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市场的顶部和底部
市场在底部时可能会出现一个V字形走势（也就是说在牛市到来之前会有一个下行趋势），而在顶部则会有一个倒V字形走势。有时，市场在股价出现了指数级的增长后通常会出现一个圆弧顶（但某个板块或个股出现这种情况的可能性更大），这通常是一个预警信号。当股市处于顶部时，并不是不会出现好消息，而是说无法出现更好的消息；在底部时则是相反的情形。尽管如此，找出市场反转的动力仍然非常困难。我经历了两次熊市，其中只有中东战争的爆发可算是市场转熊的直接导火索，但这是一个例外，在战争爆发前市场已经下跌了很长时间，人们也预测到战争爆发的可能性。然而，在大部分情况下，人们都找不到出现拐点的原因。这也证明了我的另一个观点：市场在利好和利空消息之前就会做出反应（要切记而不是在消息来了以后再反应）。在大多数情况下，你无法提前看到这些导火索。突发事件会让局势变得明朗，但缓慢变化的事件则不会。
当市场处于底部时，整体环境都是动荡不安让人忧虑的。这时，你会觉得一切都将陷入深渊，整个金融系统将崩溃。市场内充斥着悲观情绪，所有人都在极力抛售，没有人愿意买进。这时，市场已经到了最黑暗的时刻，但这也恰恰说明黎明即将到来。我经常把这一点告诉我的同事。市场在底部反转并不是因为多头的进场，而是因为空头停止了抛售。这时，你要密切关注投资者的资金动向，如果进场资金很多，那说明利空消息正在慢慢削弱。不要指望公司高管告诉你市场会在何时出现拐点，他们对市场顶部的判断也不会比基金经理更准。通常，在股价初次下跌时，人们会误认为这就是市场拐点。这时，分析师会打电话询问公司高管，而对方会告诉他们公司经营状况良好，并没有出现产品需求下降的迹象。这就更进一步增强了多头的信心。但我们要明白股市是对实体经济未来6～12个月的预期。如果股价已经上涨了两三倍，之后只出现一个10%的回调，因此你判断市场已经进入下跌轨道，那恐怕还为时过早。切记一点：股市的运行有周期性，绝对不会永远上涨。在市场已经经历了很长一段牛市后，你应该变得更加谨慎。这时，有人会对我的这种态度表示怀疑，认为市场依然向好，没必要那么保守。但根据我的经验，在长期的上涨之后，你应该做一些防御性投资，即使市场前景看起来依然向好。问题的关键不在于市场前景如何，而在于股价已经反映了什么？
在市场经历了一段长期的牛市之后，你应该变得更加谨慎。
在评估市场前景时，我重点考察三项因素。不过人们对经济前景的看法不在此列，因为投资者的观点总是在不断变动，当市场处于顶部时一片大好，而当市场处于底部时则是一片黯淡。因此，在我看来，分析人们对经济前景的看法无法帮你准确把握市场时机。我要考察的三项因素依次是：①牛市和熊市的历史，即历史上牛市和熊市的持续时间与波动幅度（股市上涨、下跌的时间和幅度与历史情况是高度相关的）；②投资者的情绪指标和行为指标，比如涨跌期权比率、顾问情绪指标、市场宽度、动荡程度、基金的现金头寸和对冲基金的总风险程度以及净风险暴露度。当这些指标显示市场处于极度乐观和极度悲观的时候，你就应该反向下注。最后，我会看那些长期估值指标，特别是市净率和股价/现金流。如果它们超出了正常范围，那就预示着风险或者机会来临。如果上述三点相互确认，那就说明拐点即将出现。我们无法预测拐点会在哪一天、哪一周或哪一月出现，但可以预测拐点会在哪个季度出现。
尽管我对市场有上述观点，但在具体运营基金时，我很难抓住大的市场时机（经营特别价值投资信托是一个例外）。我不会在所有投资项目上全面下注，而是渐进地调整投资组合，先拿几只个股做实验（我可能会犯错，但犯错的几率在我可接受的范围内），以避免一旦预测失误造成的严重后果。对宏观经济的看法决定了我的组合方向和持股种类。比如，当我认为牛市已经发展到成熟期时，我就会减持高风险股票和股价已经有过出色表现的股票。接下来，我会继续按照这种思路调整投资组合，直到我认为市场走向已经发生了变化，这时我会相应地改变投资策略。
考察宏观因素时，我不是以自己对现实世界的理解来选择投资策略，而是找到我与大众理解的分歧之处。也就是说，我会考察大众对利率、通货膨胀率、股票和基金的回报率，然后再看我自己与大众观点的不同之处，并在这些不同之处下注。即便这些不同之处很细微，我也会对它们给予特别关注。如果我认为某种情况很可能发生，那么我会考虑情况发生后会出现什么结果，然后再根据客观现实来分析这种结果是否会发生。从结局来考虑问题有助于我们理解自己的观点是否讲得通。一般而言，在一轮行情中领涨的板块不会在下一轮行情中继续领涨，所以，我认为商品零售业和采矿业不会在下一轮牛市中有上佳表现。
过去几十年中，对冲基金变得越来越重要，这使得无论是市场还是个股，其上涨和下跌的时间都在缩短。不过在我看来，这给那些能进行一两年投资的长线投资者提供了更好的机会，而那些一周或一月的短线投资者则变得更加艰难。真正的投资者应该从高处俯瞰整个森林，而不是从细微之处做分析（这正是大部分投资者的做法）。前面这种有全局观的投资者很少见。对冲基金的发展给这些视野广阔的投资者提供了机会。我建议个人投资者把分析的时间扩展到五年，至少也应该在三年以上，同时不要把你三年内要用的钱投入股市（如果你这样做了，那你应该对风险给予特别关注）。
不要把你三年内要用到的钱投入股市。
不要单独犯错。
股市的核心之处是人类的两大基本情绪：恐惧和贪婪。
就像杰瑞米·格兰桑所说：“股市的波动幅度远远超过了未来盈利、分红和现金流的增长幅度，也远远超过了国民生产总值的波动范围，而后两项指标从历史上来看其增长率都是比较稳定的。”也就是说，股市是由贪婪、恐惧和职业风险驱动的，而非经济因素。真正的风险是行业风险和商业风险，它们共同塑造了我们的产业现状。减少职业风险（“不要单独犯错”）会产生羊群效应、动量效应和扩展效应，这些因素共同导致了定价错误。
股市的核心之处是人类的两大基本情绪：恐惧和贪婪。正是这两者主导了市场的循环变化，并吞噬着投资者。如果你可以摆脱这两种情绪的影响，意识到它们并很好地利用它们，那你就具备了一个成功投资者的基本素质。