精准投资

预测未来房价的关键因素是什么？

其实每种商品都一样，价格的走势最后都要落脚到“供需”两个字上来。从需求端来看，一方面是人口变化带来的真实住房需求，包括劳动力人口和城镇人口的增加；另一方面是货币环境变化带来的投资性住房需求，当货币扩张的时候，房地产作为一种投资品会受到流动性的刺激，这在过去十几年的中国房地产市场体现得淋漓尽致。从供给端来看，一方面是库存因素，库存多了就有降价销售的压力；另一方面是土地因素，土地决定了未来房地产的供应边界，如果政府不批土地，或者说城市没有土地了，即便需求平稳，房价也要涨。

从供需来看，房价的决定因素是显而易见的。但未来的趋势预测不是简单地按供给和需求来分析，而是按时间周期来综合分析，不同周期内房价的关注点是不一样的，总结起来是：短期看政策，中期看库存，长期看人口。

短期看政策，主要指的是货币政策和房地产调控政策。房地产的建设周期一般长达数年，短期的市场真实需求和供给很难出现明显改变，最容易改变的是市场的预期和资金环境，而这些都受到短期政策的巨大影响。

一是宏观的货币政策。房地产不仅是一种消费品，更是一种带有金融属性的投资品，所以对流动性极其敏感。货币政策会通过影响市场上的流动性直接影响房地产市场的需求。回顾历史，每一轮房价暴涨几乎都是货币宽松所导致的。

二是微观的房地产调控政策。货币政策间接影响需求，地产调控直接限制需求。常见的房地产调控政策包括限购、限贷、限价、限售、限商等，一般是从资格认定、贷款要求、价格指导、转让限制、用途管控等方面施加限制，这种限制直接让多数有需求的人买不了房，但反过来，如果这种限制放松，对房价的助推也是立竿见影。

历史不会简单重复，但却总是押着同样的韵脚。过去十年我国大概经历了三轮房地产的“放松”的周期，每一次的结果都是房价暴涨。

第一轮“放松”是2008年末的4万亿，中央连续降准降息，还出台了下调购房契税税率等刺激政策，直到2010年初的升准、房地产“国十一条”重新收紧二套房贷政策为止。70个大中城市二手住宅价格环比达到每月最高1.7%的涨幅，在这一轮放松之前，北京的房价每平方米1万元，放松之后基本增长了一倍。

第二轮“放松”是2011年末开始的降准以及放松房地产调控政策，直到2013年初的房地产“新国五条”执行为止。这一轮刺激之后，北京房价基本是34 000元/平方米。

第三轮“放松”是2014年“930新政”，后来2015年又出了“330新政”，将商贷二套房的首付降至四成，二手房营业税免征期限由5年降为2年，成为这一轮房价上涨的直接导火索。北京的房价也从每平方米34 000元涨到67 000元的水平。这轮疯狂的上涨也倒逼政府出台了史上最严厉的调控措施，2017年的“317新政”不仅要求认房又认贷，提高首付比例，甚至还暂停了25年以上房贷，这让过去一年的房价承受了不小的压力。

目前来看，我国仍处于2016年末开始的这轮政策紧缩周期，要预测短期房价反弹的拐点很简单，就是等待政策放松的信号。从历史来看，政策宽松无非是来自经济和市场的超预期下行。过去GDP增速是最简单却最实用的指标，2009年的9.4%，2011年的9.5%以及2014年的7.3%这几个相对低点都对应着政策的拐点。但现在中央越来越淡化GDP目标，所以还要结合宏观环境来看，目前宏观环境下行压力是存在的，但还没有出现超预期下行，所以短期来看，政策只会微调，不会出现像2009年、2012年和2015年那样大力度的宽松。

中期看库存，包括待售的既有库存和尚未建成的潜在库存。房地产的需求可以在短期内发生很大的变化，但供给不可以，因为供给受到房地产建设周期的限制，从拿地到开工，从开工到完成，都需要时间。需求的快速变化和供给的反应时滞导致供需经常会出现缺口，但供给大于需求的时候，库存就会快速增加，这会直接影响中期内的房地产市场供求平衡，进而影响房价。库存越低，房价弹性越大，反之亦然。库存主要看两个方面的指标，既有库存看商品住宅待售面积，潜在库存看房屋施工面积。

从狭义库存来看，全国商品住宅待售面积自2011年以来不断走高，最高时2015年甚至超过7亿平方米。之后由于房地产去库存以及三四线城市棚户区改造等一系列政策，商品住宅待售面积大幅下降至5.8亿平方米，接近2013—2014年的库存水平，但这仍然不低。

从广义库存来看，潜在的房地产供给更高。如果回顾过去十几年的数据，我们会发现有一个有意思的现象，就是每年新开工面积都大于新房销售面积，简单来说，就是新增供给一直大于需求，即便是在销售火爆的2017年，17.9亿平方米的新开工面积也是明显高于16.9亿平方米的新销售面积。但从待售面积来看，库存并没有明显增加，原因就是待售面积只统计已建成面积，而大量的房子还在建设当中，这部分库存会体现在施工面积里。从施工面积来看，2017年有超过78亿平方米的房屋正在施工当中，这都是未来几年的潜在住房供给，按照人均35平方米的标准，这些供给足以满足两亿多人的居住需求，这些潜在库存主要在三四线城市，对全国整体的房价还是有比较大的压力，当然，一二线城市的库存大多比较低，需求比较旺盛，需要分区域来看。

长期看人口，从根本上说，房子是用来住的，不是用来炒的。不论房子曾经被赋予了多少的投资属性，到最后都是有人住才有价值。因此如果从长周期看，房价走势主要看人口，有人才有需求。房地产的需求人口主要来自三个方面：一是劳动力人口，这部分人是改善型需求的主要来源；二是年轻人口，年轻人长大了要买婚房，也是刚需；三是城镇化人口，农村人口迁移到城市，小城市人口迁移到大城市，都会有相应的购房需求。

从劳动力人口来说，中国的劳动力人口红利已经开始消失，人口老龄化的趋势越来越明显。根据世界银行的预测，2021年我国劳动力人口占比会下降到70%，与日本房地产泡沫破裂前夕的水平持平，日本劳动力人口占比的顶峰是1991年的70%左右。我国从2021年开始到2046年这25年，这一比例会从70%下降到60%，这对我们的房价是一个巨大的压力。

从年轻人口看，计划生育导致的后果正在体现。1986—1990年是最后一波婴儿潮，之后我国出生人口长期维持在年均1 800万人以下的低水平，这直接导致目前我国20~30岁的年轻人口比例开始下降，而中国的新生人口下降会导致总人口下降。2017年我国出生率只有12.43‰，甚至低于日本。而如果想要实现人口的代际平衡需要2.1的总和生育率，也就是平均一对夫妇需要生2.1个孩子才可以维持代际更替，但我国目前的总和生育率仅在1.7左右。

从城镇人口看，情况要稍微乐观一些。尽管过去十几年中国的城镇化率以每年一个百分点的速度快速提升，但目前中国城镇化率仍然不到60%，相比发达国家仍然较低。根据十三五规划，每年城镇仍将新增1 600万常住人口。在城镇化率达到80%之前，城镇化人口依然是支撑城市尤其是大城市房价的重要动力。

奋斗与选择：京沪深的房子还要不要买？

很多人开玩笑说，“一线城市容不下肉体，三四线城市容不下灵魂”，究竟是选择在一线城市打拼还是回家乡发展，是很多人纠结的问题，纠结的一个最重要原因就是房价。一线城市的高房价的确让年轻人难以承受，很多人在等房价下跌，但结果却是等来了更激烈的上涨。往后看，京沪深的房价究竟还会不会涨？对于年轻人来说，是不是能等来更好的入手机会？

前面我们对比了20个一线城市的绝对房价和相对房价，发现从绝对房价水平上看，京沪深中心城区的平均房价超过8万/平方米，仅次于香港、伦敦、新加坡，处于全球较高水平，但与房价最高的纽约、香港等城市仍有一定的距离，其中约为香港的一半；从相对房价水平上看，京沪深的房价收入比超过40倍，占据了前四名中的三个席位，由此可见，京沪深的房价的确非常高，但并不是高得离谱，在很多国际大都市，高房价是一种常态。要判断未来京沪深的房价趋势，还是要分短期、中期、长期来看，短期看政策因素，中期看土地和库存因素，长期看人口因素。

先来看短期，主要是政策因素：一是地产调控政策，二是货币政策，这两个政策都基本处于紧缩的状态。从地产调控来看，目前京沪深均实行较为严格的房地产调控政策：北京2017年出台“317新政”，认房又认贷，非京籍需要连续5年缴纳个税，并提高首付比例，首套房普通住宅35%维持不变，二套房普通住宅从50%提高至60%，并停发25年以上个人住房贷款；上海2016年出台“沪九条”和“沪六条”，规定非沪籍居民购房需连续缴纳个税及社保满5年，首套房首付款比例不低于35%，二套自住房首付款比例不低于50%，承诺首付款为自有资金，开征个人住房房产税。深圳2016年出台“深八条”，规定非深籍居民购房需连续缴纳社保或个税满5年，首套房首付款比例不低于30%，二套自住房首付款比例不低于50%。京沪深的房地产调控政策是全国调控的风向标，目前来看，房地产调控政策还完全没有放松的迹象。

再说货币政策。货币政策并不专门调节房地产市场，但它的确会对房地产需求造成直接影响，进而对房价产生影响。一般来说，货币宽松能对需求起到刺激作用，货币紧缩会抑制房地产需求。2016年第四季度货币政策执行目标由“稳健”转变为“稳健中性”，这两年货币政策一直处于相对偏紧的状态。但随着近期经济下行压力加大，金融风险加速暴露，货币政策出现了一些微调的迹象，2018年央行降准4次就是证据。

2018年，在房地产调控政策和货币政策的共同作用下，京沪深楼市迅速降温，2018年1月京沪深房价由涨转降，实现32个月来首次同比负增长，低于2017年同期水平。3月媒体实地调查发现，房地产调控以来，北京、上海、深圳二手房降幅在15%左右，不少二手房单价下降超过1万元，成交量大幅萎缩，京沪深房地产量价齐跌。短期来看，京沪深房地产调控政策不会松动，货币政策出现微调，但稳健中性的基调尚未发生变化，所以房价反弹的可能性不大。但考虑到过去一年房价的调整幅度已经比较大，继续下跌的可能性不大，房价将逐步趋稳，伴随着政策的微调会略有反弹。

再来看一下中期，房价变动取决于土地，主要包括土地供应和房屋库存等。京沪深的土地可谓是寸土寸金，土地资源越来越稀缺。2016年京沪住宅类土地供应大幅缩减，分别为220万平方米和687万平方米，甚至不到2015年的一半，深圳的土地最为紧张，供应量只有24万平方米，和京沪不是一个数量级。土地供应减少导致价格大幅攀升，地王频出，2016年被戏称为“地王年”，土地价格攀升成为助推房价上涨的主要动力。

为配合房地产调控，2017年京沪深土地供应有所回升，但出现了明显的结构性分化。为响应“房住不炒”的政策号召，新增土地主要用于限价房和共有产权住房建设，北京土地出让面积创下四年新高，其中限价房地块占比46%，共有产权住宅占比42%，还有一部分用于租赁型住宅，纯商品住宅用地极少。上海首次推出“租赁住宅用地”，大量土地用于租赁住宅建设。深圳土地供应本来就少，唯一出让的一宗土地是“只租不售”性质，新增可售住宅用地数量为0，只能通过城中村和旧城改造来盘活存量。同时，京沪深的房地产库存明显偏低，新建房屋数量极为有限，大多是二手房交易，甚至出现了价格倒挂现象。目前，北京、上海、深圳的去化周期分别为2.7年、1.6年和1.0年，北京主要是由外围区域库存推高的，深圳正处于12个月的安全库存边界，库存较低。

总的来看，京沪深的土地供应资源非常稀缺，住房库存均处于低位，尤其是几乎没有新增土地而且库存极低的深圳。这一年多的房价趋稳和调整完全是依靠短期严厉的调控政策，并非基本面出现了供过于求，所以，从这个角度来看，当短期政策紧缩逐步转向边际宽松的时候，中期内京沪深的房价还会有一波反弹。目前只是货币政策出现微调，地产调控还没有放松的迹象，地产政策放松只会在两种情况下出现：第一，经济下行超预期，比如跌破6.5%；第二，房价下行超预期，目前只是一二线城市由于限购限贷在调整房价，如果三四线城市也因为货币收紧出现房价明显下跌，预计届时政策会有所松动，房价可能会有明显的反弹。

长期来看，房价变动取决于人口，主要是常住人口数量等。常住人口产生了真实的居住需求，是长期房价变动的根本因素。京沪深的人口吸引力毋庸置疑，北京是政治中心，上海是金融中心，深圳是创新中心，如果不考虑政策因素，这三个城市的人口可能会持续地扩张，成为超级城市。近两年北京和上海严控常住人口总量，出现了短暂的人口净流出，2017年分别减少2.2万和1.37万人。但这种减少并不是长期趋势，伴随着区域分化的加剧，京沪深的吸引力可能会越来越大。相对开放的深圳就是一个例证，2017年净流入人口62万人。而且，2018年北京和上海开始加大人才争夺力度，人才新政频出，北京建立优秀人才引进的“绿色通道”，支持10类优秀人才落户。上海打造“人才高峰”，重点吸引13个领域的高峰人才。毫无疑问，北京、上海的人口净流出只是短期的，未来人口流入的压力依然很大。

从国际经验看，京沪深等一线城市也还有很大的承载空间。与发达国家相比，中国一线城市人口占比明显偏低。2015年北上广深四个一线城市常住人口占全国总人口的比例为5.2%，而同年日本、韩国、英国、法国、美国人口规模排名前四的城市对应占比分别为51.5%、37.0%、24.9%、22.6%和14.7%。所以长期来看，京沪深人口还有相当的增长空间，其房价可能也会向全球最高水平的纽约、香港等城市看齐，这是典型的大城市病，但在人口向大城市集聚的过程中，人口增长、土地稀缺、财富集中是必然趋势，大城市病在所难免。除非出现像日本那样的金融危机，但目前来看，我国和日本有着明显的制度差异，重蹈日本覆辙的可能性不大。

和国际一线城市相比，京沪深房价位居前列，但并不是最高的。短期来看，房地产调控政策没有松动迹象，货币政策只是微调，房价难有实质起色。中期来看，京沪深可售住宅用地稀缺，供不应求，当政策略有放松时，房价可能会出现比较大的上涨压力。长期来看，京沪深人口还有增长空间，高房价最后可能成为常态。

掘金指南：下一个新一线城市会是谁？（上）

中国的房地产市场正在从黄金时代走向白银时代，过去房地产是整体性上涨，所有城市都享受了前所未有的房价红利，未来房地产是结构性上涨，一方面城市内部不同区域、地段会加速分化，另一方面，各个城市之间的房价也会出现明显分化。一批具有经济优势和人口吸引力的新一线城市将会崛起，而产业衰落、人口流失的城市的房价可能面临显著的风险。下面将分别讲一下最有希望和最有风险的城市，首先来看最有希望的新一线城市。

为什么要关注所谓的新一线城市呢？首先，传统意义上的一线城市，也就是北上广深4个城市，已经接近承载能力的红线。2020年北上广深的常住人口目标分别为2 300万、2 500万、1 550万和1 480万，而现在这几个城市的实际人口数量都非常接近这条红线。其次，未来中国经济必须依靠一批新一线城市，重新打造经济增长的新动能。最后，北上广深的大城市病也必须靠一批新一线城市来疏解人口压力。

怎么去筛选新一线城市呢？我们可以从量化指标和定性指标两部分来分析，量化指标包括经济、金融、人口、创新和房价5个维度。

第一个维度是经济指标，主要用于衡量区域经济发展水平和经济状况。常用的指标有三个：一是GDP，经济体量越大，越有成为新一线城市的可能性；二是人均GDP，人均GDP越高，居民越富裕，可享受越高水平的物质生活；三是第三产业占比，第三产业占比越高，吸收就业的能力越强，经济发展通常更具持续性。

第二个维度是金融指标。金融是经济发展的重要动力，金融指标主要反映地区金融发展水平，我们可以重点关注金融机构本外币存款余额和上市公司数量两个指标。前者用来衡量地区对资金的吸附能力，侧面反映城市的富裕程度；后者可以用来衡量资本市场的活跃程度以及金融对实体经济的支持作用。

第三个维度是人口指标。人口是经济发展的第一资源，是城市发展的根本动力，我们通常选取常住人口数量、常住人口净增量、劳动力人口占比三个指标进行评价。常住人口数量是存量指标，既决定劳动供给又影响消费需求，是关乎经济发展的关键因素，人口集聚是新一线城市的重要特征之一。常住人口净增量反映了一个城市对外来人口的吸引力，城市基础设施越完善，开放和包容性越强，对人才的吸引力越大。劳动人口占比用于度量人口结构，是人口红利的直观表现，在全球老龄化趋势下，劳动力人口是城市核心竞争力，劳动人口占比越高，城市自然越有活力。同时，人口是长期房价的重要决定因素，劳动力人口也催生了许多刚需，无论是年轻人的婚龄刚需还是中年人的改善刚需都与房价息息相关，从国际经验看，15~64岁的劳动力人口越多，房地产的刚需越强烈，房价越有上涨动力。而当劳动力人口占比出现拐点时，房价的拐点也会随之出现。

第四个维度是创新指标。创新是城市发展的主要驱动力，科学技术成为第一生产力，随着科技对经济发展的支撑作用不断增强，创新是推动城市发展的力量源泉。创新维度的评价指标选用的是研究与试验发展（R&D）经费支出在GDP中的占比和新增专利数这两个指标，研究与试验发展经费支出在GDP中的占比反映了地区对科研的重视程度，新增专利数显示了科研的已有成果，二者可以度量城市科技创新实力。

第五个维度是房价指标。当下的房价水平对于未来的房地产投资潜力也有重要意义。总体来看房价与城市发展水平呈正相关关系，房价指标既要关注绝对房价指标，比如最新新建商品住宅成交均价，又有相对房价指标房价收入比，还有与房价密切相关的库存指标去化周期。新建商品住宅成交均价直观反映城市房价水平，与城市发展水平高度相关。房价收入比为住房总价与家庭可支配收入的比值，可用于度量购房压力。库存是影响中期房价的重要因素，去化周期是商品房的销售周期，一般来说，库存越高，去化周期越长，去库存的压力越大，降价的可能性越大。库存越低，去化周期越短，房价的弹性越大，需求面稍有刺激，房价就可能明显上涨。

除了上面5个维度可量化的指标外，还有一些难以量化的指标，也会对地区发展产生重大影响。可分为两大类：一是国家政策支持。地区经济发展离不开国家战略支持，目前我国实行“一带一路”建设、京津冀协同发展、长江经济带发展三大国家战略，还有千年大计的雄安新区、连接珠三角的粤港澳大湾区、利好海南的全岛自贸港建设等，随着发展规划的相继出台，相关重要节点城市迎来难得的发展良机，将会受益匪浅。二是城市区位优势。随着高铁技术的突破，高铁线路与站点逐渐普及，我国进入高铁时代。高铁增强了相关城市的交通通达程度和辐射效应，高铁经济效应凸显，推动城市功能和地位变化，等到重要的高铁节点城市的枢纽地位正式确定，相关城市发展步伐将不断加快。

截至目前，我们已经梳理出了新一线城市的主要影响因素，包括经济（GDP、人均GDP、第三产业占比）、金融（金融机构本外币存款余额、上市公司数量）、人口（常住人口数量、常住人口净增量、劳动力人口占比）、创新（R&D经费支出在GDP占比、新增专利数）和房价（新建商品住宅成交均价、房价收入比、去化周期）和国家政策支持力度、城市区位优势指标。下面将进行新一线城市指标体系实践，基本思路是基于每个指标的性质对各城市进行排名，除去化周期外，其他都按正序排列，然后将频次最高的十个城市筛选出来。当然，需要注意的是，这十大新一线城市只是根据模型筛选出来的结果，排名的意义在于衡量各城市的发展前景，与房价的相对弹性和安全边际紧密相关，但排名第一并不意味着房价会涨，排名最后也不意味着房价会跌，只是在房地产大势波动的过程中，排名越靠前的弹性可能越大，对于房地产投资时的区域选择有一定的参考意义。

掘金指南：下一个新一线城市会是谁？（下）

基于上节的新一线城市的指标体系，我们通过排序筛选出最具发展潜力的十大新一线城市，分别为杭州、天津、苏州、南京、成都、武汉、重庆、青岛、宁波、西安，下面就结合这些城市各自的特点逐一分析。

杭州

很多人说北上广深的说法已经过时了，现在应该是北上深杭，杭州在很多人的心目中已经超过了广州，在我们的指标体系里，杭州也是当仁不让的新一线城市首选。杭州2017年GDP 1.26万亿，全国排名第十，看上去并不是规模最大的城市，但是杭州绝对是潜力最大、质量最高的城市之一。杭州有着很多同等城市甚至北上广深无法比拟的产业优势。这些年杭州的产业结构不断优化升级，第三产业占比高达62.6%，其中金融和科技行业成为杭州的两张名片。尤其是以阿里巴巴为代表的信息技术产业，连续三年增速超过25%，成为经济增长的主要推动力。此外，尽管没有同北上深一样优良的金融基础，但杭州的金融生态也非常发达，金融机构存款余额为3.64万亿，上市公司数量132家，在新一线城市中名列榜首。在金融业从融资向投资、从银行向非银机构的转型过程中，杭州成为最大的受益者，以玉皇山南基金小镇为代表的基金行业快速发展，成为其经济发展的有力助推器。现在，杭州正在加快推动金融和科技两大支柱产业的融合，未来很可能会成为国际性的金融和科技中心。

2015年至2018年，杭州新建商品住宅涨幅约38%，尤其是G20峰会（20国集团峰会）后房价大幅上行，以31 015元/平方米的二手房销售均价在新一线城市中略低于南京，排名第二，短期为控制房价，调控力度逐步升级，甚至开始摇号购房。2018年9月以来，杭州房价有所调整；但库存较低，去化周期约5个月，加上对人才吸引力较强，常住人口持续净流入，2017年净增28万人，在新一线城市中排名第二。低库存+人口净流入，杭州的房地产还有发展空间。

天津

作为最靠近首都的直辖市，又临近海，天津的区位优势明显。身处交通要塞的天津拥有多条高铁线路，以及跻身全球前十名的天津港，是华北地区最重要的交通枢纽。从政策上看，天津的优势也是无可比拟的。在京津冀协同发展的国家战略中，天津是重要的节点城市，虽然雄安新区对天津的发展可能造成一定的竞争压力，但天津依然是未来承接首都外溢产业和人口的重要节点。在国家的对外开放战略中，天津也占有重要位置，天津自贸区是长江以北的唯一国家级自贸区。从经济上看，天津是环渤海经济中心，2017年GDP 1.86万亿，全国排名第六，在新一线城市中仅次于重庆，但经济增速有所放缓，仅为3.6%，远低于近7%的平均水平。从产业上看，第三产业占比58%，较为合理。从金融上看，金融机构存款3.09万亿，排名第四，但资本市场有待完善，上市公司仅有51家，不及杭州、苏州的一半。从人口上看，常住人口超过1 500万人，但在2017年出现净流出，减少5万人。从科技上看，高度重视科技研发，科研投入在GDP占比为3%，并取得了一定的成效，新增专利5 800多件。

从房价上看，2015年至2018年天津新建商品住宅涨幅超过31%，目前二手房均价为25 882元/平方米，在新一线城市中排名第三。去化周期为超过1年，库存相对较高。2018年天津积极出台落户新政，第一天就有30万人申请，人口净流出局势已发生逆转，这也创造了一定的住房需求，推动房价小幅上行。总体来看，天津靠近北京，尤其是武清作为最靠近北京的行政区，房价约为北京的1/3，成为不少北京置业者的重要选择。

苏州

苏州是一个被很多人低估的城市。从区位上看，苏州毗邻上海，处于长三角和沪宁杭、沪苏杭的中心位置，具有得天独厚的区位优势，交通十分便利。从经济上看，苏州2017年GDP 1.7万亿，全国第七，人均GDP 16.3万元，全国第二，仅次于深圳。从金融上看，金融机构存款余额2.85万亿，上市公司105家，在新一线城市中仅次于杭州。另外，作为苏南模式的起源地，苏州开发区经济模式独具特色，苏州共有17个省级以上开发区，以7%左右的土地面积，创造了50%以上的地方财政收入、60%以上的工业总产值、70%以上的地区生产总值、80%以上的进出口总额，吸纳了超过80%的实际利用外资和大量高端人才，给经济带来了新的活力。

2018年11月，苏州二手房成交均价为22 941元/平方米，绝对房价并不高，处于中等水平；去化周期为1年，库存较为合理；2017年常住人口净增3.66万人，变动不大，预计房价未来比较平稳。

南京

南京作为六朝古都，经济基础良好，2017年GDP 1.17万亿，位居全国第11位。过去南京产业结构偏重，以化工、石化、钢铁、汽车等重工业产业作为主导产业，占比超过78%，近几年南京产业调整优化升级，第三产业占比接近60%，以信息技术、智能电网为代表的新兴产业发展迅猛，带动南京经济快速崛起，经济增速高达8.1%，发展势头良好。南京金融机构存款余额为3.08万亿，上市公司83家，在十大新一线城市中排名第三，金融竞争力不断提升。

2015年至2018年南京新建商品住宅涨幅超过45%，涨幅在70个大中城市中排名第四。2018年10月，南京二手房均价为31 249元/平方米，在新一线城市中排名第一；住宅待售面积创近5年来新低，去化周期约10个月，2017年人口增加6.5万人，库存合理，需求增加，未来房价值得关注。

成都

成都素有“天府之国”的美称，自然环境适宜居住，生活舒适安逸，是一座宜居休闲之城。从经济上看，成都是西北区域中心，2017年GDP 1.39万亿，全国排名第八，经济增速为8.1%，第三产业占比为53.2%，相对合理，大力发展电子信息、汽车制造、食品饮料、装备制造、生物医药五大支柱产业。从金融上看，成都金融实力不容小觑，金融机构存款余额为3.58万亿，仅次于杭州，上市公司73家，在新一线城市中排名第四。成都从2017年开始加入人才争夺战，加大对高端人才引进力度。同时设立1 000亿元政府产业投资引导基金，支持高新技术企业落户发展，并营造浓厚的创业氛围，加速科技引领创新，成为许多创业者的乐园。

2015年至2018年成都新建商品住宅涨幅约35%，2018年10月，成都二手房均价为14 055元/平方米，在新一线城市处于较低水平。从库存看，成都住宅库存量处于历史较低水平，去化周期约为8个月，供需局面紧张，2017年常住人口增量超过12.7万人，中长期看，利好房地产。

武汉

武汉有“九省通衢”之称，交通十分便利，铁路客运量自2013年起居全国第一，是我国铁路运输的最大中转站，内陆交通枢纽地位十分明显。作为中部六省唯一的副省级市，武汉经济基础良好，2017年GDP 1.34万亿，全国排名第九，保持8%的高速增长。武汉第三产业占比为53.2%，产业体系完善，既有钢铁、汽车、纺织、造船等传统工业，也有以光谷光电子为代表的新兴产业。同时金融机构存款余额为2.45万亿，上市公司53家，金融发展在新一线城市中处于中等水平。值得一提的是，武汉的教育资源丰富，是我国高等教育资源最集中的五大城市之一，在校大学生数量仅次于北京。

2015年至2018年，武汉新建商品住宅涨幅超过30%，2018年10月二手房均价为18 981元/平方米，在新一线城市中处于中等水平；去化周期仅4个月，处于低位；2017年常住人口净增约13万人，总体来看，武汉人口增幅较大，楼市需求旺盛，库存消化速度较快，房价很有上涨潜力。

重庆

重庆是一个经常被忽略的直辖市，但实际上实力很强。重庆是“一带一路”和长江经济带的重要联结点，战略地位突出，在新一线城市中经济实力最强，重庆市2017年GDP 1.95万亿，仅次于北上广深，同比增长9.5%，基本形成大农业、大工业、大交通、大流通并存的格局，第三产业占比为49%，产业结构偏重，正在逐步向数字经济倾斜，数字经济规模接近5 000亿，约为GDP的1/4。重庆的金融机构存款余额高达3.49万亿，仅次于杭州和成都，上市公司51家，相对偏低，金融化有待提高。它也是面积最大、人口最多的一个新一线城市，人才聚集效应明显，储备人才留存率高达70%。

2015年至2018年，重庆新建商品住宅涨幅约30%，2018年12月均价为12 862元/平方米，相对较低；去化周期仅2个月，供给非常紧张；2017年常住人口剧增27万人，产生了大量的住房需求，房价有上涨潜力。

青岛

青岛是中国最著名的海滨城市之一，四季气候分明，自然风光优美，是旅游度假、避暑休闲、文化娱乐的好去处，同时地理位置优越，海陆优势突出，是中国五大外贸口岸之一。青岛是山东第一大城市，经济发展良好，2017年GDP 1.13万亿，全国排名第十二，经济增速为7.5%，第三产业占比为55.4%，高新技术企业2 000多家，增速超过50%，金融机构存款余额为1.51万亿，上市公司29家，金融发展水平还有提升空间。此外，上合峰会在青岛的成功举办，让青岛的城市地位和影响力得到了极大的提升。

2015年至2018年，青岛新建商品住宅涨幅约30%，2018年10月二手房均价为23 169元/平方米，在新一线城市中排名第四，现阶段青岛实行限购、限售、限贷的调控政策，多个区域房价应声下跌，整体跌幅超过10%。去化周期约为12个月，2017年常住人口净流入8.65万人。从中长期看，作为人口大省山东的第一大城市，青岛如能顺利完成新旧动能转化，未来发展前景向好。

西安

西安是十三朝古都、首批国家历史文化名城，历史文化悠久。作为国家“一带一路”倡议中丝绸之路的起点城市，西安是对外开放的重要节点，可连接中亚、辐射欧洲腹地，战略地位突出。虽然西安的经济、金融发展水平不太靠前，2017年GDP 7 469亿元，全国排名第24位，上市公司33家，处于中下水平。但西安产业结构较为合理，第三产业占比高达61.5%，并仍在快速升级中，已与阿里巴巴、复星集团等知名企业在文旅、科技等领域达成合作。此外，西安还是国家重要的科研教育基地，教育资源丰富，共有42所本科院校，6所211高校，两所985高校，科研实力雄厚。

2015年至2018年，西安新建商品住宅涨幅约为45%，2018年11月二手房均价为12 202元/平方米，在新一线城市中相对较低；去化周期不足8个月，2017年常住人口净流入61.79万人。西安可谓是本轮人才争夺战中的最大受益者，自落户新政推行以来，西安人口快速增长，带动房价上行，去库存成效显著。

宁波

宁波是长三角南翼经济节点城市，目前长三角正联合全力打造世界级城市群——长江三角洲城市群，它迎来新一轮发展契机。宁波作为全国闻名的港口基地，宁波港全国货物吞吐量第一，在对外贸易中具有得天独厚的优势。从经济上看，2017年宁波GDP 9 850亿元，即将突破万亿，全国排名第15位，同比增长7.6%，第三产业占比为45%，产业结构调整积极推进，高度重视新经济发展，2017年更是发布全国首个智能经济发展中长期规划。宁波金融机构存款余额1.81万亿，体量相对较低，上市公司73家，资本市场较为发达。

2015年至2018年，宁波新建商品住宅涨幅为28%，2018年11月均价为20 818元/平方米，在新一线城市中处于中等水平；去化周期约为5个月，库存较低；2017年常住人口净流入13万人，未来随着长三角新一体化的推进，宁波可能获得更好的发展前景。

这十座新一线城市各有特色，未来都有不错的发展潜力。对于房地产投资来说，新一线城市是一个良好的选择，但并不是必然的选择，未来买房要更多地带着消费的眼光，不要当作投机炒作的手段。

主题投资：三亚这样的特色小城还能买吗？

和股票投资一样，房地产投资除了像新一线城市这样的大盘股，还有很多特色小盘股也值得关注。特色小城主要是指规模在一线城市以下，具备独特的自然风光、人文历史或者地理区位等优势的小城市。按照这个定义，我们可以把特色小城分为四类。第一类就是以自然风光出名的城市，如大理。第二类是历史人文、活动名城，如绍兴、亚布力。第三类是具备区位优势的城市，如丹东、涿州、嘉兴。最后一类是集自然风光及区位优势等多种特色于一身的复合型特色城市，如三亚。

如果大家对特色小城的房价有所关注，就会发现这些城市过去十年的涨价周期与一线城市并不完全一致。一线城市的投资逻辑更像“大盘股”，需要去研究国家政策、行业、公司基本面。而特色小城的投资逻辑更像“小盘股”，价格的涨跌与“题材”密切相关。特色小城的房地产市场由于体量太小，一旦受到外生性的“题材”影响，就会有大量资金涌入，房价很容易脱离基本面，这也就造成了特色小城的房价与“题材”挂钩，非常容易暴涨暴跌。

也就是说，政策、库存、人口等内生基本面决定了特色小城房价的平均水平，小城的“题材”决定了房地产的超额收益。

自然风光城市

以大理为例，从“题材”上来看，位于彩云之南的大理是典型的旅游城市，背靠苍山，面向洱海，风光旖旎，古色古香的大理古城是国内十大人气景区之一，2017年大理共接待4 222万海内外旅游者，实现旅游业总收入647亿元，在GDP中占比高达60%。房地产除了本地购房需求外，主要是以旅游型的中短期暂住需求为主，2017年大理房产外销量超过60%。从政策和短期走势来看，目前大理尚未出台房地产调控政策，交易相对自由。海南限购导致旅居养老投资外溢，以旅游地产为代表的大理成为一大受益者，再加上大理民宿投资受限的挤出效应和7月份大理高铁开通的利好刺激，2018年二季度大理的房价均价上涨了1 000元/平方米，涨幅超过10%，并一度超过昆明房价，跃居云南房价榜首，短期来看，大理房价值得关注。从库存和人口来看，2017年9月大理商品房待售面积36.97万平方米，销售面积70.77万平方米，去化周期约为4.7个月，相对较低，中期存在一定的机会。2017年常住人口356万人，增加了1.4万人，变动不大，长期从内生基本面上看，大理房价似乎难有持续上涨的动力。

历史人文城市

以绍兴为例，从“题材”上来看，绍兴作为一个建城2 500多年的城市，是首批国家历史文化名城，获得联合国人居奖城市等称号，它也是著名的水乡、桥乡、酒乡、书法之乡、名士之乡，拥有众多文化古迹及名人故居，被誉为“书圣”的东晋著名书法家王羲之、中国现代伟大的文学家和翻译家鲁迅等均来自绍兴，文化底蕴浓厚。从政策和短期走势来看，目前绍兴已出台房地产调控政策，但仅有两年的限售期，不太严格。自2015年末棚改推行以来，绍兴房价进入平稳上升通道，最新绍兴房价为14 034元/平方米，近一年涨幅约为20%。近期棚改新政下发，棚改货币化安置政策调整，一边拆一边买的绍兴楼市常态即将终结，这对房地产需求产生一定的冲击。最后从库存和人口来看，过去几年绍兴去库存加快，2017年待售面积为524万平方米，销售面积为1 039万平方米，去化周期为6个月左右，相对较低。2017年绍兴常住人口501万，自2011年之后人口最高增速为0.44%，相对平稳。从以上分析可知，绍兴的本轮房价上涨主要是由去库存和棚改货币化推动，随着去库存进入尾声和棚改货币化政策调整，房地产需求将会急剧萎缩。

区位优势城市

以丹东为例，从“题材”上来看，在朝鲜半岛局势趋于稳定之后，朝鲜改革开放预期加强，由于丹东地处中朝边境，对朝贸易进出口总额占全国对朝进出口贸易总额的近七成。朝鲜放弃核试验，局势明朗化后，丹东两天内房价暴涨57%，被称为房产届的“比特币”，引发广泛热议。从政策和短期走势来看，丹东房价自2017年以来才开始止跌回升，均价在4 000元/平方米左右，且环比涨幅稳定在不足1%的水平上。但从2018年4月21日朝鲜弃核后，丹东房价开始大幅上涨，五一期间均价已经达到5 000元/平方米左右，引来大量投资，某家楼盘在一天之内就卖掉了一栋楼，部分楼盘房价骤升至8 000元/平方米。半个月后，丹东出台房地产新政，丹东新区区域新房2年限售，首付不低于50%。一周后，再出调控新政，对在丹东无企业、无工作的非本地户籍人员购买丹东新区的新房5年限售，房屋流动性大幅降低，投机热情急速降温。从库存和人口来看，丹东房地产市场的去化周期约为11个月，相对偏高，常住人口不足300万，人口外流严重。参考环北京带的保定、涿州在房价爆炒过后的一地鸡毛，类似于这些受益于区位优势的城市，如果没有足够好的内生基本面，并没有特别突出的投资价值。

复合型特色城市

以三亚为例，从“题材”上来看，三亚毫无疑问是最有卖点的，被称为“东方夏威夷”，作为具有热带海滨风景特色的国际旅游城市，每年都吸引大批国内外游客前往度假旅游，2017年三亚接待了高达1 830.97万的过夜游客，旅游总收入406.17亿元。同时，作为“候鸟南飞”的终点，每年冬季很多“候鸟”老人前来康养旅居，成为旅居养老的首选，是不少人的“第二故乡”。从政策和短期走势来看，海南作为中国在南海的政治和军事支点，辐射整个泛南海经济圈，受到国家政策的大力支持，无论是2009年的国际旅游岛还是2018年的全岛自贸港建设，都是三亚房价上涨的兴奋剂，在2017年之前，以2009年1月为基数100的三亚住宅投资收益指数长期维持在280左右。自由贸易试验区政策出台后，截至2018年4月该指数已经暴涨到616.74。所以在自贸港政策出台后，海南房地产调控升级，开始全域限购，三亚作为本轮重点限购城市，要求非本市户籍人口购房需要5年的社保或个税缴纳记录，且不可以补缴，严厉的限购政策对未来三亚的房价起了很强的压制作用。从人口和库存来看，三亚的总人口只有59万人，常住人口仅为76万人。而三亚房屋施工面积连续四年维持在1亿平方米的高位，2017年更是高达1.36亿平方米，处于历史最高位。如果只考虑常住人口，其潜在住房供给高达179平方米/人。经过两年低谷后，2017年三亚的供应土地规划建筑面积达到了128.28万平方米。由此可以看出三亚房地产的需求端助力已经由本地人切换为外地购房者，同时潜在库存已经处于高位。未来房价的走势主要取决于三亚甚至海南对外来购房者的吸引力。

主题投资最重要的投资逻辑就是先看看外生性的城市“特色”，再看城市内生基本面的产业基础、政策、库存、人口。一方面，内生基本面优良的小城市没有特色，大多千篇一律，无法吸引到足够的外部资金；另一方面，内生基本面不好的特色小城即使“题材”突出也是空中楼阁。在城市内生基本面无忧的前提下去选择特色小城，才可以在控制风险的前提下追求超额收益。

如何避险：这几类城市的房子不能买

过去的黄金时代各地房价都在涨，但未来的白银时代房价一定会越来越分化，有的城市房价会再创新高，但也有很多城市的房价面临巨大风险。历史上有过类似的惨痛教训，比如20世纪90年代的海南房地产泡沫。在目前房地产从普涨到分化时代转变的大背景下，投资者更是应该严格甄选，对一些风险较大的城市慎重投资。从历史经验来看，有风险的城市大概有以下几类：

政策风险型

房地产的价格和政策息息相关，利好政策会导致一些城市成为热点，但一旦这些热点城市的上涨超出了合理限度，便很容易受到政策的精准打击，进而导致局部性的房地产危机，这是在投资中一定要避开的陷阱。1993年的海南房地产泡沫就是一次典型的由于政策冲击导致的局部崩盘。1998年海南独立建省，房地产投资快速增长，最高的时候增速达到225%。1992年海南房地产市场几乎陷入疯狂，从房企数量看，海南人口不到656万，有两万多家房地产公司，平均300多人就有一家房地产公司；从资金规模看，全国银行业每年有400亿左右资金流入海南，超过1 600家金融机构落户海南岛；从投资规模看，海南全省房地产投资为87亿，在固定资产投资中占比超过50%，房地产贡献了40%的财政收入，推动GDP增长率暴涨至41.5%；从房价变化看，建省之初房价为1 350元/平方米，1991年为1 400元/平方米，1992年暴涨到5 000元/平方米，257%的涨幅比过去几年疯狂更多。到1993年，海南的房价甚至涨到了7 500元/平方米。银行大量贷款给房地产，部分房地产公司甚至将大量还在图纸上或者只建了一半的房子高价抵押给了银行。

这种疯狂的乱局最终引来了中央的政策大棒。1993年6月23日，时任国务院副总理朱镕基发表讲话宣布终止房地产公司上市、全面控制银行资金进入房地产业，次日国务院发布“国十六条”，要求加强房地产市场宏观管理，严控房地产信贷规模，限期收回违章拆借资金。所有的政策都指向当时海南正在发生的事情，海南成为政策打击的典型，从某种意义上说，海南的疯狂直接引起了中央的警惕，间接加快了这些政策的出台。这些政策导致海南省大量投资资金被抽走，房地产泡沫随即破裂，1993年下半年房价应声下跌至1 400元/平方米，跌幅高达80%，烂尾楼随处可见，海南2万多家房地产公司95%倒闭，金融机构积累了超过1 000亿的坏账，海南的房地产和金融业遭受到致命的打击。1995年海南省政府组建海南发展银行开始金融自救，补救房地产泡沫破裂后的窟窿，虽取得了一定的成效，但最终还是发展不顺，不堪重负倒闭清算，成为新中国唯一倒闭的银行。海南的例子告诉我们，房价炒作要有限度，否则会有很大的政策风险。

金融风险型

纵观全球，每一次房地产危机都源自杠杆，如果没有杠杆或者杠杆比较低，那房价对流动性的反应不会特别敏感，而且即便房价下跌，也不容易引发恶性的连环下跌。但反过来，当房地产杠杆比较高，大量的人是靠借债买房，房地产市场有风吹草动的时候，很容易引发房价的连锁反应，升级为房地产危机。全国虽然都处于同样的货币政策之下，但各地区的金融风险不一样，有一些金融意识比较强、金融体系比较发达的城市，它们在房地产上升周期时可能会大量地依靠杠杆买房，这实际上是一个巨大的投资风险。

温州就是典型的例子。2009年，货币政策极度宽松，尤其是信贷规模几乎在一年的时间里翻番，善于利用金融手段的温州人找到投资机会，一方面大量中小企业以实体名义贷款，然后转投房地产；另一方面，大量的购房者开始通过“购房——抵押贷款——再购房”的模式进行投机，虽然债务率越来越高，但只要房价在涨就可以倒手赚钱，最后形成了一个巨大的庞氏骗局。其他城市虽然也有类似情况，但没有一个城市像温州这样疯狂。除了六七成的房贷之外，他们还借助互保、联保等方式将剩下的三四成进行抵押贷款，实际杠杆率高得惊人。大量的购房者采用民间借贷，约89%的家庭个人和60%的企业都参与了民间借贷。

投机需求在杠杆的助推下急速膨胀，温州房价疯狂上涨，到2010年温州房价涨到了1.4万元/平方米，全国排名第六，仅次于北上深、三亚和杭州。2011年，温州房价涨至2.1万元/平方米，超过省会杭州，年涨幅高达50%。随着2011年末银根收紧，温州房价也迎来了灭顶之灾。90%以上的中小企业无法续贷，民间贷款利率涨至25%，最高竟达180%，房地产开始出现整体性崩盘，一路跌到2015年的1.2万元/平方米，跌幅高达43%。房价下跌引发了系统性的金融危机，“跑路”“跳楼”“地下钱庄清盘”等事件接连上演，破产案件占到将近全国的1/10，这些又反过来加大了房地产抛售的压力，形成恶性循环，温州房价也急转直下。温州的教训告诉我们，不要去投资建立在高杠杆基础上的城市，高杠杆制造的泡沫早晚要崩溃。

产业衰落型

一个城市房价上涨依靠居民财富的增长和当地经济的发展，而一个城市的经济发展主要靠实体产业，尤其是主要的支柱产业。产业实力强的城市一般收入也比较高，有利于房价上涨，但反过来，如果一个城市的支柱产业进入衰落周期，那么对这个城市的经济和房价都会造成不利影响。比如在内陆大量存在的资源型城市，在上一轮工业化和城市化的红利期，它们依靠能源等自然资源迅速崛起，但随着传统经济去产能和当地资源储量的消耗，这些城市逐渐失去了产业根基，房价自然也就岌岌可危。

典型的就是鄂尔多斯。鄂尔多斯是全国第一产煤大市，年产量超过6亿吨，占全国产量的1/6。前些年，鄂尔多斯借助此优势发展迅速。2009年，鄂尔多斯GDP突破2 000亿元，人均GDP 13.6万，位列全国第一，一度超过香港，平均每200多个人中就有一个亿万富翁。但由于其产业结构十分初级，第三产业占比不足30%，巨量财富无处可投，只能投向房地产，房价开始暴涨，2006年鄂尔多斯房价平均1 200元/平方米，2007年暴涨至5 000元/平方米，2009年继续大涨至7 000~8 000元/平方米，到2011年上半年已经高达1.3万元/平方米，部分地区甚至突破2万元/平方米，接近一线城市的房价，人均商品住宅拥有量在10套以上。

但2012年之后，煤炭价格一路暴跌，跌幅近60%，整个煤炭产业陷入产能过剩的衰退周期，鄂尔多斯的煤炭红利终结，民间借贷风险爆发，资金链断裂，鄂尔多斯房价也随之崩盘，跌至3 000元/平方米都无人接盘，近八成新建项目停工。尽管2015年供给侧改革之后煤炭产业有所反弹，但已无法重现当年辉煌，鄂尔多斯的房价目前只有6 000元/平方米左右，不及当年最高点的一半。这就是支柱产业衰退造成的后果，也是投资者必须规避的风险。

人口流失型

房地产的需求最终来自人口的增长，一般人口流入的城市房价更有潜力，反之，如果人口持续净流出，说明这个城市的经济、自然和社会环境没有吸引力，房价很难有上行空间。以乌鲁木齐为例，虽然它是省会城市，但近些年房价几乎没有涨幅，原因就是人口流失。2011年乌鲁木齐常住人口为321.2万人，之后由于暴力事件人口开始流失，2017年末总人口仅为222.6万人，减少了近100万人，在此期间，乌鲁木齐房价自然也表现不佳。即便是在这两年全国房价飙升、一二线城市接近翻倍、三四线城市破万的情况下，乌鲁木齐的房价也岿然不动，5年几乎没有涨过，成为本轮房地产上升周期中的一个特例。对单纯以投资为目的的购房者来说，人口流失的城市显然投资价值比较低。

投机炒作型

虽然房地产具有一定的金融属性，但不动产流动性不佳，无法及时变现，需要经过复杂的交易过程，这就决定了房地产投资不能像股票一样炒短线。但是近年来依靠短期热点进行房地产投机的现象时常出现，比如2018年备受关注的丹东，4月21日朝鲜弃核和对外开放后，作为与朝鲜接壤的城市，丹东受到炒房客的追捧，“丹东房价一小时狂涨100元/平方米”“两天暴涨57%”“炒房团买下一栋楼”等消息层出不穷，足见丹东房价的疯狂。事实上这类消息具有很大的欺骗性，有以偏概全的嫌疑，而且最关键的是，这种炒作行为必然会引发政策的打击。丹东政府很快就出台两次房地产新政，包括5年限售、异地申请公积金贷款首付比例不低于50%、二套房贷款利率上浮20%以上等，导致房屋流动性大幅降低，炒房客短期无法套现获利，投机热情急速降温。其实丹东早有前车之鉴，在2010年修建新鸭绿江大桥时，外地炒房客就将丹东原本2 000元/平方米的房价炒到5 000元/平方米，之后新鸭绿江大桥未能按时通车，大量炒房客被套牢。尤其是在中央定调“房住不炒”的大背景下，短期话题炒作风险太大，千万不要逆势而为。

商业地产：最后一块蛋糕还是陷阱？

很多房地产商，大家最熟悉的不是它的住宅品牌，而是它的商业地产，最典型的就是万达和万达广场。越来越多的人开始关注商业地产，一方面，随着住宅市场调控政策的进一步紧缩，保值增值能力更强的商业地产似乎越来越有吸引力；另一方面，像万达这样的房地产巨头又在悄然退出商业地产板块，商业地产似乎又越来越有风险。那么，商业地产到底是房地产领域的最后一块蛋糕，还是陷阱？

什么是商业地产？顾名思义就是商业用途的地产，区别于以居住为主要目的的住宅房地产。商业地产主要是用于各种零售、批发、餐饮、娱乐、健身、休闲等经营用途的房地产形式，从经营模式、功能和用途上区别于普通住宅、公寓、别墅等房地产形式。规模庞大的商业地产，其经营多是开发商整体开发，以收取租金获得投资回报，甚至打包上市，形成商业地产金融；而规模较小的，虽然也是采用租金回收形式，但更多的是商铺出租，零散经营模式，如各类商业街等。

按照细分功能，商业地产可分为六类。第一类，零售功能性房地产。最常见的就是百货商场、商业街、超市、家居建材等，此外一些聚集上述多种功能于一身的大型购物中心和Shopping Mall（购物中心）等也算作此类。第二类，娱乐功能房地产，也就是大家所熟悉的电影城、娱乐城和KTV（配有卡拉OK和电视设备的包间）等。第三类，餐饮功能房地产。诸如美食城、大型饭庄、各种类别的快餐小吃美食店和甜品冷饮店等都可算作这一类别。第四类，健身服务和休闲功能房地产，如健身房、操舞室、美容院等等。第五类，商品批发商业地产。最典型的莫过于小商品批发市场。第六类，居住及办公用商业地产，这类目前也是商业地产的主打之一，主要是指写字楼、酒店式公寓、产权式公寓和老年公寓等等。

商业地产与住宅有着显著的区别。一是产权方面，商业地产产权年限是40年，而住宅用地是70年，综合用地是50年。二是居住成本方面，商业地产居住成本各方面都比住宅高很多，如电费，商业地产近0.99元/度，而住宅地产只需0.6元/度，水费和煤气费亦然。三是地段方面，商业地产对地段要求更高，如对“易达性”的要求很高，而住宅弹性空间则大很多。四是客户方面，商业地产的客户主要是经营商户、商铺投资者和目标消费者这三类，而住宅地产的客户主要是自用型客户和投资型客户。

我们回顾一下商业地产这几年的表现。近几年，购物中心、写字楼、公寓等不断涌现，虽形式不一，但发展很多，大致有以下三个特点：第一，投资加速，商业地产库存大幅增加。2017年办公楼竣工面积2 244万平方米，同比增长36.1%；商业营业用房7 322万平方米，同比增长7.5%。第二，共享时代，商业物业的租金分化。以北京为例，全市及五大核心商圈写字楼市场需求提升，租金继续温和上涨，有效净租金同比上涨2.6%；而上海中央商务区的写字楼租金环比微跌0.3%，非中央商务区则环比上涨1.3%。第三，融资趋紧，房地产企业探索新渠道。商业地产开发商资金沉淀一向严重，融资模式较为单一，但随着资产证券化逐渐发展起来，如新派公寓就破冰长租公寓REITs，发行金额为2.7亿元的权益型类REITs基金产品来进行融资。

未来商业地产可能会出现更加分化的趋势：一是城市分化。京沪等一线城市在交易规模和活跃度方面都明显领先于国内其他城市，如2014—2016年间上海的大宗物业投资额和活跃度都已超越香港和新加坡。二是区域分化。未来3~5年，特别是一线、准一线、区域性中心城市核心商业地段将会很少有土地、新建写字楼等入市，更多的是核心区域存量市场的改造提升。三是类型分化。随着商业地产的房子、购物中心竞争加剧，商业地产走向了以经营品牌为导向，在马太效应下，出现不同商业品牌的分流和分化。

全球最大的商业地产市场美国为我们提供了一些有意义的参考：第一，美国的商业地产体量大、流动性高、夏普比率高，和其他资产相关性低、回报比较稳定。平均来看，25年商业地产私募市场夏普比率高达0.85，而公司债、REITs和股市只有0.5~0.6，换而言之，承担1%的风险水平，可以获得0.85%的年回报率，而且还有利于分散化投资，长期的盈利增长率稳定在2.5%左右小幅波动，总回报率较为稳定。第二，在美国最受投资者欢迎的商业地产类型是CBD（中央商务区）及郊区办公楼，以及出租公寓等，投资占比高达70%。这可能是因为投资者对这一类型更为熟悉，而且这一类型也能有效抵御经济下行风险。

从未来的政策定位来看，商业地产与住宅的紧缩政策不同，整体上处于政策空档期。“房子是用来住的，不是用来炒的”这一核心定位大幅削弱了住宅的投资属性，使其回归居住属性；而与之相对的，商业地产基本不受政策约束，甚至还受益于各地政府对城市发展的支持政策。

一种是新区域政策。比如上海，政府推出“大浦东”与“大虹桥”两翼发展规划，给商业地产发展带来前所未有的机遇，同样，世博板块、虹桥商务区、临港新城等区域市场的发展规划也将对商业地产的发展形成政策利好。

另一种是新优惠政策。比如广州，广州在2017年直接推出政策，允许将商业用房等改造成租赁住房，其土地使用年限不变，但调整后的用水、用电、用气价格按照居民标准执行。虽然这类改建租赁住房不得销售，但在租金走高之下可以获得较好收益。

当然，任何投资都有风险，商业地产的潜在风险主要表现在两个方面：

一是转型风险。中国经济正处于结构调整的阵痛期，房地产作为旧经济的代表，发展必然受到影响。同时房地产需要沉淀庞大的资金，在转型整体流动性紧缩背景下，部分资金实力不强的房企显得更为艰难。而且，目前很多商业模式在互联网加成下，使得消费者都从线下沉淀到了线上，并逐渐形成线上购物的消费习惯，这对线下的商业地产业是一个重大冲击。

二是人口风险。商业地产的发展依赖于人气的聚集，而人气必然受城市总人口尤其是有较高消费能力的群体基数的影响。目前一线城市人气地段的商业地产早有入驻，相对成熟，因此它们更多的将是存量的整改更新，收益可能并不乐观。二三线非核心区域甚至四五线城市的增量，也面临城镇化速度放缓，较高收入群体迁徙至核心城市和区域而导致的人口流失，剩余群体消费能力和意愿明显降低等问题。

商业地产与住宅有着显著区别，未来商业地产可能会越来越受到青睐，但从结构上看，不同类型、不同城市、不同区位商业地产的分化会越来越严重，投资者在分享商业地产蛋糕的同时也不要忘了规避背后的转型和人口风险。

思维升级：一万元也能投资房地产的几种方法

投资最让人难受的不是没发现机会，而是发现了机会却没有能力去把握。这在房地产投资中经常出现。很多人，尤其是大城市的年轻人也许很早就看好房地产，但苦于资金不够，所以只能看着房价这班列车从眼前飞驰而过。这是典型的由于缺乏金融意识而犯的低级错误。如果个人是刚需，资金缺口又不是很大，那么应该学会合理地利用杠杆，通过金融工具来解决现实的居住需求，也许当下会觉得债务很重，但只要看清了过去十年的金融化大势，我们就应该明白，十年前的1元债务和十年后的10倍收益相比根本不值一提。反之，如果个人不是刚需，而且资金缺口很大，那就是不一样的问题，大量借钱去买房并不是一种很合理的选择。

首先，把鸡蛋放在一个篮子里是最危险的投资方式。买房资金占用量极大，买房对很多人来说不仅要all in自己的鸡蛋，可能还要去借大量鸡蛋。过去10年这样的操作也许可行，因为房价的表现太过突出，不仅可以消化杠杆，还能获得较高的额外收益。但未来10年房价不可能再重复过去10年的奇迹，波动会加大，这个过程中如果投资者还继续套用过去all in的投资方式，会有很大的风险，尤其是对一些中小城市的投资者而言。

其次，投资不能只考虑前端的收益，而忽视了后端的退出和兑现。房子作为一种很“重”的资产，流动性比很多金融资产要差很多。尤其是在中国，房地产市场的交易成本明显高于其他国家，其中包括契税、所得税、营业税等，大概是房价的4%~5%，这些成本对房地产的交易产生了限制，降低了其流动性。所以在正常情况下，房地产交易的成交周期明显偏长，少则半月到一月，多则半年到一年，尤其是房地产下行周期的时候，很可能有价无市。此外，目前中央定调“房住不炒”，对投机买卖施加诸多限制，导致购房群体明显缩小，这也会限制房子的流转，比如，海南的房价上升，但它推行限购政策，即便投资者想买房，交易也无法进行。

因此，直接买房其实是投资房地产最笨重的一种方式，当下我们可以通过更多间接的方式投资房地产，不仅一样可以获得房地产上涨的红利，而且可以避免房地产资金占用大、流动性差的风险。换句话说，我们即便只有1万元，或者想及时变现，都可以找到适合个人的房地产投资方式，下面就介绍一下最主流的三种方式。

房地产相关的股票

在买房者分享房价上涨红利的背后，还有一个最大的受益群体，那就是房地产企业。一类是房地产开发商，比如招保万金。另一类是房地产相关的服务商，比如房地产交易中介、房地产网站等等。投资这些企业的股票同样可以分享房地产发展的红利，但由于大部分房地产服务商是在海外上市，国内投资者不便参与，所以主要的投资方式就是投资A股市场上的房地产开发类企业。股票市场的门槛和流动性优势自不必说，但是房地产股是否完全和房价吻合呢？这个的确需要具体分析。

从历史来看，中国房价和股价存在一定的相关性，房价上涨，房地产企业业绩上涨，从而推动房地产企业股价上行，但考虑到货币政策、地产调控等政策调整影响，房价和股价变动并不完全同步，一般房地产股会先于房价反映利好政策。以2014—2017年的上行周期为例，房价和房地产股节奏有明显区别，2014年房地产市场行情没有明显反映，主要是“930新政”效果暂未显现，全国百城住宅价格指数连续8个月下跌，但此时房地产股已经开始逆势上涨，申万房地产指数上涨了65%，跑赢同期上证综指53%的涨幅，不少房地产个股翻番。2015年在“330新政”和连续双降等多重利好的催化下，一线城市房地产行情正式启动，量价齐升，房地产股表现较好；但2016年房地产出现过热，中央提出“抑制资产泡沫”，政策转向的时候，房价表现依然坚挺，但房地产股已经提前反应，申万房地产指数全年涨幅在29个行业中排名倒数第六。由此可见，在进行房地产股票配置时，需重点关注捕捉政策转向拐点，具体来说是在政策松动时，也许房价还没启动，但已经是投资房地产股票的好时机，到房价上涨到尾声，尤其是引发政策打压的时候，即使房价仍然在涨，但房地产股票的行情也不会有较好的表现了。

在进行股票投资时，除了关注房地产周期之外，还有两点需要特别注意：

一是要防范企业分化的风险。过去是鸡犬升天，未来是大浪淘沙，随着房地产行业的集中度提升，房地产行业内部的分化会进一步加剧，落后的企业可能被淘汰，龙头企业可能会强化。二是要防范企业去杠杆的风险。房地产和杠杆相伴相生，房地产企业投资需要大量的资金，大部分是通过杠杆实现的，在严监管的背景下，去杠杆势在必行，进而对房地产企业融资产生一定的影响，需重点关注其中存在的风险。

房地产相关的基金产品

按照募集方式，基金产品有公募基金和私募基金两大类。公募基金主要是房地产行业主题基金，大多是针对二级市场，这类基金与房地产股票走势高度相关，投资策略可参考房地产股票投资。私募基金主要是房地产投资基金，大多是针对一级市场，投资者需满足合格投资者要求，参与房地产企业和项目投资，从中获取投资收益。通常房地产投资基金收益较高，收益率多为15%~20%之间，因为过去十多年房地产一直处于上升周期，但就产品本身来说，一般周期较长，风险就会相对较大。在具体投资过程中应结合发行主体资质、投资标的质量、基金管理人历史业绩等多个因素，全面评估投资的安全性和收益性。

房地产相关的资产证券化产品

包括类REITs、CMBS（商业房地产抵押贷款支持证券）、房地产ABS等类型，具有类固收属性，投资者门槛相对较高，需满足私募合格投资者要求。未来最主流的就是REITs，也就是房地产投资信托基金，目前它是国外房地产投资的主要形式，和基金的运作形式相似，通过发行股份或受益凭证的方式募集资金，由专门的托管机构进行托管，并委托专门的投资机构进行房地产相关投资经营管理，到期将房地产投资收益按比例进行分配，从而实现分散投资、集中受益，长期回报率相对稳定。目前国内REITs尚处于起步阶段，更准确地说是类REITs，多通过券商或基金子公司的“资产支持专项计划”等方式对接私募合格投资者。