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“四招儿”读财报选牛股
未知
“四招儿”读财报选牛股
如果投资定性是“道”，那么定量就是“术”。在“道”的指导下研究“术”，才不会迷失方向；而通过对“术”的具体研究分析，“道”的问题才能得到更为有力的支持。所以，投资者对于财务报表的分析，也是投资的一种基本功。
有些投资者，在投资的早期由于不具备财务方面的专业知识，所以对阅读分析企业的财务报表不知如何着手，那么，有没有好的办法能使我们尽快读懂企业的财务报表呢？
当然是有的，这必须要下笨功夫。比如，我们可以找财务分析方面的书来看，找上市公司年报看，且要连它的每一个注释都要弄明白，因为看多了自然就懂了。这里如实相告，我也没有有关财务的专业知识，就曾将一家上市公司的年报打印出来，一点儿一点儿地看，不懂的就通过网络或书查询，结果笨功夫下了，慢慢也就懂了读财报的关键点。当然，若说读得多精还谈不上，不过，投资没有必要做到会计师的地步，只要抓住关键的指标就可以了。
那么，如何才能算是真正读懂了一家企业的财务报表呢？
投资者要假装自己是董事长去读，把这家企业当成自己的企业去读，想象着会计师将财务报表交给你审阅，如此一来，你就能真的读懂企业财务报表了。
总体来讲，上市公司的3张财务报表是必须要看的，对有些指标，如净资产收益率、收入与净利润的增长、扣非净利润的增长、经营活动产生的现金流量净额、净利润含金量（经营活动产生的现金流量净额与净利润的比值）、销售费用率、管理费用率、存货和应收账款（有些企业要对存货和应收账款进行重点分析，看一看经营层面是否明显有产品积压或应收款过多的问题）、预收账款、毛利率、净利率、负债率、净资产、总资产等常规财务指标自然要分析的。如果是金融类、保险类公司，它们的报表有特殊性，投资者要弄明白一些专业术语，要在一些特殊的财务指标方面多下功夫。
为了对一家公司的财务全貌有清晰的了解，我们还可以自己动手做一个财务全景表。当然，现在互联网发达，为了提高效率，我们还可以看看一些财经类网站，上面会有一些公司的财务全景表，只要我们动动手指，一家公司连续8年、10年的财务状况就清晰可见了。
我在这里并不想对这些指标全面分析，主要是想教给大家一些“关键招数”，通过掌握它们，我们就能够“逮住”大牛股、长牛股，具体来讲，有以下4招儿。
第一招儿：ROE是选择长牛股的金标准
长期净资产收益率保持在15%以上，是我们选择长期投资标的的金标准。“金标准”是医学界的一个术语，该标准是金标准，不是银标准，更不是铜标准，足见这个指标的重要性。
那么，这个金标准如何理解呢？
某种程度上，股市玩的是追逐“成长”的游戏，但这种成长往往被市场先生简单地理解为每股收益的增长，如果每股收益有一两个季度超出所谓的预期，市场先生可能就要用大涨表现一下，相反，如果一两个季度的增长不及预期，那他就可能要以大跌来发泄一下。这造成有的投资者在公司财报发布之前，心里紧张的小鼓就一直敲个不停。
那么，巴菲特怎么看待这个问题呢？
他在1979年致股东的信中说：[8]“我们不认为应该对每股收益过于关注，虽然这一年我们可运用的资金又增加了不少，但运用的绩效却反而不如前一个季度。即使是利率固定的定期存款账户，只要摆着不动，将分得的利息滚入本金，每年盈余还是能够达到稳定增长的效果。一个静止不动的时钟，只要不注意，看起来也像是运作正常的时钟。所以，我们判断一家公司经营好坏的主要依据，是股东权益报酬率（排除不当的财务杠杆或会计做账），而非每股盈余的增长与否。”巴菲特说的股东权益报酬率，就是净资产收益率。
他在1985年致股东的信中说：[9]“当资本报酬率平平时，这种累加式的赚钱方式实在没有什么了不起，你坐在摇椅上也能轻松达到这样的成绩。只要你把存在银行户头里的钱放着不动，一样可以赚到加倍的利息，没有人会对这样的成果报以掌声。但通常我们在某位资深主管的退休仪式上歌颂他在任将公司的盈余提高数倍时，却一点儿也不会去看看事实是否只是因为公司每年所累积的盈余及其复利所产生的效果。”
我们对巴菲特以上两段话如何理解呢？
每股收益=净资产收益率×每股资产净值，这个公式告诉我们，当一家企业的净资产收益率较低时，可以通过每股资产净值的不断累积，如频频增发新股增加每股净资产，少分红、不分红增加每股净资产，进而使得每股收益持续增长。
巴菲特的话总是能够直达商业的本质，他对于每股收益不过于关注，而且他认为企业收益的增长，“不可能与地球绕太阳一圈的时间正好吻合”，那么，他最关心的是什么呢？其实他已经给了答案，他最念念不忘的是净资产收益率这个指标。
为什么净资产收益率这个指标如此重要呢？
（1）它类似股东的资产回报率指标，这其实是商业上的常识。比如，我们投资1 000万元（可视为自己的净资产）成立一家企业，1年之后，净利润达到100万元，表明我们一年净资产收益率达到10%；净利润达到150万元，表明我们一年净资产收益率达到15%，回报率自然越高越好。
（2）它可以衡量企业利润再投资的回报水平。巴菲特认为，一家优秀的企业净资产收益率当长期保持在15%以上。它的重要性在于，可以让我们预估企业将盈余再投资的成效。例如净资产收益率20%的企业，不但可以提供高于一般股票或者债券的收益，也可以再投资，让我们有机会得到源源不断的20%的回报。
巴菲特是从企业经营者或者企业股东的角度，进行思考的。净资产收益率才是我们识别一家企业是真成长还是假成长、是烧钱机器还是赚钱机器的最有力的财务武器。
所以，在投资标的选择中，我们要把净资产收益率这个指标当作“压倒一切”的指标。说得绝对一点儿，我们可以不精通，甚至可以不看其他的财务指标，但是对一家企业的长期净资产收益率水平不能不查。
我们可以看看穿越牛熊市的长期大牛股，如贵州茅台、恒瑞医药、云南白药、东阿阿胶、华东医药、洋河股份、伊利股份、双汇发展、福耀玻璃、海天味业、宇通客车等众多的明星股，它们无一例外地告诉我们这个“奥秘”，即它们的净资产收益率长期保持在15%以上，甚至20%以上，而贵州茅台、格力电器等多年保持在30%以上，它们甚至被称为“超级印钞机”。
据统计，截至2017年，净资产收益率连续10年超过20%的公司，中国A股市场有9家，分别为贵州茅台、洋河股份、恒瑞医药、信立泰、华东医药、东阿阿胶、格力电器、宇通客车、海康威视。如果按照净资产收益率连续10年超过20%、投资年复合回报率超过20%的标准进行选择，这样的公司有6家，分别是贵州茅台、恒瑞医药、东阿阿胶、华东医药、格力电器、宇通客车，其中格力电器、贵州茅台、恒瑞医药的年复合回报率超过30%。无一例外，它们长期给投资者带来了巨大回报。
短期被炒上去的、被戏称为“水牛股”的公司当然不在上述之列，这也是单纯炒作概念，股价一时超过茅台，最后仍被茅台超越的原因（这种现象被称为“茅台魔咒”）。一家公司的净资产收益率多年较低，比如仅仅是百分之几个点，它就如同一个“照妖镜”，可以真实地“照”出“烧钱机器”的真实嘴脸。
净资产收益率有加权扣非后的净资产收益率、摊薄净资产收益率和加权资产收益率。净利润直接与年初的净资产相除，得到净资产收益率，其反映一年的净资产回报情况。我本人更倾向于用加权扣非后的净资产收益率。
此外，我们还可以利用杜邦公式来加深对净资产收益率的理解：
净资产收益率=净利润/净资产，净资产收益率=销售净利率×资产周转率×权益乘数。
销售净利率=净利润/收入，资产周转率=收入/总资产，权益乘数=总资产/净资产。
理解了公式，一家公司若想提高净资产收益率，无非是通过3个渠道：要么提高净利率，要么加快资产周转，要么用更高的杠杆。
公式还告诉我们，世界上所有的生意无非是3种模式：第一种是厚利少销，如茅台这样的企业保持90%左右的毛利率、50%左右的净利率；第二种是薄利多销，如伊利股份、双汇发展等类型的企业达不到茅台的高毛利率、净利率水平，但可以提高资产周转率；第三种是依靠杠杆经营，如金融类公司。
1977年5月，巴菲特在美国著名的《财富》（Fortune）杂志上发表了一篇文章，题目是《通货膨胀如何欺诈股票投资者》（How does Inflation fraud Equity Investors），其中就提到了企业若想提高净资产收益率，至少需要做到以下中的一点：
（1）提高资产周转率。
（2）有更便宜的杠杆。
（3）有更高的杠杆率。
（4）降低企业所得税。
（5）有更高的营业利润率。
除此之外，没有其他途径能提高净资产收益率。
显然，巴菲特的分析，就运用了杜邦公式。
总之，抓住净资产收益率这个关键性指标，并明白它的来源，就清楚了一家企业是如何为我们赚钱的。我们有了这个金标准，就容易将股市中的牛股收入囊中。如果说长期投资有“财务密码”的话，这就是其中的一个。
第二招儿：看企业的市场占有率
收入是利润之源，一家企业的成长表现在其收入的不断增长上，而只有对一家企业年收入总量进行分析，我们才能够知道这家企业在行业内究竟具有多大的市场占有率。这个道理简单，无须进行太多的讨论。当然，一个行业内的龙头企业的成长，有时可能并不表现在收入总量上，因为企业的毛利率、净利率不同，会造成净利润不同，但是一般规律是收入领先的企业，常常被视为行业的领军企业。
需要说明的是，一家上市公司在本行业的市场占有率情况，有的年报或半年报会进行披露，有的则语焉不详，对于后者，我们自己要下功夫，通过其他渠道进行搜集。
第三招儿：看毛利率、净利率
投资圈内有一种观点很流行，说投资要投资毛利率在30%以上的企业，言下之意是毛利率在30%以下的，就不用看了。这个观点对不对呢？我只能说对了一半。确实，高毛利率企业在通货膨胀情况下，更容易抵抗各种成本不断升高的侵蚀，然而毛利率在30%以下的企业就不值得投资了吗？这个观点显然是片面的。
在谈净资产收益率这个指标时，我们已经提到了以下两种赚钱模式：
一种是如贵州茅台式的，毛利率在90%左右，净利率在50%左右，数据是不是令人惊讶？但是它的赚钱模式是“厚利少销”。
另一种是薄利多销，如格力电器，2017年的毛利率为32.86%，净利率为15.18%。类似的例子，还有双汇发展，2017年的毛利率为18.91%，净利率为8.94%；伊利股份2017年的毛利率为37.29%，净利率为8.89%。
我们可以想象：假如贵州茅台像伊利股份、双汇发展那样保持如此低的毛利率、净利率，那么它还是“赚钱机器”吗？如果伊利股份、双汇发展有贵州茅台那样高的毛利率、净利率、周转率和销售量，岂不是令人可怕？世界上的钱岂不都让它们赚去了？
不过，别急，商业的世界不会让任何企业如此夸张的，一家企业的赚钱模式其实说到底还是与它所处的行业的“行业命相”，及它自身的努力密切相关。
进一步讲，就像拿西红柿与黄瓜相比没有任何意义一样，单纯地看一家公司的毛利率与净利率，并无多大意义，有意义的是将它的毛利率、净利率与其竞争对手的进行对比，进而发现强弱。
仍以格力电器为例，2017年其毛利率是32.86%，净利率是15.18%。美的集团的暖通空调毛利率为29.04%，与格力相差3.82个百分点，净利率无从可考（年报并未披露），但可以得知，单纯就空调生产来讲，多年以来，格力电器的毛利率始终“压着”美的几个点。可别小看这几个点，竞争实力就不道自明了。
类似的例子，还有海天味业，2017年其产品综合毛利率高达46.85%，而其竞争对手如中矩高新（2017年其调味品毛利率为39.94%）等，则始终难以望其项背。这样一比较，哪个是强中之强，自然就清楚了。
此外，这种对标还可以放眼全球。比如，我们可以将格力与日本的大金比较，将海天味业与日本的调味品巨头龟甲万等企业进行比较，这样比较，我们投资的视野就更开阔，甚至可从中判断出一家企业未来的毛利率、净利率还有多大的提升空间等信息。
所以，对于毛利率、净利率，我们纵向看，要看这家企业历年毛利率、净利率的走势，若是向上的，说明公司的经营效率、赢利能力在不断提升，或者这个行业的集中度在不断提高，同时，竞争的格局在进一步趋向缓和。更为重要的是，我们还要横向比较，即与同行业内的竞争对手乃至国外的同行业标杆企业进行比较，一直领先者，自然是行业内的龙头企业。
那么，我们对毛利率、净利率的理解是不是就此可以停止了呢？
如果这样肤浅地理解一些财务数据，那对财务报表是没有“读活”的。一个苹果突然砸在牛顿的脑袋上，他问了“为什么”，于是发现了万有引力。我们虽然成不了牛顿，但是这种追问的精神还是需要的。顺着这个思路，我们不妨反弹琵琶，问一下：为什么一家企业会长期保持高于同行的毛利率、净利率呢？这些数据的背后究竟说明了什么？这么一追问，其实一家企业隐藏在数据背后的商业模式就跃然纸上了。
比如，企业的产品和服务具有经济特许权吗？它的产品和服务又为什么可以获得品牌溢价权、定价权呢？它的产品和服务具有同行业竞争对手难以模仿和复制的规模优势、成本优势、网络优势、客户转换成本优势吗？它的管理层，或者它的企业管理系统、管理文化是竞争对手难以复制的吗？总之，我们要找出企业长期保持高于同行的水平的真正原因，这样我们可以从定量回到定性，一家企业优秀的商业模式便在我们的头脑中显现出来。其实，我们读财报，真正要找的“要害”就在这里。
第四招儿：看自由现金流
一家企业想经营下去，什么是最重要的呢？是现金流，因为一家公司拥有充沛的现金流，就可以持续经营，或者能够应对企业经营中遇到的麻烦和困难。有些企业之所以走到破产边缘或者被收购的境地，有时并不是因为产品卖不出去，或者消费者不买账，而是资金链断裂、财务状况恶化，走到了山穷水尽的境地。因此，我们投资者要像实业经营者那样，对一家企业的现金流足够重视。其中，有两个指标要引起注意。
一是净利润含金量，即经营活动产生的现金流量净额与净利润的比值。一般来讲，这个比值较理想的是大于100%，达到70%左右属于比较健康，否则，如果多年保持较低水平，我们应当思考，这家企业究竟是否赚到了真金白银，应收账款是否按期收回，企业是否依靠不断融资才能应对日常经营。对于这种异常情况，投资者当足够警惕。
二是自由现金流。由于我们是投资者，而不是会计师，所以对有些财务指标只要了解大概即可。比如，在自由现金流的计算上，我们可以将经营活动产生的现金流量净额与投资活动产生的现金流量净额相加，即可得到一家企业的自由现金流。一家公司经营多年，是否会产生丰富的自由现金流，如同一个“照妖镜”，可以“照”出一家企业多年的经营成果，即企业是不是真的收获了真实利润。当然，我们要注意观察其连续多年的自由现金流，一两个年度的异常说明不了什么。而且，周期越长，这个“照妖镜”的作用发挥得就越好。
我们小读书人有时最容易犯的毛病就是将书读呆了，关于如何理解一家企业的自由现金流，我就读呆过。
巴菲特在2000年写给股东的信上，曾经引用过著名的古希腊伊索寓言《一鸟在手，胜过两鸟在林》中的内容。“一鸟在手”，可以理解为“到手的现金”，说明一家企业产生自由现金流的重要性，道理很浅显，到手的现金显然要比“画饼充饥”强得多。
带着这种机械的理解，我越来越发现，中国上市公司中的一些长牛股常常与此不相符合。比如，云南白药、天士力等都是中国上市公司中著名的长牛股，但是很长时间内它们的自由现金流并不丰富，类似的例子还有很多。
经过多年的观察、感悟，我后来终于明白一家公司的自由现金流其实还与它的生命周期有关，特别是在价值初创期、价值扩张期，它们处于“跑马圈地”阶段，其自由现金流有时并不丰富（具体表现为投资现金流量净额负值较大，有心者当仔细研究这些钱究竟投资到了哪里），所以，在这方面，我们千万不可拘泥，应结合具体的行业与企业的生命周期来进行研判。
与上述情况相反，正如我们在讨论成熟企业特征时所谈及的，当一家企业的自由现金流相当丰富之后（特别是管理层面对剩余的现金不知道如何花或者乱花之时），我们反而要警觉这家公司是否已进入成熟期或衰退期。
这里，我们重温一下巴菲特的话，或许对于这个问题就有了更深刻的理解。
巴菲特说：“在伯克希尔，我们从不试图从未经证实的企业海洋中挑选出几个赢家。我们还没有聪明到这样做，而且我们深知这一点。相反，对灌木丛中有多少只鸟以及它们何时会出现有合理的信心时，我们努力运用伊索2 600岁的方程式来计算。显然，我们永远不能精确预测一家企业现金流入流出的时机或它们的确切数量。因此，我们尽量保守估计，而且专注于那些不太可能对所有者造成灾难的企业。”
从这段话，我们可以认为，巴菲特并不是不对“林中的鸟”进行预测与评估，相反，他只是在那些不易被快速颠覆的企业中，在自己的能力圈内保守地进行评估，并且自己对这种评估有合理的信心之时，才做出投资决策。
由此，我们可以延伸思考，那些自由现金流并不丰富，仍处于价值初创期、价值扩张期的企业，不仅不是不可以投资，有时反而可能更具有投资价值，关键是它们的竞争地位确实不容易被颠覆，而且投资者自己能够理解判断。