大而不倒

7月29日，星期二上午9点15分，罗伯特·维纶斯塔匆匆走在曼哈顿金融区的珍珠街上，他觉得自己的汗衫都快湿透了。在这个夏日的早上，黏黏的汗液令人感到窒息，想到稍后就要在纽约联储与盖特纳会面，他感到更加烦躁。

接任美国国际集团首席执行官一个月来，他废寝忘食地工作，整天都忙于处理堆积如山的问题。除7月4日飞到韦尔城与女儿一起过周末外，他每周7天都是在办公室度过的。上任之初他便宣布了自己的计划：“从战略上对美国国际集团业务进行一次可操作的彻底考察。这个过程大约耗时两到三个月，在劳动节[1]后会马上召开一次资深投资者大会，将考察结果全盘告知。”

维纶斯塔开始调查后不久，公司的战略规划师布莱恩·施赖伯（Brian T.Schreiber）就私下告诉了他一个惊人的发现：“实际上不是资金的问题，而是流动性出现了危机。”换句话说，尽管这家保险业巨头手中持有价值数千亿美元的证券和抵押贷款，但在信用危机时期，很难将他们以足够快的速度或者以足够高的价格出售。而且，如果穆迪或标准普尔等任何一家评级机构下调其债务评级，那么公司就不得不为债务提供更多的担保，情况将会变得更加糟糕。

维纶斯塔一整夜都在仔细考虑公司的流动性问题，第二天他告诉施赖贝尔：“昨晚你把我吓得魂都掉了。”他意识到自己面临的问题很快就会变得更为复杂，因为公司即将在第二季度财务报表中披露53亿美元的损失。

在这闷热潮湿的七月，维纶斯塔赶着去见自己仅在上任时有过一面之缘的盖特纳，目的是探探他的口风，看看在市场形势更为不利时美国国际集团能否得到政府的支持。虽然美国国际集团之类的保险公司并不在纽约联储的监管范围之内，但维纶斯塔认为，美国国际集团既涉足融券业务，也发行了巨额金融产品，盖特纳可能会对他的问题感兴趣。除此之外，他更希望盖特纳能认识到美国国际集团与华尔街是生死与共的，为了对冲交易风险，各类经纪商从美国国际集团购买了价值数千亿美元的保险。不管是否愿意，必须承认的是，美国国际集团的经营状况关系到这些公司的生死存亡。

盖特纳以一贯坚定有力的握手将维纶斯塔迎进自己的办公室，维纶斯塔说：“我们并没有恐慌，也不认为灾祸会降临到我们头上，但我们的融券业务……”

他向盖特纳解释，美国国际集团以融出国库券之类的高信用等级证券来交换现金。正常情况下，这是一种稳当的业务，但这次美国国际集团将融得的现金全都投资到了次级抵押贷款，而其市值严重缩水，没人能确定其真实价值，也就几乎不可能卖得出去。而此时，如果交易对手同时要求融回现金，美国国际集团的麻烦就大了。

“你已经让联储给券商开了贴现窗口，”他继续说，“如果美国国际集团遇到危机，我们能向联储寻求流动性支持吗？我们有价值数十亿，甚至数千亿美元的证券，都可以用做抵押。”

“我们还没有这个先例，”盖特纳漫不经心地说，表示联储从来没有给保险公司发放过贷款，似乎维纶斯塔的观点未能说动他。

“这我理解，”维纶斯塔答道，“但你们以前也没给经纪商贷过款，可见还是有商量余地的。”贝尔斯登濒于破产后，联储决定向高盛、摩根士丹利、美林和雷曼等经纪商开放贴现窗口。

“确实如此，”盖特纳承认，但他认为这事需要联储理事会全体成员的批准，他还强调：“只有认为这事确实可行，我才会上报理事会。”

随后盖特纳提醒维纶斯塔，与一个月前富尔德寻求将雷曼转型为银行控股公司时的提醒一样。

“问题在于，这只会使你们担心的事情加速变成事实，”他说，“一旦走漏风声，就会引起交易对手的关注，这将使我们面临的问题更为严重。”

随后，盖特纳起身告诉维纶斯塔自己要去参加另一个会议，只留下一句“随时告诉我事情的进展”就离开了，维纶斯塔知道自己这一趟是白跑了。

7月29日，雷曼的湾流飞机在阿拉斯加州安克雷奇的机场上空盘旋，等待降落加油。飞机上载着刚从香港回来的迪克·富尔德，他刚率领一个小团队在那里与韩国开发银行的闵裕圣会面。

富尔德那天的精神出奇的好，他相信很快就要达成一笔交易了。他与韩国发展银行的会谈成果颇丰，双方都有进一步商谈的意向。尽管还有很长的路要走，但现在韩国发展银行已经是他最大的希望了。闵裕圣表示有兴趣买下雷曼的大部分股份，富尔德知道闵裕圣对雷曼手上的不动产组合，即有毒资产仍有些担心，但闵裕圣雄心不减，他想通过收购把韩国发展银行打造成世界金融舞台上的一个重要角色。虽然他们在香港君悦酒店的会议上并没有讨论股票转让的具体价格，但富尔德对做成这笔交易很有信心。

富尔德也为这次会谈成功地避开了媒体感到很满意。他对这次会议的态度非常谨慎，曾命令参会的巴特·麦克达德、休·麦克吉、布拉德·怀特曼、杰斯·博泰和赵建镐等人一律不准接电话。麦克吉则更加慎重，他给上次去过韩国的马克·沙菲尔留了语音邮件，称自己是去中国访问客户，把他打发回纽约了。另外，富尔德将会谈地点选在香港而不是首尔，部分原因是担心有人追踪飞机的航线，以香港为目的地可以减少许多猜疑。

在返回途中，他们在飞机的大屏幕上观看了英国警匪片《银行大劫案》（The Bank Job），已经看过这部片子的富尔德想换部动作片，但最终还是麦克达德获胜了，就像他正在逐渐掌握公司大权一样。

当他们驱车到加油站的时候，富尔德的好心情突然被一个意外冲得无影无踪：维修人员发现飞机正在漏油。飞行员安排维修的时候，雷曼团队就在飞机上用了午餐。但一个小时过去了，飞机能否修好仍是个未知数。

麦克达德开始给秘书打电话，看能否预定商业航班回国。

“你上一次坐商用机是什么时候？”麦克达德故意逗富尔德，但富尔德觉得一点都不好笑。

2008年8月6日，摩根士丹利的一队人马来到财政部大楼，随后被带到保尔森办公室对面的一个会议室，他们都知道这次会议非同寻常。为了从外部寻求帮助来解决“两房”问题，保尔森一周之前就给约翰·麦克打了电话，想聘请他的团队作为政府顾问。他本想聘请高盛，但顾忌到自己与高盛的渊源以及高盛正在担任房利美的顾问，只好打消了这个想法。他也曾考虑过美林，但似乎摩根士丹利才是最佳选择。

麦克本不想接受这个安排，因为若担任“两房”的财政部顾问，接下来的6个月就不能与这两个抵押贷款巨头有任何生意往来，这意味着他们将面临数千万美元的佣金损失。他对团队的人说：“我们怎么跟投资者交代？为何放着这笔钱不赚？我必须为我的动机做出解释。”

但仔细思量过后，麦克觉得，不管怎么说，为政府工作终究是爱国行为。虽然摩根士丹利将会接受9.5万美元的顾问费，虽然这还不够付他们秘书的加班费。

一周前，在参议院通过后，由布什总统签署了暂时授权财政部支援“两房”的法案。现在保尔森面临的问题是：该怎样使用这项权力？

他发现自己陷入了一个两难境地：投资者认为政府正在计划干预“两房”。他们担心自己会被排挤出局，这样“两房”就更难依靠自己的力量筹集资金了。任何形式的政府投资都越来越像是一种自我实现的预言。“要么投资者权益因大规模再融资而被大大稀释，要么‘两房’被国有化，”当天早上，威斯特伍德资本公司的常务董事丹·阿尔珀特（Dan Alpert）这样告诉路透社，“如果不能发行股票以筹到更多的资本金，‘两房’很快就会破产。”

在财政部的会议室里，金融市场助理部长安东尼·瑞安（Anthony Ryan）向摩根士丹利的银行家们简要汇报了财政部处理“两房”问题的工作进展。摩根士丹利团队的成员包括：30年前曾参与制定克莱斯勒救助计划的58岁的公司联合总裁罗伯特·斯库利（Robert Scully）；50岁的金融机构集团负责人鲁思·波拉特（Ruth Porat）；43岁的环球资本市场副总裁丹·西姆坷维茨（Dan Simkowitz）。

瑞安讲了10分钟的时候，保尔森走了进来，他看起来似乎有些心烦意乱。“每个人都必须认真审查我们的工作，”他告诉摩根的人，激励中又带有一点威吓意味，“不认真做事的话，我一定会要了你们的老命。同时我坚信，这将是你们职业生涯中最为辉煌的一笔。”

斯卡利想让保尔森解释这次任务的目的。“告诉我们你到底想干什么吧，”他说，“你是想把麻烦甩给下一任吗？”

“不，”保尔森摇摇头，“我想彻底解决这个问题，而不是留给下一任。”他强调该计划不会只是个形式，不是那种弄个幻灯片向领导做完报告就可以扔到故纸堆里的任务。“我，不，是我们，有3个目标：维护市场稳定，保证抵押贷款市场有效运转，保护纳税人利益。”

斯卡利依然心存疑虑，他确定其中必然牵扯到一些政治考虑。而且，当天早上房地美已经爆出了8.21亿美元的亏损，政府再袖手旁观有些说不过去。

“有没有什么政策禁忌？或者说，对于你想让我们考虑的这个问题，你是否已经在起点及方法方面设立了一些需要遵循的标准？”斯卡利试探性地问道。

“没有，摆在你们面前的完全是一张白纸，”保尔森说，“没有加任何限制，我可以考虑任何方案。”

突然，不远处传来一声孩子的尖叫，叫声打断了他们的讨论。保尔森的孙女薇拉那天正好来找他，看来她已经在保尔森办公室对面的小会议室里等得不耐烦了。保尔森准备带全家一起到北京看奥运会，但这其实是个被工作排得满满当当的假期，安排了许多与中国官员的会面。另外，摩根士丹利的人都知道，他们可以随时通过手机找到他。

保尔森为自己的提前离开向众人致歉。

“我会在10天内回来，”他说，“我希望你们的工作能取得重大进展。”

8月的第一周，闵裕圣从首尔飞抵曼哈顿，准备与雷曼继续谈判。虽然距签订最终协议还相去甚远，但由于双方一直都在努力，至少大致框架已经快要确定了。

星期一，麦克达德和同事一起前往沙利文-克伦威尔律师事务所与韩方进行正式协商，但他对能否达成这笔交易仍然心存疑虑。“他们不会真有胆子吃下雷曼的。”在走向公园大道时，马克·沙菲尔对同行的麦克达德和麦克吉说。另外，与闵裕圣关系密切的赵建镐和杰斯·博泰也专程从亚洲飞来协助盯紧这笔交易。尽管富尔德再三要求参与会谈，麦克达德却极力劝他待在办公室里。“冷静，”麦克达德告诉他，“你可是首席执行官，你得扮演那个‘不在场的人’”。这是华尔街的一句行话，当一笔交易将要敲定，但有一方又想多拿点好处时，可以用这个做挡箭牌：他们可以说还需要首席执行官的同意。

另一方面，麦克达德也越来越担心富尔德近来不切实际的状态会不利于谈判。他担心富尔德怀疑自己正企图夺取公司的控制权，因为每次当他与格尔本德和柯克走得太近时，富尔德似乎就有些担心，好像总认为他们是要联合起来排挤他似的。另外，麦克达德以“风水不好”为由拒绝使用紧挨着富尔德的约瑟夫·格雷戈里的旧办公室，反而挑了另一间离大厅很远的办公室，这让监督变得更为困难，富尔德的疑心也就更重了。

事实上，麦克达德的确在逐渐掌控雷曼。他正计划出台一份题为“博弈计划”的文件，意在仔细考察公司的财政状况，为公司指明未来的发展方向。计划包括6种可能的情景，其中大部分都考虑到将雷曼一分为二的可能性：留下一家“好银行”，剥离一家“坏银行”，这样至少可以在资产负债表上甩掉不动产这个包袱。该计划可以使雷曼摆脱那些持续贬值的资产，以实现一个新的开始。麦克达德还力劝富尔德出售旗下的纽伯格伯曼资产管理公司和投资管理业务，针对几家私募的拍卖活动也正在筹备中。

尽管不利传言仍势头未减，但从雷曼内部走漏的消息似乎已经减少了。麦克达德被任命为公司总裁几个星期后，麦克吉给了他一件T恤衫：“这是送给斯科特的！”上面印着“知情人士”——借用财经媒体对线人的通常称呼进行讽刺。这个挖苦可有点露骨，因为斯科特·弗雷德海恩负责公司与媒体的大部分联络。

那天早上，双方在沙利文-克伦威尔律师事务所召开了第一次会议。雷曼商业不动产市场的开拓者马克·沃尔什首先给韩方介绍了评估商业不动产资产质量的情况。但闵裕圣很快就发现沃尔什的发言毫无准备，于是马上把赵建镐拉到一旁。“我想更深入地了解这些资产，”他用韩语说，“这些估值让我很不安。”

情况很快就明朗了，闵裕圣不想接手雷曼持有的任何商业不动产。前一个小时的谈判进展缓慢，似乎随时可能谈崩。但到了下午，双方抛开之前的讨论，开始就一个新方案进行磋商：闵裕圣表示韩方有兴趣买下雷曼的大部分股票，前提是必须剥离雷曼持有的商业不动产和住宅不动产，以保证韩国发展银行的投资不受此影响。除了富尔德每20分钟打一次电话向麦克达德和麦克吉询问事情的进展外，谈判似乎进行得很顺利。

第二天早上11点，闵裕圣表示已经得到韩国监管方的授权，可以进行初步报价了。他准备以“账面价值”1.25倍的价格购买雷曼股份，即雷曼资产负债表上净资产价值的1.25倍。尽管雷曼的账面真实价值仍有待商讨，而且这还是在剥离不动产后的价值，但该价格意味着韩国发展银行对雷曼的估价将在每股20～25美元，比起前一天15.57美元的收盘价已经有了相当程度的溢价。

尽管雷曼的一些银行家怀疑闵裕圣是在故作姿态，但不管怎样，麦克达德、麦克吉和雷曼团队的其他成员此时均表示愿意接受韩方报价。不过，麦克达德说自己想先回总部向富尔德请示，于是双方同意晚上7点再继续谈判，希望至少能达成基本协议。

几小时后，双方重新开始会谈，这时一个不速之客出现了：富尔德。雷曼团队的目标是促使闵裕圣先签署一个意向书，然后花上几周时间来敲定细节问题，最后再签署最终协议。大家都认为这样能给雷曼股价减轻一些压力。

富尔德在麦克达德、麦克吉和赵建镐一侧坐下，脸上带着莫名的怒气。桌子对面坐着的这是闵裕圣和其顾问佩雷拉·温伯格合伙公司的加里·巴兰奇克。

“我们听过你们的计划了，也明白你们要做什么，”麦克达德说，意指雷曼剥离不动产资产后，闵裕圣将掌握雷曼的控股权，“我们可以开始……”

这时，富尔德突然插进一句：“你们犯了重大错误！”他告诉闵裕圣：“你会失掉一个大好机会，雷曼的不动产很有价值。”他想说服闵裕圣至少买下一部分雷曼持有的不动产。随着会谈的深入，富尔德又指出闵裕圣1.25倍账面价值的收购价“太低了”，提议他们应该在1.5倍收购价的基础上进行谈判。

麦克达德和麦克吉不敢相信自己的眼睛。他们花了两天时间来精心安排这笔基于剥离不动产的交易，现在富尔德的话却让他们前功尽弃。更糟的是，闵裕圣脸上闪过一丝厌恶之情。他将巴兰奇克拉到一边，悄声道：“这让我很反感。”巴兰奇克代表韩方回应雷曼，强调他们只会在1.25倍账面价值的估价基础上进行协商，而后，随着情绪变得越来越激动，他开始质疑雷曼的会计结果。“我不相信你们已经做了足够的资产减记。”他说，并且重申了为什么他们对不动产不感兴趣。

“那好吧，”富尔德说道，他的挫败感显露无疑。“那你们觉得我们的不动产组合应该如何计价呢？”

巴兰奇克还没答话，麦克达德就大声说道：“我们准备了条款书。”他想把会谈引回更富有建设性的方向，“为什么不看一看呢？”

“我想我们需要休息一会儿。”巴兰奇克说道，他感觉在紧张气氛下很难进行会谈。

富尔德根本没有发觉闵裕圣的情绪变化，当他们走到门厅时，他又走到闵裕圣身边大谈购买雷曼不动产资产的好处。

站在闵裕圣身后的麦克吉看出这样的谈话只会激起敌意，于是用手指在自己喉咙前比划，想提醒富尔德不要再纠缠这个韩国人了。

闵裕圣终于摆脱了富尔德，他将巴兰奇克带到一间小会议室一起研究起那份条款书，这更像是一张宽泛原则的列表，而不是一份正式的协议。他们逐一检查，闵裕圣对每个条款都点头同意，直到他读到最后一条，规定韩国发展银行向雷曼提供信贷支持。对闵裕圣来说，这是一面鲜艳的警示红旗，难道他们在寻求一个无限的信贷支持，想利用韩国发展银行的资产来救起落水的雷曼？

闵裕圣一脸不悦地找到赵建镐，要与他私下谈谈。他们在雷曼一起工作时就已经是朋友了，闵裕圣还没有开口，赵建镐就料到大事不好。

“你们太没有诚意了，”他用韩语说道，“我们一直在诚心诚意地与你们谈判，之前也一直在朝共同的目标前进，但是现在，突然一切都变了。”

闵裕圣显然很沮丧，他继续说：“这不是1.25或1.5倍收购价的问题，也不是20亿或40亿美元信用额度的问题。与这些都无关，问题的关键在于你们的谈判态度。雷曼高管做事的方式让我非常反感。我不能在这个基础上与你们继续谈下去了。”

一手促成闵裕圣这趟纽约之行的赵建镐被他这番话震惊了。

回到主会场的时候，闵裕圣满脸歉意地看着富尔德和随后就坐的其他银行家。“谢谢在座的各位，但是我想我们已经没有合作的可能了，”他边说边起身离开，“接下来的事情都交给加里·巴兰奇克处理。”

富尔德脸上立刻现出了悲伤的神情，“那么，你是说，就这样完了？”他高声问道，“你就这样回去了？”

8月的一个清晨，保尔森在财政部的特别顾问史蒂文·沙弗兰（Steve Shafran）正在爱达荷州太阳谷的一个加油站加油，他正在度假。这时保尔森的电话打了过来：“告诉我雷曼的最新情况。”

沙弗兰意识到这次通话可能会持续很长时间，便关掉了他开了15年的路虎汽车的发动机。夏初，保尔森曾委派给他一项特殊任务，即充当证券交易委员会和美联储的协调人，为雷曼破产准备应急计划。最初的使命是为了理清银行体系的系统性风险，确保政府各部门之间的顺畅沟通，但这项任命很快就变成了针对雷曼的特别行动。

该任务的性质决定了他必须秘密行动，不能让任何人，至少是雷曼员工知道政府已经开始考虑雷曼破产的可能性，不管这可能性有多小。现在只要市场听到一点点不利风声，雷曼股价就会暴跌。最近保尔森几乎每天都与富尔德通电话，他已经了解到雷曼的再融资计划进行得颇为艰难，他们需要做好最坏的打算。

事实上，保尔森已经被富尔德时不时冒出的新想法搞得筋疲力尽，只好委派肯·威尔逊充当他们之间的联络员。“我会让迪克先与你沟通，”保尔森告诉威尔逊，“他在浪费我的时间，当他有真正重要的事情时，我再直接跟他谈。”

对沙弗兰来说，与财政部以外的政府部门打交道还是件新鲜事。一年前，他24岁的妻子珍妮特在一次飞机事故中丧生，随后他带着孩子搬到了华盛顿。从高盛退休之后他就一直住在太阳谷。沙弗兰一共为高盛效力了15年，一直是保尔森在香港的联络人，帮助高盛进入中国市场，他在华盛顿的日子才刚刚开始。

比起其他的财政部成员，“雷曼行动”对沙弗兰来说更加棘手，因为他与富尔德是旧交。两人相识于太阳谷，沙弗兰当时是克川市的市议员，富尔德在当地拥有97英亩土地（约值2700万美元），主宅位于延伸至比格伍德河的一条僻静小路上。另外，他还在佩蒂特湖岸有座小木屋，正好挨着沙弗兰的房子。他们在峡谷俱乐部一起打高尔夫，并偶尔参加社交活动。沙弗兰喜欢富尔德，并且欣赏他的干劲。

但是现在，沙弗兰正在加油站停车场的路虎汽车里向保尔森汇报雷曼事宜的进展。他协调过联储和证券交易委员会之间的几次电话会议，尽管双方都认为不可能准确估计系统性风险，但至少他们终于开始关注这个问题了。“他们已经在着手进行了，”他说，“这一点让我很欣慰。”他解释道他们已经识别了雷曼所面临的4种风险：回购账户，即回购协议资产组合风险；衍生品账户风险；券商业务风险；非流动性资产风险，如不动产和私募股权投资风险。

保尔森知道自己帮不上雷曼多少忙，它不在财政部的监管范围。如果雷曼真的破产，会有其他机构接手处理，但这让保尔森十分不安。

初夏的时候，戴维·内森与证券交易委员会进行过一次会谈，之后告诉保尔森对方并不了解情况。在格兰特酒店的会议室里，内森面前摊开着一张张雷曼衍生品头寸的报表，他问证券交易委员会的助理主管迈克尔·马基亚罗利（Michael Macchiaroli），如果雷曼真的倒闭，他们会采取何种行动。

“他们持有很多头寸，”马基亚罗利说，“我不确定应该如何处理这些头寸，我们可能会尽量把它们出售，然后把剩下的事情交给他们来做。”他补充道。马基亚罗利口中的“他们”是指证券投资人保护公司，职责类似于联邦储蓄保险公司，但业务范围要小得多。

“这就是你们的打算？”内森问道，“这会把事情搅得一团糟。”

“问题是他们有一半账户在英国。”马基亚罗利解释说，雷曼的许多交易都是由英国分部完成的。

“并且他们的交易对手也不在美国，我们对他们没有管辖权。”一旦灾难真的降临，证券交易委员会所能做的只是保住雷曼在美国境内的经纪和自营业务，但母公司和海外子公司就只能申请破产。

这可不是什么好消息，内森愈发觉得在紧急关头他们可能会无路可走，除非向国会寻求帮助，请求国会同意为雷曼的所有交易提供担保。

但他马上就打消了这个念头。

“要保证母公司的所有利益，我们就必须要求国会用纳税人的钱来维护外国投资者的利益，”他对在场的所有人说，“这种要求怎么可能说得出口？”

杰克逊湖别墅酒店外是一片青青的草地，远处白雪皑皑的大提顿山高耸入云、威严壮丽。美景如斯，伯南克却无暇欣赏。8月22日，他沿着小路缓缓而行，回忆被慢慢勾起。大约在10年前，堪萨斯城联储局在大提顿国家公园举办的夏日专题研讨会上，伯南克初露锋芒。时过境迁，如今他却要面对无尽的指责和质疑。人们将质疑他过去一年的作为，质疑政府在“两房”问题中的角色。1999年夏天，人们对互联网泡沫的狂热达到顶峰，伯南克和纽约大学的经济学家马克·哥特勒（Mark Gertler）在杰克逊霍尔宣讲了一篇论文，认为中央银行无需过度担忧互联网泡沫问题。他们列举了美联储在20年代刺破股市泡沫时所采取的措施，发现它们只会在经济衰退时制造更多的灾难。由此，他们认为央行应专注于自身的首要职责：保持稳定的通胀率。只有在资产价格上涨到引发通胀时联储才应介入。他们在会议的讨论中表示“刺破泡沫很容易引起公众的恐慌。”而这吸引了艾伦·格林斯潘的注意。

另外，一年前的杰克逊霍尔之旅对伯南克来说也是一次痛苦的经历。那年夏天，信用危机逐渐升级，伯南克和他的智囊团核心成员盖特纳、沃尔什、美联储副主席唐纳德·科恩（Donald Kohn）、纽约联储市场部总监比尔·达德利（Bill Dudley）以及货币司司长布莱恩·马迪根（Brain Madigan）挤在杰克逊湖别墅酒店，共同商讨联储应对信用危机的办法。

他们想出了一个双管齐下的方法，这一方法后来被称为“伯南克主义”。首先使用联储最常用的武器：降低利率。为了应对市场信心危机，联储决定在不至于太草率的前提下，对市场给予支持。在2007年的一次会议中，伯南克说道：“这不是美联储的责任，美联储也不应承担投资者和借款人的金融决策失误所造成的后果。”紧接着他补充说：“但是，金融市场的发展变化对场外也有着巨大的经济效应，联储在制定政策时必须考虑这些影响。”自1998年美联储组织华尔街对长期资本管理公司实施紧急援助后，人们就更把这句话看做是美联储的政策了，即：如果这些后果严重到影响整个金融体系时，美联储有责任对市场进行干预。在考虑是否挽救贝尔斯登时，正是这一点影响了他的决定。

“伯南克主义”在今年的会议上受到了诸多攻击。在酒店全木装修的会议室里，伯南克一脸倦容地瘫坐在长桌旁，听着批评者一个接一个地站起来指责联储处理金融危机的措施是多么仓促、无效，还容易引发道德风险。只有伯南克在普林斯顿的同学、曾任美联储副主席的阿兰·柏林德（Alan Blinder）支持美联储的做法，他给大家讲了一个故事：

有一天，一个荷兰小男孩在回家的路上发现保护附近小镇的水坝有个小小的漏水点。刚开始他用手指堵住了这个小洞，但随后他想起了学校老师给他讲的道德风险……“这是建水坝的公司的责任，”这个小男孩说，“我不应该帮他们的忙，这样做只会鼓励他们建起更多质量低劣的工程。另外，住在这里的人们太蠢了，他们不该把房子建在洪水区。”于是小孩自顾自地回家了。但还没等他到家，堤坝就被冲毁了，方圆几里内的居民全部在洪水中丧生，包括那个荷兰小男孩。

也许你在美联储听过这个故事的另一个版本。在那个更为宽容、富有善意的版本中，出于对洪水的恐惧和绝望，荷兰小男孩坚持用手指堵住漏水点直到救援到来。这个过程很痛苦，也没人保证这样做肯定能奏效，而且这个小男孩本可以去干自己的事，但他最终还是这么做了。水坝周围的居民都因此免于自己的疏忽所带来的灭顶之灾。

就在前一天，伯南克在讨论会上主张联储不能仅仅“用手指堵漏洞”，还应建议国会建立“一套解决非银行金融机构倒闭问题的法定体系”。

伯南克强调：“一项更为强有力的法规能够降低系统性风险。”

通过降低市场对政府介入干预以稳定金融系统的预期，也许可以缓解道德风险和“大而不倒”的问题。

建立一套解决非银行金融机构倒闭问题的法定体系，不仅能够减少不确定性，还可以允许政府像处理商业银行倒闭问题那样，以一种有序的、可以让股东和部分债权人安全退出的方式解决非银行金融机构的倒闭问题，通过这些措施，可以在一定程度上限制道德风险。

伯南克并没有提到“两房”，但杰克逊霍尔会议的许多与会者都紧紧牵挂着它们的命运。星期五，穆迪将“两房”的优先股评级下调到非投资级以下，即垃圾级，市场关于财政部将被迫采取行动、注资“两房”的预期迅速上升。

杰克逊霍尔长久以来都是超级富豪趋之若鹜之地。前施罗德公司和所罗门兄弟的银行家、后来担任世界银行行长的詹姆斯·沃尔芬森（James Wolfensohn）就是在杰克逊霍尔长住的名人之一。在2008年的年会上，他在家举行了晚宴，来宾除了伯南克，还有两位前财政部官员拉里·萨默斯（Larry Summers）和罗格·阿尔特曼（Roger Altman），以及巴拉克·奥巴马（即将被提名为民主党总统候选人）的经济顾问奥斯坦·古斯比（Austan Goolsbee）。

当天晚上，沃尔芬森向客人们提了两个问题。其一是：这次危机是经济史上重要的一章还是过眼云烟？他向在座的问了一圈，大家都认为这很可能只是历史长河中一朵掀不起波澜的小浪花。

接着，沃尔芬森又问道：“与1929年大萧条和日本‘失去的10年’相比，这次危机更像哪一个？”来宾们一致认为美国经济将经历一次时日漫长、类似于日本的萧条。然而伯南克却语惊四座，他认为这次危机与前两者都没有可比性，他坚定地说：“我们已经从大萧条和日本身上吸取了足够的教训，我们绝不会重蹈覆辙。”

8月的最后一个星期，在财政部会议室里，保尔森向他的团队和顾问们宣布“两房”的命运：“我们已经决定了，‘两房’就要挺不下去了，要想解决抵押贷款市场的问题，必须先解决‘两房’问题。”

刚结束北京之旅的保尔森，一回到华盛顿便花了一整天时间听取摩根士丹利和其他人的近况汇报。他最后不得不决定采取行动，尤其是在看到“两房”股价持续下滑之后。在保尔森看来，如果不解决“两房”问题，美国经济将岌岌可危。

过去三个星期中，摩根士丹利一直致力于制定公司内部称为“奠基工程”的计划，40名员工没日没夜没周末地工作着。“这比蹲监狱还难受，”助理吉米·佩奇（Jimmy Page）抱怨说，“监狱里还能保证你一日三餐，也允许老婆探监。”

摩根对“两房”持有的资产组合进行逐笔贷款分析，他们将“两房”的抵押贷款数据传至印度，在那里，摩根分析中心大约1300名职员仔细分析了每一笔贷款，这些贷款大约是整个美国抵押贷款规模的一半。

摩根士丹利的银行家们还对投资者进行了一系列的电话访问，以更好地了解市场预期。结果正如丹·西姆坷维茨向财政部描述的那样：“市场很在意约翰·保尔森和汉克·保尔森的想法。他们想知道约翰·保尔森认为市场什么时候见底，以及汉克·保尔森将会做什么。”（约翰·保尔森是过去两年中最为成功的对冲基金经理之一，他最早卖空次级贷款，为客户赚了150亿美元，自己则拿到了37亿美元的奖金。[2]）

摩根士丹利的银行家们估计，要满足商业银行最低4%的资本金要求，“两房”需要追加约500亿美元的资本金，相当于现有资产价值的2.5%。随着房屋市场状况的恶化，资本金严重不足的政府发起类公司更显得岌岌可危。更糟糕的是，有迹象表明，中国和俄罗斯可能随时停止购买、甚至开始抛售“两房”债券。因此，杰米·戴蒙特意给保尔森打了个电话，鼓励他果断采取行动。

保尔森在财政部让大家公开讨论哪个选择较好，是让“两房”根据《破产法》第11章进行破产保护，还是接管“两房”，即政府作为受托人控制“两房”，以继续实现其公开交易。

肯·威尔逊对保尔森还没有接受更专业的指导就进行所谓的“恶意收购”有些担忧：“汉克，如果没有一流律师事务所的帮助，你刚才说的这两种选择都是扯淡！”

“好吧，”保尔森也赞同他的观点，“那你觉得该请谁？”

“我给沃切尔·利普顿·罗森·卡茨律师事务所的爱德华·赫利希（Edward D.Herlihy）打个电话吧，看他愿不愿接这活，”威尔逊说，“让这些家伙接受破产保护真是天大的笑话。‘两房’怎么说也是需要对股东和债权人负责的私营机构，真要破产的话，事情就难以收场了。”

威尔逊推荐赫利希有个令人信服的理由，那就是赫利希曾多次参与美国最大的企业收购战。今年年初，他还在摩根大通收购贝尔斯登案中担任顾问。他的公司——沃切尔·利普顿·罗森·卡茨律师事务所（Wachtell，Lipton，Rosen ＆ Katz）就是企业战争的代名词。它的创始人之一马丁·利普顿（Martin Lipton）设计了最著名的反收购策略——“毒丸计划”。如果财政部要破天荒地谋划一次政府主导的恶意收购，赫利希毫无疑问是最合适的法律顾问。

8月23日，周末，他们开始策划作战计划。为避人耳目，赫利希和他的律师团分乘达美航空和美国航空的6次航班来到华盛顿。在加入财政部不到一个月的丹·杰斯特的协助下，保尔森向他们大致介绍了行动计划。他们希望这次行动像巨型合并所通常表现的那样，能在一个为期三天的周末里迅速完成，以防消息走漏而影响股票市场。他们想在劳动节期间，也就是下周末接管“两房”。

律师团和劳动部的官员们花了好几个小时来讨论可行的收购策略、相关法规以及两家公司各自的组织结构。杰斯特和财政部的另一名职员杰里迈亚·诺顿（Jeremiah Norton）拟定了注资“两房”的大致计划，以及通过购买优先股和认股权证控制“两房”的一整套流程。

但保尔森很快就意识到根本不可能在劳动节期间完成该计划。一名律师注意到“两房”的监管者、联邦住房金融局的詹姆斯·洛克哈德曾在夏天给两家公司去信，表示“两房”的资本金已达到了监管要求。“开什么玩笑！”保尔森听到这消息的时候，不由得吃了一惊。财政部有可能面临国会议员中支持政府类发起公司议员们的反对，若强行收购，也可能会遭到公司自身的抵制。他们现在需要做的就是戳穿“两房”资本金充足的谎言以及撤销监管方的认可。

“符合监管要求？除非把它的无形资产和所有的员工都看成狗屁资产！”保尔森抱怨道。

“我们需要重建记录。”杰斯特指的是联邦住房金融局那封信。

“对，对，”赫利希赞同道，“我们需要重新写几封报告坏消息的信，至少得反映‘两房’的真实情况。”

在接下来的两周里，联储派出审查官细细审阅“两房”的账簿，以找出资本金不足的证据。

财政部成员在讨论的时候反复提到一个问题：如果“两房”的董事会拒绝被收购该怎么办？

“听着，要相信我，”保尔森说，“虽然你们可能会怀疑，但我很了解这些董事，他们肯定会默许的。只要跟他们谈判，他们就会同意。”

8月26日，星期二上午，来到白宫的保尔森被护送到西翼的地下室，进入将近500平的战况汇报室。9：30，布什总统的影像从得克萨斯的克劳福德农场传来，两人进行了一次秘密视频会议。简单寒暄之后，保尔森亮出了接管“两房”计划，布什则表示准备工作可以继续进行。

随着劳动节假期的临近，财政部小组及其智囊开始构思收购细节。他们知道这些操作必须像军事行动一般快速精确地进行，而且要在“两房”在国会中召集支持者之前就秘密展开。他们详细写下准备与“两房”及其董事会讲的每一句话，确定不给对方留下任何妥协和拖延的余地。财政部官员私下谈到，“两房”只有两条路可走：“一、自愿被收购；二、被强行收购。”

8月28日，星期四上午，罗伯特·维纶斯塔和美国国际集团首席战略官布莱恩·施赖贝尔一同走进JP摩根位于公园街270号的总部大楼，他们在保安人员的陪同下进入直达公司管理层办公室的专用电梯，他们约好和杰米·戴蒙见面。

穿过玻璃制的正门，维纶斯塔和施赖贝尔到达一个全木装饰的接待区，随后又被带到48层一间装饰一新的办公室。等待的时候，维纶斯塔知道他的同伴正在压制着自己的怒火。整个八月，施赖贝尔都在忙着制定各种计划，试图从不同的渠道筹集资金，并提高公司的信贷额度，以避免公司在市场情况进一步恶化时面临资金瓶颈。他所做的努力之一就是找几家银行作为后援，但JP摩根的人竟然毫不把他放在眼里。想到美国国际集团在春季筹资时他们的傲慢态度，施赖贝尔现在仍忿忿不平。他自己希望能与花旗银行和德意志银行合作，但维纶斯塔却坚持选择摩根大通。情况很明显，不管自己的同僚施赖贝尔怎么想，即使事情会变得更糟，估计维伦斯塔仍更愿意与戴蒙合作。

后来，两人被领进戴蒙的办公室，里面有一间带写字台的办公室、一间会客室以及一间会议室。会议室里，摩根大通总裁史蒂文·布莱克、安·克伦伯格（Ann Kronenberg）和蒂姆·梅因（Tim Main）都已围坐在一张木桌旁，身后立着一块白色书写板。

一阵寒暄之后，戴蒙对他们的到来表示感谢，金融机构部董事总经理梅因则用他一贯的声调谈起美国国际集团为什么应该选择摩根大通。梅因指出，在最近的一次同类承销业务排名中，摩根大通位列第一，此外还强调他们曾成功地帮助CIT集团在两次配股发行中获得10亿美元的融资。

“他宣扬的那些成绩并不完全可信，”稍后维纶斯塔告诉施赖贝尔，“CIT的股票已经跌到10美元以下了，而一年前的价格还是现在的4倍多。”总而言之，这是华尔街的一贯作风，会议室里的每个人都听过几十次上百次了：我们才是你们的最佳合作伙伴，我们有最杰出的人才，我们有最丰富的资源，我们比谁都更明白你们的需要云云。

但最后，梅因对美国国际集团和他过去与美国国际集团交往经历的挖苦却很露骨。他指出，JP摩根可以为客户提供很多东西，但又强调客户能清楚地认识到自己的问题和缺点也很重要。会议室里包括戴蒙在内的许多人都对他说的话大吃一惊。

“忘掉这位‘讨人厌先生’吧。”戴蒙赶忙打断了梅因的讲话。但错误已经无法挽回，美国国际集团的高管们显然已经被他惹恼，维纶斯塔觉得梅因的言行让人恼火，施赖贝尔则感觉受到了冒犯。几分钟后，他们逐渐摆脱了梅因的影响，开始直接与戴蒙谈，梅因则窘迫地缩到了椅子里。

“杰米，我所担心的是，我们公司的评级被调低的可能性越来越大了，”维纶斯塔解释说，“评级机构曾向我保证会等到9月底再做决定，但高盛的报告出来以后，他们就坐不住了。”该报告对美国国际集团的状况提出了诸多疑问。这份报告的影响力是如此之大，以至于维纶斯塔在星期二甚至接到了肯·威尔逊和财政部的托尼·瑞安的电话，询问公司的真实状况。

“也许你应该坦然接受评级调低的结果，这又不是世界末日。”戴蒙建议道。

“不，不仅仅是下调评级那么简单。”维纶斯塔坚持说。正如几个星期前美国国际集团在提交给交易委员会的一份备案中所警告的那样，评级调低的代价是高昂的。如果标准普尔或穆迪中的任何一家把评级调低一个等级，美国国际集团就必须额外追加价值105亿美元的抵押品；如果两家评级公司同时调低评级，这一数字将跃升至133亿美元。美国国际集团出售的信用违约互换协议中规定，公司必须将信用评级维持在一定等级之上，或者追加额外抵押物，以作为不能支付互换权益的保险。美国国际集团现在的评级为AA-，而它面前的账单还在不断增长。美国国际集团的执行官们估计公司很可能会需要追加价值180亿美元的抵押物。

一个不言自明的事实是，如果美国国际集团无法筹到所需的现金，就只能选择破产。

但在戴蒙看来，这只是个短期的流动性问题。“你们有很多的抵押品，你们的资产负债表有上万亿资产，你们还有很多的证券。”他对他们说。事情的确可能会变得更糟，但现在看来，这只是暂时现象。

“确实如此，”维纶斯塔也同意他的说法，“但事情没那么简单，美国国际集团的多数抵押品都在受监管的子公司名下。”

年中的时候，美国国际集团的资产价值比负债价值高出780亿美元，但多数资产分属其71家子公司，这些子公司由各自所在的州监管，母公司想要出售这些资产可不容易。联邦政府对保险行业并没有进行监管或监督，但各州的保险委员会和监管者却握有监管、限制保险公司出售资产的权力。州一级监管者的责任永远是保护投保者。实际上，美国国际集团不可能通过卖掉其持有的部分资产来迅速筹集资金。

戴蒙和会议室里的其他人现在终于明白了问题的关键所在。

其他人走出会议室的时候，戴蒙把维纶斯塔拉到一边，对他说：“听着，情形已不容耽搁，如果不能与我们合作，你就找别人，无论如何你得马上行动。”

第二天，维纶斯塔继续参加会谈。

“杰米，只有情投意合的双方才可能合作，”维纶斯塔开口道，“我无意冒犯，但我知道你们很相信蒂姆·梅因，现实情况你也都看到了。”

戴蒙知道维纶斯塔想说什么，连忙说：“你放心，史蒂文·布莱克会负责这件事的。”

“那就好。”维纶斯塔答道。

“你得考虑收拾行李上我这来了。”肯·威尔逊对美林前执行官、美国教师退休基金会前主席赫伯·艾利逊（Herb Allison）说。星期四晚上，威尔逊在维京群岛的一个海滩上找到艾利逊，并向他透露了一个大秘密：政府计划在下周末，也就是9月6日接手“两房”。

但这绝不仅仅是一个礼节性的通话，威尔逊是想让艾利逊接任房利美的首席执行官。毕竟，接管“两房”之后，他们肯定要换上自己的管理团队。

艾利逊回答道，“我很愿意接受任命。出于对公共服务的热忱，我对这项工作非常感兴趣。我想帮助你们，所以你必须告诉我需要做什么。不用收拾行李，除了沙滩裤和人字拖外，我什么衣服都没有。”威尔逊答应艾利逊，等他到了华盛顿，一定会给他置办一些行头。

保尔森接待了房地美首席执行官理查德·塞隆（Richard Syron）的来访之后，决定提前于本周执行接管计划。保尔森向来讨厌塞隆，他告诉塞隆自己为寻找可能的投资者已经去过高盛总部，但谈了几天仍是一场空，没人愿意将这么一大笔资金投入房地美。保尔森跟房利美首席执行官丹尼尔·穆德也沟通过，虽然对他印象不错，但会谈结果却让人很泄气。

9月4日，星期四晚上，财政部开始执行作战计划。

他们的行动如钟表一般精确，“两房”的首席执行官被告知将于星期五下午在联邦住房金融局与保尔森和伯南克进行会谈。穆德的会议将在3点开始，塞隆的则在4点。他们建议“两房”带上首席董事，但除此之外并未透漏半点会谈的内容。保尔森估计，等本次会谈的消息泄露出去，股市已经收盘了，他还有48小时来执行计划。

那天下午，受热带飓风“汉娜”的影响，首府华盛顿乌云密布。在楼上的会议室里，保尔森和伯南克分坐在罗伯特·洛克哈德两边。每次会议都由洛克哈德开场，他告诉房地美和房利美的执行官以及他们的律师，两家公司面临的可能损失如此巨大，以至于已经无法正常运转并履行职责了。洛克哈德照着事前准备好的讲稿讲道，联邦住房金融局选择了行动而不是“放任事情恶化”。

“两房”将被政府接管保护，他解释道，但它们仍会是私营企业，股票也仍将上市流通，只是控制权将被转移到联邦住房金融局手中。现有的管理层将被替换，而且不会给他们提供“金色降落伞”。

“我想开诚布公地处理这件事，”保尔森告诉他们，“我们希望你们能够合作，即自愿被收购。”但他又补充说：“在非自愿的情况下我们也能实现接管，如果有必要，我们会采取这种方式。”塞隆很快就举旗投降并给董事会打电话通知了这个坏消息。

房利美的首席执行官丹尼尔·穆迪则比较难对付。会议结束后，他和律师回到沙利文-克伦威尔律师事务所，律师们全都愤怒了，素来镇定的罗基·科恩直接给财政部的肯·威尔逊打电话并朝他大吼：“这是怎么回事？完全是扯淡！”

当房利美的高管开始四处给国会议员打电话寻求支持时，他们发现保尔森和财政部早已秘密游说过他们，向他们灌输了接管的好处。对共和党人，他们说接管有利于维持抵押贷款系统的正常运行；对民主党人，他们则强调“两房”所带来的系统性风险。

第二天，房利美的律师召集董事会所有成员齐聚华盛顿，在联邦住房金融局召开会议。财政部明确表态，只允许董事会成员出席，房利美不能带它的金融顾问——高盛的人出席这次会议。

星期六中午，在顾问律师团成员贝斯·威尔金森（Beth Wilkinson）、罗基·科恩和克维斯、史温和莫尔事务所的罗伯特·乔菲（Robert Joffe）的陪同下，房利美董事会全体13名成员挤进联邦住房金融局狭小的会议室。昨天，就在同一间会议室里，财政部开出条件：两家公司分别向财政部发行价值10亿美元的高级优先股，相当于79.9%股权的普通股。必要时，政府将分别向两家公司注资2000亿美元。当然，这些条件没有讨价还价的余地。

会议很快就结束了，房利美董事回去做进一步考虑。威尔金森本来为在NBC新闻台工作的丈夫戴维·格雷戈里预定了生日晚餐，现在看来不得不取消了。星期六深夜，房利美董事会终于投票通过该方案。晚上10点30分，保尔森被民主党总统候选人巴拉克·奥巴马的电话吵醒。那天早些时候，在印第安纳州竞选时，奥巴马如此评价“两房”的现状：“我们既不能听从说客的胡言乱语，也不能让那些只为奖金和小时工资操心的特殊利益集团左右我们的行动，我们要考虑的是，我们的行为是否能够巩固我们的经济，是否能够帮助苦苦挣扎的房屋所有者。”奥巴马和保尔森谈了将近一个小时。

星期日，政府正式对外宣布将接管“两房”之后，财政部那些为此劳累数周的职员们终于松了一口气。他们完成了一件可以长期稳定金融市场的大事。现在不确定性的主要来源消除了，市场应该可以稳定下来了，他们即将大获全胜。

但保尔森心头仍压着一块大石头——雷曼。

自从为保尔森工作以来，肯·威尔逊终于有了一个可以自由支配的下午，他离开财政部，走回公寓，然后到乔治城的一个酒吧边看足球赛边吃晚饭。

那天晚上，他查看语音邮件时发现了富尔德的几条留言。

他给富尔德回了电话，富尔德告诉他自己对“两房”的新闻感到振奋不已，希望这可以使市场稳定下来。但对雷曼来说，现在一桩交易都还没达成，都快把他给逼疯了。与韩国人合作似乎已经不可能了，美国银行也是镜中花水中月。富尔德表示雷曼计划采取“好银行和坏银行”策略，希望借此剥离有毒资产，将其注入一家独立公司。黑石集团合伙人、雷曼前银行家史蒂文·施瓦茨曼非常坦诚地与富尔德谈了一次。他对富尔德说：“迪克，这就像癌症一样，你得切除坏掉的部位，你需要回到以前的雷曼。”

威尔逊担心仅仅剥离不良资产不足以安抚人心，他告诉富尔德：“你需要好好考虑一下，到底怎么做才能对公司有利。”他含蓄地建议富尔德出售整家公司，但没有直接说出来。

“你这是什么意思？”富尔德问。

“如果股价继续下滑的话，最终可能会有人突然跳出来，并提出一个令人兴趣索然的价格，但为了保持公司的完整，你可能会不得不接受它。”

“你的意思是，接受低价？”

“嗯，甚至可能会是个位数。”

“绝对没门儿！”富尔德激动地说，“贝尔斯登被以10美元一股的价格卖掉了，想要我把雷曼卖得更低，这他妈的根本不可能！”

[1] 美国劳动节为每年9月的第一个星期一。——译者注

[2] 详见《史上最伟大的交易》，中国人民大学出版社出版。——编者著