精准投资

比特币的本质：史上最大泡沫还是数字黄金？

区块链技术和基本的投资逻辑前面已有介绍，本节内容主要聚焦比特币——这个最先将区块链技术带入大家视野的应用。最开始中本聪创造比特币的目的是希望创造一种去中心化的数字货币。但是显而易见，一旦货币没有了中心化的发行机构，怎样实现货币的创造、交易和建立人们对货币的信任就成了最关键的问题。

首先是货币的创造和交易。假设市场上有很多个拥有账本的用户，如果其中一个用户产生一笔交易，他会将这个交易告诉其他拥有账本的用户，然后让每个拥有账本的人一起做一个数学题。解题的办法只能靠猜，猜的次数越多，猜出答案的可能性越高。谁先猜出来，谁就可以获得将信息记录在账本上的权利，同时会获得比特币作为奖励和记录交易的手续费，最后其他人再根据记录者的账本信息更新各自的账本。

换成区块链的术语，账本的每一页都是一个区块，账页的排列顺序由时间戳按时间的顺序排列好。从这个角度来看，由一个一个区块串联成链，这就是区块链。在这个交易过程中，将交易的细节告诉其他用户的技术就是点对点信息传输技术，不让拥有账本以外的人知道交易具体内容的技术是非对称加密技术，整个猜题的过程就是工作量证明这种共识机制。比特币用这样的方法将这三种核心技术捏合起来组成区块链技术。中本聪作为发明者在创世区块也就是账本的第一页中“挖”到了世界上最早的50个比特币，由此揭开了区块链技术革命的序幕。

比特币就通过奖励记账者这样一种手段被创造出来了。作为第一种数字货币它有以下几个基本特性：总量只有2 100万枚，每10分钟产生一个区块，每个区块有50个比特币的“挖矿”奖励，每隔4年这个数字就会减半，因此大约在2140年所有的比特币都会被挖出。在所有比特币被挖出后，账本记录者的奖励将会变为向交易者收取的手续费。

那么它是如何建立人们对数字货币的信任呢？整套机制的核心是通过工作量来提高造假成本并辅以众多细节构造了一个安全度极高的支付系统。

首先，从信息的记录方式上来看，所有的交易信息都记录在区块链上并且每笔交易的流转都可以直接追溯到最初的区块上，所有信息对于所有用户都是透明可见的。其次，从系统的机制上来说，在底层系统上，所有人都会默认账本记录是最长的真实的账本。如果有人想篡改账本某一张账页的数据，因为账页之间是串联的，因此他需要篡改之后每一张账页的数据，并且需要创造出一条记录最长的账本才可以成功。但是由于现在区块链的算力竞争非常激烈，导致攻击者的造假成本非常高昂。一般来说，一笔交易一旦经过六个区块确认之后就可以确保交易生效，这种通过工作量维护的系统以抬高攻击者造假成本的方式使比特币近似拥有不可篡改的特性，以此建立了人们对比特币这种数字货币的信任。

但是比特币作为最早的探路者，存在着很多的不足：

第一，比特币技术缺陷比较明显。最主要集中在两个方面：一是速度慢，比特币每秒交易的处理笔数只有个位数，形成鲜明对比的是支付宝“双11”最高处理速度达到25万笔每秒。二是扩展性不足，比特币诞生之初只是为了创造一种数字货币系统，仅能用于支付。后续出现的以太坊、EOS等均基于自身的基础链创造了一个可以容纳分布式应用的平台，更不用说已经出现了许多专门将区块链技术应用到不同行业的项目。

第二，相关利益群体难以达成共识。目前整个比特币生态中，已经形成了社区开发者、矿工、交易所、用户等多个利益群体。每个人都有权力用自己的选择进行投票。换句话说，支付宝的用户无法决定支付宝的系统升级，但是比特币的相关方却可以对比特币的升级拥有决定权。最典型的例子就是2017年8月比特币分叉出的比特现金，针对比特币交易速率低的问题，比特币选择隔离见证方案，另一部分人则支持扩大区块容量，最后原有比特币群体分裂为比特币和比特现金两个群体。

第三，货币定量变相造成通货紧缩。比特币的总量只有2 100万枚，固然满足了深受通货膨胀之苦的群体的期望，但是随着财富的不断创造，这实际上造成了通缩。在这种情况下，生产者的财富被货币持有者所剥削，这又造成了另一种方向的不平等。

第四，“挖矿”过程造成资源浪费。比特币“挖矿”中进行大量运算去“猜”答案的过程浪费了大量的电力，而且由于越来越多的人参与进比特币“挖矿”中，算力竞争在过去几年愈演愈烈，后来更是出现了专门用于“挖矿”的ASIC（专用集成电路）矿机。根据统计，目前全球矿场每小时耗电大于60万度，每年大于52亿度，如此大的电力只是去做没有任何意义的随机运算，造成了巨大的资源浪费。

第五，算力分布出现中心化倾向。由于比特币价格飞涨，“挖矿”难度迅速提高，出现了专门“挖矿”的“矿池”，目前比特大陆旗下加持有股份的矿池总算力已经接近53%，实际上已经成为现在比特币生态中的一个不可忽视的问题。在比特币的机制下，所谓的“51%算力攻击”是指一旦有人拥有超过全网51%的算力，就有能力撤销已经发生的交易。虽然比特大陆作为最大的受益者并没有经济上的动力去发动这种攻击，但是这已经与中本聪创造比特币时的目的背道而驰。

区块链技术整体还处在一个非常初级的阶段，对于普通投资者来说应该以谨慎为主。而比特币作为区块链技术的第一个应用，有开创性的意义，但是不论是技术、扩展性等方面都存在一些难以解决的问题。比特币实际上已经不足以代表整个区块链技术的未来，反而更像是记录在青史上的过去。

艺术品：被绝大多数人忽视的疯狂资产，如何估值？

艺术品，是被绝大多数人忽略了的重要资产。在中国，艺术品投资占比不大，但增长很快。根据《财富》杂志的数据，艺术品相较股票、房地产而言，一直保持上升趋势，尤其是在高净值人群中越来越受欢迎。从西方发达国家的经验来看，中高收入阶层对艺术品鉴赏、收藏的偏好非常明显，80%的富人都收藏有艺术品。

艺术品在历史上一直是一种重要的保值资产。希特勒攻下巴黎时首先抢夺的就是黄金和艺术品，战败前也是最先隐藏黄金和艺术品；国民党去台湾前放弃了很多财产，却带走大量艺术品，这样才有了台北故宫博物院。在当代，天价的艺术品也经常出现，比如2012年保利拍卖的李可染的《万山红遍》以2.93亿元成交，1978年他的作品价格仅900元一张，25年间增长了300多万倍。2017年底达·芬奇的《救世主》在纽约佳士得以4.5亿美元成交，2017年4月香港苏富比拍卖会上明成化斗彩鸡缸杯以2.8亿港币成交。

艺术品投资其实有一个成熟的体系。从投资的角度来说，大致有以下类别：书画、文珍古董、现当代艺术、古籍手稿、玉石、珠宝钟表、邮票纸币、摄影作品和名酒等。整体上，除了个别小众类别的艺术品是个人对个人进行私藏交割外，其他种类大多逐渐形成了较为成熟的产业链体系。以书画为例，产业链主要由艺术家、画廊、艺术品经纪人、拍卖公司和收藏者构成。艺术家负责创作，画廊和艺术经纪人作为中介为两端搜寻符合条件的交易对象，同时也筛选、包装、推广合格的艺术品进入市场，拍卖公司则主要是二级市场的重要平台，从事中介拍卖服务，此外也有部分拍卖公司在拓展艺术品金融、市场咨询、储藏保管等衍生业务。

中国艺术品的市场总规模目前有3 500亿元左右，艺术品拍卖市场整体规模基本稳定在近六七百亿元；艺术品金融市场，2013年起步，2014年约200亿元，2015年迅速发展，2016年已经达到600亿元。同时一大批市场新业态和艺术品产业业态也在蓬勃发展。细分的市场份额上，以拍卖市场为例，书画绝对是主导力量，占比近65%，瓷玉杂项紧随其后，占据20%的份额，再次是油画和当代艺术。

回顾中国艺术品市场的历史，总共有三次周期性高峰：第一次是1995—1997年，第二次是2003—2005年，第三次是2009—2011年。以第三次为例，当时市场资金泛滥，参与主体扩大、艺术品投资信托问世，使交易额一下从2009年的212亿元增长到2011年的947亿元，超过美国成为世界第一大艺术品市场。到2015年，经济持续低迷，艺术品市场也逐渐冷落下去。

艺术品资产的一大特质就是非标准性，也就带来了一大难题，比如如何估值。一般来说，艺术品的价格主要受四个因素的影响：

第一是艺术品市场整体表现。综合世界所有艺术品来看，这也是最重要的因素，几乎占据近70%的重要性。简单说就是水涨船高，为什么中国的艺术品前几年特别受投资者青睐，就是中国经济下的艺术品市场大势好。同时，市场大势背后也有艺术品细分市场的各种状况，如20世纪80年代印象派特别受欢迎是由于日本人在炒作。此外，细分市场也受鉴赏力和鉴赏品位的影响。

第二是艺术家的知名度。比如北齐南吴，也就是北派的齐白石和海派的吴昌硕，实际上齐白石受到吴先生影响很多，但在很长一段时间，北派的艺术家知名度很高，但海派的知名度较低，导致了相关作品价格上的低估。艺术家姓名的整体认知度，其实就是品牌，如一张作品是齐白石的，或者是莫奈、毕加索的，每个人的均价都有很大的差距。

第三是艺术家在专业领域的地位。之前说到每个艺术家的作品均价有很大差距，其中一个重要原因就是他们在艺术史上的地位。如塞尚是后期印象派的主将，拉斐尔是文艺复兴意大利三杰之一，齐白石是近现代中国绘画大师。

第四是艺术品的创作时期。不同的时期代表创作者不同的艺术创作水平，比如早期作品略显青涩，后期则成熟甚至是集大成而作，或者部分作品是精品，部分只是应景之作等，价格自然也大有不同。

各种艺术品主要有以下四种估值方法：

第一种是市场比较法，就是利用市场上同样或者类似的标的，比如相同年代、相同类型、相同区间地位的作品近期交易价格，进行直接比较或者类比分析，再根据对象具体特质略有加成或下降拟定大致价格。这是国内目前最常用和最实用的估价方法。

第二种是成本加总法，即根据对象的生产成本或创作成本，进行各项费用要素大致累加合成得到的估价。这种方式比较适用于艺术品本身材质价值占比较大，艺术加工附加值大致可估算出的品类，如现代玉石，和田玉的材质价值与加工费构成最基本的价格，再叠加渠道费用等可得出大致价格。但这种估价方式需要对市场行情较为熟悉。

第三种是拍卖市场参考法。中国艺术品拍卖从20世纪90年代起步，至今已有20多年历史。国内拍卖模式大同小异，主要是拍品征集、拍品鉴定、市场推介、预展拍卖等几个环节。由于有多方竞价，大致形成较为公开的价格走势，再结合拍卖品与艺术品标的的品相和艺术价值等综合可得出大致价格。目前我国拍卖行市场集中度较高，北京保利、中国嘉德、匡时国际是中国艺术品拍卖行业的第一梯队。

第四种是专家咨询法。投资艺术品要点不仅在于估值，更在于估真假。无论是书画的赝品、古董的仿品还是美玉或石头等，都需要对所投的艺术品类有较为深刻的认识和理解。如和田玉中，新疆料、俄料、青海料都有不同的特质和价格，很多假品以石头、卡瓦石、韩玉等来冒充，还有仿冒籽玉的做皮做色等，辨别这些都需要积累经验和眼力，咨询专家很多时候也可作为一种分析估值的依据。

另类投资品：让你大开眼界也可能改变你一生

“不要把鸡蛋放在同一个篮子里”是投资永恒的真理。多样的资产配置可以有效地分散风险。简单的道理易于传播，但却很容易遗漏一些关键信息。像这句话一样，鸡蛋不仅不能放在一个篮子里，也不能放在相近的篮子里。比如，如果一个人投资了黄金，又投资黄金公司的股票，看似分散了投资，但是一旦黄金价格下跌，不论是黄金还是股票都会承受损失。

因此除了主流的股票、债券和现金之外，了解更多的另类投资，然后根据底层资产之间的联系进行资产的分散配置显得十分必要。

根据普华永道的数据，全球另类投资在2004—2007年间增速高达28.5%，预计未来几年增速将会保持在9.9%，整体规模将会在2020年达到15.3万亿美元，另类投资主要的投资方向是私募股权和对冲基金，二者合计占比超过80%。

在之前的内容中我们已经提到了很多另类资产。既有实物投资品，例如房地产、黄金、大宗商品等，也有公募、私募基金，例如FOF、PE、VC以及P2P等非标准化的债权。下面重点介绍一下没有提及的一些比较重要的另类投资品，基于投资策略的不同，主要有对冲基金、并购基金、养老基金、困境投资基金以及MOM（管理人的管理人）基金等。

对冲基金

对冲基金一般是指通过金融衍生品和证券市场进行双向投资，实现跨产品、跨市场的风险对冲，追求正收益的基金。根据采取的策略不同又可以分为宏观策略、相对价值、事件驱动以及权益对冲四种。采用事件驱动策略投资困境证券的对冲基金同样属于接下来将会提到的困境投资基金。以权益对冲为例，国内股市每买入一手50ETF指数基金，然后买入同样数量的50ETF卖空期权，理论上这种操作可以完成风险对冲，不论50ETF的价格如何波动，最后收益都是0。一旦市场对于50ETF指数基金或者50ETF卖空期权的定价出现失误，对冲基金都可以通过反向操作获取稳定的正收益。但是这存在两个问题，一是存在产品费率、结构、流动性、对于卖空的限制等市场内的问题，比如2015年股灾时股指期货因为监管几乎陷入瘫痪。二是不同的交易时间、交易规则甚至交易币种不同产生的跨市场问题，比如在新加坡上市的富时A50指数期货和A股之间的任何对冲都存在这个问题。因此从实际操作上来说，完美的对冲很难做到，更多的是尽量对冲，缩小风险敞口，在控制风险的前提下获取正收益。目前来说，一般国内的对冲基金平均收益率在11%左右。

并购基金

并购基金主要通过收购目标企业股权，进而获得企业的控制权，通过重组改造提高企业质量，然后再以IPO或出售股权的方式实现退出。全球的并购市场在2008年金融危机之后稳步增长，最近5年全球并购市场发生并购投资超过20 000件，总金额高达2万亿美元。从行业来看，主要集中在工业、信息技术、非必需消费品及医疗健康等领域。从国内来看，2013年到2018年，中国并购基金募集超过900只并购基金，募资规模超过7 000亿。投资的方向则主要集中在医疗健康、信息技术、金融等领域。值得一提的是，并购基金在中国发展出了“PE+上市公司”的中国特色运作模式，这是一种PE担任并购基金普通合伙人（GP），上市公司担任有限合伙人进行杠杆式投资，服务于上市公司产业并购的一种模式。例如爱尔眼科2014年与东方资产管理股份有限公司、中钰资本合作成立了两只并购基金，主要用于投资优质医院项目。这种参与方式由于深度介入实业，风险高，收益也高，一般年化收益率可以接近20%。

养老目标基金

养老目标基金是一种创新型的公募基金，以追求养老资产的稳健增值为目的，持有期限较长，主要采用目标日期和目标风险两种策略。前者随着目标日期（一般是退休日期）的逐渐接近动态调整资产配置比例，降低权益类比例以符合投资者不断降低的风险偏好；后者则是追求将风险恒定在某一水平以符合不同投资者的风险偏好，一般分为激进、稳健和保守三种类型。中国主要采取FOF基金的形式。养老目标基金的推出主要是由于主要依靠基本养老保险的养老体系存在较大的问题。一方面支出在不断增加。首先，2017年我国65岁以上人口占比高达11.4%，正在快速进入老龄化社会；其次，目前我国居民平均寿命76.3岁，未来预计平均寿命还会进一步提高。这都导致未来养老金支出将会不断增加。另一方面，亏空扩大，未来预期收入下降。首先，由于历史原因，养老金账户亏空严重，2016年城镇职工养老金收缴支出差额为–5 086亿元；其次，2012年中国劳动力见顶之后，后续的二胎政策效果不佳，2017年中国出生人口1 723万人，比2016年减少了63万。总体来说，在中国这是一个全新的产品，没有过往的历史业绩可以比较，但是养老目标基金的推出对于我们进行资产配置，做好养老筹划有很大的帮助。

困境投资基金

困境投资基金指专注于困境资产投资，通过折价买入资产并持有，直到资产赢利能力和现金流修复，再将资产出售获利的基金。困境基金主要兴起于20世纪末美国的垃圾债违约潮，在1998年亚洲金融危机和2008年金融危机后扩散到世界其他地区。参与者主要是私募股权基金和对冲基金。根据统计，目前投资于困境资产的私募股权基金和对冲基金有近千只。困境投资基金最大的优势在于可以和其他资产形成有效的风险分散，非常适合经济危机期间的投资品种，21世纪以来，专注于困境资产的私募股权基金累计回报率超过500%，对冲基金累计回报率接近600%，远高于同期的标普500和道琼斯工业指数210%、245%的涨幅。

MOM基金

MOM基金指基金的基金经理并不直接管理基金投资，而是将基金资产委托给其他基金经理进行管理的基金。在国内，由于缺少配套的政策，MOM基金主要是以券商资管计划的方式发行。2014年11月10日国内首只MOM类券商资管计划招商智远群英荟MOM成立。MOM基金相比于其他基金来说非常小众，目前仅以招商证券为首的4家券商有相关的产品。根据相关统计，截至2018年5月末，我国仅有21只MOM产品，总规模19.98亿元，2017年平均收益高达7.59%。

结合房地产、黄金、大宗商品等实物投资，FOF、PE、VC等基金以及各种标准化证券、非标准化的股权、债权等投资方式，如果我们能够运用好这些工具，完全可以实现分散投资风险，获取稳定正收益的目的。