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第十九节 基石
迷雾 安全边际在巴菲特的投资操作中究竟占有什么样的地位？
解析 与格雷厄姆的思想基本一致，尽管内涵已变得稍有不同。
评价安全边际思想在巴菲特投资实践中的地位，同样需要通读本书的全部内容，因为一个章节的讨论并不足以给出全面的展现。但由于这一思想实在是太重要，因此本书专门使用了三个小节进行讨论。除了本节外，上一节的“大赢家”以及下一节的“打棒球”，它们都与安全边际这一投资思想密切相关。
需要特别指出的是，尽管安全边际思想在巴菲特的投资操作中占有很重要的地位，但随着巴菲特投资实践在时间与空间上的不断延伸，这一思想也在悄然发生着变化。
都有哪些变化呢？笔者认为至少有三点：（1）好价格的首要地位逐渐让位于好生意；（2）评估价格是否安全的依据由过去的基于资产评估和历史评估改为基于对企业未来长期前景的评估；（3）当对企业的品质与未来充满信心时，会适度放宽价格尺度。总之一句话，对买入价格是否具有安全边际的评估，如今更多的是基于企业的内在价值。当然，是保守评估下的内在价值。
尽管如今巴菲特对安全边际的要求与格雷厄姆的安全边际思想已不是完全吻合，但从他历年的致股东信中我们仍然可以深深地感受到，当初由格雷厄姆提出的安全边际理念对巴菲特的投资操作一直具有深远影响。
“我们投资上市公司的部分股权，唯有当买入的生意与交易的价格具有同等吸引力时才能够成功。我们的这些努力需要一个温和的市场配合。然而市场就像上帝一样，只帮助那些会自我帮助的人。但市场与上帝也有不一样的地方——它不会原谅那些不知道自己在做什么的人。对投资人来说，如果买进一家优秀企业的价格过高，那么有可能抵消掉公司未来10年的发展成果。”（1982年信）
从这段表述中，我们可以看到巴菲特在投资股票时具有的“生意”情结：“买入的生意”“买进一家优秀企业”“公司未来10年的发展成果”。但尽管如此，巴菲特也同样意识到，如果“价格过高，那么有可能抵消掉公司未来10年的发展成果”。
“当股票市场涨到很高时，我们使用资金买进公司部分股权的能力与效果就会削弱甚至完全消失。这种情况会周期性地出现。就在10年前，当股市和私人股权市场同时发高烧时（企业的资本回报率被机构投资者捧上天），伯克希尔保险子公司仅持有1800万美元市值的股票，这还不包括我们在蓝筹印花上的持股。那个时候，股权投资仅占保险公司投资总额的15%，而目前这个比例是80%。与1982年一样，1972年也有一样多的好公司可供我们挑选，但当时这些公司的股票价格实在是太高了。尽管股价高涨可以让公司的短期报表好看，但却会降低我们对公司长期前景的期望。”（1982年信）
从这段表述中，尽管我们可以深深感受到巴菲特在购买股票时所具有的长远目光或战略视角，但叙述的重点却是价格：当价格高涨时，我们保持原地不动；当价格大幅下降时（1981年美股仍处于熊市），我们开始大量买入。这种逆向操作的背后，其实是对安全边际的孜孜追求。
“记得1979年夏天，在我的眼里四处都是便宜的股票，为此我特地在《福布斯》上写了一篇文章，名为‘乐观的共识会带来股价的高涨’。当时市场上到处弥漫着怀疑与悲观的情绪，而我提出的看法是投资人对于这种现象应该感到高兴，因为悲观情绪会使许多公司的股价跌至相当吸引人的价位。不过现在，我们倒是有一个乐观的共识了。当然，这不代表我们现在就不能买股票。近年来，美国企业的盈利水平比几年前已有大幅提升，而且基于目前的利率水准，企业赚取的每一美元利润比起过去也有更高的价值。不过，现在的股票价位已经严重背离了格雷厄姆一直强调的安全边际准则——这是聪明投资的基石所在。”（1997年信）
这段话的重点显然在最后一句，请重复阅读三遍。
“我们在所持股票未来表现上的保留态度，与我们对股市整体在下一个10年表现的保留态度基本吻合。去年7月，在一场由Allen公司举办的会议中，我表达了本人对于股市未来回报的看法（两年前我已表达过类似的观点）。在同年12月10日的《财富》杂志中，你们也可以看到关于我这些看法的修正版。我已将这篇文章附在本年报的后面。登陆公司的网站，你们也可以看到这篇文章。查理和我相信，长期而言，美国企业定会有一个不错的经营成果，但目前股票的价格预示着投资人只能得到一个过得去的市场回报。股市的表现优于公司本身的表现已有很长一段时间了，这种现象终将会结束。不过，市场经常性地不与企业的发展同步，这一点会让许多投资者感到失望，特别是那些股市的新手们尤其如此。”（2001年信）
读完这段话，我们可以尝试一下如下方法：不妨在电脑屏幕上画出随时更新的两条曲线，一条是某企业的股票价格曲线，一条是这家企业的内在价值（可用每股收益替代）曲线。当价格曲线处于业绩曲线的上方时，显示这不是买入其股票的最佳时间。当价格曲线处于业绩曲线的下方时，则显示你已进入买入股票的安全区域。至于两条曲线如何画才科学，这里就不讨论了。
抓要点：安全边际准则是聪明投资的基石所在。
关键词：自我帮助、短期报表、长期前景、乐观共识、终将会结束、股市新手。