Local EPUB Text
交易者的波动性
使得价格与企业商业价值脱钩的交易决策范围很大，其中包括：交易者因为一些明显的经济原因进行交易，比方说要“重新平衡”投资组合；为满足个人需求或欲望卖出股票，如为了孩子的教育，为了改建厨房等。这里面最声名狼藉的一种，是出于投机和赌博的目的做短线交易。让我们就从这最后一点开始说起吧。
短线交易通常不以企业的基本价值为根据，而是看动量指标、板块轮动以及诸如此类一些荒谬可笑的技术性策略。如果交易建立在这些东西的基础上，必然会偏移价格。这一类的偏移，跟价值毫无关系，却进一步拉宽了价格与价值之间的差距。市场先生的高峰与谷底渐行渐远，孕育了非理性的繁荣和绝望。故此，短线交易是资本市场上最恶劣的发展倾向，完全无助于维持有序或理性的市场，更别提有效的市场了。
不少短线炒家说不定是完全理性的人，可也有很多人并非如此。心理失常能上新闻头条的不多，所以，上了主流媒体头版头条的短线炒家，就很值得我们注意了。举个最扎眼的例子，1999年夏天，亚特兰大有个短线炒家因为在炒短线时大亏一笔，拿枪射杀了9个人，接着开枪自杀。还有个44岁的原本很顾家的男人，竟提前退休，拿着家里78万美元的积蓄杀入股市炒短线，后来还打算谋杀妻子（最终锒铛入狱）。
这些倒霉家伙的故事，很难说得上表现了什么高度的理性，相反，他们可悲极了，但他们绝非孤例，也并非心理失常。2000年年初，参议院下属的委员会就短线交易举行听证会，还发表了一份报告，列举了这一行里存在的诸多问题。报告的重点是支持短线交易的行业，它强调加强行业风险的披露，要对从业者实行许可证制度，交易者必须满足最低的财务要求。但它同时也简明扼要地指出，短线炒股并非精明之举。
该报告最具说服力的结论是：75%的短线炒家赔钱，典型的短线炒家每年要挣11万美元才能打平成本！这个数字十分惊人，但这套说法并不新鲜。早就有经典的研究指出，要是有人想跟市场打时间差，利用它的波动快速买进卖出，那么，他必须在70%的时候都踩准了点儿。你知道有谁能一贯地表现这么好么？在棒球比赛里，就算是一流的击球手──比方说罗德·卡鲁、乔治·布雷特，甚至泰德·威廉姆斯──击中率最多也不过是0.400呢（相当于40%的时候“踩准了点儿”）。
交易者波动性另一个同样重要的（可能在性质上稍微好一些）来源是“恢复平衡”的做法。讽刺的是，这种做法的主要倡导者是那些使用当代投资组合理论、信奉市场效率的人。“恢复平衡”大体上是这么操作的：假设一开始你有10只股票，每只都按你投资组合总成本的10%购入。有些股票价格上涨了，有些下降了。“恢复平衡”论者说，过一年（或者相隔任意一段时间）之后，看看新的价格。比方说，有5只股票涨了，5只下降了，大家的涨跌幅度一样。此时，在你的投资组合里，5只股票构成了你资产总额的75%，另外5只构成25%。“恢复平衡”论者说，你应该把75%那一组里的股票减少一些，降低它们在你总持有量中所占的比例。
这大概算得上是最愚蠢的投资指南了，可又十分普遍。你把表现相对出色的股票给卖了，却留着那些表现差的。为什么你会这么做呢？
它有可能是理性的，但绝不是出于所谓投资组合失去了平衡这个原因。如果你审查了公司的业务基础，认为它们不再满足你继续持有的要求：价格远远超过了价值；还找得到其他价格低而价值高的好机会；经济特征恶化了，或是管理层换上了更糟糕的人手……那么，卖掉表现好的股票是合理的。
著名的投资者杰拉尔德·勒布给出了跟“恢复平衡”一说相反的意见：“要是你想卖掉一部分的股票，一定要跟自己的情绪性倾向对着干，你得先卖掉亏损的、利润少的或者完全没赚钱的那些。总之，先出手那些最糟糕的股票，把最赚钱的好东西留到底。”这样的意见挺难照着办，尤其现在的投资顾问跟他的看法又不一致。
和勒布一样，彼得·林奇也认为“恢复平衡”的普遍做法太没道理，他说这就像打理花园的时候，给杂草浇水，却把鲜花给拔了。从这种没道理的园艺工作里得到好处的，不是“恢复投资组合平衡”的投资者或交易者，而是他们的顾问，这些人能从交易里拿到佣金；还有美国联邦政府和地方财政，它们从交易里收到了税。对这个问题，巴菲特的说法最是精妙。他问，芝加哥公牛队会不会因为迈克尔·乔丹对球队过分重要、过分宝贵，就把他卖给其他球队呢？这么做有道理吗？
卖掉优质股除了愚蠢之外，对交易者波动性的“贡献”也相当突出。要是交易者按这种方式为投资组合“恢复平衡”，那么从定义上来说，他们的交易跟商业价值是无关的（除了偶尔的例外）。把不再“符合”投资组合的股票卖掉，给这一股票造成了价格变化的压力。但这种压力跟该股票的实际价值没有关系，跟它的感知价值也没有关系，只不过拉大了价格与价值的鸿沟而已。
最后，很多人都把股票市场当成了储蓄账户。他们把钱定期存在这里面，为计划内开支──如买房、给孩子付学费、享受退休生活──积累财富。这也是他们满足非计划需求存钱取钱的地方，比方说重新装修厨房，买SUV，去异国情调的景点旅游。
对那些在股市里为既定长远需求──如购房、教育和退休──积累财富的人，我们很难加以挑剔。这些事情大多是需要长期投资的长远目标，所以，股市是积蓄这部分财富的合理场所。
但要非难那些把股市用做短期支出途径的人就容易多了。一方面，短期的股票投资风险极大。把有可能用来满足房屋装修等日常需求，或用来满足娱乐等普通愿望的资源放到股市里，根本就不理性。
但这两种利用股市的形式，对市场效率的实际效果都是一样的。卖出股票的决定，是基于需求（或欲望）而不是股票的基本价值。这同样造成了拉大价格与实际价值差距的后果。
ECN和折扣网上经纪便利了交易、“恢复平衡”，以及通过股市进行储蓄。从积极的一面来说，它们降低了交易成本，可从负面而言，它们带来了更多的交易。这样一来，整个股市产生了更多的负向信息波动性，市场先生也更加疯狂。
每笔交易的附加成本降低了，结果人们却付出了更多的佣金，因为他们交易的次数更多了。这就好像是给经纪人们来了一贴里根式的鼓励政策。以这个行业的代表嘉信理财为例，它每笔交易的平均收入从1997年的64.27美元，减少到了两年后的45.55美元，可它每天经手的交易总量，却从10.6万笔增加到了20.8万笔。27嘉信理财的收入激增；我猜你一定知道买单的是谁。