了约6倍的市盈率来估价。
外资机构之所以给了永乐6倍的市盈率，而对蒙牛第一轮投资时只给了4倍的市盈率，根据笔者的分析，认为主要原因在于：一是永乐上市条件较当年的蒙牛成熟得多；二是永乐管理层的“讨价还价”能力也是不可忽视的因素，在审视了多家企业的融资路线图后，永乐管理层拥有了超强的议价能力。
二、确定合理的溢价率
尽管永乐仍对外资机构的出价秘而不宣，但我们还是可以从其年报上推算出实际的溢价率。从其年报和上市公告上，我们得到如下基本资料：根据永乐的年报资料可知，永乐在上市前2004年末的净资产为424亿元。此时，外资机构以5 000万美元获得了永乐2731%的股份。再根据上市公告，永乐上市计划发行4557 8亿新股，加上比原计划增发的6 837万股，永乐IPO发售股票总数为518亿股，总集资额折合人民币逾12亿元。发行后，外资机构方面持有449亿股，占总股本的207%。
由上可知，永乐上市后的总股本为449÷207%=2169亿股。继而可得永乐上市前的总股本为2169-518=1651亿股本。上市前每股净资产=上市前总净资产/上市前总股本=424/1651=0256 8元/股。而外资机构实际上每股支付价为5 000万美元/449亿股=089元/股。所以外资机构给予永乐的每股溢价率为（089-0256 8）/0256 8=247%。
即外资机构给予永乐的每股溢价率为247%。从表53的案例研究中也可以看出，在引入战略投资者时，很多民企的每股净资产的溢价率大都落在了200%至300%之间。
上述的案例表明，在引入战略投资者的过程中，企业要防止价值被低估，主要有两条途径：一是提高自身的谈判能力；二是根据可比较样本来确定合理的溢价率。
总结本章，笔者再次强调两个问题：一是如何选择资本巨头。选择资本巨头作为战略投资者，恰如完成一次输血和造血过程。理想的合作伙伴，一定是血型相近、脉络相似的投资者。笔者认为，战略投资者需具备以下两个必要条件：一是资本实力较强，具有充足的自有资本和强大的外部融资能力；二是专业能力较强，具有先进的经营管理水平、丰富的风险管理经验、超强的市场开发能力、广泛的业务网络等。在具体操作时，那些目标一致、能力互补、资源共享的合作伙伴，无疑将是最佳的战略投资者。当然还要考虑双方的匹配性，比如两者间的总体战略是否一致、在各自所在区域的行业地位是否相当、优势是否互补、文化能否相互适应和融合，等等。
二是在与资本巨头共滚资本雪球的过程中，我们最应当关注什么。在很多投资者眼里，资本巨头最惹人注目的是它的雄厚资本。但资本终究只是外在的物质，不应当成为我们关注的对象，我们最需要学习的是它背后的真功夫。资本市场风云变幻，无数企业在资本狂涛的洗礼中折戟沉沙，而只有少量的资本巨头能够独领风骚，“手把红旗旗不湿”！在这种高风险的环境中，资本巨头之所以能保持长盛不衰，靠的就是它背后的机制和化解风险的模式。企业应当利用与它们近距离共滚资本雪球的机会，学习这些不为人知的财技和模式。比如它们是如何构建投资渠道，如何对信息进行筛选、甄别和处理，如何对未来的变数进行预测，如何界定市场风险和机会，如何激励、授权和约束经理人，又如何应对外部剧烈的市场变化等。
高耸的建筑物，之所以宏伟壮丽，关键在于支撑的架构，而不是填充在其中的砖头。如果没有架构的支撑，再多砖头的堆积也还是砖头，而不会成为雄伟的建筑。通过与资本巨头共滚资本雪球，企业应从中学到资本巨头的长线运营之道，而不是只学到一些微不足道的零星碎步！