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第五章 一步一步深入学，投资美股不上当
5.1. 一入美股深似海，这些数据自己算！
看完了公告，对于初学者来说，更重要的，莫过于公司的基础财务数据怎么算啦！
为什么要自己算，而不是去网上直接搜呢？
首先，我们要明白，美国股市对于散户的支援，不如中国做得好，许多财务数据是要收费才能查看的。
其次，我一直强调，知其然，知其所以然。
比如，你只知道存货周转率这个数据，而不知道这个数据代表了什么，可以判断公司的那些情况，那等于什么也不知道。
了解每一项财务指标的算法、来源、原理，能够更加深入地理解这些指标的内涵，看财报的时候才能更容易理解哦，也更容易判断公司的价值。
这一章，我要讲讲五大最常用财务数据/财务比率的算法：
好的，我们开始做小学数学题啦：
5.1.1. 总市值（market capitalization）
总市值的算法虽然很简单，但因为很多国内外网站由于程序问题，自动计算问题而造成许多错误结果，导致许多美股投资者受到误导，所以必须放在第一个讲。
因为总市值，是查看公司市场价值的第一个数据。
公式：总市值=股票价格×全面稀释已发行普通股票数量。
记住，是全面稀释已发行普通股！！那么，这个长长的名词，全面稀释普通股是什么呢？
它=已发行普通股+股票期权认股权证+可转换证券
我在这儿特意做了一个小示意图，公司总市值的算法是：
计算“全面稀释已发行普通股”，即假设市面上这些权证、证券全部转换成股票以后的总股本。为什么这么做？
用最通俗的话讲：这才是公司的真实市值，因为权证，可转债潜在地减少了公司的每股收益，摊薄了公司股东的利益，实际虚增了公司的市值。
全面稀释已发行普通股在年报中都已计算妥当，可以直接找到：
我在这儿帮大家摘录了年报的部分内容，举个例子：
Weighted average number of permanent equity securities 2012 2013 2014
Basic（基本） 1,523,639,783 1,694,495,048 2,419,668,247
Diluted（稀释） 1,523,639,783 1,694,495,048 2,419,668,247
京东2014年年报显示其已稀释普通股数量为2419668247股。
呀！2419668247乘以京东股价30元左右。
这样京东的市值岂不是有700多亿美元了？不符合常识哦！
这就是中概股最常见的陷阱，所以你们应该明白我以中概股举例的良苦用心了吧？
中概股的股价，为ADS（美股存托凭证）价格，（美股存托凭证是什么，接下来几章会详细给你解释），而根据年报的脚注表述：
Each ADS represents two Class A ordinary shares.
翻译过来啥意思呢？
每一股京东ADS等于2股京东普通A级股。所以京东的实际市值为：2419668247×28.78/2=348.19（亿美元）
5.1.2. 存货周转天数（days of inventory）
这个指标年报里一般不显示，但对于一些制造业、零售业企业极端重要，它显示了是否存货积压、销路是否正常等。周转天数越少，说明存货变现的速度越快。资金占用在存货的时间越短，存货管理工作的效率越高。
对于一些快消品公司，比如卖衣服，卖鞋子，卖化妆品，卖茶叶，卖饮料，卖面包的公司，存货周转天数对于判断公司效率有着极重要的意义。
公式：存货周转天数=平均存货成本/当年销货成本（cost of goods sold）×365
注：某些年报将cost of goods sold也写成cost of revenues。
还是以京东为例子比较方便：
首先在资产负债表中找到存货的数据：
2013 2014
单位：千美元/千人民币 RMB RMB US$
ASSETS
Current assets
Cash and cash equivalents 10,812,339 16,914,651 2,726,147
Restricted cash 1,887,387 3,038,286 489,683
Short-term investments 1,903,224 12,161,643 1,960,101
Accounts receivable, net 502,089 2,436,256 392,653
Advance to suppliers 769,765 930,026 149,893
Inventories, net（存货） 6,386,155 12,190,843 1,964,807
接着在损益表中，找到销货成本的数据：
单位：千美元/千人民币 2012 2013 2014
RMB RMB RMB
Net revenues
Online direct sales 40,334,551 67,017,977 108,549,258
Services and others 1,045,970 2,321,835 6,453,059
Total net revenues 41,380,521 69,339,812 115,002,317
Operating expenses
Cost of revenues（销货成本） （37,898,387） （62,495,538） （101,631,443）
根据年报数据，2014年京东存货12190843000人民币，2013年存货6386155000人民币，2014年销货成本101631443000人民币，则按照公式：
存货周转天数为：33.36天（四舍五入）
有了天数，那存货周转率（inventory turnover）想必也不难了吧？
即一年365天除以存货周转天数：存货周转率=365天/33.36=10.94次
存货周转率越高，公司将货物变成现金的能力越强，短期的偿债能力也越好。
5.1.3. 应收账款周转天数（days sales outstanding）（缩写：DSO）
应收账款周转天数是指企业从取得应收账款的权利到收回款项、转换为现金所需要的时间。是应收账款周转率的一个辅助性指标，周转天数越短，说明流动资金使用效率越好。
以前一个公式类推，应收账款天数应该怎么算内？
公式：应收账款平均额/当年销售额×365
由于京东上市不久，缺少数据，接下来我们只能以上市十年的老公司，同样的知名网上美国亚马逊公司（每股代码：AMZN）为例：
单位：百万美元 December 31,
ASSETS 2014年 2013年
Current assets：（流动资产）
Cash and cash equivalents（现金及等价物） $ 14,557 $ 8,658
Marketable securities（可交易证券） 2,859 3,789
Inventories（存货） 8,299 7,411
Accounts receivable, net and other（应收账款） 5,612 4,767
上面是我摘录的亚马逊公司年报中，资产负债表中数据。
当年亚马逊的收入为889.88亿
将应收账款数据代入公式，可以算出亚马逊DSO=（5612+4767）÷2÷88988=21.29天
同样的，亚马逊的应收账款周转率（Receivables Turnover）为：
365天/21.29=17.144次
5.1.4. 有了前面三项为基础，那么下面两项大同小异的财务指标，就当老师课堂留作业啦，哈哈，不详细讲了哦，大家自己找心爱的公司，按照公式算一算：
5.1.4.a. 固定资产周转率（fixed assets turnover）
固定资产周转率表示在一个会计年度内，固定资产周转的次数，或表示每1元固定资产支持的销售收入。
固定资产周转率主要用于分析对厂房、设备等固定资产的利用效率，比率越高，说明利用率越高，管理水平越好。
公式：固定资产周转率=销售收入/[（期初固定资产+期末固定资产）/2]
5.1.4.b. 总资产周转率（asset turnover）
总资产周转率是综合评价企业全部资产的经营质量和利用效率的重要指标。周转率越大，说明总资产周转越快，反映出销售能力越强。企业可以通过薄利多销的办法，加速资产的周转，带来利润绝对额的增加。
公式：总资产周转率=销售收入/[（期初总资产+期末总资产）/2]
5.1.5. 自由现金流（free cash flow）和营运资金（working capital）
自由现金流（FCF）和营运资金（working capital）这些年越来越被广泛使用作为判断企业偿债能力和可持续经营的指标。所以有必要介绍一下。
5.1.5.a. 自由现金流：
自由现金流最早是由美国西北大学拉巴波特、哈佛大学詹森等学者于20世纪80年代提出的，经历20多年的发展已经被几乎所有的上市公司，机构所采用。美国安然、世通等为代表的劣迹公司，曾经在财务报告中利润指标完美无瑕，但这些所谓的绩优公司纷纷破产后，导致自由现金流指标的地位越来越高，已成为企业价值评估领域使用最广泛、理论最健全的指标。
自由现金流表示的是公司可以“自由”支配的现金。如果自由现金流丰富，则公司可以偿还债务、开发新产品、回购股票、增加股息支付。
公式：经营性活动产生现金流（Net cash provided by operation）－资本性支出（capital expenditure）
还是以亚马逊为例，我在这里为你们摘录了亚马逊公司年报中现金流量表里的数据：
单位：百万美元 2014 2013 2012
Changes in operating assets and liabilities：
Inventories （1,193） （1,410） （999）
Accounts receivable, net and other （1,039） （846） （861）
Accounts payable 1,759 1,888 2,070
Accrued expenses and other 706 736 1,038
Additions to unearned revenue 4,433 2,691 1,796
Amortization of previously unearned revenue （3,692） （2,292） （1,521）
Net cash provided by (used in) operating activities（经营性活动现金流净额） 6,842 5,475 4,180
INVESTING ACTIVITIES：
Purchases of property and equipment, including internal-use software and website development （4,893） （3,444） （3,785）
Acquisitions, net of cash acquired, and other （979） （312） （745）
Sales and maturities of marketable securities and other investments 3,349 2,306 4,237
Purchases of marketable securities and other investments （2,542） （2,826） （3,302）
Net cash provided by (used in) investing activities（投资活动现金流净额） （5,065） （4,276） （3,595）
将经营性活动现金流净额，和投资活动现金流净额这两个数据代入公式，亚马逊2014年的自由现金流（缩写：FCF）=6842－4893=1949（百万美元）
很多基金经理以总市值÷FCF＜15这个指标作为一家公司现金流优秀的标志。为什么呢？
通常某些成长性公司会进行大量的收购、投资来确保公司的扩张和收入和利润的增长。
但是凡事都应该有度，公司应该按照自己本身的能力进行适度的扩张，而不是无度的乱来。如果某公司的投资的额度始终大于经营活动所能带给公司的现金，那么，公司就不得不一次又一次地举债，甚至增发进行再融资，来确保公司投资活动的继续进行。这对公司原本的股票持有人是不利的，也代表了公司根本没有闲钱进行分红。自由现金流连续几年为负的公司风险非常大，很容易在遇到经济不景气时因无力偿债导致资金流断链。
5.1.5.b. 营运资金（working capital）
营运资金可以用来衡量公司或企业的短期偿债能力，其金额越大，代表该公司或企业对于支付义务的准备越充足，短期偿债能力越好。
而当营运资金出现负数，也就是一家企业的流动资产小于流动负债时，这家企业的营运可能随时因周转不灵而造成债务违约，此时投资者就需要小心其突然出现黑天鹅，股价大跌，甚至公司破产重整的风险。
一家企业的营运资金到底多少才算足够，是没有定论的，要看管理层对于公司业务的理解，以及这家公司处于什么样的行业，债务负担是不是沉重。但有一点，营运资金为负的公司通常十分危险，不建议投资。
公式：营运资金=流动资产（current assets）－流动负债（current liabilities）
我们从亚马逊公司的年报的资产负债表中，专门摘取了流动资产和流动负债部分：
单位：百万美元 2014 2013
ASSETS
Current assets：（流动资产）
Cash and cash equivalents（现金及等价物） $ 14,557 $ 8,658
Marketable securities（可交易证券） 2,859 3,789
Inventories（存货） 8,299 7,411
Accounts receivable, net and other（应收账款） 5,612 4,767
Total current assets（全部流动资产） 31,327 24,625
LIABILITIES
Current liabilities：（流动负债）
Accounts payable（应付账款） $ 16,459 $ 15,133
Accrued expenses and other（应计费用） 9,807 6,688
Unearned revenue（递延收入） 1,823 1,159
Total current liabilities（全部流动负债） 28,089 22,980
这里我们需要给接触股市不久的同学解释一下，所谓的流动资产，是指企业可以在一年或者超过一年的一个营业周期内变现或者运用的资产，是企业资产中必不可少的组成部分。流动资产的特点是：周转速度快，变观能力强。
流动负债是指在1年（包括1年）或超过1年的一个营业周期内偿还的债务。包括短期借款、应付票据、应付账款、预收账款、应付工资、应付福利费、应交税金、应付股利、预提费用和其他应付款等。
将流动资产和流动负债的数据代入刚才的公式，我们可以得出亚马逊公司2014年的营运资金为：1645（百万美元）。
5.2. 读美股财报，哪三点不要被忽悠
最近几年美股的初学者最常听见的新闻，莫过于某某中概股又被做空机构指责，做空了。又被集体诉讼了，某某中概股因为这次做空时间遭遇了大跌，股价腰斩，甚至跌去80%了。
那么，做空机构凭什么做空？中概股的软肋又在哪里？他们究竟犯了什么“错”？这章我们就来探讨一下这个问题。
这里只讨论最基础的哦，事实上读财报的技术，远超过我这篇小段落能够讲清楚的。
而这个问题的根源，在于公司的“会计政策”。
它存在于年报接近末尾处，Principal Accounting Policies（主要会计政策）段落。外资做空机构经常在这里做文章，找漏洞，以狙击中国在美上市公司的不规范之处。
我们一项一项来看：
5.2.1. 收入确认问题
通俗地来讲，收入的确认，解决的是两个问题：一是什么时候确认收入；二是按照什么数据确认收入。举一个最浅显的例子，X公司同意向Y公司提供一批仪器，价值5000万美元。X公司可以选择在与Y公司签订合同的时候，马上将收入“确认”到财务报表上，或者X公司可以在确认银行账户上收到了5000万现金到了公司账上，才确认其为公司收入，将它“确认”到财务报表上。
假如X公司只是一家代理公司，当Y公司需要这价值5000万的仪器时，X公司需要向上游进货，然后再给卖给Y。X在这当中，收取代理费和买卖差价。我们假设代理费是100万美元。此时X公司可以选择以5000万美元的交易额作为收入，计入损益表，或者X公司选择更保守的方法，仅仅将代理费和所赚取的差价计入收入，计入损益表。
以上行为，就是“收入确认”。
不仅中概股，还有很多国际级的大公司在收入确认政策上栽过跟头。或存心欺诈，或无心之失。根据美国COSO（全国虚假财务报告委员会下属的发起人委员会）的数据，在所有的财务欺诈案例中，近50%为收入确认欺诈。
中概股，在这个政策上常见的“过失”就是将NET GMV（净成交总额）确认为收入，从而虚增估值。因为互联网公司早期几乎无法盈利，投资者喜欢用P/S（市销率）作为估值标准。这个时候如果公司采取NET GMV作为收入确认依据，则有可能产生误导行为。
举例：唯品会（美股代码：VIPS）年报中这样陈述：
Revenue was recorded on a gross basis, net of surcharges and value added tax of 17% of gross sales. Surcharges are sales related taxes representing the city maintenance and construction tax and education surtax. We have evaluated whether it is appropriate to record the gross amount of product sales and related costs or net amount earned as revenue. We recorded revenue on a gross basis because we have the following indicators for gross reporting: we are the primary obligor of the sales arrangements; we are subject to inventory risks of physical loss; we have latitude in establishing prices and discretion in selecting suppliers; and we assume credit risks on receivables from customers. We retain some general inventory risks despite our arrangements to return goods to some vendors within limited time periods. We generally have the right to return unsold items within a period after the end of a sales event.
途牛（美股代码：TOUR）年报中陈述：
We generate revenues primarily from sales of packaged tours, which consist of organized tours and self-guided tours. Substantially all of our revenues from organized tours are recognized on a gross basis, which represents amounts received from customers, as we act as the principal in these transactions. Revenues from self-guided tours are recognized on a net basis, representing the difference between the amount received from customers and the amount due to our travel suppliers, as we act as an agent for travel suppliers. See also “——Critical Accounting Policies and Estimates.”
我们将这两家公司在收入确认中最关键的内容摘录出来：
唯品会年报中最关键一句：Revenue was recorded on a gross basis, net of surcharges and value added tax (vat) of 17% of gross sales.
翻译过来：收入是按照交易总量扣除附加费用扣除17%增值税计算的。
但是：唯品会实际采用寄售模式，售出货物以后，实际收入是“寄售”所带来的提成，而不是售出货物的“总金额”，即交易量。于是这一点就成了做空机构攻击的矛头。投资者感觉受到了欺骗，认为唯品会虚标，夸大了收入，100亿美元的市值为极端高估，做空机构盯住了可以攻击的把柄猛烈袭击，导致唯品会股价大跌。
（声明：此处，本人仅转述做空机构的观点，不带有个人判断。）
至于这种方法究竟有没有问题，我们不评价，因为这个行为本身是合法的，符合通用会计准则的审计要求（US-GAAP）。
途牛年报中最关键一句：Substantially all of our revenues from organized tours are recognized on a gross basis, which represents amounts received from customers, as we act as the principal in these transactions.
翻译过来：大体上所有的跟团游产品都是按照“销售总值”确认为收入的，也就是从客户那里实际收到的款项，途牛在这些交易中充当经纪人角色。
但是：途牛在跟团游这个服务中的商业模式，为经纪模式。也就是说，途牛从客户那里收到款项之后，把款项直接转给旅行社，它只从其中收取佣金。实际上途牛在“跟团游”服务中的真实收入仅为佣金而已。而途牛以NET GMV（净交易额）作为收入确认，使我们比较难估算它实际在“跟团游”服务中的佣金收入究竟为多少。
声明：此处，本人仅转述机构观点，不带有个人判断。
由于GAAP规则下，允许将NET GMV（净交易额）确认为收入。所以这并不是“违规”，但仍然需要注意，因为对于亏损企业，市值/收入比，是判断估值的一个重要指标。收入过大，或过小时，都要注意其收入确认的方法，以免因为“收入确认”方法的不懂而误导了自己对企业估值的准确性。
5.2.2. 拨款和补助
特别提到这一点，倒不是因为补助能生出什么欺诈的因素。而是在美国，大多数投资者认为，一直需要被输血的孩子，不是很健康。所以对于政府的拨款和补助，存在一定的戒心。
很多投资者在查阅年报时，都会习惯性地直接搜索“subsidies”，以快速确定公司是否接受过补助，补助是否占据了公司盈利的大部分。
譬如诺亚财富（美股代码：NOAH），年报中陈述：
Government subsidies increased significantly from US$5.0 million in the year ended December 31, 2013 to US$10.9 million in the year ended December 31, 2014, due to the subsidies received from certain local governments in the PRC in relation to the increased amount of investments we made and the taxable income such investments generated in certain local districts.
2014年年报中，诺亚披露其政府补贴款项大幅增长至1900万美元。而2014年诺亚全年净利润，为7200万美元。
年报中同时陈述：
During the five years ended December 31, 2014, our PRC subsidiaries and variable interest entity and its subsidiaries were granted governmental financial subsidies. Government agencies may decide to reduce or eliminate subsidies at any time. We cannot assure you of the continued availability of the government incentives and subsidies currently enjoyed by some of our affiliated entities in China, including our variable interest entity, our PRC subsidiaries and their subsidiaries. The discontinuation of these governmental incentives and subsidies could adversely affect our financial condition and results of operations.
该公司在备注中也承认，这类补贴有着discontinuation（非连续性），受政府政策变动经常影响，所以投资人需要格外注意，避免由于政府政策变动，导致企业盈利情况突然下降。
减去政府补贴，计算公司真实的盈利情况，来判断公司的估值，是个更加保守的、合理的估值方法。
5.2.3. 无形资产：资本化or费用化。
什么是无形资产呢？就是类似专利权、商标权等看不见摸不着，但是确实有价值的“资产”。
工业时代，互联网时代，很多公司需要购买或者自行创造一些内部的绩效管理软件、销售软件、网站等。创造它们，我们需要投入大量的“研发费用”或者“开发费用”吧？
对于这些成本，我们可以把它当作“无形资产”处理，计入资产表。也可以把它当成一次性的费用，直接计入损益表。
会计怎么处理这些费用，很大程度上能表现出一家公司的会计政策是趋于保守，还是趋于激进。
通过计算对这些无形资产的摊销年限，也能大致估算这家公司什么时候折旧成本会大幅升高或者降低。
美国一般通用会计准则（US-GAAP）对这类资产的确认，一般采取两个原则：
A. 匹配原则：确认其为无形资产，计入“资产负债表”，根据使用年限进行摊销。
B. 审慎原则：不认为开发一款软件未来能创造所谓的“经济效应”，将其计入“损益表”，也就是当期的研发成本，费用化，一次性冲销。
还是以途牛为例，年报中陈述：
The Company has capitalized certain costs related to internally developed software used for supplier management and customer purchase interface in accordance with ASC 350-40。
翻译过来的意思就是：公司对某些内部使用的管理软件所产生的开发费用，进行了资本化，即将开发出来的软件算作无形资产，计入资产负债表项。
Category（类别）
Computers and equipment（电脑及器材） 3 years
Furniture and fixtures（设备及家具） 3-5 years
Software（软件） 5 years
Leasehold improvements（租赁权益） Over the shorter of thel easeter mor the estimated useful life of the asset 1 – 9 years
上面是我们摘录的，途牛公司招股书中，关于资产摊销的规则。
途牛也在招股书内说明，这款软件的摊销年限为5年，摊销方法为直线法。（直线摊销，即将成本平均分摊到5年里摊销。假设成本为10万美元，则每年摊销2万美元）。途牛公司的这个摊销方法，并没有问题，完全符合会计准则。
但本人只是借着这个知识点，提醒投资者：对于初学美股投资的人来说，你们需要注意，很多资深的投资者在对开发软件的资本化还是费用化上，有许多争论。
尤其在美国，许多保守投资者认为，公司开发了软件，但没有确切的证明，这个软件能够给公司带来收入，或者节省相应的成本。所以应该将其一次性费用化，没有必要计入资产负债表。
对于公司这一方来讲，如果将研发成本一次性计入成本，因为这笔费用的巨大，可能造成企业当年有非常难看的“亏损”。所以历史上曾经出现过，有某些不良企业将巨额研发成本计入资产并逐年摊销，做亮财报，欺诈投资者。更多保守的公司坚持始终将类似研发费用算作一次性费用，当年直接扣除。
5.3. 美股退市了以后怎么办？
尽管投资者仔细挑选，尽力避免，但仍不能完全规避自己持有的股票退市的情况。例如2009年的金融危机“黑天鹅”时间，让房利美、房地美这样的“蓝筹股”退市。股票退市以后，投资者应该怎么办呢？
要说清楚这个问题，我们应该了解，我们所持有的公司股票为什么会退市。
首先，退市并不意味着公司一定进入了破产程序，在美国股票历史上，有大量的公司，仅仅因为无法达到纳斯达克交易所或纽交所的监管要求，而退市的。
以纳斯达克交易所为例：当一家公司连续三十天，竞买价或总市值没有达到最低要求，纳斯达克会向上市公司发函，要求其在90天或者180天内改善公司的情况。如果公司是竞买价格不达标，则纳斯达克给予180天的宽限期勒令其整改，如果是总市值不达标，则纳斯达克给予其90天的整改期。在纳斯达克，一只股票30天内最低竞买价不得低于1美元，总市值30天平均不得低于500万美元。
如果在整改期后，仍然不达标，企业则不得不面临退市。
但是，请不要害怕哦。从法律上来讲，你仍然是这家企业的股票持有人，你仍享有这家公司的应有权益，可以等待其再上市。
一般来说，企业退市之后，会选择在两个市场继续让自己公司的股票交易，它们分别是：OTCBB市场和粉单市场。我们逐一来介绍：
OTCBB，即Over the Counter Bulletin Board（美国场外柜台交易系统）。它是由美国著名的私有监管机构FINRA（美国金融业监管局）成立的私人公司。相对于在三大市场上市，在OTCBB市场交易要求更少，监管更松。但是仍需要按照SEC（美国证监会）要求，提交季报、年报等。
粉单市场，即Pink Sheet，相对于OTCBB来说，要求更少，风险更大。在Pink Sheet交易的公司不需要向SEC注册，不需要提交季报、年报等任何类似报表。但是，FINRA仍然要求在OTCBB和Pink Sheet交易的公司，至少有一家券商作为其做市商，以提供必要的流动性。
如果没有任何一家券商愿意担任一家公司的做市商，则该公司连在粉单市场交易的资格都没有了。
特别提示：需要注意的是，无论OTCBB还是粉单市场，它们既不是纳斯达克交易所的一部分，也不是纽交所的一部分。国内许多企业号称自己的公司在“纳斯达克准备板”上市，其实是在OCTBB上市，一次蒙骗投资者买其原始股。面对这样的宣传不要轻信。OCTBB虽然上市要求简单，但仍会遭到集体诉讼，甚至SEC的调查。许多中国公司因此而不得不终止交易，彻底失去上市资格。