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第五章 预测是愚蠢的——不要预测，更不要追随预测
公元前6世纪的哲学家老子说过，“知者不言，言者不知。”然而，大多数投资专业人士似乎都痴迷于预测未来。这源于许多投资者努力学习的投资思维方式。例如，在学习最常用的财务估值方法——贴现现金流（DCF）模型时，我们学会了要预测公司未来的现金流量，然后将其折算成现值。
然而，查理·芒格（Charlie Munger）指出，“我所见过最糟糕的商业决策就是那些基于未来预测并折现的。这些精确但却有误的复杂运算看起来似乎对你有所帮助，但事实并非如此。商学院之所以还要传授这些，是因为他们必须教些什么。”
努力成为金融预言家的宏伟计划注定要失败，原因就是上一章提到过的行为陷阱——过度自信。
假设你按照以下过程进行投资：首先预测经济形势，预测利率走向；其次预测相应的宏观环境下哪个行业表现较好；最后预测该行业内表现最好的股票。
现在我们假设你很擅长预测，并且每个阶段的预测都有70%的准确率，这已经远远超过我们在现实中看到的一般准确率。如果要求四个预测都正确，对应的概率只有24%。（假设每个预测都是独立事件。）现在想想一般的分析模型中包含了多少预测——销售、成本、利润、税收等等。难怪这些预测人从来没有对过。
此外，即使奇迹出现，你的预测如有神助完全正确，那也只有当（且仅当）它还没成为市场共识时，你才能从中获益。这就使得问题更加复杂了。
表明预测愚蠢性的证据有很多，大量论著也证明了这一点。所以，我们就不必介绍太多事实和数据，直接切入主题。
我们自上而下，从最顶端的经济学家开始。这些家伙没有一点头绪。坦率地说，三只瞎眼的老鼠对未来宏观经济的预测可能都要比经济学家更可靠。例如，经济学家们的一致观点在预测之前四次经济衰退时完全失败（甚至有一次危机已经开始了他们还没预测到）。
分析师也好不到哪儿去。他们对短期和长期问题的预测准确性都很糟糕。平均而言，分析师对某家公司两年后盈利进行预测的失误率达到了惊人的94%。即使是对一年后的公司盈利进行预测，他们的失误率也有45%！客气地讲，分析师在预测公司未来盈利方面其实也没有任何头绪。
分析师进行长期预测的表现并不比他们糟糕的短期预测表现更好。将分析师对未来5年增长率的预测与实际情况相对比，结果相当令人失望。分析师预测增长速度最快的股票与预测增长速度最慢的股票实际增长率相差无几！毫无疑问，如果你买入了分析师预测增速最高的股票最后只会大失所望。现在我们可以得出结论，分析师在预测长期增长方面毫无作为。
在对目标价格预测方面，分析师的记录同样令人尴尬。正如本杰明·格雷厄姆所说：“预测证券价格不应当作为证券分析的一部分。”但这并不能阻止分析师对股票的未来价格做出愚蠢的猜测。通常分析师给出的目标价格比当前市场价格平均高出25%，然而这仅仅是毫无价值的预测。例如， 2000年股票的平均目标价格比年初市场价格高出37%。实际结果是只上升了16%。 2008年分析师预期股票价格上涨24%，但实际股价下跌近40%。事实上，在2000年到2008年的9年间，有4年分析师没有正确预测股价的变动方向。
从各种预测失败中我们可以认识到，让投资过程基于我们有严重缺陷的预测能力上，是完全疯狂的。当被问及未来时，最好像凯恩斯所建议的那样回答“我们就是不知道”。
那我们为什么还要不断地做预测
如果预测真的那么糟糕，那你一定会问：人们为什么还要一直做预测？在某种程度上，这是一个需求创造供给的例子。如果投资者需要这种毫无意义的信息，那么自然有人向他们提供这类信息。多年来，我与分析师及其主管就发布目标价格毫无意义这一事实进行过无数次的讨论；他们最后一道防线总是“客户需要这些数据”。
也许人们可能会认为预测者最终会由于一直失误而心生厌倦，从而放弃预测未来的努力。然而，市场专家们似乎总能够为预测错误找到了各种各样的借口，从而避免承认自己无法预测的事实。
菲利普·泰洛克（Philip Tetlock） [1]曾对预测者做过一项非常全面的研究，内容包括预测准确度及其依据。在研究专家们对过去十年间世界范围内政治事件的看法时，他对大量的预测进行分析，发现那些对于自己的预测有80%甚至更多信心的专家，实际上只有45%的正确率。在所有的预测中，专家们的预测和抛硬币相比好不了多少。
在每个事件结束之后，专家们预测的对错便水落石出。泰洛克回访这些专家，让他们重新评估自己对整个事件过程和相关影响因素的理解程度。尽管他们预测错误的事实无可辩驳，但这并没有削弱专家们对自己理解整体局势的信心。
泰洛克发现专家们缺乏自知之明，并经常用下面五种理由来解释预测错误的原因（这让我想起了一句老话：经济学家到明天才会知道为什么昨天预言的事情在今天没有发生）。
最常见的借口是：
1. “要是……就好了”——要是美联储提高利率，那么预测就不会错。专家们总是声称要是他们的建议被采纳，那么他们的预测显然就会正确了。
2. “其他条件不变”——一些分析模型以外的因素发生了，从而使得预测无效，因此这不是我的错。
3. “我差不多预测对了”——虽然预测的结果没有发生，但它差点就发生了。
4. “它只是还没发生”——我没有错，它只是还没有发生。这是我个人最喜欢的借口。
5. “单一预测”——你不能仅凭一次预测的对错来评价我的表现。
这些借口使得失败的预测者继续做着糟得无法忍受的预测，而绝不承认他们真的预测错了。
尽管上述现象来自于完全不同的领域（政治事件），在投资领域也经常会发现人们在预测错误时使用这些借口。两位心理学家探讨了预测失误时金融分析师（极端过度自信，正如我们在上一章中看到的）和天气预报员（在上一章中探讨过）使用的借口。天气预报员在解释他们的错误时非常诚恳，对于自己的失误最常见的原因是“个人经验不足”，其次是承认他们试图预测本来难以预测的事情。
与之迥异的是，当犯了同样的错误时，金融分析师给出的则是完全不一样的解释。他们最常用的借口是不应该只基于一次预测就对他们下判断，这被称为“单一预测”式的辩解；其次是发生了模型假定范围以外的某些事情，也就是“其他条件不变”式的辩解。所以，下次你听到某位专家义正词严地解释为什么他们没有预测到真实情况的发生时，你可以听听看他用了哪些无力的辩解，但我建议你最好还是赶紧离开，越快越好。
我们为什么利用预测
我们现在知道了为什么即使完全无用，人们也会一直坚持做预测。然而，我们还面临一个更重要的问题：为什么人们一直在盲目追随这些无用的预测？
正如本章开始时所说的，我们都被灌输这样的理念：人们需要预测来帮助制定投资决策。乔·诺塞拉（Joe Nocera） [2]在2005年10月1日发表于《纽约时报》的一篇文章就是这种观点的典型代表，他认为：
事实上，我认为预测对于市场的意义就如同重力之于地球。尽管我们喜欢用错误的预测取乐，但我们的工作不能离开预测。例如，即使我们不认同分析师们对思科公司的一致认识，但它提供了一个基准，有助于我们自己判断是否高估或低估。如果没有预测，市场将失去存在的基础。
现在，我怀疑我们是否真的需要预测来帮助我们投资。但诺塞拉无意中向我们提示了一个人们为什么坚持使用预测的原因：当给定一个数字时，我们往往会依赖它，甚至是下意识地依赖它——这一现象被称为锚定效应（anchoring）。
例如，让600个基金经理写下各自电话号码的后四位，然后让他们估计在伦敦工作的医生的数量。奇怪的是，那些后四位是7000及以上数字的人认为大约有8000名医生在伦敦工作，而后四位是3000及以下数字的人认为大约有4000名医生。我无从得知伦敦有多少医生，但我确信我做出的估计一定与自己的电话号码无关！
另一些研究显示，法律专家在量刑时会受不相关事物锚定效应的影响，即使这些专家都充分意识到它们之间并没有关系。
在一项研究中，参与者（法官）被要求掷骰子来决定诉讼中的量刑请求。他们用的一对骰子经过特殊加工，掷出的结果要么是小数组合（1和2），要么是大数组合（3和6）。掷完骰子后，要求参与者加总分数，得到的数字就代表控方的量刑请求。因为法官是自己掷的骰子，所以他们可以清楚地看到掷出的数字是完全不相干的。然而，那些掷出总分为3的小组平均量刑为5.3个月；那些掷出总分为9的小组平均量刑为7.8个月！所以，即使得到的是一个显然错误的预测，人们也可能依赖它。
读者可以顺便想一想在现代风险管理中这个问题带来的危险。给人们一个风险度量指标（如风险价值），即使他们知道这样的指标有严重缺陷，也会开始依赖它。但是，唉，这个话题已经超出了本书的范围。当然，如果你想了解更多有关现代风险管理的疯狂性，我建议你看看我前一本书《价值投资》。
总有更好的方法
所以，如果投资时不靠预测，我们应该如何制定投资决策？正如本杰明·格雷厄姆所指出的“分析应该是洞察而非预测”。也就是说，分析师之所以被称为分析师而不是预测家，是有原因的。所有的投资者都应该致力于了解企业本质及其内在价值，而不是浪费时间试图猜测不可知的未来。
不同的投资者处理预测相关问题的方式不同。如果你在估值时坚信贴现现金流模型，那么反向思维可能会使你受益匪浅。与其努力预测未来，不如采用当前的市场价格倒推出隐含的未来增长率。将隐含增长率与所有公司长期的实际增长率进行对比，如果你关注的公司达到了其他公司之前已实现增长率的极限，那就应该慎重考虑对该公司的投资。
举例来说， 2008年1 月，我基于贴现现金流模型进行逆向计算，该模型显示基于当前股价，谷歌、苹果和黑莓在今后10年内每年都将以40%的年均增速成长。将这一结果与历史上所有企业较长时期内所实现的10年增长率历史分布进行对比，发现最顶尖公司（其中99.99%的公司）在成长最快的10年内年均增长率也只有22%。所以，市场表明这些公司的增长率不仅好于几乎所有现存公司，而且是已有最高纪录的两倍。这让我觉得难以置信。的确，事实上这三只股票在2008年分别下跌了53%、52%和65%。
这种方法利用外部观点的力量（即统计证据）来弥补内部观点（即我们的个人观点）的缺陷。行为经济学先驱丹尼尔·卡尼曼（Daniel Kahneman） [3]教授用下面这个精彩的故事展示了内部观点的力量。他和一些同事一起开设了一门新课程，教高中生如何判断和决策。大约一年后，课程团队已经完成了教材的几个章节，并且为试点班级设计了部分教学大纲。问题是需要估计多长时间才能完成这个项目。卡尼曼让每个参与者独立估计完成时间，然后算出平均结果。他发现估计时间集中在2年左右，并且所有估计都在18到30个月之间。
因为某位同事对此类工作非常有经验，卡尼曼让他仔细回想过去的经历，并基于经验进行预测。这位经验丰富的课程组成员不好意思地回答说，他参与过的类似项目团队中40%都没能完成任务，并且没有一个团队在七年内完成任务！这就是外部观点的力量。恰当地利用外部观点，可以在客观证据的基础上更理性地评估潜在的概率。
哥伦比亚大学的布鲁斯·格林沃尔德（Bruce Greenwald） [4]教授提出了另一种方法。布鲁斯的方法对比了资产价值（类似于本杰明·格雷厄姆的概念，其本质是公司的破产价值）和盈利能力价值（一种基于收益估值的标准化方法）。布鲁斯结合竞争环境对两种价值的差异进行了分析，从而对公司未来利润和内在价值产生了更为客观的看法。限于本书的篇幅，我无法深入展开，但有兴趣的读者可以拜读格林沃尔德的论著。
最后一种方法我非常认可，其最佳代表是橡树资本（Oaktree Capital）的霍华德·马克斯（Howard Marks） [5]。他的看法简明扼要：“你不能预测，但你可以做好准备。” 马克斯和我同样对使用预测持怀疑态度。 2001年11月他在致橡树资本客户的备忘录中写道：
有一些事我不予理会，有一些事我完全相信。前者包括经济预测，我认为它不能增加价值，而我相信的事情中首先就是经济周期，并且需要做好必要的准备。
你可能会说，“嘿，这是矛盾的。为经济周期做好准备的最好方法就是预测周期，而你刚刚还说这是不可能做到的。”这完全正确，但是在我看来，这绝对没有否定之前的观点。所有的投资都需要应对未来的变化，而未来是我们无法预知的。但是在预测未来方面的局限并不意味着我们注定失败，只要认清这一事实并采取相应行动就可以。
在我看来，应对未来变化的关键在于即使不能准确预知自己将去往何处，也要清楚地知道自己身处何处。了解你所处经济周期的阶段及其对未来的意义，与预测周期运动的时点、调整程度和形态完全不同。
本杰明·格雷厄姆也曾经做过类似的表述：“你并不需要一个人的精确体重来判断他是偏重还是偏轻。”
上述三种方法都与预测无关。然而，它们对于投资而言都有价值。当然，至少有80%从事金融和投资领域工作或教学的人会不以为然。不假装知道未来，这会使你拥有完全不同的投资视角。一旦你意识到预测是在浪费时间，你会有更多时间投入到真正重要的事情当中。所以，当你努力克服这一行为陷阱时，记住凯恩斯的一句话：“我宁愿模糊的正确，也不要精确的错误。”
[1]宾夕法尼亚大学心理学和管理学教授，主要研究兴趣包括：决策与判断、社会压力的应对方式等。代表作《狐狸与刺猬：专家的政治判断》，获2006年美国政治科学协会的罗伯特·莱恩最佳政治心理学著作奖等。——译者注
[2] 《纽约时报》专栏作者，著有《绅士与无赖》一书。——译者注
[3]普林斯顿大学教授，行为经济学的先驱， 2002年诺贝尔经济学奖获得者。——译者注
[4] 哥伦比亚大学商学院教授，研究金融与资产管理。——译者注
[5] 橡树资本管理公司董事长及联合创始人，著有《投资最重要的事》。——译者注