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第二十五节 银行业
迷雾 巴菲特是否说过银行业不是他们的最爱？
解析 是，也不是。要看银行的经营品质如何。
伊利诺国民银行：被迫卖出
“1977年，伊利诺国民银行继续其过往的业绩，资产利润率大约为那些规模较大同业的3倍。像往常一样，在这一成绩的背后，存款户继续可以获得最优惠的利率，贷款户继续保持较低的风险，银行则继续保有较高的流动性。Gene Abegg在1931年以25万美元的资金创建了这家银行。在第一个完整的营业年度，利润就达到了8782美元。从那时候开始，该银行就再没有增添新的资本；与此相反，自从我们在1969年买下该公司后，已经收获了2000万美元的股息。1977年的盈余更是达到了360万美元，甚至比规模大它2～3倍的银行挣得还要多。”（1977年信）
辅读：从这段话里至少可以解读出如下信息：（1）1969年巴菲特就已经投资银行业；（2）在“存款户继续可以获得最优惠利率”的前提下，其“资产利润率约为那些规模较大同业的3倍”；（3）该银行挣得多，分得也多，但40多年来却从未“增添新的资本”。
“我们是在1969年3月买下伊利诺国民银行的。当时该公司有着一流的运作水平，从1931年Gene Abegg创立时就一直如此。目前客户的定期存款是1968年的4倍，利润是1968年的3倍，信托部门的收入也增加了1倍，经营成本也一直能得到有效的控制。”（1978年信）
辅读：买入这家银行，是因为该银行“有着一流的运作水平”。无论是保险业还是银行业，在巴菲特看来它们不仅没有独特的经济特质，而且都有着很高的经营风险。基于此，公司的品质并非源于产业的品质，而是全靠公司自身是否有“一流的”管理。
“在Gene Abegg及Pete Jeffrey出色的领导下，这家银行去年的盈利再次打破了历年来的所有记录，去年的平均资产利润率达2.3%——大约是大型银行平均值的3倍和所有银行平均值的2倍。这样的成绩无疑是非常出色的，所有伯克希尔的股东应当再次起立为Gene Abegg报以热烈的掌声，感谢他们在过去一年以及自1969年成为伯克希尔一员以来所做出的贡献。”（1979年信）
辅读：这是卖掉这家银行前的最后一次报告。
“如各位所知，1969年颁布的《银行控股公司法》要求我们必须在1980年底以前将这家银行给卖掉。过去几年来，我们曾试图使用资产分割（spin-off）的方式来符合法令的规定，但联储却坚持说，如果这样处理，伯克希尔不能有任何一位董事或经理人在分割后的银行或控股公司中担任任何管理职务——即使像我们这样，由一个独立单位同时拥有两家公司40%以上的股份也不行。”（1979年信）
辅读：巴菲特是按照美国的新法规要求被迫卖出。不过有一点本人不是很清楚：1979年时，巴菲特已经有了可以放心让出色公司自我经营，不需要施加多大影响力的思想。但不知为何，在伊利诺银行这个案例中，这个思想似乎没有体现出来。背后肯定有原因，但不知是什么原因。难道只是因为资金配置权与CEO薪酬决定权不宜完全放手这个问题吗？
“然而大家必须清楚，当我们卖掉这家银行后，以后被替换进来的资产所能给予我们的回报，恐怕将无法与这家银行相比，甚至连接近它可能都比较难。因为你很难期望能以卖出这家银行同等的市盈率，去买进一家有着高质素资产的出色生意。”（1979年信）
辅读：用很低的价格卖出A（1979年美股处于熊市），这并不是问题的关键，因为你完全可以用同样的低价在市场上买入B或C。问题的关键是，在巴菲特看来，他是以铅的价格卖出一块金子，但市场上已经没有同等质素的金子了。
富国银行：出色的管理人
“银行业不是我们的最爱。当一个行业的资产普遍是其股东权益的20倍时，只要资产端发生一点点状况就有可能把大部分的股东权益给蚕食掉。在不少大银行那里，这些问题早已变成常态而非特例。许多问题源自管理上的失误，就像去年我们在讨论‘机构强制’时所提到的：企业的经营主管们会不由自主地去盲目模仿同业的做法，而不管这些行为有多么愚蠢。发放贷款时，由于许多银行从业者都有着旅鼠般‘追逐领先者’的热情，所以现在他们也正在遭遇旅鼠一样的命运。由于20比1的杠杆比率会使管理中的所有优点与缺点被放大，所以我们对用便宜的价格买下一家经营不善的银行一点兴趣都没有。相反，我们只对以合理价格买进一些经营良好的银行感兴趣。”（1990年信）
辅读：两点感悟：（1）在买入富国银行的当年，提出“银行业不是我们的最爱”。道理很简单：银行是高杠杆行业，对管理水平有着很高的要求，而很多银行做不到这点。（2）“机构强制”是指大型公司都普遍存在着一种惯性行为，如因循守旧、喜欢模仿与跟随同业等。
“在富国银行，我想我们已找到银行界最好的经理人：Carl Reichardt和Paul Hazen。在许多方面，这两个人的组合使我联想到另外一对搭档：大都会/ABC的汤姆·墨菲与丹·伯克。首先，两个人加起来的合力都大于个体的简单相加，因为他们每个人都十分了解、信任和尊敬对方；其次，他们会毫不吝啬地犒赏有才能的员工，同时又十分痛恨人浮于事；再次，即使公司的利润已经屡创纪录，他们控制成本的热情却从未松懈，就好像是他们一直都处于一种无形的压力下；最后，他们都坚持只做自己所熟悉的事情，让自己的能力而非自尊来决定应当做些什么。（IBM的Thomas Watson曾经说过：‘我不是天才，我只是有点小聪明——不过我会充分运用这些小聪明。’）”（1990年信）
辅读：1990年敢于逆势买入银行，是因为银行有出色的管理人（当然，其经营前景也不像市场当时想象的那样糟糕），其中第三条尤其符合巴菲特的个人偏好。
美国银行：持续增持
“伯克希尔有一项重要的股票仓位没有列示在表上：在2021年9月之前的任何时候，我们都可以用50亿美元购买美国银行7亿股的普通股。截至2013年底，这些股票的市场价值为109亿美元。我们可能会在选择权到期前的那段时间再购买。同时大家应该了解，美国银行将成为我们的第五大持股，并且我们非常看好它。”（2013年信）
辅读：巴菲特在经营伯克希尔的后期阶段还在大举买入银行。
总结
纵览1977—2014年信的相关内容，尽管巴菲特说“银行业不是我们的最爱”，但我们还是看见巴菲特曾经多次买入银行业的股票。表1.10提供了一个大致的情况记录。
资料来源：历年巴菲特致股东信
巴菲特在1990年重仓买入富国银行，在后来的20多年里又有一个怎样的持仓变化呢？表1.11给出了基本情况。
注：（1）1990年买入后一直（至少）持仓至2014年末；（2）1998—2004年虽有不同程度的减持，但减持数量不是很大；（3）2005年开始大幅加仓并开始以后的一路增持，直到2013年停止。
资料来源：历年巴菲特致股东信
抓要点：高杠杆的银行业需要高水平的管理。
关键词：最优利率、较低风险、经营成本、资产利润率、股本增发。