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房住不炒：理想与现实之差如何缩小
让现实向左，请理想向右
前些年有部很火的电影叫《天下无贼》，如果真的没有贼了，就可以夜不闭户。因此“天下无贼”是理想，但贼的存在是现实，如果能够减少贼在总人口中的比重，那就是缩小了理想与现实之间的差距，也算是一种社会进步。
事实上，这些年来偷钱包的窃贼确实比以前少了很多，这可能主要归功于科技进步与金融创新。随着科技进步，高清摄像头被广泛应用，同时带来了摄像头制作成本的大幅下降，导致窃贼的“业务风险”加大。所谓金融创新，是指支付宝和微信支付等电子支付方式的普及，如今人们很少带现金甚至银行卡出行了，使窃贼陷入无钱可偷的窘境。
上述是通过改变现实的方式来缩小理想与现实之间的差距。此外，还可以通过“降低理想”的方式缩小理想与现实之间的差距。
不少人将中国功夫理想化为金庸、古龙笔下那些飞来飞去的绝世剑客的功夫，或者把当代众多武侠片中展示的中国武术视为战无不胜的“神功”。实际上，道学、中医、武术等都有一个共同的理论基础，那就是天人合一、精气学说和阴阳五行等。我们的思维特点是形象思维、辩证思维比较发达，形式逻辑思维偏弱。
东亚国家如日本、韩国的柔道、跆拳道都进入了奥运会比赛项目，但为什么泱泱大国的中华武术却始终进不去呢？说白了，能进去的都是比较明显的竞技项目，武术的竞技性较弱，但或许将来武术也能被列入奥运项目。
有人说，即便是“武林高手”也会被其他人打败。其实被打败符合常识，现代竞技比赛如拳击、举重、柔道等都是分不同重量级的，轻量级选手与重量级选手对抗很难取胜。拳击、格斗等可以用力学这一常识来解释，而天人合一属于哲学范畴，是一种理想状态。因此，要缩小理想与现实的差距，就不要太迷信，不要把影片中以一当十的镜头当成理想。
实现理想的方案要现实
把上述两个案例应用到经济领域，即对于理想（经济目标）与现实（经济现状）之间的差距，同样可以通过改变经济现状和降低经济目标两种方法来实现。
例如，房住不炒这一目标设定完全合理。根据我们的测算，中国房地产对GDP总量的直接和间接贡献率接近30%，房地产的贷款已成为银行的重要资产之一，成为地方政府财政的主要支撑和居民的主要资产。正是因为房地产成为众多主体的共同利益，因此，甚至有人认为房价永远不会下跌。但是，中国房地产经历了20年牛市，积累了很大的泡沫、隐含了很大的风险，如果继续上涨，崩溃时的杀伤力就会更大。我国居民资产的配置构成如图8.8所示。
图8.8 我国居民资产配置构成
资料来源：Wind，中国社会科学院。
问题在于，大家都觉得这一目标的设定是合理的，但为什么从2016年提出“去库存”政策至今，炒房之风难以抑制呢？显然存在执行方面的问题，如前所述，房价上涨是社会多方的共同利益所在，抑制炒房存在利益上的抵触，因此，执行力不足。
同时，现行的抑制房价的方法似乎也有问题。房价由供需关系决定，房价上涨说明需求大于供给，那就应该扩大供给，同时抑制需求。其他很多国家或地区的土地是私有的，因此，在扩大供给上有难度，如中国香港就是这类情况，特区政府靠填海来扩大土地供给，效果甚微。但我国的土地是公有制，如果真的想扩大供给，城市的工业用地、农村宅基地等都可以转化为城市住宅用地。更何况目前制造业产能过剩，很多工业用地效率低下，为什么不能转化为对住宅市场的土地供给呢？
从统计局提供的数据看，2019年房地产开发企业土地购置面积为25 822万平方米，同比下降11.4%，2020年仅为25 536万平方米，反映出开发商对未来房地产市场的前景不是特别看好了。
中央反复强调“坚持房子是用来住的、不是用来炒的”定位，如2019年7月中央政治局会议提出，落实房地产长效管理机制，不将房地产作为短期刺激经济的手段：一是限制房地产信托融资，二是限制房企外债融资，三是严查资金违规进入房地产市场，四是控房地产开发贷，五是严控P2P（很多P2P对应房地产资产），六是严格控制居民房贷。
不过，在这六项政策中，其中四项是抑制供给的，只有最后一项是抑制需求的，严控P2P似乎对供需两方面都有抑制作用。抑制供给的结果是导致供给减少，供给商的成本提高，最终使得房价上涨。而要让房住不炒，最有效的手段应该是让房价下降，就像股票指数下跌交易量就会萎缩一样。
因此，我觉得要实现房住不炒目标，缩小目标与现实之间的差距，就应该通过扩大供给抑制需求，而不是大力抑制供给，同时小力抑制需求。
当然，宏观调控往往是多目标的，抑制开发商投资房地产，应该是为了让信贷资金或社会资金脱虚向实，从房地产领域流向实体经济。但是，我们应该清楚，资本永远是逐利的，要让资金从房地产领域离开，如果没有其他投资方式比房地产投资有更高的收益风险比，谁愿意离开房地产领域呢？
由于当前及今后的房地产政策取向是防止房价大起大落，这至少意味着政策对于房地产行业已经采取了“提前保护”措施，即大而不能倒。既然如此，银行及社会资本依然还是青睐房地产行业的。相比之下，中小微企业、民营企业尽管从来都是政策扶持的对象，但收益风险比还是太低了。
进入存量经济时代：可替代房地产的产业难寻
经常听到这么一句话：当上帝给你关上了一扇门，同时也会为你打开一扇窗。要达到房住不炒，就意味着要关上房地产这扇门，那么，同时应该打开哪扇窗呢？当前，我国的基建投资增速已经很低（见图8.9），还能拉起来吗？某些高杠杆的地方政府已经不堪重负。制造业产能过剩，城镇化、工业化都已经到了后期，也拉不起来。
图8.9 我国基建投资增速变化
资料来源：Wind，中泰证券研究所。
消费能起来吗？除了小众的奢侈品消费高增长，其他消费都是低增长。很明显，收入增速决定消费增速。因此，现在的问题是房地产这扇门太沉重，关上，有近忧，不关上，有远虑。发展新兴产业，开发硬科技，推广5G等，实施新旧动能转换，目前来看还只是一扇小窗。
实际上，我们当前所面临的问题主要是长期分配扭曲导致的结构性问题，如在中央政府与地方政府之间，存在前者低负债、后者高负债；在国企和民企之间，存在融资便利、产业进入壁垒等方面的不对称性；在居民部门，存在收入差距扩大问题。
我想，这些问题大家都已经看到了，关键是如何让扭曲的结构回归常态，这将触动既得利益阶层，因此，说易行难。
做到房住不炒——唯有结构性改革
2013年，我写过一篇文章《如何搅动中国经济这杯沉积的液体》，说明结构性问题在那个时候已经显现了，而且政策上也在试图去化解，如当时国务院出台《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》（金融“国十条”），但从实际结果看，一些结构性问题已经固化，很难被撼动。
不过，2019年，由于减税降费带来的财政支出压力，国企直接向财政上缴的利润出现大幅增加，如2019年全国一般公共预算收入中，非税收入增长20%，达到3.2万亿元，比上一年增加5 000亿元左右，这其中很大一部分是国企上缴利润，这远远不足以弥补减税降费的缺口。2020年，由于疫情的冲击，全国一般公共预算收入18.3万亿元，同比下降3.9%；非税收入2.8万亿元，同比下降11.7%。尽管如此，我国国企的分红率还是太低，大约只有16%，在国际上，国企的平均分红率水平为50%。
因此，2021年以后国企改革推进有望加速，因为过去靠土地财政，如果房住不炒，则今后将更多地依靠“国企财政”，这不仅会要求国企多上缴利润（十八届三中全会要求到2020年把国企的利润上缴率提高至30%），而且要减少亏损，处置僵死企业等。地方政府卖地收入的变化情况如图8.10所示。
结构调整中最难撼动的是居民收入结构中高收入与低收入之间差距过大问题。虽然房产税、遗产税和资本利得税是很有效的缩小财产性收入差距的税改方案，但实际上却很难实施。如房产税已经试点很多年了，依然很难正式出台。
图8.10 2019年以来地方政府卖地收入减少
资料来源：Wind，中泰证券研究所。
我们的研究表明，房地产繁荣对消费的拉动作用还是比较明显的，因为房价上涨能带来“财富幻觉”，购房之后对家具、家装、家电的需求也会增加。因此，房价表现好的城市，消费也表现好；房价表现差的城市，消费也表现较差。
因此，如果真要实现房住不炒，那么，消费要维持稳定，必须要有相应举措，即如何给中低收入群体增加收入。比较现实的做法是扩大社保基金规模，毕竟可以通过国家的资源（国有股权划拨等）来弥补社保基金缺口，以化解老百姓消费的后顾之忧。
过去40年我国虽然实现了经济高增长，却弥补不了前30年经济高波动导致的未富先老局面，因此，如同现在的发达经济体一样，举债增长将是我国今后唯一的选择。
处置危机：流动性很重要
最后，再讨论一下对于房住不炒的定义理解。房住不炒应该是一个相对概念，如果是绝对的房住不炒，那将导致流动性枯竭，必然引发危机。不妨以股市为例，由于新三板入市门槛高，交易十分清淡，近万家上市公司中，目前大部分股票都缺乏流动性。流动性的不足，会导致估值水平大幅回落，从而引发股权质押融资风险。
如全球主流股市中，上市公司按市值排序，其中排名后50%的股票交易额只占全市场股票交易额的5%，这也意味着，有一半的股票是很难交易的。我国A股市场过去是垃圾股交易活跃，未来，也将失去流动性。而在期货市场中，90%的交易是投机的，如果没有这些投机交易，套期保值业务就没法开展了。
因此，对于房地产市场的未来，值得担心的并不是房价继续上涨，而是房价一旦大跌，流动性极度萎缩，缺乏接盘者，这才是处置危机的最大困难。
[1]原文发表于2019年9月，本书对部分数据和内容做了更新。