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积极债券管理
未知
积极债券管理
一般而言，积极债券管理中有两种潜在价值来源。第一种是利率预测，试图预计固定收益市场范围的利率动向。如果预计利率下降，管理者将增加投资组合的久期（反之亦然）。第二种潜在利润的来源是在固定收益市场内识别错误的估值。例如，分析师认为某一特定债券的违约溢价没必要很大，所以债券价值被低估了。
潜在利润来源
只有分析师的信息或洞察力超越市场，这些方法才产生超额收益。如果价格已经反映了这个信息，利率将要下降的信息就不会使你获得利润。从我们对市场效率的讨论中可以知道这一点，有价值的信息是差异信息。值得注意的是，利率预测有着声名狼藉的糟糕记录。考虑到这一点，你在投身债券市场之前就应认真思量。
霍默和利伯维茨创造了一种流行的积极债券资产组合策略的分类法。他们把资产组合再平衡活动归为四种类型的债券互换之一。在前两类方式中，投资者一般认为在债券或部门之间的收益率关系有暂时的错乱。当错乱消除后，低估债券就可以实现盈利。这段重新调整的时期称为市场疲软期。
（1）替代互换（substitution swap）是一种债券与几乎相同的替代品的交换。被替代的债券应该基本上有相同的票面利率、期限、质量、赎回条款、偿债基金条款等。如果人们相信市场中这两种债券价格有暂时失衡，而债券价格的这种不一致能带来获利的机会，那么这种互换方式就会出现。
替代互换的一个范例是20年期的6%票面利率的丰田公司债券的销售，标价是提供6.05%的到期收益率。与之相配的是购买6%票面利率的本田公司债券，而到期收益率为6.15%。如果两种债券有同样的信用等级，本田公司债券没有理由提供更高的收益率。因此，实际上在市场中可得的更高收益似乎使本田债券有更大的吸引力。当然，信用风险相同是一个重要条件。如果本田债券实际的风险更大，那么较高的收益率并不意味着在市场中更受欢迎。
（2）市场间价差互换（intermarket spread swap）是投资者认为在债券市场两个部门之间的利差暂时异常时出现的行为。例如，如果公司和政府之间的利差太大并预计利差会收窄，投资者将从购买政府债券转向购买公司债券。如果利差确实收窄，公司债券的表现将比政府债券要好。例如，如果现在10年期国债和10年期Baa级公司债券之间的利差是3%，历史上的利差是2%，投资者可能考虑卖掉国债，去购买公司债券。如果利差最终收窄，Baa级公司债券的表现将超过国债。
当然，投资者必须仔细考虑利差的异常是否有恰当的理由。例如，公司债券的违约风险溢价可能会增加，因为预期市场将大衰退。在这种情况下，较大的利差不代表相对于国债来说公司债券的定价更有吸引力，它仅仅是信用风险上升的调整而已。
（3）利率预期互换（rate anticipation swap）是盯住利率的预测。在这种情况下，如果投资者认为利率会下降，他们会互换成久期更长的债券。反之，当预计利率上升，他们会互换成久期更短的债券。例如，投资者可能出售5年期的国债，买入25年期的国债。新债券和原来的债券一样没有信用风险，但是久期更长。
（4）纯收益获得互换（pure yield pickup swap）的使用不是由于觉察到错误估值，而是通过持有高收益债券增加回报的一种方式。当收益率曲线向上倾斜时，纯收益获得互换是指买入长期债券。这种行为被看作在高收益债券中尝试获得期限风险溢价。投资者愿意承受这种策略带来的利率风险。只要持有期收益率曲线不发生上移，投资者把短期债券换成长期债券就会获得更高的收益率。当然，如果收益率曲线上移，长期债券会遭受较大的资本损失。
我们可以再加上第五种互换，称为税收互换（tax swap）。简单地说，它是一种利用税收优势的互换。例如，投资者可能把价格下降的债券换成另一种债券，只要持有这种债券可以通过资本损失变现而获得纳税方面的好处就行。
水平分析
预测利率的一种方法是水平分析（horizon analysis），分析师使用这种方法选择特定的持有期并预测该期末的收益率曲线。给定持有到期时债券的到期时间，它的收益可以从预测的收益率曲线和计算的期末价格中得出。然后，分析师把利息收入和预期的债券收益加起来得到持有期间债券的总收益。
【例5-6】 水平分析
票面利率为10%的20年期债券（每年支付），现在以到期收益率9%出售。一位有2年投资计划的资产组合管理者需要预测在未来2年的债券总收益。2年后，债券的剩余期限是18年。分析师预测从现在起2年，18年期债券将以到期收益率8%出售。获得的利息可以在2年内再投资到利率为7%的短期证券。
为了计算债券的2年收益，分析师将进行以下计算：
（1）现价=100美元×年金因子（9％，20年）+1000美元×现值因子（9％，20年）＝1091.29美元
（2）预测价格=100美元×年金因子（8％，18年）+1000美元×现值因子（8％，18）＝1187.44美元
（3）利息再投资的未来价值是：（100×1.07）+100＝207美元
（4）2年的收益为[207+（1187.44-1091.29）]/1091.29=0.278或27.8%
2年内的年化收益率将是（1.278）1/2-1=0.13或13%。