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第12章 巴菲特的牌
第12章 巴菲特的牌
随 着我的名气悄然传遍加州大学欧文分校，周围的朋友和同事纷纷开始请我为他们的资金进行投资。我在几个账户里采用《击败市场》中提到的对冲技巧来运作，其中资产最少的账户里也有2.5万美元。在新晋客户中，有加州大学欧文分校的研究生院院长拉尔夫·沃尔·杰拉德，以及他的妻子弗斯媞，这个名字也与她的一头银发相衬。拉尔夫是一名杰出的医学研究者和生物学家[1]，同时也是美国国家科学院的一员。他十分彬彬有礼，充满好奇心又博学，我们经常一起交流各种有意思的想法。他有一个亲戚叫本杰明·格雷厄姆，是位著名的股票市场理论家和哲学家。格雷厄姆和多徳在1934年出版的著作《证券分析》对基础股票分析具有划时代意义[2]，之后还修订了好几版。通过格雷厄姆的介绍，杰拉德认识了沃伦·巴菲特，从而成了巴菲特有限责任合伙公司（Buffet Partnership Ltd.）的早期投资者之一。
沃伦可以说是格雷厄姆最优秀的学生，也是有史以来最成功的投资家。在25岁时，也就是1956年，他第一次以合伙人的身份投资了注册资本为100 100美元的巴菲特联合有限公司（Buffett Associates,Ltd.），他笑着告诉我其中那100美元就是他的手笔[3]。在接连又投资了十多家合伙企业后，他在1962年年初把这些企业合并成了巴菲特有限责任合伙公司。从1956年到1968年的12年间，巴菲特管理的这些基金都保持了29.5%的复合收益率，同时他还可以从超过6%的部分中获取1/4的利润。其中有4年，大小公司的股票都处于下跌阶段，而其基金的业绩表现依旧良好。在巴菲特抽取掉他的业绩报酬后，杰拉德投资的基金能保持每年24%的增长率，超过了当时股票市场的平均值——小公司的股票一般是每年19%，大公司的是10%。巴菲特的有限合伙人的每1美元增长到了税前16.29美元。而由巴菲特管理的自有资金，在扣除自身佣金前，1美元的本金增长到了28.80美元。
那么是什么原因让杰拉德夫妇把钱从38岁的巴菲特——一名从小就投资并且保持24%的年收益率的人——那里转交给36岁的索普，这个才刚接触投资几年，并且近几年的投资表现只有20%的收益率的人呢？在1967年，股票价格飙升，大公司的股票在两年内平均赚了38%，而小公司则有惊人的150%[4]。因此当时沃伦·巴菲特说已经很难找到被低估的公司了。在之后的几年中，他会清算掉自己的合伙人关系。他的投资者可以变现，也可以和沃伦一起，把他们的股份转成两家合伙企业的股份。其中一家名叫伯克希尔–哈撒韦公司，当时还是一家运营不畅的小型纺织品公司。因管理费用收入以及投资增长，巴菲特如今坐拥该公司1亿美元合伙关系中的1/4。
杰拉德夫妇决定把他们所有的投资都变现，寻找下一个投资标的。拉尔夫非常喜欢《击败市场》和我其他书中的分析，所以他不仅想亲自来拜访我，更希望（我后来才意识到）请我和与他合作多年的大投资家（沃伦·巴菲特本人）来提供一些意见。所以在1968年夏天，杰拉德夫妇邀请我和薇薇安去他们家与苏珊及沃伦·巴菲特共进晚餐。
他们的房子坐落于新港海滩的港口景观山，从那里能够欣赏到新港港口、太平洋以及从卡塔利娜岛往西的壮观而又转瞬即逝的日落。在餐桌旁，拉尔夫的妻子弗斯媞让在座的各位都简单地进行了自我介绍。苏珊·巴菲特告诉我们，她的理想是成为一名夜店歌手，而沃伦则完全支持她。她也谈及自己在救助组织中的经历，比如在公平住房协会（Fair Housing）还有全国基督和犹太会（National Conference of Christians and Jews）里的事情。
沃伦是一个语速特别快的人，带着内布拉斯加州的口音吐出一连串的笑话、逸事和富有哲理的谚语。他十分热爱玩桥牌，并且对于逻辑、数学、量化有着天生的兴趣和热爱。随着夜幕降临，我得知他一直在寻找并且买入那些估值过低的公司。在数年的周期中，他认为这些投资的收益能够十分可观地超过市场——主要以道琼斯工业平均指数（DJIA）和标普500（S&P 500）为参考。像他的导师本杰明·格雷厄姆一样，沃伦也对认股权证和可转换证券之间的对冲，以及并购重组中的套利机会感兴趣。这不仅是我和他的兴趣重合之处，也是巴菲特对我能否成功地为杰拉德夫妇管理资金（尽管我当时并不知情）的考验方法。
就在我们讨论复利的时候，沃伦举了一个他非常喜欢的例子，来表现复利的强大力量。在1626年，荷属美洲新尼德兰省总督彼得·米纽伊特[5]花了大约24美元从印第安人手中买下了曼哈顿岛，而如果曼哈顿岛上的印第安人用这些钱以每年8%的利率投资，那么从那时起算到现在，他们的财富能够买下整座曼哈顿岛以及几百年来上面新增的所有设施建筑[6]。沃伦还提到，曾经有人问过，他是如何找到这么多百万富翁作为合伙人的。他大笑着告诉我：“我当时的回答是：我亲自帮他们赚成了百万富翁。”
然后沃伦问我是否知道三个奇异骰子。他当时也是不久前才听说这个想法的，并且打算在未来的几年里，用这个问题来考验那些聪明人。标准的骰子每一个面都有一个1到6之间的数，但是这些骰子和一般的不同，每个面上的数字可以相同。在沃伦考验我的假设中，每一个骰子最多有2个或3个不一样的数字。用这些特殊的骰子来玩1个赌博游戏：你可以选这3个中“最好”的那个，而我拿剩下的2个中“最好”的。我们一起掷出，数字大的获胜。即便你选择了那个你认为“更好”的骰子，我也总是能够从平均统计值上战胜你。对绝大部分人来说，这里最不可思议的一点在于，根本不存在所谓“最好”的骰子。如果给骰子编号为A、B和C，而A能击败B，B能击败C，似乎可以说A比B好然后B比C好，所以A应该比C好很多，然而C可以击败A。
这样的事实让许多人困扰，因为他们认为应该遵守数学上所谓的传递规则：若A优于B，B优于C，则A优于C。如果你用其他短语替换掉“优于”，比如“更长”“更重”“更旧”“更多”“更大”，那么这个规则仍然是适用的。但是这个规则并不能适用于某些特殊关系。举个例子，“相识”和“看得见”就是其中之一。如果我们把“更好”替换成平均上击败，那么这些骰子并不符合传递规则。所以它们叫作非传递骰子。比如石头能够击败（砸碎）剪刀，剪刀能够击败（剪坏）纸张，纸张能够击败（包住）石头。
另一个现实中很有影响的非传递例子就是选举倾向。通常大部分人会相比于候选人B更喜欢候选人A，相比于C更喜欢B，而相比于A更喜欢C。在这些选举中，选票的倾向是非传递的，那谁能得到选票？这在很大程度上依赖于选举过程的结构。数学经济学家肯尼斯·阿罗就因为证明了不存在能够满足所有直观的自然期望的选举过程而获得了诺贝尔经济学奖。发表在《探索》杂志（Discover）[7]上的相关文章说，在更“合理”的投票过程中，通过比较共和党和民主党候选人中选民的选举倾向，2000年约翰·麦凯恩应该获得共和党的提名而最终代替乔治·W. 布什出任总统。
让我们回到新港海滩：骰子被抛出了。当我告诉他如果骰子如下：A=（3，3，3，3，3，3），B=（6，5，2，2，2，2）和C=（4，4，4，4，1，1），那么统计平均显示，A对B的胜率有2/3，B对C有5/9，C对A有2/3，于是我通过了沃伦的测试。其他还有很多非传递的骰子的可能性。我喜欢制作这样的3个奇异骰子，让对手优先选择并以此为乐。在试过所有的3个骰子且每次都会输后，人们通常会瞠目结舌[8]。
沃伦邀请杰拉德夫妇和我日后去他在翡翠湾（Emerald Bay）的家中玩桥牌。这是一个坐落在加州拉古纳沙滩最北端的富人社区，并且带有豪华的私人沙滩和海景。随着和沃伦交谈的深入，我发现了自己与他投资方式中的异同。他对公司进行估值，目的在于用异常低廉的价格购买股票，甚至整个公司，这样他就能拥有足够广的安全边际以应对未知和意外。在他眼中，这种机会通常出现在投资者对单个企业或者股市过分悲观的时候，“在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪”。他的目标就是在长期投资中超过市场回报率，所以他基本上把市场表现当作对自己的评价参考。
相对地，我并不计算各种企业的价值。我会去寻找同一家公司的各种不同的证券产品中被误估的证券，从而构建一个对冲仓位，做多低估、做空高估，无论市场如何变化，我最终都能获利。沃伦并不介意短期内，比如几个月甚至几年中，市场价格的巨大变化，因为他坚信从长期角度看，市场一定会增长，而且他的资产也能够在波动中击败市场，最终在整体收益上大幅领先市场。他的目标是积累最多的钱，而我则享受用数学来解决特定的、有意思的谜题。我最早在赌博中发现了这些谜题，然后将其引申到了投资界。能够赚钱证明我的理论的确能在真实世界运作。沃伦从孩童时代起就开始投资，并且在一生中都做得非常好。我的发现则十分吻合数学家的人生道路，并且看起来更简单，还能让我有大量的空闲时间陪伴家人以及在学术世界中探索。
沃伦在翡翠湾的房子后来因为2003年阿诺德·施瓦辛格（《终结者》主演）成功当选加州州长而吸引了媒体的关注。最初，沃伦是阿诺德的支持者和经济顾问，当时的竞选议题之一是如何缩减加州的预算赤字。这个问题主要源于1978年加州公投通过的《第13号反税法案》（Proposition 13）。该法案将房地产税的征收限制于估价的1%再加上每年估值溢价部分的2%。随着加州房价的飞涨，未交易房产的税费缩减为市价1%的一小部分，因此极大地侵蚀了税收基数，从而增加了财政赤字。房屋只会在交易的时候按市价重新估值。所以有些房屋虽然差不多，税收却相差非常大，其关键在于它们何时被买卖。这就导致不同的屋主缴纳的房产税有极大的差别。另外，通过大幅降低居民的整体税率，《第13号反税法案》还减少了屋主的年费，变相加速了加州房价的增长。
商人比屋主更精明。他们通过设立公司来持有房屋资产。如果需要卖掉某处房产，他们就会卖掉持有该房产所对应的公司。保持“持有者”与房屋相同能够将房产的估值始终维持在特别低的原始估值，而不因实际售价变高而缴纳更多的税费。加州若能收回损失的这部分收益，则不仅足以消除从1978年到当时的所有财务赤字，避免削减必需的教育和执法经费，还能因财务赤字的消减而减除政客们进一步的愚蠢或浪费的开支。
巴菲特意识到这种行为极大地损害了加州经济，公开建议施瓦辛格出台更公平公正的新财产税法。他指出，根据《第13号反税法案》，他在1960年代购买的位于翡翠湾的房屋（当时已价值几百万美元）的房产税反而比奥马哈价值70万美元的房子要低很多。而即将成为州长的施瓦辛格（如果接受了巴菲特的提议将失去许多选票）说：“我告诉沃伦如果他再提《第13号反税法案》，就让他做500个仰卧起坐。”沃伦因此悄悄退出了施瓦辛格的顾问团队。
之后，每当我想起巴菲特和他最爱的桥牌以及那个非传递的骰子时，都对桥牌中的叫牌策略是否也像那些奇异的骰子一样感到好奇。无论你使用什么样的叫牌策略，是否总会有另一种策略能够击败它，因而并不存在最佳策略？如果是，那么所谓“更好”的新策略的发明者就只是一直在追着他们的尾巴——虽然能够击败同样的新策略，但是有可能输给曾经被废弃的策略。
是否有人能够找到这个答案？也许要到计算机能够成为桥牌和叫牌专家时吧。该怎么做呢？让计算机玩足够多的场次，通过比较不同的叫牌策略来判定它们的优劣。
如果最终能够证明没有最佳的叫牌系统，那么你的最佳策略就是让对手按照规定透露出他们的叫牌策略，然后再选用针对策略来应对。当对手开始明白这一点并且要求你的队伍先选择叫牌策略时，你们就陷入了僵局，也许以后就需要通过抽签来决定谁优先，或者通过随机分配决定由谁来叫牌。
桥牌属于数学家所说的不完全信息游戏。在游戏卡牌之前的叫牌，能够给出一些对立双方隐藏的4手牌信息。随着游戏的推进，玩家通过叫牌和目前已知的牌点来推断那些还未揭露的卡牌。股票市场也是不完全信息的游戏并且和桥牌非常相似，因为各自都有欺骗的手段。就像在桥牌中一样，如果能够更快地获得信息并且应用于市场中就能赚钱。所以史上最伟大的投资家巴菲特沉迷于桥牌并不让人感到惊讶。
沃伦的想法、手段和投资历史给我留下了深刻的印象。我告诉薇薇安，他最终会成为全美国最富有的人。巴菲特是一个特别聪明的估价者，对于估值过低的公司直觉敏锐，所以他能够比一般投资者更快地收集财富。即使在财富增长到惊人的数量后，他也可以继续依靠这过人的天赋。而且沃伦很清楚复利的威力，显然他会将之应用于长期投资。
我的预言在1993年实现了，虽然此后沃伦一度被比尔·盖茨以及其他靠互联网发家的人（dot–commers）超越，但他在2007年又重新成为世界首富，而在2008年，他与他的桥牌伙伴盖茨互换了位置。到那个时候，与沃伦相处已经变成了一件昂贵的“商品”。经过易贝（eBay）上的激烈竞价后，某位来自亚洲的投资者出价200万美元获得了与巴菲特共进午餐的权利，而这些收益被悉数捐赠给了慈善机构。
拉尔夫·杰拉德向我提供了巴菲特写给合伙人的信件，以及证明与他的合伙关系的材料复印件——只有简简单单的两页。从那时起我意识到，最理想的计划就是像沃伦那样：把自己和别人的资金放在同一个有限合伙的投资项目里。
那时，我总共管理着约40万美元的资产。鉴于每年有25%的增长率，这些账户成功盈利了10万美元，而作为薪酬，我从利润中抽取20%，每年大约有2万美元，基本上与当教授的薪水持平。当把所有的财产都放到一个账户下后，我能够用更少的精力管理更多的资产。某个特定的认股权证的对冲只需要设置1次并且管理1次，而不用再对好几个账户分别进行同样的操作。
1969年在我准备下一步计划时，我接到了杰伊·里根这位年轻的股票经纪人从纽约打来的电话，他自称在读了我的《击败市场》后，希望能够加入我的可转证券对冲项目。考虑到他也许能够处理对冲基金的公司运营事务，让我能够集中精力选择对冲投资组合、深入研究市场，我决定抽出一天，在加州大学欧文分校的数学系办公室见见他。
27岁的里根比我小10岁，发色浅红，中等身材，脸上还有雀斑，如推销员般极富社交技巧。作为达特茅斯的哲学系研究生，他很快就理解了我的投资原理。
我们的合作似乎完美无缺。我提出大部分的想法，但是他也会给我一些来自“华尔街”的建议和可能的交易。我会给出一些分析以及计算指令，以便他在不同的做市商间执行。他能够处理税务、会计和常规的法律文件，而这些正是我要尽量避免的，因此我也能专心于研究。
我们达成了一致，决定建立并且共同经营一段新的投资合伙关系，并基于《击败市场》中的想法进行投资。新港沙滩办事处是智库和“交易生产装置”，而纽约则是业务办公室和交易前台。在讨论过启动资金后，我们把目标定为500万美元。如果能够产生20%的利润，并且抽取其中的20%作为管理费，我们就能够分享500万美元的4%，也就是20万美元。这远远高于我作为数学教授的薪酬和之前管理小额账户的收益。
我们的运作方式后来又被称为对冲基金。在美国，对冲基金只是简单的私人有限合伙关系：有一个或多个普通合伙人（每个人要承担损失他们所有财产的风险），还有一群投资者或者说有限合伙人，他们只会损失他们约定的一部分财产。投资者基本上是被动的，在整个合伙关系中以及投资中并没有任何权利。在当时，这样的基金基本上不受管制，因为当时没有超过99个合伙人的大型对冲基金，况且它们也不对公众开放。设在海外的对冲基金叫作离岸对冲基金，它们可以是股份制的，也可以采用信托的形式。
尽管那时候对冲基金的数量非常少，但这并不是新的概念。杰罗姆·纽曼和巴菲特的导师本杰明·格雷厄姆在1936年就创建了第一家对冲基金[9]。老练的对冲经理希望能够和投资者一起共享利润，而投资者也希望能够获得巨额的投资回报。1949年，新闻记者阿尔弗雷德·温斯洛·琼斯在写关于投资的文章时，受到某参考文章的启发，成立了一家合伙企业，而对冲基金的名字也由此而来。他不仅买入那些他觉得便宜的股票，还试图通过对冲来控制风险，比如做空那些他认为估价过高的股票。当价格下落时，做空能够赚钱，而在价格上涨时做空会亏钱。做空能够让投资者在一个低迷的市场中赚钱，琼斯做的这种对冲基金可能有更稳定的回报。尽管琼斯的想法一开始并不为世人所瞩目，但1966年《财富》杂志（Fortune）刊登了卡罗尔·卢米斯撰写的《无人可及的琼斯》，文章指出琼斯的对冲基金在过去的十年[10]中击败了几百家共同基金，这使得对冲基金的优越性变得十分明显。
我知道寻找投资者不会那么简单。1967年和1968年对于市场和寥寥无几的对冲基金[11]来说是疯狂的两年，在这两年里股价飙升，而1969年则是暴跌。大公司的股票大约跌了9%，而一些小公司股价崩盘，下跌近25%。许多对冲基金经历了极大的损失并且倒闭。尽管我们解释说自己的市场是中性的并且是对冲的，因此能够保护本金，但我们的想法过于新颖，以至于人们很难相信。算上自己，我们最终找到了14名有限合伙人，每个人可以拿出不少于5万美元。我曾经的个人投资者是我们优先选择的合伙人；里根则去法院大楼，调取了被其他对冲基金归档的有限合伙人的名单，在电话访问后，我们筹集到了更多的资金。我飞去纽约与客户见面，详细解释了投资策略，并且最终利用我出版的书籍和教职的威望说服了他们。10月下旬，尽管只募集到140万美元，但是此时必须开始下一步了。只要收益增长，我们自然会从现有客户和新晋客户那里筹措到更多的资金。可转对冲联合公司［Convertible Hedge Associates，之后更名为普林斯顿–新港合伙公司（Princeton Newport Partners）］在1969年11月3日（周一）正式开张。《华尔街日报》[12]在报道市场崩溃以及几家对冲基金倒闭[13]的内容夹缝里，刊登了一则我们开业的简短公告：
“财富在移动”：即使一些对冲基金在今年阴郁的市场表现中破产，新的投资企业依然在源源不断地出现。其中就有可转对冲联合公司，其主要合伙人为爱德华·索普和杰伊·里根。索普曾经研发了一套计算机系统，用以在拉斯维加斯赌桌上的21点游戏中取胜，而由于索普的策略，赌场不得不纷纷修改规则。同时他也是《击败庄家》一书的作者。现在，他凭借他电脑方面的才能来进行资产管理，并且写成了一本叫《击败市场》的书。而里根则一直与基德的布彻和谢瑞徳，以及维尔德的皮博迪和怀特合作。该公司的其他合伙人包括迪克·萨罗门——里兹饭店的拉文–查尔斯的董事长、查理·伊万斯（前伊凡–皮考尼设计师）和鲍勃·伊万斯（派拉蒙影业公司），还有多恩·科里——雷诺兹食品有限公司的董事长。
在前两个月的运作中，我们获得了4%的利润，也就是5.6万美元。标普500指数则在这两个月下跌了5%。我在其中享有5 600美元的份额，这也超过了我在大学任教的同期收入。
很明显我现在处于十字路口，需要做出选择：可以利用我的数学能力继续研发新的对冲策略，并很有可能因此致富；或者继续在学术界争取更高的职位和响亮的名声。相比之下，我更喜欢大学层面的教学以及研究，所以我决定尽可能继续留在这里。我最佳的量化金融策略也会留给投资者，而不会公开发表，即使之后可能会有人重新发现这些策略，并且把发现归功于其他人。
巴菲特对于我的评价一定非常好，不然杰拉德夫妇也不会加入我们的基金。他们夫妇始终把资产交付我们管理直到相继去世。巴菲特对我的职业生涯有两个至关重要的影响：先是帮助我走上了开设自己的对冲基金的道路；之后又让我做了一笔相当可观的生意——投资给由他管理的那家经营困难的小纺织品公司：伯克希尔–哈撒韦公司。
[1] 更多有关拉尔夫的学术贡献和科学生涯的事迹记载于美国国家科学出版社（The National Academics Press）网站：www.nap.edu/books，《人物传记、回忆录》第53部分（Biographical Memoirs，v53，1982），美国国家科学院。（National Academy of Sciences）。杰拉德当年用在巴菲特那里投资的钱成为我的第一个投资人，1974年杰拉德逝世。几年后，他的夫人弗斯媞也与世长辞。弗斯媞逝世后，他们夫妻二人在普林斯顿–新港的部分投资被捐赠给了加州大学欧文分校。
[2] 1940年经典的《证券分析》的第二版之后在2002年由麦克劳–希尔出版社再版（McGraw–Hill）。
[3] 一些有关于巴菲特的传记里说是105 000美元。而根据我与沃伦聊天的回忆，应该是100 100美元，这个数字最终在最权威的巴菲特传记《滚雪球》中被巴菲特证实（The Snowball，艾丽丝·施罗德著，兰登出版社，纽约，2008年）。
[4] 这一资产回报率数字源于伊博森联合（Ibboston Associates，2007）。
[5] 彼得·米纽伊特（1580—1638），美洲的荷兰殖民总督，曾帮助建立了新阿姆斯特丹城，也就是后来的纽约城。米纽伊特加入了荷兰西印度公司（the Dutch West India Company），启程建立了该公司在美洲的殖民地。1626年米纽伊特到达曼哈顿岛并成为该殖民地的第一任总督。他和当地一个说阿尔冈昆语的部落达成交易，用价值60荷兰盾的饰品买下了曼哈顿岛，这60荷兰盾的饰品之后折合为约24美元。
[6] 从1626年到1968年一共有342年，24美元每年8%的复利大约为6.47万亿美元，相当于美国1968年资产总和的1/8。而如果每年8%的复利收益持续到2013年则会增长到206万亿美元，差不多能买下半个地球的资产：2013年美国的资产总和估计约为100万亿美元（77万亿美元的私有财产和23万亿美元的政府财产），假设美国拥有全球资产总和的25%，则全球资产总和大约为400万亿美元。
[7] 参见：《愿最佳人选输掉总统大选》 （May the Best Man Lose），《探索》，2000年11月，85—91页。更多有关竞选悖论的研究可以参考威廉·庞德斯通的《选举游戏：为什么选举不公平（以及我们能为此做些什么）》（Gaming the Vote: Why Elections Aren’t Fair,and What We Can Do About It），希尔&王出版社（Hill and Wang），纽约，2008年；唐纳德·G. 萨里的《对于不同悖论的混乱研究》（A Chaotic Exploration of Aggregation Paradox），SIAM评论，第37册（Vol. 37），第37—52页，1995年3月；《数学家看大选》（A Mathematician Looks at Voting），美国数学协会（American Mathematical Society），2001年。
[8] 更多有关非传递性骰子的信息可以参考马丁·加德纳的《数学合集》（The Colossal Book of Mathematics），诺顿出版社（Norton），纽约，2001年；以及马克·芬克尔斯坦和爱德华·索普的《等均值非传递骰子的研究》（Nontransitive Dice with Equal Means），收录于《优化策略：博弈和赌博的数学研究》（Optimal Play：Mathematical Studies of Games and Gambling），斯图尔特·N. 伊泽尔和威廉·R. 爱丁顿编著，内华达大学，里诺，2007年。
[9] 参考施罗德词条（Schroeder，loc. cit）。
[10] 参见：《无人可及的琼斯》，个人投资版（Personal Investment），《财富》杂志，1966年4月。
[11] 1968年年初对冲基金的数量相当有限，几乎可以说是微不足道的。1968年所有对冲基金的资产总额不到2016年对冲基金的千分之一。在1968年，排名前20的对冲基金的规模从8 000万美元到1 200万美元不等。1968年市场上大约有150家对冲基金，资产总额在10亿到20亿美元之间，这个数字在半个世纪后增长到2万亿美元。因为美元的国民生产总值价值大约是48年后的十分之一，所以从1968年到2016年间对冲基金的资产总额相对于国民生产总值增长了100倍。
[12] 参见：迈伦·坎徳尔编，《华尔街日报》（The Wall Street Letter），1969年11月7日。
[13] 对冲基金倒闭的信息收录于温德姆·罗伯特森和安吉拉·海恩斯的《对冲基金未来的展望估计：关于28家对冲基金报告》（The Hedge Funds’ Dubious Prospects，A Report on Twenty–Eight Funds），个人投资版，《财富》杂志，1970年10月。文中阐述了截至1968年12月31日最大的几家对冲基金。在所有基金公司中，最大的赢家莫过于巴菲特合伙有限公司，其运营12年内的战绩堪称辉煌，之后由于市场上公司的股价过高，远超公司的实际价值，巴菲特最终停止了该公司的运营。除了巴菲特合伙有限公司以外，唯一一家盈利的对冲基金是斯坦哈特–法因–贝科斯兹公司（Steinhardt Fine Berkowitz Co.）。