Local EPUB Text
第 2 章 @追寻高ROE的林地
未知
第 2 章 @追寻高ROE的林地
“对我们来说，丑陋的股票往是漂亮的。”
——美国价值投资大师约翰·聂夫
老A，誓做中国的“约翰·聂夫”
低市盈率投资者可以一边等待公司业绩的增长，一边把占了复合增长率相当比重的分红放进口袋。
——美国价值投资大师约翰·聂夫
如果有两个机会：一个是赚10赔3，一个是稳定赚1，你会选择哪个？这事搁3年前，老A肯定毫不犹豫地选择前者，赚10倍！这多诱人啊！可是现在他却选择了后者。虽然今年以来面对创业板的狂躁，一些人口吐狂言“谈基本面你就输在了起跑线上”，但是试验过各种交易方法的老A还就认准了基本面投资。
老A浸淫A股15年，是个地地道道的“股精”。这15年间，2006～2010年可是他大展拳脚的收获季节，期间他广阅天下炒股秘籍，苦练各种“吸星大法”，以为终于找到了做投资的终南捷径，可是事后方才惊醒，所有收益来自牛市阶段，并不是自己水平多高，交易策略多有效，顶多不过是一只“池塘里的鸭子”而已。等暴雨过后，一切恢复原貌，而鸭子从来都不能控制池塘水位。
老A看透了这点，他不要做鸭子，他想做天鹅。“大概率的12%远比中概率的22%更值钱。”老A如今顿悟了，以前他根本不屑于这么低的收益率。老A的股市生涯开始于一段只要买进就能赚钱的岁月，跟所有新手一样，他也醉心于技术分析，花费了大量的时间和精力去研读无数技术分析书籍，频繁换品种操作，甚至为了实现极速获利，他还曾经频繁操作权证。这样在2007年的大牛市，着实疯狂了一把。
熊市令他开始反思，直到有一天老A彻底放弃了原来的交易系统，他说：“人生不应该仅仅只有K线，我现在已经不再追求高收益，只要从长期看，复合增长率达到10%～12%就可以了，也不再追求短期的绝对收益和精确，腾出大量的时间，回归应有的生活，那才是真正的自由。”现在他的自选股只有十几只，多数是那些别人瞧不上眼的低市盈率、高股息率的蓝筹股，而他投资的目的也从暴富变成了资产保值、增值、跑赢同期CPI。
老A颇有美国大牌基金经理温莎基金约翰·聂夫的操刀风格，即看重市盈率和股息回报率，对公司增长率则要求不高。当年约翰·聂夫凭借花旗银行一战而闻名天下，其背后凭借的正是对花旗正确的判断以及坚韧的毅力。老A现在就是这样，看重公司未来可持续的自由现金流，关心上市公司的股息回报率和估值水平。
“股市不是击鼓传花的游戏，投资的对象应该是资产，这是一种会带来现金流的东西。”老A从技术分析派完全转向了价值挖掘。这种转变，一个人担任了催化剂因素，这位私募基金的合伙人原本是博时基金社保基金经理。在这位基金经理看来，林地具有无须管理而自然增值的特性，是一种“硬资产”，如果企业可以持续地创造自由现金流，考虑到复利的神奇力量，对企业股权的长期投资往往比林地更有价值，也是“硬资产”！
这种“硬资产”的概念已经深入老A的骨髓，很自然地，他目前持有的组合很“老年”，基本配置是“债性股+银行”，债性股比如国投电力、大秦铁路，长期看没有太多成长性，因此往往忽略短期的确定性增长，以未来（两三年后）的每股收益和每股分红看，估值很低。而银行股既有债性的一面，有稳定的股息率，又有弹性的一面。老A把自己的组合戏称为“养老组合”，这个配置无关乎指数的涨跌而是跟老A所处的人生阶段和人生目标有关，“不见得适合所有的人”。
对话老A
追求低PE下的高分红，简单即是优美
《红周刊》：如果以投资理念来划分您的投资生涯，您会怎么分？
老A： 2000年之前我只投资了几万块钱，还是学习尝试期。2000～2005年期间，我读了很多这方面的书，也不断加大了投资额。2006～2010年算是收获期吧，我不仅赚了钱，而且经历了牛熊市，体验了各种操作方式和交易系统的利弊，积累了一些经验。2011～2013年进入了投资期，我放弃先前的交易系统，开始慢慢买“硬资产”，把身心从盘面波动中解放出来，追求长期的、超越GDP增速的市值增长。
《红周刊》：现在有什么结果了吗？
老A：买“硬资产”以来的收益率低于之前，但每年有现金流，而且能够熬过更长的熊市，并在下一波牛市中补足我预期中的12%～15%的复合增长率。
《红周刊》：请谈谈您的投资逻辑。
老A： 以合适的价格寻找“硬资产”的机会。也就是，选择平平常常的品种，靠常识来判断，等待价格低估时买入，等待价格高估时卖出，平时靠分红提供现金流，让时间来创造价值。这种买入逻辑的最大好处是你的生活再也不会受到K线红绿的干扰。
《红周刊》：请解释一下“合适的价格”“硬资产”“现金流”这几个关键词。
老A： “硬资产”是指在未来可以稳定地带来现金流的弱周期品种，比如水电站，一眼就能大概率确定10年甚至20年的应用场景和现金流，这类资产如果股息率高于银行利率，也就是说上市公司的ROE超过15%，那就是美好的硬资产；现金流是可持续的现金回报，主要是每年分红派息；合适的价格是要求现在或者可预见的未来公司股息率不低于5%，最好是不断增加，这是对成长性的要求。
《红周刊》：听起来很美好，但何为高估，何为低估呢？分歧很大。
老A：比如大秦铁路和长江电力，都属于印钞机一样的东西。每年铁路不会闲着，而且运费比公路、航空便宜，长江水也不会断流，所以它们能不断地赚钱，而且还会提价，确保跑赢通胀。大秦铁路2012年每股分红0.39元（税前），未来每年EPS大概率会在0.8元以上（不考虑铁路改革带来的货运价格上涨），目前股价在7元附近，相当于每年盈利超过10%，股息率大约5.5%；长江电力2012年每股分红0.33元（税前），未来每股收益大概率会在0.6元以上，目前股价约6.5元，每年的盈利也大约是10%，股息率接近5%；这两家公司的分红率基本上达到了国债收益率，这意味着不管是否出现经济萧条，我的收益基本上有保障。当收益率低于7%，或者市盈率大于16倍时，对于稳定但是没有增长预期的股票我会考虑卖出，另外有资产注入预期时也要重新进行判断。
很多人看空中国上市银行，认为息差变窄，不良贷款增加……总之非常复杂，但我用“奥卡姆剃刀”删繁就简后，认为中国GDP要增长就需要不断“印”钞票，短期内这种模式难以改变，这种增长体现为广义货币M2每年不断增长。“印”出来的钞票要通过银行集散，银行可以吃利差，可以做很多中间业务，所以我依然认为银行会长期增长，哪怕是缓慢的增长，只要股息率高于5%，有成长性，五六倍市盈率的股票对于我来说就是便宜的了。
《红周刊》：“奥卡姆剃刀”是什么？
老A：“奥卡姆剃刀”是一种思维逻辑，删除枝枝蔓蔓，留下本质的东西。推崇“奥卡姆剃刀”意味着我内心有一种信念，简单即优美，看起来愚笨的方式方法很可能是最有效的。以投资举例，比如我现在评估国投电力股价在2016年以前将会达到7～10元，主要是基于雅砻江水电目前已投运的装机容量690万千瓦，在建规模780万千瓦。而2013～2015年是雅砻江水电投产高峰期，预计到2015年雅砻江水电装机容量达到1470万千瓦，较目前容量增长113%。另外，公司还有其他火电机组。基于以上分析，我预测2013～2015年国投电力每股收益预计能达到0.45元、0.6元和0.8元。如果这一切预测靠谱，对估值的判断也靠谱，那么对于这个7～10元以什么路径达到，会表现出何种K线模式，我就不必去关心了。
《红周刊》：讲一个高估后您卖出的案例吧。
老A：比较典型的是岁宝热电（600864，即现哈投股份）。2007年1月末，当时它的股价不到15元，我考虑它作为民生银行法人股股东，初始投资成本较低，民生银行不到半年股价已经翻了好几倍，以市场价格计算，岁宝热电的每股净资产已超过股价（属于母公司的股东权益+民生银行当时的股价×持股数量-持股成本）/股本=（421 552 021+11.5×215 392 900-49 354 318.85）/136 594 549=20.9），但是我认为18元左右已经可以算合理，所以在18元附近卖出大部分，留下30%享受市场疯狂，没想到的是仅仅3个月，股价就冲到了75元！
《红周刊》：难道您对成长股一点都没有动心过吗？
老A：高增长只是企业生命周期的一个阶段，这与人的生命周期是一样的，人只有在青少年时期身体、心智成长速度最快。之前我做过一个测算，假设无论多么牛的公司，7年之后增长率都会匀速下滑变成增长率仅有15%的普通优秀公司（在两市历史中，7年增长率一直保持在15%以上的公司也不算多），测算结论表明高增长大概率最后会陷入“戴维斯双杀”。所以，我对成长股的看法是，昨天和今天的高增长不代表明天仍然能够持续，即使理想的状态，仅仅也是平稳回归，也不会有超额收益。而15%的年增长目前看上去虽不起眼，但如能持续下来，长期来看，比如5～10年，那它就是极优秀的公司，所以我用这些股票作为长期均衡的基准。今年法玛因为有效市场理论获得了诺贝尔经济学奖，而希勒因为抨击“非理性繁荣”也获得了诺贝尔经济学奖，所以我的观点是有经济学大师背书的。哈哈，开个玩笑。
注：本文刊发于《证券市场红周刊》2013年10月26日第60期
本书由“ePUBw.COM”整理，ePUBw.COM 提供最新最全的优质电子书下载！！！