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马科维茨的理论框架
为了回答上述问题，我们需重新审视现代投资组合理论的原理。为这个被人们奉为投资经典的理论奠定基础的是一篇论文，这篇论文为其作者同时也是该理论开创者的哈里·马科维茨赢得了诺贝尔奖。这篇论文的诞生可谓是一次偶然事件。20世纪50年代初，当马科维茨还是一名为论文题目寻求导师意见的年轻研究生时，他关注的不是金融学，而是当时被称为线性规划的一门探讨最优化问题的新兴学科。有一次，在接待室等候芝加哥大学导师时，马科维茨与同在接待室里的一名股票经纪人开始了交谈。那名股票经纪人建议马科维茨弄清楚如何从股票市场获取最大的回报。这名年轻的研究生认真地接受了该建议，接下来便是那段为世人所熟知的历史了。1有效市场理论研究者带着一些幽默和讽刺意味总结道，这次思想上的碰撞是“金融史上一名股票经纪人给予的最好提示”。
在现代投资组合理论新颖的框架中，马科维茨将关注的焦点从在股票市场获取最大的回报转移到投资者承担什么样的风险水平才能获得最大的回报。为了界定一种证券或投资组合的风险，马科维茨把关注点放在波动性即收益的变动上，并且直接借鉴了统计学领域的一些方法：他选择以标准差（收益方差的平方根）2作为其风险度量指标。3安全系数较高的证券将带给你固定的收益，同时风险和收益的变动极小。风险系数较高的证券有可能带来较高的收益，但是该收益的稳定性有所欠缺，通常伴随着更高的波动性。因此，投资者在追求更高回报的过程中，必然承担更多的不确定性。所以在一个有效的市场中，代表风险的波动性和预期收益是直接相关的。请注意，马科维茨界定的风险过程，没有涉及不确定性和波动性之间的区别。正如我们在前几章中所讨论的那样，区分不确定性和波动性之间的差别是财富配置框架创立的原因之一。
马科维茨还认为，对于由投资者决定的可以接受的波动性，如果你想获得最大的回报，除了挑选一只符合这种风险收益状况的股票之外，你还可以有其他更好的选择。一个行之有效的方法是，将股票和债券这样不同的证券或资产类别组合在一起，为投资者提供其所期望的风险收益。这就是分散投资的原理。专业人士常常将市场暴露的程度称为一个投资组合的“贝塔”，假如贝塔值为1，意味着该投资组合将以和股票市场一样的收益率上下波动。
至少在理论上，与具有相同风险状况的个股相比，分散化投资组合的表现略胜一筹。统计数据明确显示，投资组合的回报更加稳定，并且如果其中的所有投资并非完全相关，即它们不会在同一时间出现亏损，那么投资组合的风险还会更小。举一个简单的例子：当股票价值下跌时，债券价值依然坚挺，从而降低整个投资组合价值下跌的幅度。
利用财富配置框架中的参数，马科维茨提供了最大限度或“最有效”地降低风险的一种算法，即今天投资专业人士所谓的“均值方差优化”（Meanvariance Optimization）。选择适当的投资配置参数，并根据每种投资的风险及相关性，恰当地调整它们在组合中的仓位，这将有效降低投资者投资组合的波动性，并能规避一些投资风险，同时不用以牺牲投资回报为代价。
马科维茨把投资者可以通过分散化而规避的风险称为“特质风险”，并且认为投资者通常都会敬而远之。然而，主动型基金经理时常会选择主动承担一些特质风险，由此产生的超额回报即前文中提到的阿尔法。
特质风险与马科维茨所称的系统性市场风险形成了对照，因为系统性市场风险不可避免，投资者承担这类风险能够获得相应的回报。因此马科维茨发现，投资组合不完全相关性可以用来有效地规避特质风险。马科维茨称这些优化的投资组合为“有效的”投资组合。这些优化的投资组合位于马科维茨所称的“有效边界”上，如图10-1所示。
图10-1 马科维茨的“有效边界”
几个世纪以来，分散投资理论已经获得了广泛的认可，正如“不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里”这一熟悉的警示所揭示的那样。在《美第奇银行的兴衰：1397—1494》（The Rise and Decline of the Medici Bank: 1397—1494）4这本书中，作者雷蒙·德鲁弗（Raymond de Roover）指出，中世纪的商业冒险家通过精选不同商家来分散其投资，以寻求高风险下的财产保护。在莎士比亚的作品《威尼斯商人》5中，这一分散投资的行为由安东尼奥清晰地表达了出来：
我买卖的成败并不完全依靠一艘船上，更不是依赖着一处地方；我的所有财产，也不会因为这一年的盈亏而产生影响，所以我的货物并不能使我烦恼。
安东尼奥或许是一个虚构的人物，但是莎士比亚作品中的对话却把握到了分散投资的本质，即不只是与船舶、地理方位和时间有关。当然，在实践中实现分散投资并不容易，安东尼奥的风险暴露于单一航运业，最终导致他的财产损失殆尽。