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第十一节 腾讯：卓越的产业投资能力
腾讯是先后严重依赖QQ和微信两个产品的企业，按产品生命周期，分别在几年前和最近都到用户天花板了，也就是成熟期，得找其他新市场和产品。
通过股权投资和战略协议输出流量和资本，正是腾讯的比较优势所在，而且连接一切的战略下公司扩张是没有边界的。相对的，如果是自己研发的内涵式发展，腾讯团队受精力和经验，以及知识结构约束，也就是所谓的基因的局限性。
这不可避免地会让腾讯投行化。但是投行化的腾讯，市场暂时认识还不清晰，投资收益来的利润也有一定的注水嫌疑。但是身为一个半投行性质组织，获取高额的投资收益，不正是卓越的产业投资能力的结果吗？
一、成长的困惑
还是这个公式：营业收入=流量获取能力×流量留存能力×变现能力
互联网公司的商业模式可以概括为“流量变现”。如果一家互联网公司想要持续成长下去，毫无疑问，要么是得拓展自身的流量，要么是得想办法延展自己的变现能力。
首先是流量端部分，直到2018年的今天，移动互联网在没有进一步的技术突破以改变产业格局的情况下，2017年12月移动互联网月活跃设备的同比增速仅6.3%。可以说整个移动互联经济已经很难通过流量端的MAU（月活跃用户数）的提升来获取增量的经济利益，整个移动互联网市场进入存量博弈的格局中。
从流量端来看，华创证券传媒组的谢晨认为，根据过去十几年互联网公司的发展，能诞生千亿美金的领域只有四个：操作系统、搜索、社交媒体和电商。
如图6-43所示，这四个领域实质上是上述互联网产业链中的操作系统和“买什么和哪里去买”及“线上购买电子商品或服务”的三个环节，垄断了互联网的流量。在目前手机系统被Google的安卓系统和苹果的IOS系统垄断的情况之下，能够战个痛快的领域就只剩下了“买什么和哪里去买”环节的社交媒体、搜索和“线上购买电子商品或者服务”的电商领域。
图6-43 互联网经济的主循环
对社交媒体的流量，腾讯展现了无与伦比的统治力。腾讯的微信、QQ和新浪微博是中国最大的社交产品。它们的使用时长行业占比高达96.2%。其中，腾讯的微信单日人均时长81.02分钟，远超新浪微博的50.94分钟，约为微博的1.6倍。
至于说变现端，除了“游戏、广告、会员和直播”的分类外，艾瑞咨询也做过分类：电商、广告、游戏、支付。如图6-44所示。
图6-44 2016中国网络经济市场营业收入结构
但是，最主流的变现方式就是广告和游戏。移动互联网游戏部分，腾讯和网易处于绝对性的支配地位。如图6-45所示。
图6-45 移动互联网游戏部分
资料来源：腾讯及网易财报，IDC&GPC&ING，天风证券研究所
相对的，在广告领域，腾讯的广告尚弱小。绝大多数的广告是百度为主的搜索广告和阿里巴巴为主的电商广告。如图6-46所示。
图6-46 网络广告市场份额
所以，无论从流量端还是变现端来看，在进入存量博弈之后的移动互联网战场上，腾讯帝国和阿里巴巴及百度等巨头的一战不可避免。
二、基因决定定律与连接一切
腾讯帝国的出征，其实自从2010年以前已经这么干了。根据付晓萌、吴越的统计，2004-2009年，腾讯陆续上线的产品包括腾讯TM（2004）、QQ音乐（2005）、QQLive（2005）、Foxmail（2005收购）、腾讯电脑管家（2006）、QQ拼音（2007）、QQ旋风（2008）、QQ影音（2008）……其中，QQ所积累下来的用户数与用户活跃度，始终是腾讯的“核武器”。以QQ的海量用户为基础，这些产品中的大部分，在相应领域内都迅速冲到了行业用户数第一的位置。
腾讯所有陆续上线的产品线里，最典型的案例就是QQ游戏大厅和联众的对决。2003年，QQ游戏大厅上线，主打各种棋牌类休闲游戏，目标直指当时国内休闲游戏领域的霸主——联众。联众这一类休闲游戏门户的用户黏性来源，往往来自于用户天长日久地浸泡在游戏大厅以后，跟一些棋友、牌友们缔结起来的某种社交关系，甚至是社团组织。然而，这些关系中的大部分，最后都会被沉淀到QQ上。2003—2004年，仅一年时间，腾讯就已超越联众，成为国内第一大休闲游戏门户。此后，曾经的休闲游戏霸主联众，一路走低，直到慢慢退出主流互联网世界，消失在大多数互联网用户的视野中。
因为手头上拥有QQ这个核武器，就当时的格局而言，基本上在每个领域内，除了电商、搜索，“生、死、腾讯”是互联网创业者的唯三选择。抄袭，封闭而不开放，让腾讯在业界很难被称为一家令人尊敬的公司。
因为大公司的基因决定定律，大公司的转型通常比较艰难。人的基因是DNA，而公司的组成是人。当一家大公司做到了某个行业的龙头的时候，它的行业特性就会烙印于高层的决策经验中，并且通过公司的规章制度工作指南等传承下来。
正如RonnieX所说：“企业在进行决策时，通常会倾向于决策者过往经验所判断的更有效率（效益）的方向。而当这种效率（效益）准则被不断验证之后，这种类似于原则性的决策方式和思维行事模式就会在企业中每个人心中产生强大的惯性。有个很好的例子，初代iphone机刚出来时，诺基亚会嘲笑苹果的手机没有经过抗摔测试；微软也认为iphone没有键盘，不会吸引企业用户。最后结果大家都知道。但在当时企业家们做出判断时，无非是基于他们以往赖以成功的‘基因’。”
而为了改变这个局面，痛定思痛的腾讯改变了原来的内生增长策略，而提出了连接一切的外延式发展战略。在3Q大战后，腾讯转变思路，实施开放战略，成立腾讯产业共赢基金，希望通过投资的方式来实现共赢，而非让整个行业笼罩在腾讯“什么都做”的阴影下。正如马化腾所说：“很多的产品包括微信、QQ其实都是在做一个连接器，人和人、设备和设备、服务和服务、人和设备、人和服务都应该有一个智能的连接。”想做最底层，上面由传统行业自己搭载自己的逻辑，来应用在自己的领域，这里面的空间是无穷的，也是自己做不了的……在PC端、移动端、多终端，腾讯都能成为一个互联网连接器，一端连接合作伙伴，一端连接海量用户，共同打造一个健康活跃的互联网生态，连接一切。
三、腾讯投资的两翼——流量和现金
决定了要连接一切的腾讯，要怎么做呢？要通过扶持一家企业来对抗阿里巴巴或者百度阵容，最重要的就是砸钱补贴和流量导入。而腾讯最不缺的就是流量和钱了。
根据QM2017年中国移动互联网年度报告，移动互联网活跃设备仅10.85亿，而微信和QQ的月活跃用户数（MAU）分别为8.94亿和6.35亿。可以说，几乎所有的移动互联网用户人手一个微信或者QQ，腾讯已然掌握了全体的移动互联网的流量了。
至于说钱的方面，强悍的腾讯也不缺钱。因为腾讯是的主营业务是广告和游戏，在收入确认上，存在当期收款而分期确认收入的情形。因而腾讯的现金流也很强。这可以体现为腾讯的定期存款和现金在对外投资扩张的2011年以前，存款和现金合计一直占资产的50%以上，哪怕开始对外投资了，近几年的货币资金占比也都维持在30%左右。如图6-47所示。
而连接一切的战略也效果卓越。
以电商领域的京东为例，根据招银国际的研究，由于缺乏电商基因及运营能力，腾讯于2015年一季度将原自有电商业务剥离，放弃原易迅及拍拍等电商业务，采用给京东导流的形式来面对行业巨头阿里巴巴的碾压。京东和腾讯于2015共同推出名为“京腾计划”的战略合作项目。京腾计划其中的一项主要产品是名为“品商”的创新模式生意平台，专注于为品牌商家提供包含了“精准画像”“多维场景”和“品质体验”等的营销解决方案。根据这一计划，公司为京东网购开放了微信及手机QQ一级平台，同时在多个用户平台上给予京东以流量支持。根据2015年第二季度京东的运营数据显示，京东新增用户超过20%来自于微信及手机QQ，来自于微信的订单中约70%来自于朋友圈引流。
图6-47 腾讯资金含金量
而在2018年的1月30号，腾讯还宣布联手京东、苏宁、融创入股万达商业。很明显，这是继投资京东和永辉超市后加码新零售的又一个表现。
而对于网文领域的阅文集团而言，有了腾讯更是在同行之中战绩卓绝。如表6-39、6-40所示。
表6-39 渠道分成及销售费用对比
表6-40 平均月活用户
因为有腾讯的流量导入，虽然阅文集团的渠道分成和销售费用合计占营业收入的30.61%，远不如掌阅44.79%的强度。但是腾讯的移动端和PC端日活跃用户的占比还是高于百度文学和阿里文学等。也有足够的资金去吸引作家，收购著作权。如表6-41、表6-42所示。
表6-41 占原创文学作家总数的份额
表6-4 文学作品搜索热度
（以上统计信息均来自上善若水资产研究院的《阅文集团商业模式研究》）
四、投行化的腾讯
在上述连接一切战略的指引下，腾讯的资产结构也明显投行化了。如薛云奎教授所述，在腾讯2016年度报告中，资产总额3958.99亿元，其中的长期和短期权益类投资便高达2177.53亿元，占总资产的55%。这些投资分别包括但不限于：京东（18.22%）、特斯拉（5%）、Super-cell（76.9%）、华彩控股（7%）、华谊兄弟（4.84%）等。从资产结构这个角度看来，腾讯可以称作一家股权投资机构了。如图6-48所示。
图6-48 腾讯控股资产构成分析
腾讯的对外投资，笔者也可以看到很少有超过30%的，按照会计准则的分类，可以看作是金融资产或者重大影响的权益法计量长期股权投资。不谋求控制、挤压业界生存空间，而是与合作伙伴共赢，这点腾讯做到了。如表6-43所示。
表6-43 腾讯2013—2015年重要投资与并购信息
资料来源：公司资料，招银国际研究
可以看到，因为腾讯的对外投资的外延式发展，腾讯的版图也就成为这幅景象。如笔者前面所说的腾讯的业务是围绕着QQ和微信两个社交平台呈现的聚合态。通过微信和QQ将流量引导至所投资产品，以投资款项和流量扶持原有的业内龙头共赢发展。打破基因决定论宿命和原有行业的发展天花板。如图6-49所示。
图6-49 腾讯以社交为核心的生态系统
资料来源：中信证券研究部绘制
（该篇文章来自初善投资团队成员刘沛鸿）