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粗陋的跨市场布局
327的主战场并非仅在上海证交所，据万国证券交易总部的刘峥嵘说：在北商所的持仓空单中，万国证券和辽国发的空单占到了90％。实际上，在国债期货试点的两三年里，上交所和北商所的国债期货交易量占了市场的绝大多数份额。流言所谓的327大赢家魏东，其实是在离开中经开后，用涌金公司的身份主要在北京做国债期货的业务。
在本书初版面市后，笔者花了几个月时间，终于找出了上交所和北商所基于92年3年期国债6月份交收的国债期货合约（上交所的代码为327、北商所的代码为401506）在1995年1—2月逐日的交易数据[6]，据此还原在那两个惊心动魄的交易月中每天发生了什么。
图3 上交所327合约1—2月收盘价变化（单位：元）
图4 北商所401506合约1—2月收盘价变化（单位：元）
图5 上交所327成交量变化（单位：口、％）
图6 北商所401506成交量变化（单位：手、％）
图7 上交所持仓量变化（单位：口、％）
图8 北商所401506持仓量变化（单位：手、％）
从以上图中不难看出，1月19日，上交所成交量增加了232.85％、持仓量增加40.08％；北商所成交量增加了193.30％、持仓量增加15.23％。这一天是万国证券的市场发动日。
1月19日后，上交所成交量和持仓量有增有减，呈现正负幅度将近100点的震荡；而北商所成交量呈一波一波巨量上升状态，持仓量几乎没有调整，一直呈现数十个百分点的上升状态。1月23日是万国和辽国发合作行动日，一直到春节前收市，上交所的持仓量只有北商所的62.84％，合约价格也比北商所低0.95元。可以看出，北商所是这一时期的主战场。
春节后，由于上交所比北商所早三天开市，多空争夺开始在上交所展开。经过2月6、7、8日三天的交易，到2月9日，上交所327合约的成交量爆发，比前一日上升了130％，不但持仓量迅速赶上北商所，合约价格也开始和北商所拉近。而北商所的成交量爆发点是2月15日，当天成交量比前一日上升了191.17％。在持仓量的总额上，两市不相上下。但合约价格上，上交所呈小幅震荡波动，北商所则一路向上，而且合约价格始终高于上交所0.6—0.7元左右。多空决战的态势基本确立，万国证券和辽国发在两个市场分别布局完毕，隐约有了跨市场布局的雏形。
2月21日，市场受传闻影响而出现的剧烈波动，并没有明显呈现在合约价格上，但当天上交所成交量比前一天突然放大了143.74％，北商所的成交量更是放大了546.47％。当天收盘时，上交所的持仓量增加了14.20％，北商所增加了10.98％。
2月22日，上交所和北商所的交易呈现截然不同的走势：上交所的成交量减少43.20％、持仓量仅增7.92％，北商所的成交量却增加了10.81％，持仓量更增加了16.58％。
从2月16日到22日，该合约在上交所的价格一直在148.20元上下小幅波动，在北商所却从148.86元涨到149.38元。基于北商所合约价格一路上行并始终高于上交所327价格，可以判断，多逼空和多头行情逐渐确立是在北商所实现的。当年，加息的传闻在北商所引起的市场波动要远大于上交所。
持仓量总额上，两市自2月16日开始持平，到2月22日上交所反超北商所6.65个百分点。
2月23日，北商所的合约价格从前一天的149.38元上涨到151.18元，涨了1.80元（1.2％）；上交所的合约价格则从148.21元上涨到151.30元，涨了3.09元（2.08％）。假如按照40倍的保证金杠杆率，在北商所交易的投资者这一天的浮盈为48％，而在上交所交易的投资者这一天的浮盈则高达83.2％。这充分说明，当天市场波动的冲击力，对上交所来说要比北商所大得多。
而在传闻的市场消化上面，北商所比上交所更为充分。
北商所的交易量增长比例，23日是36.87％，在24日却创出了121.61％的记录；但持仓量在23日减少20.17％，24日减少52.35％，27日减少26.99％，28日减少68.13％。连日大幅减仓后，到28日持仓量只剩下30.2万手合约，自然而然地基本平息了多空争议。反过来看上交所，在23日却正好相反，交易量增长113.29％、持仓量增长21.59％。这说明多空双方在23日当天，在上交所市场是正面杠上、互不相让而鱼死网破；而在北商所却各自消化了市场消息、各取输赢结果而妥协离场。
以上两个战场数据变化充分说明，327合约最终成为一个事件，并不完全是市场传闻、多空争议引发的市场波动，而是最后8分钟孤注一掷的违规操作。
以华丽的跨市场布局开场，可惜自始至终没有跨市场套利对冲的策略规划，甚至看不到期货最基本的套期保值的影子，一路在横蛮粗糙的战术思想支配下，最终以极其低劣的掀翻牌桌收场，走到鱼死网破的结局——这表明中国的资本市场还远没有摆脱原始的蒙昧阶段……