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  • 1

    作者简介

    安德鲁·罗斯·索尔金 ●《纽约时报》首席记者及专栏作家,2001年创立了《纽约时报》在线财经报道网站; ●2004年获得美国财经新闻界最高荣誉杰洛德·罗布奖,2005年和2006年他的新闻再次获得美国商业新闻奖和作家学会奖; ●2007年,世界经济论坛提名他为全球青年领袖之一; ●本书出版后,股神沃伦·巴菲特第一时间向他赠送了大幅海报,盛赞道:“安德鲁……你

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  • 2

    推荐序

    中国银监会党委副书记、副主席 蒋定之 经过全球的共同努力,金融危机中最为艰难的时期已渐渐远去,而与此相伴随的是,对于这场危机的反思才刚刚开始。其中,关于大而不倒的相关问题成为全球金融界关注的重要课题,直接引发了不少理论的深层思考与现实的改革举措。 金融连接着国民经济各部门,在经济体系中占有独特而重要的地位,小平同志一直强调:“金融很重要,是现代经济的核心。金

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  • 3

    译者序

    国务院发展研究中心金融研究所副所长 巴曙松 在美国经济刚刚在百年一遇的金融危机冲击下稍稍喘定之际,反思金融体系缺陷、完善金融监管的、号称是大萧条以来力度最大的美国金融监管体系改革全面展开。在繁复的美国金融改革方案中,针对大而不倒问题的监管调整,可以说是最为引人注目的。 他山之石,可以攻玉。美国针对大而不倒问题所进行的一系列金融改革举措,不仅会深刻影响美国的金

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  • 4

    中文版序

    《大而不倒》不仅讲述了金融危机中金融机构发生的故事,更讲述了华尔街和华盛顿精英们的故事,这些精英们自认为拥有巨大的权力和无穷的手段,可以决定这场游戏的胜负,但他们看不到抑或不愿意接受这场游戏的真正结果:最糟糕的时刻正在到来。 这是一个关于冒险家们的故事:他们敢冒一切风险,并已承受着巨大的风险,但又固执地认为自己没有冒任何风险。 这也是一个关于华尔街文化的故事

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  • 5

    成书的背后

    本书的写作源于2008年9月15日,星期一的凌晨。那个在美国经济历史上可能是最著名的周末,我和《纽约时报》的同事们一起,一直忙于报道当时的相关事件的详细情况。直到凌晨2点30分,当我走进家门时,刚刚写完的报纸头条仍然让我惊魂未定:雷曼兄弟已正式申请破产保护,美林证券公司被出售给美国银行,美国国际集团摇摇欲坠。 于是,我摇醒了妻子皮拉尔·奎恩(Pilar Qu

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  • 6

    2008年9月13日,星期六早上7点,公园大道公寓,杰米·戴蒙(Jamie Dimon)去厨房倒了杯咖啡,希望喝了能让自己好受些。他感到脑袋昏昏沉沉的,就像喝多了酒那样难受。不过他头痛的原因可不是醉酒,而是脑子里装了太多的事情。 戴蒙是美国第三大银行——摩根大通银行的首席执行官。昨晚他临时接到通知,与十几位华尔街首席执行官一起前往纽约联邦储备银行参加紧急会议

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  • 7

    1

    奔驰车左转上了北街,开向曲折狭窄的梅里特公路,直奔曼哈顿。富尔德默默地看着车窗外一座座被浓雾笼罩的豪宅,这些豪宅的主人大都是华尔街的执行董事或对冲基金经理。他们于繁荣时期花费了数千万美元在这里买下房产并斥巨资进行豪华装修,不过他们与富尔德一样,当时都没预料到这个繁荣时期会终结得如此之快。 富尔德从车窗玻璃里瞥见自己憔悴的面容:疲惫让他的双眼周围现出深深的皱纹

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  • 8

    2

    亨利·保尔森的宅邸位于华盛顿特区西北部,四周树木繁茂,环境宜人。此时,他正焦急地在客厅里踱步,手里还一直握着手机。这一天是复活节也是星期天,到这天为止,贝尔斯登已被收购整整一个星期了。 保尔森曾答应妻子温蒂抽空一起去石溪公园(Rock Creek Park)骑车兜风。石溪公园是一片将首都华盛顿一分为二的公共绿地,离保尔森家不远。 整个周末温蒂都在生保尔森的气

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  • 9

    3

    2008年4月2日,星期三晚上,蒂莫西·盖特纳刚刚走下全美航空公司从纽约飞抵华盛顿里根国家机场的航班,乘自动扶梯来到机场大厅,他的神色非常焦虑,可屋漏偏逢连夜雨,通常会在安检线外等候的司机这时也不知去向。 “该死的,司机哪儿去了?”盖特纳向紧随其后的总助理卡尔文·米歇尔(Calvin Mitchell)责问道。 虽然身居纽约联储主席的要职,年轻的盖特纳却一直

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  • 10

    4

    然而这些并不意味着笼罩在华尔街上空的阴霾真的已消散殆尽。就在当天上午,富尔德还与蒂莫西·盖特纳一起参加了一场争论颇为激烈的会议。这次会议在位于纽约市中心曼哈顿的纽约联储召开。富尔德在会上恳求盖特纳采取措施处置做空者,他认为正是这些家伙害得自己喘不过气来,而证券交易委员会的市场监管部主任埃瑞克·西里(Erik Sirri)却在会上反复逼问富尔德,向他索要非法交

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  • 11

    5

    富尔德正在积极筹划如何对付那些做空者,这次以个人名义邀请克拉默是因为他意识到必需成立一个联盟来共同对抗卖空活动,只是到目前为止,还没有人愿意被卷入这场纷争。考克斯不行,盖特纳不行,保尔森也不行,尽管他们最近都在财政部发表过相关言论,但力度不够。克拉默却是合适人选,因为他拥有数目庞大的电视观众,与对冲基金的关系也很密切,他在某种程度上可以影响舆论,从而抬高雷曼

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  • 12

    6

    迪克·富尔德激动地嚷道:“这是谁说出去的?”他怒不可遏,暴跳如雷。 6月4日,星期三,雷曼召集高层经理人召开执行委员会会议。大家坐在那里忐忑不安,整个会议室鸦雀无声。 富尔德手里拿着一份当天的《华尔街日报》,指着C1版面气急败坏地说:“这是我职业生涯里面临的最严重背叛。”这份报纸的新闻大标题上赫然写着“雷曼正在寻求海外资金”,还附着一则该死的小标题:“由于股

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  • 13

    7

    6月11日下午,年届45岁、外表年轻却又不失稳重的美林总裁格雷戈里·弗莱明(Greg Fleming)正在公司总部与客户进行会谈。这时,他的秘书走了进来并悄悄递给他一张标着“紧急”的纸条,投资业巨头贝莱德集团的首席执行官拉里·芬克正等着他接电话。 虽然弗莱明不清楚到底什么事情那么重要,值得他中断与客户的商谈,但鉴于当前市场的动荡形势,他还是决定马上接听芬克的

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  • 14

    8

    由杰米·戴蒙主持的10点钟开始的会议已经持续了很久。 “告诉鲍勃我立刻就过来。”戴蒙吩咐助手凯茜。 罗伯特·维纶斯塔和戴蒙都曾是桑迪·威尔金融帝国的创始成员。由于他们都曾为花旗集团的创建立下过汗马功劳,因此在不同时期,两人都曾被认为是威尔指定的该金融巨头的继承人。出乎人们意料的是,最后他们都没能获得领导花旗的机会。在戴蒙被迫辞职后的十年里,他俩的关系一直非常

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  • 15

    9

    高盛董事会的其他几位成员还要好几个小时才能到达这里,因此贝兰克梵还有一些可以自己支配的时间。那天下午风和日丽,他决定外出饱览周围的风光。圣伊萨克大教堂横跨整个广场,教堂的金色圆顶在阴沉天空的映衬下显得格外耀眼。当天晚上,高盛的董事会成员将有机会携伴侣前往冬宫博物馆享受一次私人游览,冬宫博物馆位于涅瓦河畔,由6座沙皇时期的宫殿组成。 即使周围的整个金融世界都处

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  • 16

    10

    6月末的一个下午,迪克·富尔德走进位于五十三街第六大道的希尔顿酒店,酒店大堂熙熙攘攘。对于即将参加的会面,他已经迟到了,这让他更加焦躁。刚刚接任雷曼总裁的巴特·麦克达德向富尔德提出了一个令人吃惊的要求:重聘曾被约瑟夫·格雷戈里解雇的高级交易员迈克尔·格尔本德和亚历克斯·柯克。这些年来,这两位被格雷戈里称为“捣乱鬼”的员工一直高调地反对雷曼不断扩大风险敞口的做

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  • 17

    11

    7月29日,星期二上午9点15分,罗伯特·维纶斯塔匆匆走在曼哈顿金融区的珍珠街上,他觉得自己的汗衫都快湿透了。在这个夏日的早上,黏黏的汗液令人感到窒息,想到稍后就要在纽约联储与盖特纳会面,他感到更加烦躁。 接任美国国际集团首席执行官一个月来,他废寝忘食地工作,整天都忙于处理堆积如山的问题。除7月4日飞到韦尔城与女儿一起过周末外,他每周7天都是在办公室度过的。

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  • 18

    12

    星期一深夜,消息开始传播开来,到凌晨两点的时候,世界各地的通信社都已经收到消息——韩国发展银行将不再参与雷曼的竞购。路透社则打出“聚焦雷曼如何失去韩国这根救命稻草”的醒目标题。 就在当天晚上,韩国金融服务委员会主席全光宇(Jun Kwang-woo)在首尔就此事召开了简短的新闻发布会,会上正式声明韩国发展银行与雷曼持续了一个夏天的谈判已宣告失败:“考虑到目前

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  • 19

    13

    睡眠不足的巴特·麦克达德和亚历克斯·柯克早上6点半就到了迪克·富尔德的办公室,他们要为即将到来的会议做最后的准备,按计划,会议将在3个半小时后开始。富尔德办公室的地板上撒满了2008年9月10日星期三的报纸,这些报道可让人高兴不起来。 《纽约时报》给出的观点是:“就在布什政府确认接管国内最大两家抵押贷款公司的短短几天之后,华尔街再次陷入恐慌。这次恐慌是由于另

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  • 20

    14

    在位于纽约第六大道53号街的希尔顿酒店的休息室里,身着惯穿的蓝色西装和压花白衬衫、系着一条蓝色领带的劳尔德·贝兰克梵正踱来踱去,等待在服务国家峰会上的发言,该年度会议是由非营利机构组织的,旨在促进美国的志愿者服务。前不久,高盛推出了一项“巾帼圆梦”的非营利计划,准备为全球一万名女性提供商业及管理教育机会,计划所针对的女性绝大部分生活在新兴市场和发展中国家,受

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  • 21

    15

    第二天是9月14日,星期天,大约早上8点左右,这群累得东倒西歪的华尔街首席执行官终于回到了纽约联储大厦。 劳尔德·贝兰克梵和参谋罗素·霍维茨(Russell Horwitz)一起走进了大厅,两人都只抽空睡了4个小时。 “这样的日子再多一天我都过不下去了。”霍维茨厌倦地说道。 贝兰克梵笑了起来。“现在你是下奔驰车去美联储,又不是下希金斯船登陆奥马哈海滩,放轻松

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  • 22

    16

    9月15日,星期一早上7点10分,在华尔道夫酒店的一个套间里,汉克·保尔森坐在床沿上,面前摊开着当天的报纸。昨晚他因为担心市场的反应而彻夜难眠,同时,他也担心美国国际集团将会成为下一张倒下的多米诺骨牌。 《华尔街日报》的头版头条用了整整两行横跨版面的大字标题,字体是正常字号的两倍:《雷曼摇摇欲坠,美林正被收购,美国国际集团四处筹资——华尔街危机》。当天凌晨1

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  • 23

    17

    周三清晨6点多,天色朦胧。 蒂姆·盖特纳在纽约联储总部一间狭小脏乱的卧室里醒来,他仅睡了几小时,挣扎起身时只觉得身心俱疲,他决定沿着曼哈顿岛南端、顺着东河而上开始晨跑。 伴随着斯塔顿岛驶来的第一班通勤渡轮,当晨光自港口悄然滑过时,盖特纳正遥望着自由女神像,尽力借此时刻放松一下、理清自己纷乱的思绪。过去五天里,盖特纳纠结于大堆错综复杂的数据,而这些数据不仅数量

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  • 24

    18

    2008年9月19日,星期五上午,略显憔悴的保尔森走上财政部大楼新闻发布室的演讲台,以沙哑的声音正式宣布和阐释当天上午早些时候他提出的“问题资产救援计划”,也即众所周知的TARP,该计划的内容包括提供大量担保和直接购买缺乏流动性的资产,正是这些资产给美国的金融系统造成了巨大的压力并威胁着整个国家的经济。 他还宣布了一项全面的计划,就是对下一年度全国所有的货币

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  • 25

    19

    9月22日,星期一,高盛成为银行控股公司的第二天,贝兰克梵满脸疲惫地坐在加里·拉尔森(Gary Larson)的办公室里,正在盯着办公桌末端相框里的一幅卡通画发呆。在那幅画上,一对父子站在一座郊区房子的前院,盯着他们邻居房子的栅栏发呆,此时一群狼正走入邻居房子的前廊。这幅画的标题写着:“警察先生,我知道你很怀念温赖特,但是正因为他们的软弱和无知,我们才有了狼

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  • 26

    20

    “这里是保尔森部长的办公室,请稍等。”在汉克·保尔森的办公室外面,克里斯托·维斯特正在接电话。 才刚刚早上8点,她已经几乎被电话给淹没了。保尔森决定邀请“九大”华尔街公司的首席执行官来华盛顿开会,却没有告诉他们任何关于会议议题的信息。这样的决定,从目前的进展来看,并不是太好。 她在发送给保尔森核心顾问团队的一封邮件中提到:“尼克·卡里奥刚刚给我打了电话,我像

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  • 27

    后记

    短短几个月间,华尔街和全球金融体系已经变得几乎面目全非了。前五大投资银行相继倒闭、出售或转为银行控股公司。两家抵押贷款巨头和世界最大的保险公司也都已由政府接管。10月初,随着总统大笔一挥,美国财政部,乃至全体的美国纳税人,都成了美国曾经最引以为豪的那些金融机构的大股东,这样的救援措施在几个月前都是无法想象的。 虽然华盛顿向华尔街注入了数百亿美元,但市场的混乱

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  • 28

    各方赞誉

    针对突如其来的金融危机,索尔金浓墨重彩的刻画以及令人惊异的叙述手法简直就是一项非凡的成就,这是一份难以超越的权威注解……还是一组生动的特写镜头,这本书无懈可击。 ——《金融时报》 《大而不倒》以非比寻常的内部人视角和扣人心弦的细节描述展示了一场活生生的戏剧……一份针对金融危机的深度研究报告。 ——《商业周刊》 索尔金绝妙的刻画与活泼的笔触让读者亲临金融史上意

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  • 29

    封底

    截至周日上午,戴蒙已经分析了足够多的关于贝尔斯登的资料。他告诉盖特纳,摩根大通准备撤离,放弃收购,因为贝尔斯登资产负债表上的问题非常严重。但盖特纳不愿接受他退出的决定,他提出了增加这笔交易吸引力的条款。 他们最终达成协议,美联储同意为贝尔斯登持有的问题债券资产提供300亿美元担保,但摩根大通将负担最先发生的10亿美元损失。 毫无疑问,这些谈判的内容受到参议院

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富尔德正在积极筹划如何对付那些做空者,这次以个人名义邀请克拉默是因为他意识到必需成立一个联盟来共同对抗卖空活动,只是到目前为止,还没有人愿意被卷入这场纷争。考克斯不行,盖特纳不行,保尔森也不行,尽管他们最近都在财政部发表过相关言论,但力度不够。克拉默却是合适人选,因为他拥有数目庞大的电视观众,与对冲基金的关系也很密切,他在某种程度上可以影响舆论,从而抬高雷曼的股价。

富尔德在十年前就认识克拉默了,1998年长期资本管理公司倒闭后,人们开始传言雷曼在里面投放了巨额资金,并即将成为下一家破产的公司。当时在CNBC才刚亮相一年的克拉默却大肆赞扬富尔德,他在电视上呼吁,雷曼唯一需要做的事就是通过回购自己的股票来阻止股价下跌的趋势,以打击空头。第二天早晨,富尔德第一次与素未谋面的克拉默通话:“按照您的建议,我已出价31美元回购了100万股雷曼股票。”之后雷曼的股价很快就转而企稳了。

如果华尔街确实呈现出某些莎士比亚悲剧般色彩的话,那么克拉默扮演的则一定是喜剧角色。

克拉默口齿伶俐,在电视节目中语速飞快,近乎狂暴,他的脑袋仿佛随时会因为思想的碰撞而头破血流。虽然他的滑稽动作有点像嘉年华的小丑,但华尔街没谁敢把他当作白痴。他自己管理着一家对冲基金公司,并且创立了一个颇具影响力的投资网站TheStreet.com,对市场运作有着深刻的理解。

尽管性格迥异,富尔德和克拉默却惺惺相惜,认为彼此都是华尔街叱咤风云的人物。明星克拉默是典型的哈佛人,曾在高盛工作过,与艾略特·斯皮策这个让华尔街头疼不已的家伙是最好的朋友。而富尔德,他一向鄙视长青藤盟校,总喜欢和高盛唱反调,很难称得上是一个好的交流对象。尽管如此,他却非常欣赏克拉默,因为这位诚实的经纪人敢于说出自己的想法,哪怕这想法有多么不受欢迎。

点完菜后,富尔德向专注倾听的克拉默阐释了自己的主要观点。他说,雷曼正在想方设法降低公司的杠杆率,以恢复投资人的信心,虽然他们在第一季度筹集了40亿美元的资金,可“卖空投机策略”阻碍了股价的适度反弹,导致公司价值被低估。

克拉默使劲地点了点头:“没错,那些做空者把赌注全压在了你们身上。”

富尔德很高兴自己能有一个默契的听众,他清楚地感受到这些做空者给他带来的尴尬处境。而这个问题又与克拉默关系密切,这涉及当初证券交易委员会令人费解地取消提价交易规则的政策。1938年证券交易委员会颁布了提价交易规则,目的是禁止投资者持续卖空下跌的股票。(换句话说,就是股票价格必须先上升才可以被卖空,这意味着市场需要有活跃的买家。从理论上来说,该规则可以防止股票价格随着做空者的疯狂抛售而持续下跌。)2007年,证券交易委员会废除了此项规定,此举遭到包括克拉默在内的反对者的激烈批评,他们认为该决定完全是受到那些自由市场理论家的蛊惑,那些人早就渴望废除这项最重要的交易缓冲机制。那以后,克拉默不断告诫人们,这条规则被废止后,对冲基金可以肆意妄为地打压股价,从而损害好公司的利益。

但在危机爆发之前,几乎没人理会他的告诫。因为那些对冲基金的客户希望废除此条例,所以投行也加入了支持者的阵营,直到自己也成为被卖空的对象才转而开始寻找庇护。

“你可以成为我的一个重要盟友,一起支持提价交易规则。”克拉默说。

面对克拉默的热情,富尔德反倒开始考虑让这位有线电视新闻明星借用公司的名义是否合适,对此他还要仔细权衡利弊。克拉默认为废除提价规则伤害了雷曼的观点可能是正确的,但富尔德也清楚公司自己的套利部门也在为对冲基金客户进行卖空交易,并且为公司挣了不少钱,他当然不想得罪他们。一时间,富尔德突然觉得自己想通了:不管提价交易规则有多大的保护力度,投资者总可以通过期权或者其他衍生品来避开这种限制。

多尼尼不认为提价交易规则是雷曼所面临的最大问题,于是打断了富尔德道:“你打算怎么做呢,吉姆?”

“做空者正在摧毁一个个金融巨头,他们已经毁掉了贝尔斯登,现在又想毁掉雷曼,”这时候克拉默可能是有意迎合富尔德,“我要阻止这一切。”

多尼尼并不同意他的看法:“如果你真这么打算,并相信卖空交易是罪魁祸首,那么我想说的是,实施提价交易规则并不是解决这个问题的办法。”他向克拉默解释说,市场真正的问题其实在于“裸卖空”。一般来讲,投资者做空需要先从经纪人手中借入相应的股票并卖出,当股票价格下跌后,投资者便可以低价买入,把股票归还给经纪人,从中赚取的差价就是自己的利润。但在“裸卖空”这种违规操作中,投资者根本不需要借入股票,这无形中就默许了做空者操纵市场。

多尼尼很明显地否定了克拉默的提议,这让克拉默觉得有些可笑,他来参加这次早餐会是向雷曼提供帮助的,可自己的提议却遭到拒绝,于是他试图把话题重新转到雷曼所面临的麻烦上来,他以嘲讽的口吻提议道:“好吧,你最好能给我一把万能钥匙,那样我就可以提出一个皆大欢喜的方案。”

房间里随即弥漫着紧张的气氛,为了打破僵局,卡伦开口说话了:“我们刚从佩洛通(Peloton)那里购买了这种投资组合,而且马上就要升值了。”说出这条她认为多少还算好点的消息时,她还感到挺高兴。

但克拉默却微微皱了一下眉头,因为他很了解佩洛通。这家对冲基金是由高盛前任总裁罗恩·贝勒(Ron Beller)创立的,总部设在伦敦,他的妻子则是现任首相戈登·布朗(Gordon Brown)的政策顾问。它曾经是全世界收益最好的对冲基金之一,但现在却沦落到降价出售资产的地步。“天哪,”克拉默用尽可能婉转的语气说道,“我不觉得这有什么好的,因为他们的杠杆率高达30倍,这是我所听到的最糟糕的事情。”

“不会的,”富尔德有些激动,“我们是以非常低的价格购买的。”

克拉默还是对此不以为然:“有些事情我还是很清楚的,如果是高盛,一定会实实在在地设法降低杠杆率,而你们虽然嘴上说‘我打算降低杠杆率’,但实际上却是在增加杠杆率。”

富尔德很不喜欢克拉默这种口气,他马上回应道:“我们正在采取行动,比如购买一些我们认为颇具价值的重要资产,同时也出售一些不那么有价值的资产。”

卡伦继续向克拉默解释,雷曼正在迅速降低资产负债表的杠杆率:“我们深信资产负债表上的资产价值是被低估了。”然后,她又用十分钟向克拉默介绍了雷曼在加利福尼亚州和佛罗里达州所拥有的住宅楼盘资产,这两个市场受到的冲击最为强烈,但她预计它们很快就能迎来反弹了。

这些讨论让富尔德意识到要与克拉默达成一致看法是不大可能了,于是他改变了话题,开始向克拉默打探消息:“你那边听到什么动静了吗,谁会在我们之后受到冲击?”

虽然没有明说,但富尔德认为目前正在进行做空交易并散播谣言的是全国最具影响力的两位金融大鳄,一位是康涅狄格州格林尼治镇SAC资本顾问公司的史蒂文·科恩(Steven A.Cohen),另一位则是芝加哥城堡投资集团(Citadel Ivestment Group)的肯尼斯·格里芬(Kenneth C.Griffin)。

富尔德极为坚决地表示:“卖空者都是扯谎的家伙,我认为你应该曝光那些骗子。”

克拉默虽然同意他的看法,但也明确表示他并不准备冒这个风险来支持雷曼的股价,除非他能得到更多的信息。“我保证人们会怀疑这种说法,”他补充说,“他们会问,为什么不向政府求助?如果认为现在的情况很糟糕,存在大量的卖空交易,而且人们都在撒谎,那为什么不去告诉证券交易委员会?”

富尔德的情绪变得越来越激动,只是不断地重复一句话,“你为什么不把那些散播我们负面消息的人公布出来呢!”

克拉默激动得脸色通红:“问题不在这儿!从我的立场来看,你现在是买了越来越多的垃圾而不是卖出垃圾,而且目前你非常需要现金。”

富尔德不喜欢自己的权威受到别人的挑战。

“我完全不同意你的说法!你应该很清楚,我们不需要现金,我们手里有一大把,另外,我们的资产负债表也前所未有地好!”

但克拉默仍对此表示质疑:“如果事实真如你所讲的那样,你为什么不想办法用现金来推高股票价格呢,为什么不买一些自己的债券呢?”

富尔德冷笑了一下,打算结束这次会面。

他对克拉默说:“作为纽约联储的董事,我有必要向你撒谎吗?他们什么都一清二楚。”

现在已经是五月中旬了,戴维·爱因霍恩(David Einhorn)正在准备一份演讲稿。

爱因霍恩是一家对冲基金的经理,掌管着600亿美元的资产,他正准备在艾拉·索恩(Ira W.Sohn)投资研究会议上发言。每年都会有大约1000人花费3250美元参加这次会议,希望通过听取一些著名投资人推销或讨论股票而学到一些新的投资理念,另外,该会议的入场费将被注入一家癌症慈善机构“儿童未来基金”。

虽然爱因霍恩已经39岁了,但他看起来至少要比实际年龄年轻10岁。他的办公室位于纽约中央车站的一座大厦内,此时他正在推敲演讲的内容。他的绿光资本公司安静得像一个休闲疗养胜地,没有人在电话里大声谈论交易订单,也没有人与同事嬉笑打闹。

绿光资本因其耐心、理智的投资方式而出名。爱因霍恩曾说过:“我们习惯一开始就问为什么市场总是错估抵押品的价值,事实上,我们拥有一套成熟的理论来分析抵押品到底是被低估还是高估。要想投资成功,就必须深刻理解所面临的机会,同时还要相信自己比交易对手占据更多的分析优势。”与大部分基金不同,绿光资本从不通过杠杆或者借贷的方式来增加赌注。

爱因霍恩的分析师整天都待在会议室里研究年度报表,这个会议室有一个奇怪的名字叫“非经常性项目工作室”。非经常性项目在会计术语中是指那些不会重复发生的收益和损失,公司有时会利用该项目提升报表质量。对于爱因霍恩来说,它是一面筛子,能用于识别存在卖空交易机会的公司。最近的研究表明,在众多公司中,雷曼是很好的卖空交易对象,他想这可能会是个不错的演讲主题。最近,雷曼的资产质量已经成为华尔街最热门的话题,但爱因霍恩从去年夏天开始就暗中关注这家公司了。

2007年8月9日,星期四,也就是贝尔斯登破产前的7个月,在纽约拉伊市(Rye)的寓所里,爱因霍恩很早就起床了,他利用天亮前数小时阅读报纸和发送邮件。那个夏天,次级债务对市场的冲击正在通过信用市场不断向外蔓延,贝尔斯登旗下的两家对冲基金已经因持有大量抵押担保证券而倒闭了。

当天的新闻标题让他感到很奇怪:法国银行巨头巴黎银行宣布旗下的三大货币市场基金暂停向投资者提供赎回。

与伯南克一样,为了更好地了解市场情况,他取消了周末的安排。他对他的团队说:“这些货币市场账户的持有人基本是法国的普通工人,他们的主要目的并不是挣钱,而是能随时获得可支配资金,这就是货币市场账户的本质特征,所以千万不能冻结货币市场。”

爱因霍恩把手下7位分析师召集在一起并派给他们一个特殊的项目:“我们打算进行一些巧妙而灵活的研究。”和以前花大量精力做公司调查、研发新投资策略有所不同,他们将在周末对存在次贷问题的金融公司进行地毯式的调查。虽然他知道问题就出在这里,但爱因霍恩目前迫切想知道的是它们什么时候才会结束。由于房地产价值正在不断缩水,所有投资这方面的银行都可能面临危险,而且这些银行的不良资产很可能已经被快速打包成证券化产品的一部分而卖给其他毫不知情公司。该调查项目的代号为“信用篮子。”

周日晚上,爱因霍恩的团队找出了25家可以进行卖空交易的公司,其中就包括雷曼。其实他早在一周前就已经对它进行卖空了,尽管当时的头寸还很小。当时凭直觉判断,他认为雷曼每股64.8美元的价格实在是被严重高估了。

在接下来的几周里,绿光资本对一些空头头寸进行了平仓,并将相应的公司从信用篮子中删除,准备把资金集中在少数几家公司上面,这其中仍然包括雷曼。

当这些银行开始在九月份做季度报告时,爱因霍恩便一直对此进行密切关注,尤其是雷曼在9月18日电话会议上发布的第三季度收益报告。

此时和华尔街的其他人一样,电话会议上的雷曼高管、首席财务官克里斯托弗·米拉(Chris O'Meara)看起来有些过度乐观。当有分析师询问下季度的规划时,他回答道:“还早呢,我们目前还没有对下季度做出规划,但是正如之前我所说的,最糟糕的信用调整阶段已经过去了。”

除了高管的自大,爱因霍恩还发现了一个更为重要的问题,他认为虽然雷曼不愿意提供相关信息,但它的确进行了一些可疑的账目操作,这些操作可以把债务价值的下降部分记成收益,因为从理论上来说,雷曼可以通过低价回购自己的债务而赚取差价。华尔街的其他公司也会采用这种操作,但雷曼似乎更加狡猾,因为它根本不愿记录盈利的确切数据。

“这个账目太荒唐了,”爱因霍恩对他的员工说,“这意味着破产前一天是公司历史上盈利最高的时刻,因为你可以说所有的债务都分文不值,从而都变成了公司的收益。而最令我感到愤怒的是,高管的奖金可都是根据这些收益来支付的!”

6个月后,即2008年的3月18日,爱因霍恩全神贯注地倾听雷曼有关收益报告的电话会议,令他十分不解的是,埃琳·卡伦居然提供了一份颇有把握的前景预测。他惊讶地发现,卡伦的出现实际上是为了极力维护已深陷囫囵的雷曼。因为卡伦原来只是个没有金融从业经历的税务律师,而且才刚刚担任了6个月的首席财务官,她怎么可能理解这些复杂的估值方法呢?她凭什么如此确信公司资产的估价是正确、适当的呢?

早在2007年12月,爱因霍恩就可以与卡伦以及她的同事直接联系了(为了更好地掌握数据,许多公司都会向大投资者提供高层人员的沟通服务)。从那以后,他就一直怀疑卡伦根本无法理解这些数据,或者公司故意夸大了数字。他又向雷曼预约了一个电话,想更好地了解和掌握公司的数据。

但是通话内容却使他忧心忡忡。他曾反复询问公司重新登记或评估资产的频率,尤其是针对房地产这类不动产。就概念而言,盯市制度很容易理解,但每日执行却会是一个沉重的负担。过去,绝大多数银行都不会投资房地产或抵押品这类不动产,即便有也是打算一直持有。大部分银行都是简单地以最初支付的价格来给不动产估值,而不是冒险评估他们每天的价值是多少。以后在出售的时候,如果价格高于最初支付的价格,就盈利,否则就亏损。但在2007年新的会计准则颁布后,原来那些简单的估价方法便不再适用了。现在,如果一家银行拥有不动产,例如其总部所在的地产,那么它们的会计处理方法便与股票一样。如果这些资产的市场价格上升,那么就应该在资产负债表里记录新的价值,将其价值调高。同样,如果价格下降,就将其价值调低。当然,谁也不想让资产的账面价值缩水。这引发了一个有趣的可行性问题,因为实际的收益和损失只有在资产被出售时才是真实的,所以盯市制度的实际影响是,若一家公司持有大量账面价值缩水的资产,那么它的整体价值也将大打折扣。

爱因霍恩现在想知道的是,雷曼是否每天、每周或者每个季度都会对资产进行重新估价。

这对他来说是个非常关键的问题,他想知道,当几乎所有的资产价格都在持续下跌时,公司究竟对资产负债表上资产价值的缩水有多高的警惕性。对此,米拉表示公司每天都会对资产进行重新标价,但具体业务负责人却说公司仅每季度对资产重新标价一次。听完整场讨论,卡伦也一定发现了回答的前后矛盾,但她压根不想解释这个问题。爱因霍恩没有对这两个不同的回答做出任何评论,不过决定以此作为对付雷曼的一个根据。

直到4月下旬,爱因霍恩才开始公开宣布在雷曼所发现的问题。他在对投资者的演讲中暗示:“从资产负债表和公司业务的多重角度来看,雷曼和贝尔斯登没有本质区别。”

虽然这些言论没有在市场上引起多大的重视,但却把雷曼吓得够呛,卡伦因此给爱因霍恩打了个长达一个多小时的电话,她试图给出令他满意的答复,并努力挽回他对公司的看法。尽管她表现得非常亲切和友好,但爱因霍恩觉得她是在狡辩。

现在,爱因霍恩开始准备2008年5月下旬即将到来的重要演讲,正是与卡伦的那次谈话让他觉得有必要将雷曼做为自己演讲的重点。于是,他最后决定给卡伦发封邮件,通知她自己打算在艾拉·索恩投资研究会议上引用之前的谈话内容。

卡伦立即回复了邮件,并省略了那些客套话:“我现在唯一的感觉就是被你算计了,这样你就可以随便从中挑出满意的内容来支撑自己的理论了。”

爱因霍恩早就习惯了反目成仇的局面——任何卖空股票的人都不可能指望在金融界受欢迎。他立即回复了一封邮件,态度十分强硬:“我可不认为我不诚实,因为你没有任何理由将我们的谈话内容保密。”

5月21日,爱因霍恩站在时代华纳中心费德里克·罗斯大厅(Federick P.Rose Hall)的一角等待发言。

会议的组织者对时间表进行了缜密的安排,他的演讲将从下午4点05分开始,恰好在股市收盘之后。因为在场的投资者颇具实力,考虑到他在业内的地位和即将发表的演说内容,爱因霍恩的演讲能够轻而易举地影响市场,尤其是雷曼的股票。

关于投资方面的重要消息总是层出不穷,而其中爱因霍恩的这次讲话却一定是最为重要的。对冲基金行业通常是非常低调的,但今天一号人物基本都出现了,听众席里坐满了像卡尔·伊坎(Carl Icahn)、比尔·米勒(Bill Miller)和比尔·阿克曼(Bill Ackman)这样的业内大鳄。初步估计,当天台下的听众管理着超过5000亿美元的资金。

爱因霍恩站在台上的一角准备出场,作为习惯性的热身动作,他朝台上望了望。成功的价值投资者理查德·泽纳(Richard S.Pzena)显然就要结束他的演讲了,演讲中他提出了一个自己主要的投资理念。

“购买花旗银行的股票。”他极力推荐道。花旗当天下午的收盘价是21.06美元,这个建议很令人吃惊。“这是个绝佳的机会,虽然目前市场压力很大,但我们计算之后,发现它还有很大的上涨空间!”很显然,如果投资者听取他的建议,必将损失一大笔钱。但听众还是向他报以了礼节性的掌声,这是在大型活动中给予演讲者的适当尊重。

除了讨论雷曼,爱因霍恩还准备借此推销自己的新书《一路骗到底》,这本书源于2002年他在这个会议上所做的一次演讲,为此还惹上了联邦政府的麻烦。在这本书里,他披露了联合资本公司在会计方法上存在的一些问题。联合资本是一家位于华盛顿的私人公司,主要为中小型企业提供融资服务。他抛出批评言论那天,该公司的股票跌了将近11%。这让33岁的爱因霍恩一下子就成了投资英雄,而对于他所针对的那些人来说,他却是个恶魔。

那是他第一次公开演讲,他本以为监管机构会因他的演讲而去调查联合资本公司涉嫌欺诈的操作。结果恰恰相反,证券交易委员会竟开始对他进行调查,怀疑他利用公开评论操纵市场。联合资本公司也对他作出了相应的回击,公司的一位秘密调查员通过假冒身份获得了爱因霍恩的通话记录,这是一种不道德甚至可能是非法的手段。

从那以后,爱因霍恩和联合资本的斗争持续了6年。今天,他和往常一样平静地等待发言,准备迎接一个更加强大的对手。

终于轮到爱因霍恩了,他登上讲坛并放下自己的记事簿。当他观察台下的听众时,前几排闪烁着许多黑莓手机发出的荧光。投资者们一边记录,一边迅速将所记信息发送到他们的办公室。

当日股市已经收盘了,但对股票交易而言,一条有价值的信息在任何时候都是非常珍贵的,这就是挣钱的一种途径。

爱因霍恩开始了他的演讲,他的声音带着轻微的美国中西部特有的鼻音。在详细叙述完有关联合资本公司的故事后,他便把矛头指向了雷曼。

“六年前我针对联合资本公司提出了一个重要问题,即它违背了公允价值这一会计法则,因为在上次衰退中,联合资本公司不愿意公布其投资失败所导致的资产减值,”他告诉听众,“在目前的信用危机中,这个问题将会以更大的规模重现。”

他指的是雷曼在上个季度没有承认自己的损失,而这个季度的损失一定会更大。

结束了这颇具煽动性的话题,爱因霍恩又曝光了一个内幕情况:“最近,我们请一家金融机构的首席执行官到办公室座谈。他给我讲了一个在业界再平常不过的现象。他公司账册上记录的仍是抵押债券的成本价,这些债券的评级一直是A,所以他们认为不会存在什么永久性的损失,而且这些债券缺乏流动性,根本不存在市场估值。”

“我立刻反驳道:‘这简直就是彻头彻尾的谎言!’之后我解释说实际上这些债券的估价市场一直存在,它们此刻的估值大概仅剩票面价值的60%~70%,至于是否存在永久性的损失,只有用时间来证明了。”

“让我诧异的是,他居然承认我是对的。也许他知道如果不这么说,我会马上让他们把这些债券减值的情况登记在册。”

谈到这里,爱因霍恩继续回到雷曼的话题,他明确表示,雷曼正在努力抬高其房地产资产的价格,因为他们害怕股票大幅下跌,所以不愿意对外披露实际亏损程度。

他详细地向观众描述了自己在雷曼业绩报告会议上所听到的卡伦的发言,这次电话会议就发生在贝尔斯登减价出售的前一天。

“在那次会议上,雷曼的首席财务官埃琳·卡伦使用了‘伟大’这个词14次、‘挑战’6次、‘强大’24次、‘顽强’1次、‘难以置信’8次。”

“对我来说,我只会用‘难以置信’来形容雷曼这次报告会。”

在大肆渲染一番之后,他解释了给卡伦打电话的具体原因。他在身后的投影屏上打出一些相关数据,接着解释道,自己之所以对卡伦的报告产生怀疑,是因为在第一季度,雷曼实际上持有约65亿美元的担保债务凭证及其他此类有毒资产,其中属于投资等级以下的担保债务凭证就占到16亿美元,而雷曼只进行了2亿美元的资产减记。

“卡伦女士表示她理解我的疑问,并承诺一定会给我答复,”爱因霍恩继续说,“但在随后的邮件中,她却拒绝解释那些本该登记的损失,只是说雷曼会根据当前的价格走势来判断第二季度的损失,可他们为什么不先登记第一季度的损失呢?”

爱因霍恩继续进行阐述,雷曼在电话会议上提到的数据和几周后向证券交易委员会递交的数据居然相差11亿美元。他对如此巨大的差异感到非常困惑,也不明白雷曼将如何解释这些所谓的三级资产,它们没有市场估值,它们的价值都是用雷曼的内部模型估算出来的。

“我向雷曼提出了一个很尖锐的问题:‘你们是否会在公开披露和递交10-Q季度报告之间的某个时刻把三级资产的账面价值调高了十多亿美元?’他们回答说:‘绝对不会,那是不可能的!’然而,除了狡辩,他们根本无法提供一个合情合理的解释。”

演讲接近尾声时,他清了清嗓子,并对大家说了一句话以示提醒。

“我希望考克斯先生、伯南克先生以及保尔森先生都能够重视雷曼目前所造成的金融系统性风险,同时,应该尽快引导雷曼进行资产重组,让他们正视自己的亏损,但愿这些不需要用到联邦纳税人的钱。”

“雷曼已经抱怨卖空交易好几个星期了。根据实际研究结果以及经验判断,我们认为,管理层这么做是为了转移投资者对这一严重问题的注意力。”

爱因霍恩走下讲台才几分钟,他演讲的内容就已经在金融界四处传播了。第二天一开盘,雷曼的股价就下跌了5%,这让他们受到了沉重打击。

当爱因霍恩前往百老汇参加一个图书会时,随便翻了一下他刚参加那次会议的安排表,发现上面赫然写着“雷曼是这场会议的赞助人之一,捐助了25000美元让他在全世界面前公开打击公司的声誉”,只得苦笑了一下。