暗池

海姆·博德克急匆匆地冲出了家门，跳上他那辆黑色迷你库柏。他飞速行驶在通往火车站的路上，火车站位于斯坦福市区。博德克一路上不停猛按着汽车喇叭，他希望能够尽快到达火车站。现在是2011年3月25日早晨，今天也是他从交易机器公司离职的日子。按计划，当天下午，他将在普林斯顿大学举办一场讲座。那里正在举行一个大型会议，主题是“量化交易：从闪电崩盘到金融改革”。

和往常一样，他总是很晚开始做准备。他还没写好演讲稿，所以，一上火车，他就开始在自己的笔记本电脑上整理演讲的思路和内容。这项工作并不简单，因为他不确定要说些什么。他对现在的市场非常不满，甚至愤怒。他开始意识到市场急需进行大规模的改革。但是，他不确定自己是否应该站出来呼吁改变交易规则。毕竟，枪打出头鸟。他担心自己的事业受到影响。高速交易公司的新晋精英和过去十年内打造了电子交易通道的众多交易所有可能会攻击他。这也可能使他以后创立新公司时孤立无援。一家四口人需要他供养，他也还没找到新的工作。他更不想被贴上“改革者”的标签，因为这会让市场反感。但是，他深信，这个市场已经被绑架，并在不断地干扰嘲讽他，就像一只蜜蜂在面前嗡嗡作响。

在他的演讲中，有一半内容是在总结市场的主要变化。他提到了期权市场中的结构性问题、算法交易的演变、股票市场结构变化对期权市场的负面影响。然而，博德克没有提及有毒订单类型和剥头皮策略。他目前还不打算向整个系统发难。

马特·安德烈森也在这次会上发言。一年之前，这位前岛屿公司首席执行官从城堡基金的高薪职位上离职，随后在芝加哥发起成立了自己的计算机交易公司，海角科技。安德烈森告诉台下的观众说，现在一流的交易员需要掌握的技能远不止是量化策略，他们还需要对市场微观结构有深刻的理解。他们需要知道交易通道。

另一个演讲者安德烈·基里连科主持了商品期货交易委员会的一个关于闪电崩盘事件的课题。他对这个事件有较为深入的研究。基里连科发现，高速交易者一般在价格出现趋势的5秒钟之内会顺着趋势交易，然后在接下来的10秒钟逆着趋势做反手交易。2010年5月6日，他们按照相同的模式进行交易，只不过更加迅速。当天，高速交易者在前2秒顺着趋势进行交易，然后朝相反的方向交易了4秒。之后，一个职业规划师探讨了量化交易相关的工作，他认为更多的大学需要关注高频交易，并将其视为一个职业。

博德克并不认同基里连科的观点。他认为，短期的价格反弹对实际交易并没有什么指导意义。主动承担风险，同时从风险之中找到生财之道才是交易的关键。市场上正在上演一部间谍战，所有参与者都在拼死保护各自代码的机密性。正如托马斯·彼得菲所说，市场目前极度混乱。

就在一星期前，前高盛程序员谢尔盖·阿列尼科夫因涉嫌偷窃高盛的交易代码，被纽约法院判处97个月有期徒刑（阿列尼科夫于2012年2月不服判决，向法院提出上诉）。在更早的一个月前，另一个算法交易员萨玛尔·阿加瓦尔因盗窃法国兴业银行的高频交易代码被判入狱3年。

股票市场的初衷是为了给公司提供融资渠道，同时投资者能够有机会分享全球经济增长的好处。未来的市场还能肩负这一职责吗？

博德克认为，如果没有人愿意从市场中跳出来，开始讨论现在混乱的局面，那么工业界将不会有机会参与到股市之中了。

当晚，博德克坐在回家的火车上。经过反复地考虑，他决定要站出来指出市场的问题了。

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几个月后，博德克坐在一个狭窄的房间里敲击着键盘。现在是2011年夏天，刚过下午7点钟。他正在测试一个新的交易平台。新平台是SGX新加坡交易所刚开发的。他乐于见到眼前的这一切。

博德克的交易机器公司已经在几个月之前破产了，但是博德克并不打算放弃抵抗。他在离家不远的康涅狄格州斯坦福市继续工作着。不大的办公室内摆放着许多计算机，以及各式图表、书籍。经过2009~2011年市场的洗礼，博德克不断从失败中吸取教训。他正在尝试研发一个新的交易系统。

办公室内充满了主机发出的各种刺耳声响。博德克每天都在处理着大量的数据，梳理着最新的测试结果，试图从杂乱无序的数据中找出规律。

他并不是孤军奋战。虽然大部分交易机器的员工已经找到了新的工作，但仍有一些员工追随着博德克。他们当中包括马克·肖，这个人是一名金融工程师。两人于20世纪90年代在芝加哥的赫尔技术公司相识。从那时起，他便一直追随着博德克。除了马克·肖，还有布莱恩·维纳，一位交易员。他是期权合约领域的专家，尤其是芝加哥商品期货交易所的标普期权合约。

博德克觉得自己就像是站在甲板之上的修理工，试图修理层层甲板下面看不见的故障。在股票市场交易通道的内部一定发生了什么，以至于他多年积累的交易策略全部失效了。高频交易者已经变得无比强大，他们无处不在。现在，几乎所有的股票交易都要和高频交易者分一杯羹。

博德克知道他的抱怨听上去像是失败的借口。批评者会说他没有能够看清问题所在。但是，他相信现实远比许多人想象的更严重。交易所和高频交易公司已经成了利益共同体。他们共同设计了有利于高速交易者的交易体系。新一代的交易员已经与电子交易系统密切地结合在一起超过10年了，从岛屿公司到BRUT，再到群岛公司。他们一起推动市场朝着更高速，更大信息量，更多全新的奇异订单类型发展。在系统内部的所有人都乐此不疲。

这才是事实的全部。

在博德克的眼中，事情发展成这样并不是有人蓄意为之的。起码在最开始，所有人都没有想到会最终变成这样。他当时认为，高速交易公司和交易所的这种关系对所有投资者是有益的。交易机器人可以使得订单更好地被执行。这使得市场对每个人都更加有利。

但随着事情的发展，问题开始显现。过多高频交易公司在完全公平的环境中竞争，大量的高频交易订单在市场上你争我夺，这导致了没有任何一个公司能够盈利。从2008年开始，市场上开始涌现出大量的高频掘金者，新的投资策略也层出不穷。残酷的市场竞争使得游戏参与者不得不采用被博德克评价为“十分下流”的交易策略。

所有问题的箭头都指向了做市商业务。这个业务在十几年前由乔希·莱文最早提出。

伊利诺伊大学的一位金融学教授在学术报告中指出，截至21世纪头十年后期，纳斯达克股票市场的快速交易已经变为亏损。报告认为买卖价差太小是亏损的原因。对于使用剥头皮策略的高频交易公司而言，它们赖以生存的买卖价差已经不复存在。这意味着它们只能通过做市商返佣保证盈利。

对于交易所来说，问题在于：所有人都希望拿到返佣。所有较为成熟的公司，例如交易机器公司，都是为了能得到做市商返佣而进行交易。博德克认为，这给交易所出了道难题。因为所有人都拿不到足够的返佣。

市场上没有一个人能够获胜，因为任何一个赢家都不得不成为输家。这是一个简单的零和游戏。

由此，博德克推理认为，一个复杂的系统被设计用来选择出赢家和输家。最终决定这个系统成败的因素在于速度和奇异订单类型。如果你不知道什么时候该使用什么订单类型，那你每次都会赔钱。这也正是交易机器公司失败的原因。更糟糕的是，如果你无法拿到返佣，那就必须一直承担交易手续费。对于一个成交量巨大的公司来说，每天都可能损失数万美元。

在博德克看来，这是完全不公平的。他们完全是在操纵市场。交易所与他们迎合的交易者有太多的共同利益，这不利于交易所公正地保护其他投资者的利益。只有最大的、最为成熟的、与交易所关系最密切的公司才能从比赛中获胜。

这样公平吗？这就是交易所营造的公平竞争环境吗？

市场超强的竞争催生了一个显而易见的结果：市场变得十分脆弱。因为高速交易者都在追逐极其微薄的一点点利润，他们已经被市场培养成极端的风险规避者。任何微小的损失都是无法接受的。遇到任何损失的最优选择就是：立即止损，等到第二天再交易。毫无疑问，这样的结果就是闪电崩盘。对公众而言，这是一场算法灾难。所有参与者为了各自利益不择手段地进行交易，这使得市场的系统性风险不断累积。市场的脆弱性已经危害到了全球经济。

博德克意识到自己犯了一些错误。他浪费了几个月的时间寻找代码的错误，但其实问题出在订单类型的误用。

然后，他开始使用各种订单类型来保护自己交易订单，使其不受其他奇异订单的影响。但这样做很不光彩。他也成为市场的搅局者之一，也成为一个暗中使绊的坏人。击败对手还是被屠杀？他不喜欢这样的选择题，但是这事关生存，别无选择。

博德克知道自己不是孤军奋斗。他的偶像之一托马斯·彼得菲已经在公开场合抱怨高频交易的种种弊端。博德克看到了彼得菲在世界交易所联盟年会上的演讲内容。他也相信彼得菲还没意识到有毒订单类型的问题。如果电子交易之父都无法看透这些问题，普通投资者又怎么能搞清楚呢？

要解决的问题不是市场应该如何运转，而是市场应该树立正确的价值观，即投资者获得的奖励应该来自于他们的聪明才智。市场应该激励那些做出准确预测，并勇于承担风险的投资者。而不是那些知道市场交易通道哪里有缺陷的投机者（市场架构师）。甚至更糟，是他们在不停制造市场缺陷。

这就是博德克最大的抱怨：市场架构师获胜了。似乎美国证交会也愿意满足他们的要求。一个十分具有代表性的事情发生在2011年6月，美国证交会批准上市了一个新程序。该程序由BATS公司编写。它赋予了某些交易者专有权，使得这些交易员的订单能够比普通投资者以更优的价格成交。使用BATS系统的做市商可以同时向交易所发送两个期权合约价格。较差的价格将出现在市场订单薄上，能被公众观察到。而更优的价格将不对外公开，隐藏在暗处。只有通过特许做市商的经纪人才能获得更优的价格。换句话说，只有专业人士才能获得这项专有权。事实上，由于遭到了强烈的抨击，BATS随后撤回了这个程序。但是，这可以充分体现出市场监管者的意图，说明美国证交会非常愿意给某些投资者更大的权利。

博德克已经决定要揭露这些丑闻。他相信，庞大的市场体系已经变成了一个腐败的局内人游戏。普通投资者的利益正在受到侵犯。监管层和某些参与者真的彻底勾结在一起了吗？他并没有拿到什么强有力的证据。也许是交易所在推出有毒订单类型时，忽略了可能存在灾难性危害。也许交易所相信这样做能够帮助普通投资者，因为推出新的订单类型能够吸引更多的高频交易量，提供了更多的流动性。也或许是为了缩小买卖价差，等等。

这些理由没有一个能够说服博德克。他相信交易所也深陷在这场残酷的竞争中。它们已经和暗池交易、内部化的企业，例如城堡基金和骑士公司，深深地捆绑在一起。整个体系就像是一个不断滚大的雪球。事情的起点可以追溯到20世纪晚期岛屿公司、群岛公司、极讯和其他电子交易网络供应商发起的优胜劣汰游戏。这场残酷的达尔文游戏诱发了大规模的创新和市场变革。毫无疑问，一开始也给几乎所有投资者带来了好处。

但是，随着市场的发展，一些事情开始变味了。博德克认为，竞争变得对市场有害了。交易所被逼无奈，它们不得不与恶魔进行谈判。最后为交易所买单的只能是普通投资者。

那些普通投资者会在意这些吗？毕竟，有毒订单和交易系统的其他副作用仅仅偷走了每笔交易中的一点点小钱。有谁会在意几分几角钱呢？

当然，投资者并不在乎。如果投资者都不在乎，华盛顿的国会议员也不会在意。因此，监管者也不会去搭理这些事。

可是，博德克在意。被操纵的这个市场毁掉了他的公司，也让他倾尽一生的梦想破灭了。但是，他也不可能完全地了解事情的真相。他需要得到更多的帮助。

2011年夏天，博德克决定向联邦政府监管机构解释清楚他所知道的全部事实。他雇用了一家大型律师事务所帮助他更好地了解有毒订单类型的相关法律条款和规定。加上他对高频交易策略的见解，尤其是剥头皮策略，博德克希望能够勾勒出所有的真相。他的目的就是在长桌上慢慢铺开一副长卷画册，上面详尽描述了高速交易者和交易所是如何创造出一个不公平的市场，并一点点地蚕食着几乎所有投资者的利益。

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向有毒订单宣战的不仅仅只有博德克一个人。贾斯丁·凯恩，来自西雅图一家货币基金雷尼尔投资的一位交易员，目睹自己公司的交易订单被一次次击败之后，已经对市场充满了失望。他决定在一个市场结构会议上说出自己的想法。2011年12月6日，在纽约市中心的万豪酒店，他与直边公司的高管布莱恩·哈金斯以及沃图公司的克里斯·康坎农分在了同一个讨论小组内。

凯恩在泽西市从事做市商业务已经有数年之久了。他了解圈内人士的所有欺诈手法。他告诉听众说，电子交易员采用的许多欺骗手法与传统人工交易员管用的方法并无二致。更糟糕的是，交易所正在帮助他们躲避监管。

会场内开始骚动起来。凯恩向高速交易市场投掷了一枚重磅炸弹。他攻击的目标很明显：订单类型。

“订单类型从推出那一刻开始，便一直吸引着掠夺成性的交易员。”

凯恩抱怨道，自从交易所出于经济利益为高频交易创造最有助于赚钱的环境之后，市场就开始倾向于迎合高频交易者的需求。只有这些交易员能够在市场上获利，他们才愿意源源不断地进入到这个交易所内。

但是，一个交易所怎么可以提供这样的盈利担保？

“一个有效率的交易所，应该是一个能够把买家和卖家集中起来撮合成交的场所，”凯恩说，“但是，目前的市场则是尽可能地在买家和卖家之间建立起一道道的中间屏障。”

订单类型在一定程度上起到了这样的作用。这些订单被凯恩称为“对我们的客户极其不利”。他复述了一次因为某交易所推出有毒订单类型而恼羞成怒的故事。“我们被告知通过这种订单可以挖掘出很多隐藏的金矿，”凯恩说，但是他并没有购买这些订单，“你能够看到游戏规则正在发生什么变化。”

来自直边公司的哈金斯在凯恩演讲的大部分时间里都是保持冷静的，但他最终还是进行了反击。

“任何一个人都可以仔细研究下我们的交易规则，看看这些订单是如何设计的，”哈金斯说，“没有任何一个人在刻意隐瞒什么不光彩的事。”

接着，他盯着凯恩。

“听上去可能是你的交易程序出现了问题。”他在暗示说是凯恩的交易系统出了问题。这与博德克在过去两年听到的回应完全相同。他们都认为交易机器公司亏损的原因是自身交易系统出了问题。凯恩只能站在那故作镇定。分会场讨论结束后，一个美国证交会的官员上前，想和凯恩做更多的交流。

美国证交会会去理睬像凯恩这样的激烈言论吗？我们难以知晓，但是已经有许多迹象表明美国证交会正在四处打探相关信息。2012年2月底，BATS公布了一份与IPO相关的监管文件。文件中提到说，美国证交会的执法部门要求BATS提供“订单类型用途，以及我们与特定市场参与者业务往来”的相关资料。

几个星期之后，3月23日，《华尔街日报》刊登了一则报道，说美国证交会正在“检查是否有一些大型的高速交易公司利用它们与交易所更密切的联系，以此获得不公平的竞争优势”。

“调查人员主要关注是否有公司串通起来限制市场竞争，或者干预市场交易。”《华尔街日报》写道。

其中一个被重点关注的焦点就是BATS。颇为讽刺，正好在同一天，《华尔街日报》又刊登了另一篇文章。文章上说，BATS计划于3月23日在自己的交易所上市。它本该成为当天第一个公开发行的公司，但是计算机交易的上帝没有眷顾于它。就在同一天，一台计算机发生故障，导致系统在几秒钟之内崩溃。这一事故让BATS蒙羞，上市计划也被迫延后。

紧接着，4月初又出现了一则新闻。《华尔街日报》报道说，直边公司也即将被纳入美国证交会的监视范围之内。监管者最关注的是：“信号传输路径和交易指令的使用状况，尤其是订单类型。”文章还指出，直边公司内的一个叫作“藏而不露”的订单类型正受到美国证交会的密切关注。

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与此同时，博德克还没有放弃他的梦想：打造一台坚不可摧的交易机器。他夜以继日地工作着。他开始编写一个能够预测股价的全新系统，不仅仅是预测接下来几秒的股价，而是接下来10分钟的股份。这个系统与世界上最成功的对冲基金文艺复兴科技公司的策略很相似。

虽然经历了许多挫折，但是博德克始终没有放弃。为了迎接市场新的挑战，他使用了一款秘密武器：人工智能。特别是机器学习，人工智能的一个分支，已经被文艺复兴科技公司、小脑资本和其他公司广泛应用于交易领域。过去几年，博德克已经使用过各式各样的人工智能技术，但他从来没尝试过机器学习。这种方法会比他从前使用的方法更加灵活，更能适应市场情况的变化。当年博德克加入赫尔公司接到的第一个项目就与机器学习有关，最终却以失败告终。从那时起，他就一直回避这种方法。现在，他开始重操旧业。

博德克相信自己具有一个优势：过去十几年深处交易的第一线，让他对市场交易通道了如指掌。对交易通道深刻的理解、他设计交易策略的经验以及数年的实战经验都使他能够深度透视市场内部，并看清每时每刻市场变动的背后动因。的确如此，他已经成为一个精通市场交易通道的人。这是因为，在交易机器工作期间，他被迫钻研了市场微观结构的许多纷繁难懂之处。利用这些优势，他相信自己一定能够设计出一台基于人工智能的模式识别系统，像一击必中的狙击手一样使得每一笔交易都精确无误。

博德克正在设计的是一台人机结合的系统，这可能是交易的未来发展趋势——一台真正的交易机器。他站在数据网络的中央地带，将触手伸向所有的交易池子中，像一个木偶操纵者一样操纵着他的人工智能交易机器。与其他高频交易巨头的自动交易系统不同的地方在于，博德克会成为机器的一部分。他将掌控着机器，监督机器的运转，确保机器不会出现较大的偏差。

不论博德克成功与否，我们都有理由相信，人脑和不受约束的计算机的结合体将超越单纯依赖机器驱动的系统。2005年，一个线上国际象棋游戏网站Playchess.com举办了一场人机对弈比赛。参赛者在计算机辅助的条件下，直接与象棋超级计算机比赛。类似于1997年深蓝超级计算机打败了世界冠军加里·卡斯帕罗夫，这次则是人机结合体与超级计算机的对决。绝大多数参赛选手使用笔记本电脑战胜了超级计算机。胜利的参赛者里面也包括了卡斯帕罗夫。

相同的人机合作也许能够在股票市场上获得胜利。博德克决心一定要实现这个设想。很快，他离梦想又更近了一步。

2011年年末，博德克开始和芝加哥交易传奇人物布莱尔·赫尔合作。此人是赫尔交易公司的创始人，也是博德克在华尔街的第一任雇主。2012年春天，在赫尔的资助下，他的新系统开始实盘交易。

在良师益友的陪伴下，他又回到了原点。他感觉自己仿佛兜了一个大圈回到了赫尔公司和他的第一个项目上。

在博德克悄悄地研发他的秘密武器之时，另一家由数学家和程序员组成的小公司成立了。公司的地点位于曼哈顿中部一个油舱大小的办公室内。他们拼凑起了一台能够代表计算机交易未来的机器：一个电子沃伦·巴菲特。