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第三十三回 盖可保险绝地逢生 伯克希尔如虎添翼
自1948年格雷厄姆以71.25万美元买下盖可保险50%的股份后，盖可保险就进入成长快车道。到1975年之前，盖可保险市值最高超过15亿美元。这主要应归功于创始人古德温夫妇和第二任CEO洛里默·戴维森。1970年戴维森退休时，盖可保险已经是全美第五大汽车保险公司。
盖可保险陷入危机
然而，戴维森之后的管理层更关注企业规模排名，加上当时股市牛气冲天，公司降低保单价格并首次将蓝领工人和21岁以下驾驶员纳入投保范围，意图吸引更多资金用以投资。这两个战略性转变，导致公司规模不断扩大的同时，也走向了亏损和崩溃的边缘。
保单定价错误、20世纪70年代美国高达两位数的通货膨胀(1)以及1973年的大股灾，使盖可保险遭受双重打击，浮存金成本大幅提升的同时，投资收益大幅下滑。1975年公司承保亏损1.9亿美元，经投资收益弥补后年度净亏损依然高达1.26亿美元。更恐怖的是，公司计提的准备金数量不足以应对保险索赔，全国多个州的保险委员会准备宣布盖可保险破产清算。公司股价从前期高点61美元暴跌至2美元，市值跌落至约5000万美元，最大跌幅接近97%。
已退出董事会但依然持有盖可股票的格雷厄姆，在面对采访时表示了极度震惊。格雷厄姆说：“一想到一年里有可能损失这么多的资金，我就不寒而栗。难以置信！在刚刚过去的几年中，不知有多少大公司都无法承受一年5000万美元到1亿美元的损失。这在过去都是闻所未闻的事情。损失那么多的资金，你也得是个天才。”
看到格老说“不寒而栗”“闻所未闻”，甚至用上了“损失那么多的资金，你也得是个天才”，基本能够确定格雷厄姆在盖可亏损和衰落前，没有从财务报表上发现蛛丝马迹。
不仅格雷厄姆没有提前发现盖可保险衰落的迹象，另一位以保险专家著称、一生只投保险股、创造投资界著名术语“戴维斯双击”、当时盖可保险最大的个人股东、盖可保险董事会成员、投资大师谢尔比·戴维斯(2)也没有提前看出衰落。
戴维斯是1961年买入盖可保险的。但此时，他的处理非常糟糕，他趁巴菲特买入导致股价从2美元反弹至8美元附近时清仓，倒在黎明前最黑暗的时刻。
除了格雷厄姆和戴维斯，盖可保险的股东里还有后来全球最大的保险巨头AIG董事会主席汉克·格林伯格、《证券分析》的合著者多德教授以及盖可保险的前任CEO洛里默·戴维森等知名人士。这些人都没有提前发现盖可保险的衰落。这个事实或许足以提醒我们：保险业相对复杂，单纯从财报数据上很难分析其未来。
约翰·伯恩临危受命
盖可的股东们实在咽不下这口气，他们以欺诈罪起诉公司管理层。起诉结果不知，但在股东们的努力下，公司迎来了新CEO约翰·伯恩。时年43岁的伯恩是旅行者保险公司的资深高管，刚刚因竞争旅行者保险CEO一职落败而辞职闲居。盖可董事会临时主席大肆吹捧伯恩，说你如果接管盖可，可以避免一场全国性危机，否则整个美国的经济都可能陷入危险之中。这种伟大的使命感打动了伯恩，1976年5月伯恩出任盖可保险CEO。
伯恩是保险业的牛人。后来的盖可保险以及之后伯恩掌管的白山保险集团，都是伯克希尔王冠上最璀璨的明珠。不仅伯恩本人是牛人，伯恩的俩儿子也是牛人。伯恩的儿子马克·伯恩创立了一个对冲基金“价值资本”，伯克希尔在1998年7月投资了2.7亿美元（后追加至6.04亿美元）。价值资本寻找金融衍生品中的狭小套利空间，然后使用高额杠杆放大潜在盈利。这种风格的基金能获取伯克希尔的投资，用巴菲特的投资哲学完全解释不通。
在2003年股东大会上，有股东询问伯克希尔为何会投钱给价值资本，巴菲特给出的解释理由中居然有一条是，“我认识他父亲很久了，他父亲给我们赚了很多钱。我和芒格都很喜欢马克和他的兄弟帕特里克。我们信任他们”。信任到什么程度呢？巴菲特是马克·伯恩的教父。顺带说一句，这笔投资2006年收回了，原因不详。
马克·伯恩的兄弟帕特里克·伯恩是美国电商巨头Overstock的创始人兼CEO，精通汉语，翻译并出版了英文版的《道德经》，还是位职业拳击手。2015年，帕特里克创建了区块链公司tZERO, 2018年下半年接受中国创投金沙江资本2.7亿美元的投资，是区块链行业有史以来规模最大的单笔投资。
巴菲特约见伯恩，密谈达成共识
巴菲特1951年后始终关注着盖可保险的发展。面对1976年仅2美元的股价，巴菲特心动了。这份心动，除收益角度的考虑之外，或许也有验证和老师之间理念分歧的意思。《巴菲特传》曾这样记录师徒二人关于投资理念的分歧：
大约是在盖可保险公司陷入困境时，本杰明·格雷厄姆让巴菲特和他合著《聪明的投资人》修订版。他俩通过写信互相联系，巴菲特发现自己和老师之间有一些根本性的分歧。
巴菲特希望在修订版中有一个章节专门论述何为“优秀企业”（例如喜诗糖果），而格雷厄姆认为这样的内容对于一般读者太过艰深了。
格雷厄姆建议个人投资股票的资产占个人总资产的比例上限为75%。巴菲特则要激进得多，他认为只要价钱合适，他会将全部家当投资在股票上。
巴菲特执意坚持自己的观点，不惜因此而放弃合著者身份，只是让自己的名字出现在书的致谢部分。
有意思的是，没有什么比此时的盖可更能彰显二人在投资哲学上的分歧了。格雷厄姆说它缺少安全性，在公司濒临破产时的确如此。巴菲特则认为如果管理得当，这将是一个千载难逢的投资机会。
老师说它缺乏安全性，弟子认为只要管理得当就是千载难逢的投资机会。谁对谁错？投资究竟是只看财报数据，还是要关心管理者的人品和能力？由谁来管理，能够如此彻底地影响一家公司的投资价值吗？巴菲特投下真金白银去验证了。
巴菲特找凯瑟琳帮忙，两次约伯恩见面。伯恩正忙于四处奔波为盖可保险续命，且四处碰壁、屡遭打击。大约担任CEO三周后，伯恩就后悔了。他说：“我被搞得焦头烂额，我开始思考自己是不是犯了一生中最大的错误。我的妻子多萝西依然在哈特福德，她不停地哭(3)。”
面对新闻女王的邀约，焦头烂额的伯恩勉强答应了。勉强是因为伯恩从来没有听说过巴菲特，不想为一个无名之辈浪费宝贵的时间。幸运的是，他最终和巴菲特在凯瑟琳家里坐下，长谈了好几个小时。按照伯恩的表述，是巴菲特持续拷问了他几个小时。
那一晚，俩人究竟密谈了些什么，没有会谈纪要。但通过他们后来的行为，可以反推出他俩计划的让盖可保险起死回生必须采用的措施：①规模服从利润。砍掉全部高成本保单，或提高这类保单的价格，将综合成本费用率重新拉回100%以下。②寻找再保险同行分摊风险。③迅速融资增加公司资本金。④说服保险委员会，不要宣布盖可保险破产清算。
巴菲特介入，盖可渐露转机
措施①，伯恩已经在实施。在和巴菲特会面之前，伯恩已经陆续砍掉了不少分支机构。两人会面后，伯恩继续加大关闭亏损机构和裁员的步伐。在这期间，最广为人知的代表性事件，是伯恩在新泽西州申请提高保险费率，被州保险委员会主席拒绝。伯恩当场把公司在当地的经营许可证拿出来，拍在主席桌子上咆哮，“还给你这该死的执照，我们不再是新泽西州的企业了”，然后立刻解雇了州内2000名员工，并通知州内3万承保客户另寻保险公司。
和伯恩分手后几小时，巴菲特马上在2.125美元的价位买进价值50万美元的盖可股票，并很快将投资总额追加到411.6万美元，合计买入1294308股，平均买入价3.18美元；(4)然后，巴菲特安排伯克希尔旗下保险部门对盖可提供再保险，向市场释放信心；接着，巴菲特亲自打电话给美国保险业监管负责人沃乐科，说伯克希尔准备大举投资盖可，请沃乐科给点时间，不要逼盖可破产。
正是因为巴菲特的介入和承诺，原本已经拒绝为盖可保险融资的所罗门公司，转而答应帮助盖可募集资本。之前，所罗门公司二把手古弗兰拒绝的理由很清晰，他对伯恩说，“我不知道谁脑子进水了，会买你们那些垃圾再保险合同”。此时，“脑子进水”的巴菲特亲自到古弗兰办公室，说自己已经承诺买下那些“垃圾再保险合同”，并保证自己“愿意以比市价更高的价格，买下所有的盖可股票”。对古弗兰来说，承销风险已消失，当然要改主意！
最终，所罗门帮助盖可从华尔街融资7600万美元，其中巴菲特认购了1941.7万美元。也正是因为这次合作，古弗兰和巴菲特成为好友，为巴菲特11年后身陷所罗门泥潭埋下了伏笔。
巴菲特以一己之力，搞定了挽救盖可必需的四条措施中的三条：再保险、资本金和说服监管层。随着伯克希尔提供再保险带来的信心和新增资本金到位，监管当局和其他再保险公司的信心自然也就重新燃起，盖可保险破产的风险消失了。就在此时，伟大的本杰明·格雷厄姆与世长辞，享年82岁。他没能看到得意弟子的验证结果。
在巴菲特的大力支持下，伯恩展示了充沛的精力和惊人的管理才能。他砍掉公司40%的客户，卖掉公司的人寿保险业务，只保留了7个州及华盛顿特区的业务。盖可保险的经营状况迅速改善。
1979年，巴菲特再次投入475.5万美元买入盖可股票。1980年巴菲特追加1885万美元，持股总量达到720万股，约占公司总股本的1/3。这720万股累计投入4713.8万美元，平均买入成本约6.55美元。当年盖可公司净利润突破6000万美元。
1980年底，盖可股价超过14美元，巴菲特所持720万股市值超过1亿美元。期间，盖可保险不断回购公司股份，使巴菲特在没有新增投资的情况下，持股比例由1/3上升到约51%。1989年盖可净利润首次突破2亿美元，巴菲特持股市值突破10亿美元。
全面收购盖可保险
盖可保险部门和投资部门的经营业绩，让巴菲特垂涎不已。他开始计划收购剩余49%的股份。这令巴菲特垂涎的业绩，一方面来自盖可直销模式固有的低成本护城河，另一方面也依赖于伯恩为公司选中和招揽的两名优秀管理人员。
巴菲特曾在完成收购的1995年致股东信里这样表述：“1995年，我们同意支付23亿美元的现金，收购盖可保险剩余的一半股权。这算是个天价！好在，它不仅让我们可以百分百地拥有这家竞争优势一直存在且深具成长潜力的企业，更重要的是我们将拥有盖可两位杰出的经理人：负责保险运营的托尼·奈斯里，负责投资业务的路易斯·辛普森。”
托尼一生只服务过盖可保险一家公司。1961年18岁的托尼进入盖可保险，从最底层做起。伯恩接任公司CEO时，托尼是盖可保险的中层业务骨干。之后，托尼在喜欢提拔有闯劲的年轻人的伯恩手下，升迁顺利。1980年升任副总裁，1985年高级副总裁，1987年执行副总裁，1989年升任公司总裁。
在伯恩手下，托尼学到很多。他后来评价说：“伯恩为盖可留下两项宝贵的遗产。首先，他将公司从濒临倒闭的边缘救回来，当时很少有人能做到这一点。伯恩是个充满魅力、令人信服的人，任何溢美之词加到他身上都不为过。另一项则是他在公司实施了全新的管理模式，其中很多保留至今。尽管几十年里发生很多变化，但伯恩教我们的管理模式精髓依然留在公司。我们这些人都从伯恩那里学到很多，关于保险业、关于管理以及其他很多东西。我一直都很感激他。”
1991年托尼担任公司联席CEO，负责公司保险业务运营。1995年巴菲特收购盖可剩余股权时说：“52岁的托尼已经在盖可任职34年。他集智慧、精力、品格和专注力于一身，是我心中运营盖可保险业务的不二人选。如果我们足够幸运，托尼应该还能为我们再掌管保险部门34年以上。”
托尼担任联席CEO直到2018年（后期兼任公司董事长），他最主要的成就，是持续数十年给伯克希尔带来成本为负的资金。巴菲特在2018年财报里说，盖可保险1996—2018年保险业经营利润是155亿美元。这意味着客户作为一个整体，将几百亿美元交给盖可用于投资，不仅利润全部归盖可所有，而且客户还额外缴纳了155亿美元的资金保管费。天哪，他怎么做到的，太神奇了！
为此，巴菲特特意用一个单独章节感谢托尼，章节题目就叫“盖可保险和托尼”。巴菲特先用五个自然段介绍了托尼在公司的经历，然后写道：
盖可保险现在是美国第二大汽车保险公司，承保收入比1995年增长了1200%。自我们购买以来，承保利润总计为155亿美元（税前），可用于投资的浮存金从25亿美元增长到221亿美元。
据我估计，托尼通过管理盖可保险，使伯克希尔公司的内在价值增加超过500亿美元。更重要的是，他是所有管理者的榜样，他帮助4万名同事识别和发现他们自己没有意识到的自身潜能。
去年，托尼决定辞去CEO一职。6月30日，他将这一职位移交给长期搭档比尔·罗伯茨。我熟知并观察比尔运营公司多年，知道这是托尼的又一个正确决定。托尼仍然是董事长，并将在他的余生继续帮助盖可保险成长。他不会少干的。
伯克希尔所有股东都应该排队感谢托尼，我排第一个。
伯恩给盖可保险留下的第二个人才是路易斯·辛普森。1995年致股东信里巴菲特说：“辛普森的存在，可以确保如果查理和我万一有什么突发意外，能够有一位杰出的专业人士立刻接手我们的工作。”2000年巴菲特公开宣布，如果自己去世，大儿子接任伯克希尔董事会主席，而伯克希尔的投资业务由辛普森接管并负责。
辛普森是1979年伯恩招聘来的投资总监（巴菲特也面试了），跳槽到盖可保险之前，是一家投资公司下属资产管理部的总裁。之所以跳槽，原因和巴菲特解散合伙基金很相似——希望找到足够长期的资金来实现他的投资理念。
辛普森的投资理念与巴菲特和芒格惊人地相似，在集中度上甚至比巴菲特更加激进。1995年，他掌控的11亿美元投资资产仅集中在10只股票上，看上去可能比巴菲特更偏向于芒格和费雪那边。
1979—2004年25年间，辛普森的投资年化收益率是20.3%，略低于巴菲特同期22.7%的年化收益率。不过，辛普森和巴菲特的业绩计算有个小区别：辛普森的投资和普通投资者一样，全部通过股市购买上市公司股票，投资收益率用市值波动衡量。而同期巴菲特的投资，大部分是整体企业收购。这部分无市值波动，巴菲特用公司账面净资产增加值汇报收益率。
巴菲特很早就意图全资收购盖可保险，但一直拖到1994年8月17日才第一次向盖可董事会提出，主要原因是受限于监管规定。美国证监会对伯克希尔旗下拥有大型保险业务的同时，收购另一家大型保险公司持有疑虑。但是，当监管机构同意后，巴菲特和以托尼和辛普森为首的盖可董事会的谈判也持续了一年之久。收购协议直至1995年8月25日才达成。
双方的主要分歧有三：其一，巴菲特起初希望以伯克希尔股票交换盖可股票的形式完成收购，但由于伯克希尔股票单价太高，大部分盖可小股东连一股也换不了；其二，伯克希尔自1967年后从未分过红，很多盖可股东对此有疑虑；其三，如果用现金出价，巴菲特只愿支付50美元／股——1994年底盖可收盘价为49美元（经历过一拆五），而盖可董事会的要价是70美元／股。
双方僵持了一年左右，最终巴菲特没能抵抗住盖可账面浮存金及托尼和辛普森两位大神的诱惑，同意按照70美元／股的价格，支付23亿美元现金收购剩余49%的股份。这台吸金利器兼高速印钞机，终于彻底落入伯克希尔的口袋。
这是一次相当成功的收购。毫不夸张地说，盖可保险负成本吸收浮存金的能力和辛普森具备的投资能力，使盖可成为巴菲特在福布斯排行榜登顶过程中最重要的助推器。
盖可保险的成功，增强了巴菲特在保险领域不断扩张的信心。然而，世上没有永远不败的战神，很快，巴菲特收购的另一家保险公司，就差点给伯克希尔造成重大损失。
(1)高通胀使实际发生的修车费用和医疗费用比预计值高。
(2)戴维斯父子同名，此处指老戴维斯。
(3)指妻子不想搬家到盖可保险总部所在地，怕前景不妙又要搬。
(4)这不算内幕交易吗？老唐表示高度怀疑。