Local EPUB Text
枫岭投资程杰：寻找投资的“一元一次”方程
采访者：@王星Vincent
程杰
北京枫岭投资中心执行事务合伙人
编者按：
枫岭投资的程杰先生（@老程）可以说是私募圈里的“异类”。比如，他的办公室没有电脑，所有上网需求全部通过手机来完成。程先生手下的分析师不分行业，很长时间所有人都只看一只股票。在组织结构上，2008年成立的枫岭投资也是采用一种圈内比较少用的“有限合伙制”。
作为拥有将近20年经验的“资深投资者”，程先生的个人经历也很有意思。他在90年代初期在中关村做生意积累了第一桶金。之后被人“忽悠”用自己的钱去玩期货，成绩也起起伏伏：即经历过一天损失四分之三本金的挫折，也曾在长达两年的时间里持续战胜市场。
到了2000年10月，程先生突然悟到自己仍然是市场的囚徒：短期交易没有任何规律，只有基本面和供求关系才是决定价格的主要趋势。于是，没有保证金限制，受盈利影响大，可以100%做多的股票投资成了他的新兴趣。
但就算做股票，程先生的方法也很特别。比如从2001年到2008年，他一共只做过3只股票，单一股票甚至曾经占全部仓位的90%以上。程先生认为，投资标的只要“找准一个，做明白了，就行了”，而传统意义上对“黑天鹅”事件的担忧其实只是一种“习惯思维”。从2008年成立枫岭投资开始，程先生更是连续3年保持空仓，直到2011年下半年才开始买股票。
程杰先生认为，投资最重要的一点是找到“一元一次方程”：也就是说在某个时期内，决定企业盈利的主要变量只有一个——这是一个先繁后简的过程。程先生坦诚自己目前职业的快感来自于一种”平淡的心态“，即一种介于“微微的喜悦”和“微微的悲伤”之间的状态。
主要观点
1）投资的根本点，是要你知道它值多少钱，然后才知道它是不是便宜。
2）我觉得只要出发点是关心企业的内在价值，都叫价值投资。
3）我希望能找到由因素A可能有百分之八十的可能性会得出结果B。我只有找到这样的投资逻辑我才能下手。光有好企业没用。怎么好，未来变成什么样的好法，你没有一个估计。
4）做投资要先要变繁，再变简。这是很难的，但是决定你投资成功的关键。
5）我们看企业的时候一般要先问三个问题：靠什么盈利？为什么盈利？以及未来能不能盈利？
6）我并不认为价值投资就是长期持有。你可以长期持有，也可以不长期持有。关键是看价格有没有把价值反映出来，或者有新的值得投的东西。
7）我的投资，是不会考虑时间的，一定要把时间的约束去掉。你就考虑够便宜就好了。只要安全，确定，你就买。
找有简单投资逻辑的股票
问：您在做公司的时候为什么选择有限合伙制？
答：我希望我们研究团队和公司主要骨干未来都能成为合作人。相比公司制而言，有限合伙制可以通过合伙协议来规定合伙人的利益分配，无需按照股权比例进行分配。咱们这种公司管理靠人，一定要把人的架构定下来。这样大家做事才有凝聚力。
问：您公司内部的研究流程是什么样的？
答：核心的问题还是关注企业，这是最重要的出发点。我们并没有一个很确定的对所有公司通用的流程。价值投资的核心，是你要买到便宜的东西。但首先你要知道他值多少钱，然后才知道他是不是便宜。知道他值多少钱很重要。针对不同的企业，具体的手段会有不同。针对不同企业，不同时期，你看的角度是不一样的，没有一个程式化的东西。从2002年到现在我只做过几只股票，也就3,4只。投资的根本点，是要你知道它值多少钱，然后才知道它是不是便宜。
问：具体说，您是怎么评估公司值多少钱的？
答：比如我当时看宝钢股份(SH600019)。当时宝钢2001年上市，我是2001年8月买的。它上市1期冷轧板1期投产，然后发公告说2期、3期会在2003年年投产。当时我就去调研它的产品。过去用在汽车，家电里的冷轧板，主要进口。我们自己做的很差。宝钢用的新日铁的技术，而且矿石是从国外进口的。所以我觉得冷轧板的市场很好，应该属于进口替代。而且那两年，正好赶上白色家电发展很好，包括汽车也很火。所以能确定一点，就是产品没有问题。然后就看产能，因为产能变化直接决定他未来盈利的变化。我看1期盈利2毛，2期3期产能上了以后，每股能盈利6毛。那么产品销路很好，又不存在滞销，不存在降价。这盈利预期不就很确定了么？现在20倍市盈率，每股2毛，是四块钱。未来如果还是20倍的市盈率，每股盈利6毛，就是12块。那我说我不用你20倍的PE，我15倍就卖了。结果2004年公布：每股盈利7毛。那我2004年就卖了。再比如对中信证券(SH600030)，它主要是经纪业务。当时整个行业很差，那就看谁能活下来。
问：您怎么看价值投资？
答：我觉得只要出发点是关心企业的内在价值，都叫价值投资。不同时期，不同的公司，都不一样。关键是要找到一个视角，能得出一个很好的投资逻辑。有时候看公司找不到这个视角，怎么看都很复杂：有可能受这个变量影响，有可能受那个变量影响。我觉得关键是要找到一个很单一的因素。这个很像一元一次方程：就是说影响它盈利的只有一个变量。如果是多元方程，影响盈利的变量有很多。就算你能看懂公司的盈利模式，你也没办法去投资。我们要找在一段时期内，对盈利的影响只有一个决定因素的，才好判断。如果影响的因素太多，那你根本没法估值。因为你不知道它能变成什么样。想对它有控制力，就是变成简单的一元一次方程。
问：这种能有简单投资逻辑的公司好找么？
答：不好找。而且同样的公司，可能在不同的时期，影响它盈利的因素也不一样。比如宝钢现在影响它盈利的因素就很多。它盈利模式没变，但是环境变了。比如现在行业不好，未来钢铁行业肯定是整合，弱者被淘汰。这就变成很模糊的机会，你很难判断整合对它盈利会产生什么影响。再比如中信证券(SH600030)，它经纪业务/投行与自营业务是对半开。自营谁知道会变成什么样子。这就很难判断了，还要判断管理团队。我希望能找到由因素A可能有百分之八十的可能性会得出结果B。我只有找到这样的投资逻辑我才能下手。光有好企业没用。怎么好，未来变成什么样的好法，你没有一个估计。
问：关于寻找这种逻辑您有什么经验没有？
答：这个很难定论。说的唯心一点，是要碰的。我觉得这个事是需要一点点灵感的。这个不是一个很机械的工作，是需要想象力的。可能有时候吃饭的时候，刷牙的时候，觉得这两个因素可能联系紧密一点。有时候可能找了一堆资料，但是发现一些因素是利好的，另外一些因素是利空的，这样就很难做判断。
问：您是怎么在一堆影响因素中，找到一对主要矛盾的？
答：这就要看看行业的理解，和你的判断力、想象力了。有时候，你会碰到这种企业，是很明确的。比如海运吧，都说海运不好，但是我说不管怎么不好，运力就算下降20%，30%。这个东西不可能没有。只要它有，市场越不好，运力淘汰就越多嘛，每年还要拆船。因此随着时间推移，运力是要下来的。但是最终东西还是要运的嘛。有一些不够专业投资者，会说出一些很简单的逻辑，那是因为对公司了解不够多。了解多了以后，发现还有很多因素。我们做的是要了解足够多，然后把那些不重要的东西去掉。我们是先要变繁，再变简。这是很难的，但是决定你投资成功的关键。其实前面变繁的过程，只要花足够的时间，谁都能做到。但是怎么把它变简，是需要功力的。
问：你们研究团队多少人，具体研究方法能说说么？
答：我们一共就三个人，两个研究员加我。我们也不分工，就是大家一起做，聊公司，看商业模式。首先我们会先把各种影响公司盈利的因素都找齐了。国内国外，历史啊对比啊什么的，先弄一堆。然后再看看有什么简单的逻辑在里面。如果没有的话就先放着。可能两个月以后又有想法了。
比如我们看酒类，不只看国内的，还看国外市场。比如欧美，不同酒的销售比重。国外大的洋酒公司是怎么运作的。然后跟我们国内做酒的公司进行一些对比看看有什么趋势。我们也研究对日本，韩国和台湾对各种酒的消费比例是怎样。再看我们中国独特的政治结构，对酒的消费有什么影响。我自己有一个看法：就是我们的政治结构，对酒，尤其是白酒的消费，是有重大的影响的。另外我觉得，任何商品，如果只靠对产品提价来提高盈利的话，这个路肯定是走不通的。
问：但是这从另一个角度讲也可以说是有定价权？
答：我对“定价权”这个说法是有怀疑的。一个好的生意是什么？肯定是互惠的。我们经常讲定价权，渠道为王什么的。但是这个世界上没有王。任何生意都是一种互惠的生意。我觉得我们这种“为王”的文化一定会把这个行业给做死。比如说，如果我是买方市场，有优势，那我和你合作的时候，我肯定把你压死。你看我们现在超市就是，非把供货商弄死了算。
所以我对这种定价权是不太认同的。比如说现在说的比较多的，片仔癀，东阿阿胶，茅台，都有定价权，但是你再看看世界伟大的公司，比如，可口可乐。可口可乐，包括麦当劳，便宜是核心。它就是便宜。麦当劳的制胜，就是便宜，快。在北美，你开车过去，就是一分钟搞定。现在没有一种快餐有它这种速度。总的来说，任何一种商业，买卖双方应该是一种平等的关系。
问：这么说，你是喜欢建立了一个共生体系的公司？
答：可以这么说吧。我觉得生意都是互相依赖的。比如你在社区里开个店，你给他们提供方便，你也赚钱。谈不上谁强势，谁为王的问题。世界上没有不可替代的东西。比如说能源，你原油到150块的时候，水都能做燃料了，实际上还是成本问题。
问：如果这样，是不是说您对于“稀缺性”实际上是持怀疑态度的？
答：是这样的。我觉得稀缺性是阶段性的。我有一种看法，如果一种企业在某一方面完全垄断，它的发展是没有动力的。因为垄断，你的企业没有继续创新的东西，你的管理也慢慢松散下去了，企业未来就会很可怕。我喜欢有一定优势，但不要彻底垄断的企业。如果彻底垄断了，以后肯定要完了。
问：那您怎么看茅台这种企业？有很多人觉得茅台很有稀缺性。
答： 我们也在研究酒，我们的基本看法是，白酒有点悬。红酒，黄酒和啤酒好点。我们有个研究：从1992年开始，红酒，黄酒，销量都是缓慢增长的。而白酒出现过典型的周期。白酒是从1992年到1997年上升，而1997年到2004下降很厉害。这跟经济活跃程度，请客吃饭的活跃程度是有关的。白酒销量从2004年又开始上升，到现在是历史的最高峰。实际上的逻辑是，经济活动、公权力越大，白酒消费就越大。
问：那您喜欢的哪种企业或商业模式？
答：我比较喜欢比较容易看的生意。说说什么类型的公司我不喜欢吧。比如订单式的企业我不喜欢，这种公司再好我也不做，因为我不知道它好不好。其实它也不知道明年还有没有订单。这种公司，你根本不用调研，因为它自己也不知道。
房地产企业我也不喜欢。房地产企业盈利核算余地非常大。中间可操作空间很大。换句话说报表的水分很大。还有就是有一类小的民营企业我不喜欢。这种公司治理结构很差，所以他们的信息可靠性较差。反倒是一些大型国企，他们的治理结构还是不错的。他们互相制约很强。
问：国企的低效率问题您怎么看？
答：效率，浪费这都是问题。但是在某些行业国企有很大的优势。对一个企业来讲，在行业优势很大的情况下，有时候浪费不是问题，投资决策失误才是问题。
问：那中石化这种属不属于你不喜欢的垄断企业？
答：中石化是优势，不是垄断。其实现在的问题是中国成品油问题，就是因为定价机制没打开,才没有人愿意投炼化，因为投了就是亏嘛。我不喜欢哪类垄断企业呢，就是那种让消费者没有选择权的。炼化行业其实是一个高度竞争的市场。另外，有些行业必然导致寡头垄断。比如汽车，搞来搞去就几家厂。中石化主要价值在炼化和终端销售。我认为它股价没有完全充分反映这个东西。当然，每个时期看法是不一样的。
投资，要坚持自己的东西
问：怎么看价值投资和长期持有的关系？
答：我并不认为价值投资就是长期持有。你可以长期持有，也可以不长期持有。关键是看价格有没有把价值反映出来，或者有新的值得投的东西。如果把你的预期都反映出来了，那就都卖了嘛。我不认为价值投资就等同于长期投资，它有可能表现形式是时间比较长。因为你预期的反映是要时间的。但并不不一定持10年，20年的。因为时间越长越难捉摸，不确定性越强。安全是个大事。任何投资都离不开确定性。你赌的越久，不确定性越大。如果你赌它20年以后的情况，那我认为是彻底瞎掰。实际上都是走一步看一步，一年一年看。
问：如果一直在找这种逻辑的话，是不是对企业自身经营状况的容忍度要大一些？
答：从安全角度讲，你还得考虑，如果万一你错了，它也不至于很差。也就是即便你的预期没实现，或者是假的，它仍然还好，这就要有一个防护的安全边际。我不会简单的赌一个东西。我要想，就算我预期没实现，那至少我不会亏。换句话说，这种预期有了更好，没有也还行。比如，中石化如果成品油定价没改，也还行。如果改了，盈利会有很大的改善。
问：对于这种市场还没有反映的预期，您一般愿意等多长时间？
答：无所谓。我经常讲，我投资是要去掉时间这根轴的。我只管竖轴的变化。如果把时间也加进来，说两年之内，这非得变，如果不变我就怎么怎么着。那这事就很难办了。我投资从来没有一个预期说我要拿多长时间。如果三个月后市场对预期有反映了，我可能就卖了。如果三年没反映我就等着。
问：如果你看到某种预期，但是其实市场在短期确实没有改善的机会。那你会投么？
答：政策松不松，其实我也不知道，我也不想关心这个问题。我知管它是不是确实存在一个预期，而这个预期在这个价格里是没有反映的。至于它什么时候才能实现，我是不管的。但是通常实现的时间没有那么长。总之我的投资，是不会考虑时间的，一定要把时间的约束去掉。你就考虑够便宜就好了。只要安全，确定，你就买。至于什么时候能变回去，这是由市场说了算，由其他人说了算的事，这咱们不能强求。你如果非要把时间的因素加进去，还能有耐心么？所以一定要把时间去掉。
问：您这么洒脱，客户答应么？
答：投资这东西，你总归是只能坚持你自己的东西、你只有坚持自己的东西才能活的。而你这些东西的得来，也不是天上掉下来的，而是你自己这么多年的实践积累下来的。它也改不了。因为这是你在实践中自己选择的结果。这个是必须要坚持的。
问：那比如说当大盘涨了，而你们净值没涨，或者大盘跌了你们跌的更惨，会不会担心客户赎回？
答：通常大盘跌，我们跌的更惨的时候很少。我基本上都是在大盘发生很大风险的时候我才买。就是大盘跌的比较惨的时候我才买。但也有没看准，在半腰的时候进去了，大盘还跌呢。我基本上是到市场很暗淡的时候进去。虽然市场可能会更暗淡，但这样进去通常不会太惨。因为已经悲观了一段时间了，你不可能还跌的很惨。像其他人，净值一跌跌到四毛了，我这十几年从来没发生这种事。我一般都是市场恐慌一段时间了，我才进去。市场亢奋的时候，再好的东西我也不买。我宁可错过。
问：您一般仓位怎么样？
答：我通常看准了就全买了，满仓。有时候有点间隔，但不是很多。买完就待着。要是还有新钱进来，再跌我就再买。当然，我第一次不会满仓，但也不会买太少，至少第一次买三分之一。现在我们搞基金了，股票就多买几只。原来没这要求的时候，我们买的很少。比如说经常就买一只股票。
问：您这种满仓只赌一直股票的风格，就不怕出现黑天鹅事件？
答：并不是赌的心态，而是在对一家公司彻底了解了之后，满怀信心的投资表现。即使有特殊事件，因为你已经有很好的折价了，你也不怕。而且一个企业长期的价值，不可能因为一件事彻底改变。另外，比如订单类的公司我基本都不买，那些行业特别容易发生黑天鹅事件。我买的股票，比如宝钢，就算一个高炉爆炸了，也没啥问题，地震了也没什么问题。
问：那您是怎么提高其他可控方面的确定性的？
答：你只要把投资逻辑搞简单了，确定性就高了。比如投资宝钢，我只关心产能，那我就看它产能。你买完以后，你得知道看什么。你得知道要防什么。如果说有10个因素，那就防不胜防。什么东西不可能一天变化，都是慢慢变的，二级市场都有变现的可能。你是可以逃的。当发觉你那个预期离你越来越远的话，你可以逃啊。
我现在做到现在，赚了钱一点不兴奋的。这不是自己控制的。比如市场下跌，我从来没有慌过。赚的钱也不兴奋。当然原来曾经兴奋过。
问：什么时候兴奋的？
答：宝钢那次赚钱我还兴奋，现在基本不兴奋了。这不是说我强压制的。一点感觉没有。
问：那您现在的职业快感或者说成就感从哪来？
答：平淡嘛。如果成天兴奋，悲伤，你肯定很难平淡的。人就是“微微的喜悦”和“微微的悲伤”的状态比较好。这种感觉是能感觉到的，就是也不是很兴奋，也不是很悲伤，只有一点点。当然，这也不能说灭人欲啊，其他欲望也还有啊。
其实我也是有一次才突然有这种感觉的，说怎么这次一点也不开心啊？就是中信证券涨的时候，我也没有那么开心的感觉。我记得1997年做期货的时候，那次有一个很快速的大胜仗，当时很兴奋的，说晚上出去吃饭！后来，感觉就没有太兴奋了。
问：这种“去兴奋”是怎么做到的？
答：可能还是经历的太多了吧。感觉完全在你预期之中，没有惊喜，就是这样，它就发生了。比如在什么情况下你才会有惊喜？当你很忐忑，一直想，这件事到底有没有的时候，突然有了，你才会很兴奋。如果你原来做这个的时候，就想到肯定有的，那你就不兴奋了。相反的情况也是，只有有了这种心态，你才能说走就走，不会拖泥带水。这相当于职业素养。
问：您是什么时候才在心态上有这个转变的？
答：我原来是个人投资者，一开始就拿自己的钱做。我原来入行之前自己做了点生意，可以说是赚了第一桶金吧。之前是1991年在中关村做计算机贸易。1992年就自己干了。然后我93年末开始做期货。
问：说说您做期货的经历吧？
答：我当时做期货也是被人拉去的。有朋友跟我说，做期货赚钱，做了我三个月的工作，把我说动了。但是我做期货到1994年底就赔的差不多了。那时候还是觉得每天都有希望，都有失望。总觉得还有改进的地方，天天总结，写笔记。总是觉得把某个因素改善了，问题就解决了。但是市场总是在变化的，你每次出现的问题都不一样。那时候主要是技术分析。
问：那您什么时候开始做股票的？
答：1993年底从事期货投资之后，一直用技术分析的手段，在1998-2000年期间技术分析获得了很好的收益，当时以为自己完全掌握了战胜市场的技术方法，但随后的几个月时间里，同样的投资方法却持续亏损，让我开始反思自己的投资方式是否可行。
我后来想明白以后，就决定还是要做基本面。因为基本面和供求关系，决定主要趋势嘛。我就觉得要研究研究。但后来期货就做不下去了，因为期货的交易方式，是要止损的。如果不做止损，你价格波动受不了。所以做期货，就算你大方向判断对了，因为有止损，你也赚不到钱。另外，相对股票，整个商品价格波动并不是很大。2003年以前的过去三十年，铜价波动就在1200美金到2500美金之间。后来就决定，那就做股票。没有保证金的问题，可以100%买，就做多。而且价格波动幅度很大。太适合做基本面了。所以2001年我就开始做股票了。
问：2001年的时候股市估值可不低啊？
答：那时候指数很高啊。我2001年8月买的时候，指数也不低。我当时就是买了宝钢，这是我大规模做股票以后的第一支。我2004年3月卖的，我在2002年底还买呢，因为又有新的钱进来了嘛。最后我的成本已经摊的很低了，3.6块左右的成本，卖的时候是7.7块。我记得当时宝钢是向上走，而指数是向下。
问：你觉得做期货和做股票主要有哪些不同？
答：期货的问题是有保证金，所以只能做短期。而短期波动没什么规律，很随机的。人要学很多教训，但是成功的经历也很重要。信心是来源于实践，不是空的，是实实在在的东西，这些必须要实践。
问：投资股票有没有失败的经历？
答：到目前为止还真没有，也没有过止损，但有过逃的。我2001到2004做的宝钢。2005到2006做的中信证券。2006又开始买了宝钢还有中国联通。2007年10月把宝钢卖了，2008年1月把联通卖了。买这些我都是90%以上的重仓，没有别的。想想这10年也没干啥事。其实你不用搞那么累，那么复杂。好股票多了去了，不用买那么多，就找准一个，做明白了，就行了。不用瞎折腾，没用。
问：现在回过头看，您市场节奏踏的很准啊？
答： 2008-2010我一直保持空仓。直到2011年下半年才买了股票。其实我2007年后就觉得高了。我2007年4月宝钢卖了一次，2007年10月份全部卖掉，2008年1月卖掉联通。
问：您是怎么确定自己能力圈的？
答：感觉的成分比较多。有时候做着做着，恩，就是这么回事。有些公司，看了好几年，也下不了决心。那个状态怎么形容呢，就是突然能找到一个很简单的逻辑，看的就很清楚了。比如发现因为A，一定有B了。那就能下决心做了。这里面也没有很定量的东西，就是很简单的逻辑，发现了，就可以做了。
问：目前仓位如何，有没有看好的公司？
答：目前信托基金的投资有适度的分散，大概六七只，对石化、保险、航运行业比较看好。
问：这些行业背后的逻辑是？
答：石化行业就是看成品油定价机制会不会改。即使不改，目前一些石化公司的价格也足够便宜。保险行业实际上看了很久，看了两年，开始觉得挺复杂的。后来看也很简单。就是别的都不用看，你就看它那个保费，因为是年年进来嘛，只要投资的池子不断有增量进来，它盈利就有保障。保险公司实际上就是什么呢，就是筹钱进行投资，低成本投资。承保是慢慢亏损的，这块不作为重点。重点是看投资。换句话说，保险行业就看它的保单还能不能卖出去。核心的问题，就是看它的规模保费。规模保费增长没问题，就没问题。
航运行业，主要看运力挤出。因为航运公司抗风险能力不同。目前在行业最悲观的时候，谁能够生存下来就是赢家所以我们现在不关心它每股收益。
问：按这种逻辑分析其实投资很简单啊？
答：你只有把这个东西，搞简单了，才可靠。一弄复杂了吧，风险反倒大了。只有弄简单了，风险才可控，你也好逃。因为你知道发生了什么了。如果你看的因素太多，这个因素恶化了，那个因素又好了，你就下不了决心。有时候，具体投资策略上，要给自己创造一些方法。让操作可行性高。其实每个人都有想面面俱到的倾向，你一定要把自己从这个倾向上拉出来。
问：您怎么形容自己的投资风格？
答：就是简单化，使投资变得可行，可靠。
问：您有没有自己喜欢的榜样？
答：其实巴菲特啊，索罗斯啊这些我都看过。但是我觉得关键问题在于适合自己的东西，可操作，是最重要的。操作性要很强。这个世界上没有绝对好的东西。就算再好的工具，不适合你，你也用不了。
我感觉巴菲特实际上也是靠经验的。比如别人贪婪我恐惧，这怎么有量化的东西，完全凭的是感觉。有些东西，还是得从人性的角度，解决投资的困惑。比如我刚才讲的，人的错误倾向，怎样回避一些比较坏的习惯。市场实际上是人的交易，你要比绝大多数的投资者少犯错误，你就能赢。你怎么才能少犯错误呢，就要从一些习惯性的东西里走出来。比如你总想面面俱到，总想黑天鹅，那你就陷入到一种混乱中，使你的分析和投资方法变得不可操作。我更注重实践的东西，从实践的角度看你的分析方法。任何东西一定要可行，可操作。
比如你打高尔夫。你看那些职业选手的动作怎么怎么好，其实可复制性太差。为什么，你的肌肉不行，你是业余的，所以不能学。学投资，一定要根据自己的性格，去找到自己的东西。但这些东西是靠实践去找的。甚至要犯错误，然后不断总结。
问：您现在看盘多么？
答：我现在基本不看盘。
问：您未来还有什么目标么？
答：能把这个事，一直做下去就行。如果后30年，一直能干这个事，就行了。
问：做投资给您带来最大的快乐是什么？
答：就是对这个事一直有兴趣。比如你有时候发现一个很简单的逻辑，一种发现的感觉，很舒服，很顺，这种感觉非常好。有时候，把这个事弄的很拧巴。发现这个事，就是这么回事，很像发现自然界美的感觉。我认为投资绝对是艺术，尤其是做单向的时候。做套利也许是科学，但是做单向一定是艺术，不能是僵化的。
问：一般成功的个人投资者都不太喜欢帮别人管钱。您为什么最后会选择做私募？
答：我认为做私募是一项事业，有一个志同道和的团队一起前行才不会觉得孤独。有矛盾，有冲突才是完美的世界。摁倒葫芦起了瓢就是人生的意义。所以没什么愿不愿意。
问：您目前的时间怎么分配的？有什么业余爱好？
答：时间反正我们天天研究呗。隔一段时间讨论。业余爱好也就打打高尔夫，别的也没啥事。
问：您喜欢看什么书么？
答：我看新闻看的多，很多财经评论啊什么的。我总觉得思考更重要吧。
雪球用户精彩评论
一只特立独行的猪：化繁为简的投资逻辑我很赞同，看过报表、研报、新闻等信息，最终决定投资一个标的，只需要一个极富精炼的逻辑！
阳光暖暖：读后深刻感觉投资是很个性的东西，但不管怎样，依然是确定性的投资，让自己舒服，并能长期赚钱的投资，才是合适自己的，可以说，投资是个性的艺术。
股林猎人：非常喜欢这次的访谈，这个人的操作很对我的胃口，我觉得这是我努力的方向。投资就应该目中无人，盯着几只股票，盯好，就可以了。
东邪：我也只盯很少的股票，两三只最多了，有时候看看那些基金经理的股票池，动辄几十上百只，真的很怀疑他们是否能真正搞懂这么多的股票（公司），而把自己的钱交给这样的基金经理打理，还是需要很大的勇气的！
天地侠影： 这是"雪球投资人访谈系列"最有价值的一篇。
程杰答雪球用户提问
Lynchpan：对@老程 说：程总你好，在当前点位对商业零售中的区域公司是不是一个合适的选择？正是由于景气度下滑的预期，才出现估值较低的机会，不少商业股的动态PE在历史低位15左右。
老程：首先得看商业模式，然后才考虑估值。超市和某些商业零售企业的商业模式并不是十分理想，要做到像沃尔玛那样的管理水平并非易事。我看到北美的一些超市及商业零售企业，特别是超市，过去十几年的盈利水平并不是很好。只有一家做高端绿色食品的超市，过去几年获得了飞速增长。它在北美只有80多家连锁超市。我觉得国内目前的超市企业定位不够准确，差异化不够。
王星Vincent：对@老程 说：之前和程总聊，说您买东西从不砍价，也不货比三家。您觉得平常买东西和投资买股票的方法和理念有哪些相通的地方？
老程：我说的不砍价、不货比三家，有一个前提：就是对市场信息的充分了解和有非常清楚的购买需求，就是你要清楚的知道你想要什么，遇到了，就不犹豫。其实和投资也是很像的，如果太想求全，容易导致逻辑混乱。
大头大头下雨不愁：对@老程 说：程总能不能讲讲您是如何锻炼出找到简单投资逻辑的判断力？普通投资者平时有哪些方法可以锻炼么？
老程：吃得亏足够多，思考的足够多，比百分之九十的投资者多一点理性，这些是必要条件。普通投资者就是要做你看得懂的，他们的生意在你的周围，你能够触及，你可以认识他们、可以了解他们。
Siri：对@老程 说：请教程总怎么看调研的重要性？您投一家企业的时候，对于人或者说管理层的考察占多大比例？
老程：前几天，雪球上有一篇文章讲调研，说出了一些问题，我也发表了简短的评论。核心的问题是：你有没有思路，你想验证什么，去和上市公司高管谈话能验证这些东西吗？我觉得，看产品、看市场，比和高管谈话更有用。另外，如果一个企业太依赖几个人，恐怕也不是我们这种类型的投资者想做的，我们毕竟不是做VC，我们希望投资确定性越高越好。
参考资料
个人简介
程杰，枫岭投资执行事务合伙人，基金经理清华大学机械系学士，机械部机械研究院硕士,1991年就职于北京信通集团，北京大恒公司，1992创立公司从事计算机贸易,1993年末开始期货股票投资，1995年成为职业投资人,1997-2003年任职龙电期货公司董事兼总经理，2002-2008年任职北京金星投资管理公司董事兼总经理，2008年至今任职北京枫岭投资执行事务合伙人，基金经理。
投资业绩
投资个股