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第7章 不公平的竞争优势：指数投资
赢得输家的游戏：精英投资者如何击败市场（原书第6版） (华章经典·金融投资)
第7章 不公平的竞争优势：指数投资
所有伟大的战略家都试图建立战胜对手的持久优势。正因为如此：
·军队将军都想“占领制高点”，拥有“出其不意”的优势。
·教练都想造就更高、更快、更强的学员；努力争取更高水准的训练条件；注重团队精神建设和激励。
·企业战略制定者都想为他们的产品和服务设立更多品牌特许经营店，试图巩固消费者的忠诚度。
·企业都想提升“经验曲线”，使生产成本低于竞争对手。专利保护、食品及药物管理局的认证、低运输成本、领先的技术、消费者的喜爱以及商标都有一个共同点：“竞争优势”。
每种情况下，战略制定者都试图发现并获得一种显著、持续的战略优势——竞争对手会认为这是一种“不公平”的竞争优势。投资时，有三种方法来获得令人期待的“不公平的”竞争优势。
依靠体力（physically）击败市场的方法最常见，至少是运用最广泛的。奉行这种方法的人起早贪黑，周末加班。他们拎着更重的公文包，阅读更多的报告，接打更多的电话，参加更多的会议，收发更多的邮件、语音信息或短信。他们依靠体力去做更多的事情，加快工作速度，以期能跑在对手的前面。
依靠智力（intellectually）来击败市场的方法仅被少数人运用，包括极少技术高超的投资者。他们试图更深刻、更长远地考虑未来，以真正更好地洞察和理解投资机会。
依靠情绪（emotionally）获得较好的投资结果，是指一直保持冷静的理性，不被市场利好事件冲昏头脑，也不会因市场利空而一蹶不振。这理应是最容易的方法，但是，事实上我们中有谁发现在市场极端情况下保持“善意忽略”这一最有效的投资态度真的容易做到呢？这正是个人的谦逊发挥作用也非常必要的时候。如果你在仔细分析客观情形后，认同个人努力难以改善现实，最好随遇而安的结论，那么你就适合这种“容易的”方法。正如我们不得不接受天气状况、在长途旅行中不得不做乘客一样，在如今这个高度专业化的市场，更多的投资者在不断学习，这实在是明智之举。此时个人的谦逊发挥作用，而且非常必要。
作为投资者，获得并保持“不公平”优势的简单方法就是投资指数基金。如果你无法击败他们，那就加入他们。这正是指数基金越来越受欢迎的原因。个人投资者应该投资指数基金更重要的原因是，这样你就可以在自己最有优势的领域，自由地投入时间和精力：了解自己，接受市场状况（就像接受天气状况一样），确保自己将斗志和技巧投入到按以下两个标准去设置长线投资组合，包括股票、债券或其他投资工具的配置上。
·你可以且愿意承担这个投资组合的市场风险；
·长线投资的合理回报符合你自己的投资重点。
尽管专业投资者技术过硬、独立可靠，拥有各种支持，能通过频繁换手来增加收益，但记录一次次表明他们的收益比大多数客户理想的水平要低。更重要的是，提前判断出哪个投资经理将成为赢家的可能性极低。
频繁更换投资经理——提前开除即将犯错的投资经理，雇用一个肯定能带来出色绩效的新人，是根本不可能的。这种随意的“约会”，应当被视为对时间和精力的严重浪费，为所有严肃的投资者所摒弃。对养老基金而言，被开除投资经理的业绩比新上任投资经理的更好。最新的研究结果表明，个人投资者也面临着同样的问题。
专注于投资策略和资产配置决策的好处在于，它能帮助你避免盲目追求卓越的表现，而把精力放在投资中最重要的长期资产配置决策上来。专注于长期，不仅能避免不必要的错误，让负面结果最小化，还能使你实现投资目标的机会最大化。
正如专家所言，如果“成功就是得到你想要的”“幸福就是满足于你所得到的”，那么专注于资产配置、遵循几条简单的真理，就能使投资真正帮助并服务于你的目标，能让你变得既成功又幸福。大多数个人投资者花了很多年时间，犯了很多错，经历了很多不愉快，才认识到这些简单但绝不容易做到的真理。幸好，还有一个便捷的选择：就如哈利·杜鲁门（Harry Truman）所说：“我们能通过阅读历史学到所有知识。”市场是市场，人是人，但合在一起，他们便能创造一系列历史。
在当今的市场环境下，投资指数基金具备以下“不公平”的优势：
·更高的收益率。因为从长期来看，80%的主动型基金经理都不能击败市场，而且要提前预知谁会属于成功的20%也是不可能的。
·更低的管理费用。最多10个基点（0.1%），比起100~120个基点（1.0%~1.2%）要低很多——年复一年，累计下来更是如此。
·更低的税费。每年“被确认”的收益更低，尤其是短期收益，因为指数基金的换手率小得多。每年的税费成本平均为1%左右，而节省这1个百分点每年可以让你的回报率提高7%~8%，相当于每年进入你口袋的收益要多1%。
·更低的经纪佣金，因为投资组合换手率要低得多。指数基金每年的换手率低于10%，而主动型管理基金的换手率平均达到100%以上。
·更少“市场冲击”成本，因为投资换手率很低。
·便捷。几乎不用保持任何记录。
·能避免失误或者粗心，保持平和的心态。原因有二：①无须波段操作，无须做投资战略决策，也无须投资经理进行选股决策——这些决策很容易出错；②在投资组合中，没有个股占到过高权重。
·能专注于真正重要的决定，如投资目标、合理的长线投资方法和实践。
·焦虑或担心更少，因为你根本不用担心自己因为委托或不作为而犯错，导致重大损失或者错失机会。
评估时间越长，投资指数基金的优势就越明显。主动型基金的绩效问题会不断出现。从长期来看，随着越来越多拥有技巧、意志和激情的人不断地加入市场，市场也必然越来越高效，试图击败市场也就越来越难。
很多投资者惊讶地发现最好的“香草”（Plain Vanilla，代表最单纯形式的金融商品）或者“零假设”指数基金组合往往是半国际化的。原因在于：大家逐步意识到了分散投资是投资者唯一的“免费午餐”，很明显，在世界主要股票市场及其所代表的不同经济体中按比例进行投资，风险能进一步分散。
把重心放在本国的投资者身上本质上是在进行主动投资，意味着他们认为某个国家比其他更好。如果所在国家拥有强大、全面、快速发展的经济，如美国，同时投资者又在该国拥有重大的金融义务和责任，那么这种决定或许是正确的。
但是决定在本国投资之前，每个投资者都至少要考虑到大多数国家的大多数投资者也都是集中在本国投资的。英国投资者在英国投资，加拿大投资者在加拿大投资，日本投资者在日本投资，澳大利亚投资者在澳大利亚投资，新西兰投资者在新西兰投资。当然，即使大部分的债务和开销责任都用本国货币支付，他们也不可能永远都不犯错。如果你一觉醒来发现自己是个新西兰人或者德国人，你会选择主要在自己国家投资吗？那美国人为什么又一定只能投资美国股票呢？
要使特定收益相对的风险最小化，或者使特定风险相对的收益最大化，投资者至少应该考虑在多国充分地分散化投资。对美国投资者来说，这意味着，我们应该把一半的钱投到海外市场。
相信读者很快就会认识到投资指数基金的好处：长期持有会为我们带来“善意忽略”的惬意。投资者只需坚持一个简单战略：长期持有，就能避免波段操作的问题（何时进出市场），和几乎所有税收。当然，前提是一开始就选择了恰当的指数基金。正因为如此，精明的投资者会选择复制最广阔市场且成本较低的指数基金，而极其理性的投资者会选择一只全球“全市场”指数基金。
目前市场上有200多只指数基金，包括50只不同的标普500基金。请注意：并非所有标普500基金都是一样的，有一些收费更高。
能代替指数基金投资的一种选择可能是投资交易型开放式指数基金（ETF）。1993年，美国道富全球审计师银行（State Street Global Auditors Bank）推出了第一只ETF基金，简称SPDR，代表标准普尔存托凭证。标准普尔存托凭证的资产规模接近1000亿美元，由全球成交最活跃的股票组成，平均日成交量超过2.25亿股。与通过基金公司来申购和赎回的共同基金不同，ETF由一篮子拟合某个股票指数的个股组成，能够通过经纪商在交易日进行买卖。一般来说，投资ETF的成本更低——投资标普500指数ETF的成本为0.09%，而标普500指数基金的成本是0.18%。但是，购买指数基金不需要费用，而购买ETF必须支付佣金。因此，如果你只是个普通的小散户，还是去购买指数基金吧。
成本差异会无端地出现。有时候，几乎相同的指数基金，成本却可能相差三倍——在没有增加任何价值的情况下。例如，先锋和摩根士丹利同时推出经典“产品”——标普500指数基金，但后者的收费却是前者的五倍，而且不提供任何增值服务。买家要当心：不同交易型开放式指数基金的费用率差别很大，从0.05%到1.60%（接近80∶1的比率）不等 [1]。
对应税投资账户而言，交易型开放式指数基金在税务优惠上有些较小的优势，因为传统的指数基金会与指数一样调整成分股，平均每年产生2%的资本利得；而交易型开放式指数基金不会因为指数成分调整而调整投资组合。（少数指数基金经理提供税收管理基金，以减小指数基金固有的不足。）税费上的优惠可能被ETF经纪商的高额佣金所抵消。
自1993年诞生以来，交易型开放式指数基金在数量和形式上都有了迅猛发展（见图7-1）。现在，共有交易型开放式指数基金1500多家，资产规模达7500亿美元。投资者应该知道，交易型开放式指数基金的发展，很大程度上并不是基于个人投资者的需求，而是基于经纪商和专业人士对冲风险的需求，他们并非进行长线投资。
指数基金和交易型开放式指数基金遍布世界各地，不但覆盖各个主要市场，还包括小盘型、大盘型、增长型、价值型，或者全球市场型。然而，尽管每个指数基金都试图完全地、精确地复制市场，或者市场的某个板块，但这些指数基金与指数并不完全相同。它们还是有区别的。通常这些区别很细微、无关紧要，但是在某些市场，指数和相应指数基金间的区别却十分明显。
图7-1 ETF基金的增长
资料来源：ETFGI,ETF/ETP Providers,Bloomberg.
巴菲特曾对由主动投资所产生的“可怕的成本”进行过如下描述：
·按每股交易成本为6美分来计算，仅仅《财富》500强公司的股票交易成本就超过400亿美元。
·管理费、业务费用、申购费用、综合服务费等合计为350亿美元。
·分摊在期货、期权和可变年金等上面的费用加起来为250亿美元 [2]。
请注意，这些成本仅占《财富》500强总市值的1%，总是以企业所有者角度观察现实的巴菲特提醒我们，这1000亿美元占据了500强当年总收入3340亿美元的很大部分。因此，如果投资者投入10万亿美元，只能获得不到2500亿美元的收入，回报率仅为2.5%。在巴菲特看来，2.5%的投资回报率相当“微薄”。难道我们能否认？
投资回报的另一个“泄漏”来源于投资组合变动时产生的税收。换手率越高，税收越高，累计回报就越少。（共同基金常常取得短期收益，更易受税收的负面影响。）
如果你决定“加码”投资小盘股、新兴市场或者边境市场，可以选择投资指数基金或者交易型开放式指数基金，或者都投。但是要注意：在最高效的市场，如美国、英国和日本的大盘股市场，指数基金投资才能得到最充分的论证。特殊的指数基金和交易型开放式指数基金机构一般都是在宽度和深度不足、定价低效的市场进行投资。市场越小，复制市场就越困难，准确度就越低。如果离开最高效市场，指数基金被进行过深入研究的主动型基金经理击败的概率会大很多。
与指数基金一样，ETF适用于深思熟虑，热衷低成本、多元化及长期投资的投资者。投资是一个过程，好的投资源自一个良好、持续的过程。就像在所有流水作业的工厂一样，有任何事情引起注意，就说明流程出现了问题。
一个较难辨认的问题是ETF所提供的简单市场或大宗商品投资“机会”。当前存在100多只简单国家ETF、150多只单一大宗商品ETF，及200只杠杆和反向杠杆基金。除非你是知名的国际专家，或者有某个独特而具体的理由投资于此类专用ETF [3]，否则想都不要想。
[1] 费用从相关股份分红中扣除，其余半年一付。（券商通过佣金、融券，以及接收上市公司分红与支付给基金持有人过程中产生的浮存金等获利。）
[2] 《财富》，1999年11月22日。
[3] 超过95%的ETF基金以及85%的ETF资产是专用的。