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第九回 巴菲特初窥保险业 戴维森倾囊传秘籍
1951年，巴菲特一边像干透的海绵掉进水里一样饥渴地吸收着证券分析知识，一边积极主动关注格雷厄姆－纽曼公司持有的股票，尝试去理解和模仿格雷厄姆投资的决策过程。
一次决定命运的拜访
这个过程中，他发现有一家公司，《证券分析》里没提过，看上去似乎也不符合格雷厄姆的选股标准，但不仅格雷厄姆－纽曼公司下重注买入，而且还由格雷厄姆本人亲自出任董事长。这家公司名叫“政府雇员保险公司”，英文简称GEICO，音译为盖可保险。
巴菲特查阅《穆迪手册》，发现格雷厄姆－纽曼公司在1948年买下了盖可保险一半的股份，随后又将大部分股份分给了基金持有人。巴菲特非常好奇，决定去实地了解一下这家企业。
1951年1月一个寒冷的星期六，巴菲特坐上最早一班火车，来到位于华盛顿特区的盖可保险公司总部。在这里，他将遇到一个人，一个在巴菲特投资生涯里被严重低估的高人。可以这么说，没有这位高人，巴菲特的投资道路可能完全不同，巴菲特的影响力不会有今天这么大，“价值投资”四个字也不会成为一个连投机者也喜欢贴的标签。
他就是巴菲特的偶像兼导师——洛里默·戴维森，伯克希尔的庞大保险帝国萌芽于他的教导。这可不是牵强附会，是巴菲特亲口说出来的：
自从我认识戴维森后，他就一直是我崇拜的偶像之一，戴维森也从来没有让我失望过。大家必须知道，如果没有戴维森在1951年那个寒冷的星期六给予我4个多小时慷慨分享，伯克希尔绝对不会有今天的成就。
对于盖可保险来说，戴维森是带领公司高速成长的巨人。对我个人来说，他是我的偶像，亦师亦友。很显然，要是没有他，我个人的一生可能要完全不同。
远离杠杆，不要做空
戴维森生于1902年，逝于1999年，享年97岁。戴维森小时候学习成绩一般，但目标清晰。大概中学的时候，就清晰地知道自己的“圣地”是华尔街，目标是做一名债券推销员。
1924年，22岁的戴维森如愿以偿，在他心中的“圣地”找到一份从小就梦想的职业：债券推销员。戴维森工作很努力，市场也火爆，戴维森年佣金提成甚至能达到10万美元——大约相当于2019年的146万美元或1000万元人民币。
身处华尔街，诱惑多多。有钱后的戴维森，迅速和大多数人一样，开始了股票投机。1929年7月——注意这个时间——戴维森认为美国无线电公司股价严重高估，于是他做空了。很不幸，高估变成更高估，股价在戴维森做空后，继续大涨，戴维森爆仓。别忘了，那时买卖股票都只需要很少的保证金。
这只神奇的美国无线电，1921年股价是2.5美元，到1928年末已经上涨到每股85美元，然而在1929年大崩溃之前竟然疯狂上涨到高达574美元／股。戴维森大约是在300至400美元之间的某处做空的。在戴维森爆仓后，你猜最终股价跌到何处？500美元附近一拆五，最终跌至2美元，相当于从574美元跌到10美元，跌幅大约98%。
戴维森这段经历，正好展示了投资领域两个最应该被记住的教训——远离杠杆，不要做空——价值连城的八个字。
在股市里生存，永远需要记住“市场先生是疯的，它的出价只能利用，无法预测”。在低点如此，低估之后照样可能暴跌；在高点也如此，高估之后照样可能暴涨。
正如前面格雷厄姆经历过的，只要使用杠杆，就相当于将命运交给了市场上最疯和最蠢的人。出借资金的人以市价为衡量标准，要求追加保证金或要求斩仓，无论这市价是不是由疯子或傻子达成的。注意，与市价无关，仅仅与个人现金流时间跨度有关的借贷，例如消费贷、房贷、企业经营贷款等不在此列。
关于做空，巴菲特曾在1980年股东大会上，阐述过自己的体会。
多年来，我们曾做空过一些股票，而且有时候也进行对冲。我们曾发现过一些规模巨大的公司诈骗行为，而且我们的判断一般都是正确的。
很不幸，判断诈骗行为能维持多久，能走多远，很难。假如市价高估10倍的股票，继续涨到高估100倍，不管最终结局如何，在高估10倍时做空它，你只能把肠子悔青。
做空挣钱很不容易。判断高价股票“注定”会走向灾难并不难，但想依靠这个认识挣钱，太难了。
在2002年的股东大会上，巴菲特再次说起这个话题，他说：
这么多年来，我和查理曾经在大约100只个股上达成一致意见，认为可以做空。假如我们真的出手了，那么纵然我们判断都正确，我们照样已经输成穷光蛋。
泡沫是人类本性造成的。没有人知道泡沫何时破灭，或者在破灭前能涨多高。本杰明·格雷厄姆的做空也不成功。他的配对交易成功率很高，不过，屈指可数的几笔失败，让他损失惨重。
我也有惨痛的回忆。在1954年，我做空一只股票。我对这只股未来10年走势的判断对得不能再对，可是对这只股票10周内的走势判断错得不能再错。这10周是我卖空的时间段，结果我的净值惨遭蒸发。
做空很难。你只能小额下注，不能把全部身家都投进去。所以，即便对了也只是捡点儿小钱。
戴维森爆仓的案例，简直是巴菲特这段话的经典注解。戴维森爆仓后不久，股市崩溃了！这时的戴维森已经顾不上自己爆仓的事儿。为了控制和处理公司客户一个接一个地濒临爆仓，筋疲力尽的戴维森和同事经常熬夜到凌晨，逐个催缴保证金。刚开始，客户们收到催缴通知后，会以最快速度增加保证金，以挽救自己的账户。然而，方向错了，越努力越悲伤。每次追加后，马上就会有一半左右的客户立刻又陷入爆仓绝境。
当你陷入泥潭的时候，挣扎只会使你越陷越深。一笔逻辑错误的投资，沿着错误的方向前进时，拯救不如放弃。放弃可以规避历史成本的干扰，重新展开思考：假如我现在空仓，我会愿意现价买入这只股票吗？这是戴维森案例留给我们的第三个经验：陷入泥潭，不要急着挣扎，放弃历史成本干扰，按照一笔新交易重新思考。
盖可保险成功的秘密
销售债券的工作，需要经常去拜访各类不认识的金主。戴维森就在这个过程中，认识了盖可保险的两位创始人，并给两位创始人留下了良好的印象。
盖可保险由利奥·古德温夫妇于1936年创立，在那之前古德温是一家保险公司的会计。他通过大量的事故数据，发现联邦政府、州政府及市政府的雇员比普通人发生事故的概率要小很多。同时，古德温发现如果可以绕过保险代理人，为这些事故率低的驾驶员提供保险的话，每销售一份30美元的汽车保单，可以节省6到7美元。
古德温寻求到银行家克莱夫·利亚的资金支持，创立了专门服务于政府雇员的保险公司：盖可保险。利亚家族出主要资本，占比75%，古德温夫妇出小额资本并作为经营者占股25%。公司主要定位就是通过直销，将低价汽车保单卖给政府官员和军人。简单地说，就相当于公务员和军人额外打七折。
创业期的古德温夫妇一年工作365天，一天工作12小时，只拿微薄的薪水，想尽一切办法压缩成本。他们将省下来的成本让利给客户，并尽可能地提供高效迅速的理赔服务。这些低价优质的保单通过口碑传播，给公司带来了更多客户。盖可保险的业务逐渐扩大到全国。
通过选择低风险客户及最大限度减少保险代理人，公司的利润率领先于同行。巴菲特1951年12月6日在《商业和金融年鉴》杂志上发表的荐股文章《我最喜欢的股票》显示：1949年，盖可保险的承保利润与保费之比为27.5%，同期国内全部133家同行仅有6.7%。1950年，整个行业恶化，行业承保利润率下降到3%。同期盖可保险利润率18%。1951年上半年，所有保险商在人身伤害险和财产损失险方面都出现了严重的亏损，例如马萨诸塞州保险公司出现16%的亏损，新阿姆斯特丹事故险公司的亏损比例为8%，标准事故保险公司的亏损比例为9%，而盖可保险依然保持着9%的承保利润率。
1948年，利亚家族因为家庭原因考虑处置盖可保险股份。戴维森因为比较熟悉华尔街投资机构的缘故，和一位律师一起负责寻找买家。经历几次碰壁后，俩人通过格雷厄姆－纽曼公司的法律顾问牵线，找到格雷厄姆。
格雷厄姆对这笔投资有浓厚的兴趣，最终出资71.25万美元买下了盖可保险50%的股份。随后格雷厄姆和纽曼一起进入董事会，由格雷厄姆担任盖可保险董事长。
打开投资的潘多拉魔盒
戴维森在这个接触过程中，深刻理解了盖可保险的核心竞争力，看到了盖可保险的发展潜力，也跳槽到盖可保险并担任公司的投资主管。
戴维森工作很努力，对巴菲特的接待就是一个佐证。巴菲特冒冒失失抵达盖可总部的那个寒冷的日子，整个公司除门卫外，就只有戴维森一个人在工作。
听说来访者是董事长的学生，戴维森打算花五分钟礼貌接待一下，然后再打发走。然而，他很快发现这个年轻人是做过功课的，提出的问题都是优秀的证券分析师才能提出的，比如公司的性质，公司的竞争优势，业务模式，增长潜力，等等。戴维森不知不觉忘记了时间，连午饭都没吃，一口气从上午十一点左右聊到下午三四点钟。
在绝大部分人眼里，巴菲特是位投资大师，是通过股票投资走向世界首富宝座的。但人们常常忘记了巴菲特的身份——一家保险帝国的董事长。对他而言，少有人提到的融资家身份，是其事业不可或缺的另一根支柱。
巴菲特一生的事业，如果要完整表述，应该是：找到利息低廉的长期资金，然后将其配置在能够产生现金流的高回报企业上。几十年后，睿智的查理·芒格确实也这样概括了伯克希尔的生意模式：“我们就像刺猬，只会一招，就是寻找成本低于3%的浮存金，然后把它投向能产生13%回报的企业。”
格雷厄姆以及费雪、芒格，推动的是巴菲特的投资能力，而戴维森在这几个小时里，给巴菲特打开的是一片寻找低息长期资金的广阔天空。低息长期资金怎么来？
首先，只针对低事故率客户群体出售保险，最大限度压缩成本，最终导致对客户的赔付及运营成本，等于甚至低于客户缴纳的保险金，实现保险业务本身的平衡甚至盈利。盖可保险通过只向政府雇员和军人直销车险做到了这一点。政府雇员和军人相对约束较多，更遵纪守法，有承担责任的能力，收入稳定、地址稳定、圈子稳定而紧密，也更倾向于快速迅捷地处理车险事宜，较少产生纠纷。
其次，因为赔付低、运营费用低，在较高的利润率下，保单还可以定出低于同行的价格。低价不仅能带来客户忠实度，还能引发朋友圈口碑传颂，带来更多新客户。
借助保险先收保费后发生赔付的经营特性，公司手中总是可以留存一大笔客户的资金，代价为0甚至为负——相当于全体客户作为一个整体，存钱在盖可保险，不收利息甚至倒贴保管费。事实上，未来的伯克希尔集团，吸收资金的成本长期维持在-2%以下。-2%代表全体客户将资金交给巴菲特免费使用，还要向巴菲特缴纳2%以上的保管费。
这笔钱，从法律属性上讲属于保险公司的负债。但神奇的是，公司可以利用这笔资金从事投资，所获利润无须分给金钱的主人，全部归保险公司所有。这一点特性，甚至优于代客理财的基金业。基金业虽然也是使用别人的资本投资，但赚到的利润大部分要分给资本的主人。
原来保险公司是一个无限期的融资机构。优秀保险公司的标志，是在融来低利率甚至负利率资金的同时，还能不断扩大融资规模。剩下的事情，就看保险公司的投资能力了。巴菲特的心脏怦怦怦地加速了。那一刻，他彻底明白了保险业的奥秘：免费甚至负利率的杠杆要是被一名投资高手掌控，能够带来多少利润？
严格地说，此时作为董事长的格雷厄姆对保险业的理解，可能还及不上戴维森。当时格雷厄姆对保险业的主要观点还是：第一，它不能实现足够多的回报率，投保人的保费最终会因为赔偿而所剩无几；第二，它支付的股利也不够多，这既降低了总收益，也给股东增添了压力。格雷厄姆没有看见虽然保费和赔付之间的差额所剩无几，但保费缴纳和赔付的时间差里，这笔钱带来的投资回报全部归保险公司所有。因此，说伯克希尔保险帝国的根基是戴维森打下的，绝对不是抢功。