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第03章 用希波克拉底法分析证券（写于1946年）
第03章 用希波克拉底法分析证券(5) （写于1946年）
“务实的深思熟虑者”是对反省思维的完美概括，它让人想起帕累托派生物学家亨德森（L.J. Henderson）对希波克拉底誓言(6)所作的一个有趣解释：
该誓言的第一要素是医生需要努力地、持久地、聪明地、负责任地、不间断地在病房工作，而不是仅仅坐在图书馆里。同时，要求医生必须完全适应这项任务，而这种适应远不止对脑力或智力方面的要求那么简单。该誓言的第二要素指的是准确地观察事物或事件；在不断熟练与经验积累中所形成的判断力的指引下，对显著的周期性现象进行筛选、分类并进行系统性的应用。该誓言的第三要素是审慎地建立理论。这并非哲学理论，也不是伟大的想象力杰作，更不是宗教教条，而是一个与路上的每个行人密切相关的事件，或者更确切地说，是能帮助行人在路上顺利行走的有用拐杖。
亨德森继续强调，这一在医学领域非常成功的方法也能运用到“日常生活的其他方面”的研究当中，但却没有对适用的范围做出明确界定。然而，在证券分析与医学之间架起一道桥梁的诱惑，让人无法抵挡。1医学和证券分析都具有一定的艺术气息与科学性，未知以及无法预知的因素都能对这两者的结果造成严重影响。此外，用亨德森的话说，对于这两个领域，我们可能会发现一个共同点，“显摆一点知识就能有意无意地掩盖自己的无知”。
如果我们充分发挥想象力，就能在医生的工作与证券分析师的工作之间找到某种系统性的类比关系。客户就好像那些有着特殊体质与疾病的病人，他们拥有现金资源，手上持有或好或坏的证券。这意味着那些只管治病的医生只履行了他一部分职责；而只有在投资出现问题时，被咨询的证券分析师也是只履行了他一部分职责。医生或证券分析师的全部职责应该是：帮助病人或客户最有效地利用他自身所拥有的全部资源。
另一种类比是，把单个病人与单只证券相比，这也许有点牵强，但用处却更大。假设保险公司要求医生评估向投保人提供疾病或死亡保险时应收取多高的保费水平，这就要求医生对每位投保人的健康状况进行量化评估，也许会表示为某个“标准值”的百分比形式。从本质上说，这不正是证券分析师在分析某只股票或债券时所做的或应该做的事吗？他们必须判断某只证券在目前的价位上风险是否比较小，或者是反过来，评估一下当证券的价位达到多少时风险相对较低。无论是医生还是证券分析师，在得到最终分析结论之前都需要考虑多种因素。他们还必须对一些无法事先预知的突发事件作出预期；还需要依赖可靠的方法、经验以及一般规律来证明自己的工作是正确的。
为了能从证券分析师那里得到更多对希波克拉底法的反馈，我们前面列举的类比关系并不是非常谨慎。应该承认，有责任感的证券分析师应该谨遵本章开始时列出的第一要素——“不间断地在病房工作”。可喜的是，证券分析师确实在努力不懈地工作；他们也确实获得了有关证券的第一手资料——只不过是在会议室里，而不是在病房里。
真正应该让我们做自我批评的是第二要素与第三要素。而“对显著的周期性现象进行筛选、分类并进行系统性的应用”要求我们做到什么程度呢？对这个问题，我们刚刚开始进行初步研究。我们对各种类型的证券以及证券价格波动模式的实证检验尚未达到系统性的归纳研究的程度，在这方面付出的努力还太少。我们在判断过程中所积累的经验，在很大程度上是一种经验法则或模糊的印象，甚至是一种偏见，而不是在研究了诸多历史记录以及仔细分析了各种案例后所得到的结论。
关于下面这些问题，我们有什么根据认为：高收益率的债券或股票的综合投资收益一定会优于低收益率的债券或股票呢？根据统计数据，盈利上涨的趋势是不是要求投资者支付较高费用的充足理由？在正常的市场环境下，更偏向于低价股票的统计概率是否足以证明投资者应优先考虑持有此类股票？企业的短期盈利前景是否可以被当作选中某只普通股的主要依据？类似问题还有很多。
华尔街竟然没有对那些拥有明显特征的证券的历史价格波动情况进行系统性的归纳总结并从中吸取经验。这一点让我们感到非常惊讶。当然，我们确实拥有各种各样的图表，这些图表展示了股票组合与个股的长期价格波动情况。但是，除了按照商业类型分类以外，并没有对其进行细致的分类（低价股的信心指数是个例外）。那么，过去的证券分析师要通过什么方式才能将不断增长的知识与技术传授给现在乃至未来的分析师呢？当我们对比医学与金融的发展史时，不难发现，我们记录与吸取的经验总结竟如此之少。这简直是一种耻辱。
也有很多人反驳上述观点。证券分析是一门新兴学科，我们要多给它（以及《分析师杂志》）一点时间才能展翅高飞。而且，很多人相信——也许我们自己都没有意识到，证券价格的波动模式并不具有持久性，因此无法证明费尽千辛万苦积累的案例库到底有没有价值。如果内科医生和研究人员不断地研究癌症，最终有可能了解癌症的发病原因并有能力控制其发展，那是因为在研究期间，癌症的性质并不会在短时间内随着时间的推移而改变。但是对于某些特定类型的证券而言，其价值与价格波动轨迹的影响因素确实会随着时间而发生变化。我们完成了繁重的归纳工作，试验性的结论在连续的市场周期中被一次次检验时，新的经济影响因素有可能会浮出水面，此时，我们辛苦总结出来的技术还没来得及投入使用就要被废弃了。
也许这就是我们的想法。但是事实果真如此吗？或者，这种想法与事实的相符程度有多高？没有哪一种成熟的经验能告诉我们这样的经验是否有价值。在未来的岁月里，我们这些证券分析师必须要到学校去学习那些历史悠久、研究较为完善的学科。我们必须学习他们积累的详细检验事实的方法，并从中摸索总结出适合证券分析研究领域的学习方法。
希波克拉底法的最后一个要素是“审慎地建立理论”。在本章开头引用的那段话里，亨德森就强调了建立在治疗观察基础上的医学理论的本质，“只是能帮助行人在路上顺利行走的有用拐杖”。
因此，在证券分析中也一样，我们需要的理论必须来源于经验和密切观察，而这些理论的应用范围有限，主张也并不夸张。我们必须采取中庸之道，一方面避免过分乐观的教条主义，另一方面避免优柔寡断的乐观主义。只有将理论与实际操作完美结合，证券分析师才能真正取得成功。同样的道理也适用于医生。
证券分析过程中使用的“理论”，其含义几乎等同于“标准”。它意味着用一些特定的量化技术来评估或筛选证券。假设我们声称铁路固定费用的偿付率应该超过平均水平的两倍，以此作为确保债券安全性的必要附加条件，这就意味着我们正在提出以下理论：作为一种普通债券（铁路债券），拥有较低偿付率的铁路将无法让投资者获得满意的收益率。它大致上等同于这样的医学理论：体重超标达到一定值的人，有可能比其他人死得更快。
道氏理论（Dow Theory）为证券分析师如何提出、检验、出版以及广泛讨论各种分析理论提供了一个绝佳的模板。撇开道氏理论的可靠性不谈，也不管它其实并不适用于证券分析领域，但它确实树立了一个好典型。道氏理论是通过长期观察得出的，拥有明确的量化公式，所以其价值能经得住时间的考验。
那些致力于促进证券分析领域不断发展的人们都意识到，目前证券分析师还是一个混乱而无纪律的职业。希波克拉底法及其三大组成要素中也许存在着最佳的准则，可以帮助我们获得所需的秩序。