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主动管理派与有效市场派
虽然马尔基尔和博格尔的做法令人信服并且易于执行，但是他们对于投资图景的描绘却并不完整。事实上，一些成功的投资者总是通过投资组合的集中化而不是分散化（更不用说指数化）来持续获得可观的回报。其中最著名的当然是沃伦·巴菲特。这位伯克希尔·哈撒韦公司的董事长、首席执行官及最大股东，自1968年以来，为公司带来的年平均收益率接近20%，超越了绝大多数指数基金所带来的收益。1968年投资于标准普尔500指数的1美元，今天的价值达到59美元，而同一时期投资于伯克希尔公司股票的1美元，今天的价值高达6540美元。15
几十年来，巴菲特通过每年给伯克希尔公司的股东写信，分享了他对以合适的价格买入卓越公司股票时所遵循的投资逻辑的深刻见解，那就是以价值投资而著称的一种投资策略。当巴菲特看好一家公司时，他会尽可能多地买入该公司的股票。事实上，他常常会抢购整个公司。而接下来，他会一直持有这些公司的股票。在大多数时间，他并不打算出售它们。
非凡的对冲基金投机者乔治·索罗斯（George Soros）是巴菲特“分散投资具有局限性理论”的忠实拥护者。索罗斯的成名，或者说他在某些圈子里臭名昭著，是因为他基于宏观经济走势而投下的跨多个资产类别的巨大赌注，比如1992年他的基金针对英镑所下的赌注。凭借那次正确的交易，索罗斯和他的团队获得了高达10亿美元的回报。16
虽然在看待和投资金融市场方面，这两位传奇投资者可能有着极为不同的打法，但是在展开精心的研究以及在体现他们坚定信念的事物上集中押注这一方面，他们拥有共同的信仰。乍一看，他们的方法与资产配置和分散投资的原则背道而驰。但就像我们将在后文中看到的那样，几乎所有积累了巨额财富的家族，它们的投资方法也大多如此。
总的来说，基金经理的平均业绩并没有跑赢市场，但是从长期来看，某些基金经理的业绩的确优于市场。正因如此，投资界仍然划分为有效市场派和主动管理派两大针锋相对的派系。有效市场派坚称，大多数主动型基金经理并未给投资者带来什么理想的回报，尤其在考虑了税费之后；主动管理派则以巴菲特和索罗斯这类投资者为依据，坚称从长远来看跑赢市场是有可能的，而且不能够将其仅仅归因于运气。
对于有效市场派的倡导者而言，有压倒性的证据表明，普通散户投资者试图跑赢市场的成本很高，而且是徒劳的。由此推导出的最佳投资策略是，广泛地分散投资，并且利用低成本的指数基金来实施一项投资计划。“和其他人一样，你能实现的最好回报是平均水平”，这样的信息或许让人难以接受，然而正如我们所看到的，经验证据令人信服。
相反，主动管理派的拥护者们坚信，经验丰富的基金经理完全有可能帮助投资者跑赢市场，有时候甚至可以让投资者大获全胜。他们觉得，将巴菲特巨额的财富和令人印象深刻的投资业绩归功于运气，是一种蔑视，甚至是一种侮辱。他们还指出这样一个事实，即投资管理是一场零和游戏，所以拥有投资技能和遵守投资纪律的投资者，会从那些不那么有天赋的人身上赚钱。大多数个人投资者惨淡的表现的确印证了这一点。
这场争论最有趣的一幕出现在《华尔街日报》上。受到马尔基尔研究工作的启发，《华尔街日报》举办了一场主动型基金经理和掷飞镖者（Dart Throwers）(1)之间的竞赛。17
从1988年到2002年，一年至少两次，《华尔街日报》会招募4名知名基金经理来接受挑战。结果如何呢？长期的业绩记录表明，基金经理在61%的时间里战胜了掷飞镖者。但是不知何故，比赛的设计存在着一个明显的漏洞：它没有将各种股票所支付的股利考虑在内。这导致基金经理通过选择不支付股利的股票来投机取巧，而那些掷飞镖者则对这一漏洞浑然不知。如果对已付股利加以修正，就会缩小基金经理的业绩领先优势。尽管基金经理在61%的时间里击败了掷飞镖者，并且获得了更高的回报，但他们只在53%的时间里跑赢了市场：他们的优势如此微弱，以至从统计学的角度来看，这完全是偶然事件。18
然而，有效市场派指出另外一个与这场比赛相关的问题：和在现实市场中一样，这个游戏本身就会对结果产生影响。在《华尔街日报》上读到有关比赛的内容之后，感兴趣的读者就会买入这些基金经理选出的股票。读者的此类需求导致这些股票价格出现了上涨，从而为基金经理提供了与其实际选股才能完全无关的超额回报。然而，超额回报并没有持续多久。对这些股票随后的长期表现的分析显示，在股票的选择结果被公布后，基金经理选择的股票的价格出现了短暂的上涨，然后随着时间的推移，其市场表现逐渐减弱，而最终这些股票的市场表现全部逊色于市场指数。19因此，散户投资者模仿专业人士的选股结果，最终将以失败而告终。
除了将股利的影响包含在内，理想的设计应当是秘密地开展整场比赛，并且在约定的时期结束时，再宣布最终的结果。但是这种设计会令比赛缺少实时比赛的刺激，而且报纸的销量很可能会少得可怜。最终，经过了漫长的14年之后，《华尔街日报》没有公布获胜者就取消了该比赛，导致比赛双方都不满意。
在这里，吸引人的不是某一个阵营的输赢，而是这样一个纯粹的事实：让掷飞镖者与基金经理比赛，是否真的有意义。假如是一场质疑医生或者工程师这类专业人士能力的类似比赛，会持续14年之久并且像这样不明不白地结束吗？
最后，精彩的娱乐体验让人难以忘怀。为了满足个人投资者的好奇心，《华尔街日报》继续了掷飞镖者和报纸读者之间的这部分比赛。
10多年后，这场比赛在2013年4月结束。最终在与读者的49场比赛中，掷飞镖者以30:19的成绩获得了决定性的胜利。报纸最后的结论是：“我们正在逐步结束这场印刷版的飞镖比赛，并与市场观察（MarketWatch）(2)推出了一个更加动态的在线版本的比赛。”20精彩纷呈的比赛必须继续下去！
精彩娱乐的消极面是，它会将我们的视线从真正重要的事情上移开。在有效市场派和主动管理派之间的长期争论中，一个无疑非常重要的问题是，以下基本理念已经丢失：投资不应该是为了“跑赢市场”，而是为了以合理程度的确定性来实现你的目标。财富配置框架可以帮助你重新将你的投资活动聚焦在更实际、更有成效的结果上。
为了理解财富配置框架的力量，我们首先必须探讨为什么会有如此多的投资者怀揣美好的初衷，但当他们把自己的财产与金融市场捆绑在一起时，就会误入歧途。
投资者小课堂
· 有效市场：资产的现有市场价格能够充分反映投资者可以获得的信息的资本市场。
· 主动管理：债券投资者力求通过对市场利率变化的总趋势的预测分析，选择恰当的市场时机调整自己的投资组合，达到风险最小而收益极大化。