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第二十一章 公司的股价：内在价值与账面价值
第二十一章 公司的股价：内在价值与账面价值
问题1：
公司的市盈率是否低于公司的增长率？
公司市盈率（PE）的计算公式如下：
市盈率=当前股价÷前一年的每股收益
即使一只股票通过了股票研究清单上的所有项目的测试，但只要它的市盈率过高，你就很难通过买入这只股票赚到钱。怎么判断一只股票的市盈率是高是低呢？首先，我们应该计算出公司过去10年的增长率。一只合格股票的市盈率应该低于该公司的长期增长率。假设一家公司过去5年的年平均增长率是20%，那么以15倍左右的市盈率水平购入这只股票是比较合理的，这里我们可以用保守估计的未来每股收益代替上面公式中的前一年的每股收益。一般来说，不管是哪种类型的公司，只要股票的市盈率超过20倍，买入都要绝对谨慎。
比较公司的市盈率和增长率是一件很简单的事情，但这个小诀窍却是投资中非常重要的一个标准。尤其是当你考虑买入某些高速增长的行业或公司的股票时，尤其不要忘了这个标准。一般来说，公司的增长潜力越大，市盈率也会越高。但是一旦关于这家公司或这个行业的利空消息传出，或是一旦整个股市发生暴跌，高市盈率的股票总是首当其冲地跌得尤其惨烈。这才是你购入这些高增长公司或高增长企业股票的好时机。简而言之就是，一定要趁着股票市盈率低于公司增长率的时候买入股票，如果市盈率高于增长率，说明这只股票跌得还不够低，还不是最佳买入时机。
计算股票市盈率的时候，也有一些情况需要注意。如果你完全照搬上文的公式，用前一年的每股净收益作为市盈率的分母，那么你算出来的市盈率被称为“现行市盈率”，这个指标的指导价值并不大。你应该用过去几年的平均每股净收益代替前一年的每股净收益作为分母，这样算出的市盈率不受净收益年际波动的影响，能够更好地指导你的购买决策。尤其是当你计算一只周期性股票的市盈率时，这一点尤其值得注意，因为周期性行业的股票每股净收益的波动较大。当经济低迷时，公司的每股净收益往往大幅下降，分母变小，市盈率就会提高。但这其实只是经济周期的正常现象，并不代表这只周期性股票的股价被市场高估了。只要按上面提到的方法计算平均市盈率，而不是某个时点的现行市盈率，就能很好地避免这种不必要的干扰。在实际操作中，公司的年报和标准普尔公司发布的报告，总会给出一高一低两个市盈率，通过这两个数据，可以轻松地算出一只股票的平均市盈率。
现在，让我们来看一看可口可乐公司在2000~2009年的平均市盈率情况。
表21–1 可口可乐公司的平均市盈率情况（2000~2009年）
年份 市盈率（低） 市盈率（高） 市盈率（平均值）
2000 49 76 62.5
2001 26 39 32.5
2002 27 36 31.5
2003 21 29 25
2004 19 27 23
2005 20 22 21
2006 18 23 20.5
2007 18 25 21.5
2008 16 26 21
2009 13 20 16.5
2000~2009年间，可口可乐公司的平均市盈率是27.5。
而2000~2009年间，可口可乐公司每股净收益的增长率是12.8%，具体的数据和计算在前面的章节已经讲过，此处不再赘述。经过简单的比较，我们可以判定，可口可乐公司的市盈率要高于它的长期增长率。
那么，固特异轮胎公司的情况又如何呢？我们也来算一算固特异在2000~2009年的市盈率。
表21–2 固特异公司的平均市盈率情况（2000~2009年）
年份 市盈率（低） 市盈率（高） 市盈率（平均值）
2000 无法计算 无法计算 无法计算
2001 无法计算 无法计算 无法计算
2002 无法计算 无法计算 无法计算
2003 无法计算 无法计算 无法计算
2004 11 24 17.5
2005 9 15 12
2006 无法计算 无法计算 无法计算
2007 32 56 44
2008 无法计算 无法计算 无法计算
2009 无法计算 无法计算 无法计算
除了2004年、2005年和2007年，其他年份中固特异轮胎公司的市盈率都是无法计算的。这是因为其他年份中，固特异公司的每股净收益都是负数，而负的市盈率是没有意义的。
如果只看2004年、2005年和2007年的市盈率，固特异轮胎公司这3年间的平均市盈率是24.5。
由于固特异轮胎公司在2000~2009年的净收益增长率也是负数，所以我们无从比较平均市盈率和长期增长率的关系。
2010年12月，固特异轮胎公司的股价是每股11.60美元，当时的市盈率是41.33。固特异公司当时的每股净收益只有0.28美元，正是因为每股净收益过低，股票的市盈率才会如此之高。
上述的市盈率计算，分母都是使用前一年的每股净收益，正如前文所说，这样计算出来的市盈率的指导价值不大。我们应该关注的是一家公司未来的收益情况，而不是过去的收益情况。因为正如沃伦·巴菲特所说：“当然，今天的投资者不可能从公司过去的增长中获利。”在作投资决定的时候，我们的决定应该是基于对公司未来赢利情况的估计，而不是只关注过去的赢利情况。话虽如此，观察公司过去几年赢利状况的变化，可以帮助我们发现公司未来赢利情况变化的规律。一旦掌握了这个规律，计算公司未来的赢利情况就变得容易了。在计算公司的内在价值的时候，我们将要用到这个方法。除了观察公司过去的赢利变化规律，我们还可以通过其他渠道了解更多的信息。比如说，收听公司的电话新闻发布会、阅读公司的年报和季报、听一听公司的管理层如何预测未来的经营状况，这些都能给我提供有用的信息。此外，我们还应该关注公司最近有没有什么新的改革措施或战略举措，有没有新的研发成果或产品。如果你判断这些新的东西能够大幅提高公司未来的赢利情况，那么你应该趁着市场还没有完全发现这一点之前，抓紧时间行动起来。
如果你的研究对象是一家超高速增长的公司——年增长速度超过30%的公司——那么，你一定要问自己一个问题：这样的高速增长是可持续的吗？如果公司的超高速增长是因为某一个或某一些特定产品的成功，那么，你应该进一步深入研究这些产品，看看产品的出厂数量和销售数量有什么样的趋势。一般来说，刚刚研究出来的新产品的销量和利润可能会以一个极高的速度增长，但这个超高速增长的时期并不会很长。过不了多久，竞争者可能推出同类型的产品，消费者的热情也可能会减退，这个最初的超高速增长时期往往也会随之结束。所以不管公司的某个产品有多么成功，只看短期的增长速度是非常不全面的。你的眼光应该放得更为长远。如果公司的某一个产品慢慢地不再受欢迎，想一想：公司有没有推出或准备推出新品，以此保持高速增长？此外，你还应该研究一下：公司最近的增长率是多少？利润率又是多少？因为越是高速增长的公司或行业，越容易吸引新的竞争者，一旦新的竞争者出现，价格战就会打响，利润率就会下降，这意味着之前高速增长的神话很快将不复存在。
问题2：
公司的股价是否低于公司的内在价值？
当你详细研究完一只股票——逐条检查过我们股票研究清单里的每一个项目——最后一个终极问题就是：公司的股价是否低于我计算出来的公司内在价值呢？关于公司内在价值的计算，我们将会在接下来的第二十三章中作进一步的详细说明。现在假设我们已经计算出了公司的内在价值，那么股价和公司的内在价值之间应该有着怎样的关系呢？一般来说，股价比公司每股内在价值低25%以上的股票才是值得投资的股票。如果股票的市场价格能比公司的每股内在价值低50%，甚至更多，那么这只股票的价格就相当理想了。如果一家公司经营稳健、潜力突出，其股票通过了股票研究清单上的所有项目的测试，只要股票的价格高于其内在价值，就绝对不能购买。我个人的原则是：只买股价比公司每股内在价值低25%或更多的股票，只要是不满足这一条，再好的股票我也绝不入手。不管一家公司有多么成功，如果公司股票的市场价格已经超过了公司应有的价值（即内在价值），那么买入这样的股票就不会赚钱，只会赔本。
问题3：
公司的股价是否低于公司的账面价值？
一般来说，公司的账面价值并不能反映它的实际价值，所以我们进行投资决策的时候，不应该过度依赖账面价值这个指标。有些投资理论认为，如果一只股票的价格低于每股的账面价值，那么这只股票必然是被市场低估的。很遗憾，这种说法虽然听起来有一定道理，却并不成立。
为了解释这个问题，让我们来看一个例子。假设某家实业公司5年前投入1 000万美元用于更新机器设备。公司购入的机器设备当然会逐年折旧，在此我们假设过去5年中每年的折旧是100万美元。于是，5年后的今天，从公司的账面上来看，这批机器设备的价值为500万美元。但是，5年前购入的机器设备如今已经过时，只要新一代的机器设备一上市，这批过时的设备基本上就是一文不值。如果这家公司真的把这批老的机器设备拿到市场上出售，只能收回账面价值的10%~20%。在这个例子里，很显然，公司资产的实际价值可能远低于公司的账面价值。
除了机器设备，应收账款的实际价值也往往低于它的账面价值。当顾客购买了公司的产品或服务，却还没有全额付款的时候，顾客欠公司的钱就是公司的应收账款。顾客欠公司多少钱，公司的账面上就会有相应数额的应收账款，可是在大部分的情况下，公司是无法全额收回应收账款的。在我经营软件公司的时候，我自己就碰到过这样的问题。总会有一些客户出于这样或那样的原因，不能或者不愿付款。我自己经营软件公司多年，没有任何一年能够100%地收回顾客拖欠公司的账款。一般来说，如果多次催款不成功，公司就会找专门的催款公司向客户催款。即使催款公司可以成功地帮你追回欠款，它们也会对追讨回来的款项收取18%~25%不等的佣金。这笔佣金支出当然会影响公司的利润率，但是如果不找催款公司，自己又无力追回欠款，就只有上法庭打官司这一条出路了。不幸的是，即使官司胜诉、欠款追回，律师也会对追回的款项收取50%的费用。总而言之，对大多数企业来说，应收账款都是无法全额收回的，所以应收账款的实际价值往往小于它的账面价值。
在巴菲特的商业投资生涯中，也不难找到这样的例子。20世纪60年代，巴菲特收购了伯克希尔·哈撒韦公司，巴菲特所付的收购款低于伯克希尔·哈撒韦公司的账面价值。由于当时的伯克希尔·哈撒韦公司主营纺织业，账面资产包括不少纺织机器设备。后来，当巴菲特决定从纺织业撤出的时候，他把公司账面上的纺织设备出售变现，结果，这些纺织设备的售出价只相当于账面价值的10%。
当然，纺织行业是一个设备密集型的产业，相对而言，如今热门的高科技公司因为固定资产较少，账面价值也相对较低。对于这样的企业，即使股价远远高于公司的账面价值，也并不说明这只股票不值得买入。高科技公司不需要多少的资本投入，公司的价值主要体现为未来为股东创造的收益，以及公司的发展潜力。例如，数据库产业巨头甲骨文公司的市值是1 592.03亿美元，而它账面上的股东权益只有321亿美元。也就是说，公司的市值是账面价值的4.96倍。但是，甲骨文公司的经营状况良好，很有发展潜力。所以说，高科技公司的市值往往远高于账面价值，这不应该成为我们否决这类股票的依据。
问题4：
公司有没有什么潜在的催化剂事件？
如果你判断公司目前的股价低于公司的内在价值，那么这可能是一个好的买入机会。但是，如果公司的股价一直被市场低估，一直不向其内在价值靠拢，即使你的判断完全正确，你也还是没有办法赚到钱。所以，除了判断公司的股价是否低于其内在价值，你还应该关注公司是否有一些潜在的催化剂事件。催化剂事件可以将公司的真正价值“解锁”，也就是说，这些事件能够让市场认识到这家公司的真正价值，从而让内在价值反映到股价上。催化剂事件通常包括新产品的推出、出售公司的某些部门甚至整家公司、对其他公司或部门的并购、开拓新的市场、签订大单合同、“企业狙击手”试图收购该公司等。如果公司未来即将发生上述事件，市场很可能会以此为契机重新评估公司的价值，而你也可以借着这些催化剂事件实现快速获利。