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买自己买不到的东西
回眸历史：为什么要买自己买不起的东西
2006年，我写过一篇《买自己买不起的东西》，许多人望文生疑：既然买不起，那怎么买呢？实际上就是敢于加杠杆，向别人借钱来买。主要有三重含义：
第一，一般来说，想买而买不起的东西是大家公认的好东西，也是价格不菲的稀缺资源；
第二，当你觉得买不起的时候，大部分人也同样觉得买不起，而只有你的投资思维有别于大众，领先一步行动，才能进入“少数人发财”的队列；
第三，需要倾囊甚至负债投入，才可能有丰厚的回报。如此看来，这一句简单的话要落实到行动上，就非常不简单，不仅考验着一个人的思维模式和洞察力，也检验着他的胆识和魄力，还有筹措资金的能力。
2020年末，我国M2规模已经达到219万亿元，为2006年的6.3倍，广义货币规模全球第一，对应房地产规模全球第一、债券和股票市场规模均为全球第二。因此，当今我国的经济社会已经步入既不缺钱，又不缺资产的时代。
如果你在2006年的时候敢于加杠杆配置那些在当时看来很贵的资产，如一线城市核心地段的房地产，股市里最贵的股票，贵金属（黄金、白银）及古玩艺术品，一直持有到现在，哪怕中间出现大幅下跌，相信都可以获得极高的回报率。这是因为，过去这么长时间以来，中国通过大量引进外资、运用出口导向战略、大力开展土地财政，从而使得货币规模与资产规模大幅增长。
如果说20世纪90年代之前是商品短缺、资本短缺，那么到了2000年以后则是商品过剩、资本短缺；到了2010年，则过渡到了商品和资本双过剩的年代，因此就有了供给侧结构性改革的需求，去产能、去库存，但产能依然过剩；于是就有了输出资本的需求，海外投资规模不断增大，这些年中国海外投资规模仅次于美国，排名全球第二。
既然资本也过剩了，那么，2006年资本短缺下“买自己买不起的东西”的思维方式就不管用了。因为一是钱多了，二是资产价格也高了。说白了，与10年前相比，投资难度大大增加了。2006年我还写过另一篇文章——《寻找拐点还是追随趋势》，结论是继续看多、追随趋势，躺着也能赚钱。
如今，中国经济已步入结构分化的时代，即便趋势看对了也未必赚钱。那么，步入商品和资本双过剩的时代，究竟买什么还能赚钱呢？如果说过去是买自己买不起的东西能赚钱，那么，如今恐怕已经到了“买自己买不到的东西”的阶段了吧！
如今什么东西还买不到
俗话说，有钱能使鬼推磨，在当今商业空前繁荣的时代背景下，似乎只要有钱就能买到一切。但也有例外，举个最简单的例子，由于眼下实行外汇额度管理，换汇有额度限制，外汇不是你想买多少就可以买多少。但你如果担忧本币会大幅贬值，那不妨买黄金，无论是实物黄金还是纸黄金，无论是黄金期货还是黄金ETF基金（指绝大部分基金财产以黄金为基础资产进行投资，紧密跟踪黄金价格，并在证券交易所上市的开放式基金），都可以起到对冲贬值风险的作用。这就达到了所谓“买自己买不到的东西”的目的。
即便在一个全面过剩的商业环境下，仍存在某些长期紧俏或者供不应求的东西，而其背后的原因还是非常值得研究的。比如，近年来，“软中华”香烟和飞天茅台都属于很难买到的东西，尤其是后者，存放越久，价格越高，不仅有消费属性，还有投资属性。
因此，把某些供给量有限且具有收藏价值的商品作为投资品，不失为一种可取的投资方式，如和田玉、翡翠、茅台酒、片仔癀、白药等，这些商品或受制于原料的稀缺，或受产能的限制，但同时又可以长期保存。由于这类商品能够买到的量通常有限，尽管收藏期间价格增值幅度很大，但对家庭资产组合的增值贡献度未必大。
如果你买这些具有投资属性商品所对应的公司股权呢？这样的话，投资规模就不再受到限制，而且也不用担心买到假货。当然，并不是所有的稀缺商品都有对应的公司股权，但如果有，确实可以考虑择机长期投资。
这世界上有很多供不应求的东西，但有些供不应求只是短期现象，如若干年前，国人排队购买苹果手机，有人不惜割肾换“苹果”，现在看来，真是太不值得了。
因此，需要用历史的眼光对价值进行评估。记得20世纪八九十年代，举国崇尚进口烟，“万宝路的世界”占领了中国的体育、文化、娱乐行业的商业广告；之后，随着国产烟走向高端化，烟民又逐步回归到对国产烟的消费，如今，中华烟独占鳌头，成为红白喜事的“标配”。
国内白酒市场也是如此，尽管洋酒在我国有过一段时间的辉煌，但笑到最后的还是国酒，而且作为小众的酱香型白酒被越来越多高端人士的味蕾所接纳，颇有一览众山小之感。其实，这背后隐含着历史和文化的积淀。尤其是在饮食文化方面，味蕾的传承力量是无可匹敌的。
因此，在中国，“买不到的东西”通常与5 000年的厚重历史有关；而在美国，买不到的东西则与科技创新有关，因为美国的历史即便从哥伦布发现新大陆算起，也只有500多年时间。因此，在中国投资，如果能控股拥有传统品牌的国家级企业，一定可以获得很高的回报。但问题是，你不可能买下受国家保护的品牌类企业。
虽然买不到品牌，但可以买到股份。即便没有买到行业龙头的股份，只要是品牌够传统、够响亮，也大致可以获得高回报。如2002年我所在的研究所选了30个行业中的“未来龙头”企业，其中白酒行业选了五粮液而非茅台，中药行业选了同仁堂而非云南白药。但即便在当时没有选对行业龙头，19年之后的今天也同样获得了超高的投资回报率。
相比之下，当初我们也曾选对了不少行业龙头，但19年下来，累计回报率似乎并不高，如我们选对的宝钢股份、晨鸣纸业、鲁泰A分别为钢铁、造纸、纺织行业的龙头，但累计涨幅远不如传统品牌类的非龙头企业的涨幅大。
简言之，一是原料稀缺且不可复制的东西买不到或供不应求，二是好品牌不是有钱就能买到。既然买不到，那就投资这些商品或资产所对应的企业股权，其回报率会比较高。
核心技术也很难买到
2002年我就已经把华为当作电子通信行业的龙头企业了，尽管华为有庞大的销售渠道，但它的研发投入规模要远超国内同行。如华为曾表示，“过去10年累计研发投入近4 000亿元。面向未来，华为将加大基础研究投入，在每年150亿~200亿美元的研发费用中，将有20%~30%用于基础研究”。
正是华为的巨大研发投入，使得它在5G（第五代移动通信技术）核心技术和专利申报方面领先全球。遗憾的是，华为迄今没有上市，投资者也无法买到华为的股权，因而无法分享华为的成就。如2002年华为的销售收入为221亿元，到2019年已经超过了8 000亿元，增加了38倍。
不过，投资者买不到华为股权，也可以买类似的具有领先技术和核心竞争力的上市公司的股权。我们把A股市场过去20年的市值前20大公司进行列表研究，发现A股市场中大市值公司以金融、房地产和央企为主，拥有核心技术的科技类企业偏少。即便有那么几家符合要求的科技企业，但从总体估值水平看，并不便宜。
因此，A股市场仍以传统产业为主，周期性行业占比较大。而科创板落地既能够给市场注入新的活力，也能给投资者提供“买自己买不到的东西”的路径。不过，随着资本市场开放度的提高，国内投资者的投资选择余地也在不断扩大，如沪港通、深港通、沪伦通等已经开通，可以选择的科技类优秀企业数量大大增加。此外，QDII（合格境内机构投资者）也是实现“买自己买不到的东西”的间接渠道。
从历史上看，促进经济发展的动力之一就是科技进步，因为科技进步触发伟大企业的诞生，带来新的供给与需求。如美国生物制药行业的辉瑞，互联网传媒的谷歌，计算机通信领域的苹果，汽车行业的特斯拉等，对全球经济和美国经济的拉动作用都非常明显。这些公司的核心技术都不是个人或某个机构投资者可以买到的，但我们可以通过股权投资的方式分享由此带来的收益。
中国作为全球第二大经济体，增长潜力巨大，在产业升级和科技进步中，也一定蕴含着很多投资机会。同时，中国也是一个全球人口最多、市场规模最大、古老文明延续至今的未来最大的经济体，因此，在众多国内商品中，具有品牌价值与稀缺性价值的商品与全球其他国家同类相比，其含金量往往有天壤之别。
当前及今后相当长的时间内，中国步入经济减速、结构分化以及人口、产业集聚的阶段，过剩导致价格分化，无论是商品还是资产均会如此，但人口、区域、产业、行业等集中度的提升是必然的，也就是说，分化带来风险，集聚创造收益，即所谓的头部现象。而稀缺品、品牌效应和技术的核心竞争力等都将有利于形成头部。
20多年前A股市场动力十足，是因为中国正在经历重化工业化的黄金岁月，GDP也维持着两位数的高速增长。如今，经济在慢慢减速，股市出现分化现象，估值体系在不断修正，但这为什么会被认为是风险而不是蕴含着机会呢？即便没有趋势性机会，至少还有优胜劣汰的机会和跌出来的机会。不能因为一两个事件就认为百年老店的品牌就此被断送了，拥有核心技术的企业被紧箍了，拉长历史看，时间会淡化一切。
因此，我们需要深度思考未来10年、20年中国经济的变化趋势，找到什么才是真正可持续的稀缺、什么样的品牌具有持续扩张的能力、什么才是买不到且不可复制的核心技术。
[1]原文发表于2018年12月，本书对部分数据和内容做了更新。