Local EPUB Text
第三节 非常规性投资
迷雾 巴菲特除了投资有价证券和收购公司外，还做其他业务吗？
解析 做，但不是主业。
由詹姆斯·阿文图切尔所著Trade Like Warren Buffett一书的中译本《像巴菲特一样交易》（机械工业出版社）的封面上，我们会看到这样一段文字：“在过去50年里，没有人比巴菲特更多样化地采用投资策略了：股票、商品投资、债券、套利交易、基金、格雷厄姆-多德式的方法…………”
对于那些对巴菲特了解不是很多的人来说，尽管这段话容易引起一些误导——毕竟，巴菲特的投资主线只有三个：保险业、私人企业和股票——但多少还是说出了一些事实。本节将介绍和讨论巴菲特从事过的一些非常规性投资。不过这里介绍的仅仅是这些非常规性投资的其中一个部分，其余的如普通债券投资、套利以及衍生金融产品投资等，见本书的其他章节。
投资原因
开始讨论前，我们先简要了解一下巴菲特进行这类有点冒风险的投资的原因。“当我们暂时不能为资金找到一个理想去处——即买入管理优异、价格低廉并且有着较好经济特质的企业时，就会选择将资金投入到一些较短期限但品质优良的投资工具上。不过，有时我们也会选择进行一些有点冒险的投资。当然，这样做是因为我们相信获利的可能性远大于损伤的可能性。然而我们也同样明白，这样的做法可能无法提供我们在股票投资上所要求的确定性。从事股票投资时，我们知道一定会赚钱——唯一的问题是它会何时实现。在进行非常规性投资时，我们自然也认为自己一定能够赚到钱。不过我们也知道有时难免会出错——甚至是出大错。”（2003年信）
自然，这一理由也可延伸至对其他类型金融产品的投资上（普通债券、套利和衍生性金融商品等）。总结起来，驱使巴菲特不断进行这类投资尝试的背后原因至少有三条：（1）源源不断的保险浮存金；（2）股票价格有时会长期处于高位；（3）相关投资品出现了错误定价。下面我们就借用巴菲特的笔，给大家做一个简要介绍。
投资标的
原油期货
“截至年底，我们总共有3项非常规性投资部位。首先是1400万桶的原油期货合约，这是我们在1994—1995年建立的4570万桶原油期货合约的剩余部位。其中3170万桶合约已在1995—1997年结清，并实现了6190万美元的税前利润。合约的剩余部分将在1998—1999年陆续到期。截至1997年底，我们未实现的获利共计1160万美元。会计准则要求所有的期货合约必须按市价在报表上列示，因此这些合约的未实现利润已记录在年度或季度财务报表上。当初我们之所以会建立这些投资部位，主要是觉得当时的石油期货价格有些低估。至于现在的市场状况，我们则认为已不具吸引力。”（1997年信）
白银
“我们的第二项非常规性投资是白银，去年我们一共买进1.112亿盎司的白银。以1997年的市价计算，总共为我们提供了9740万美元的税前利润。从某个角度来说，它仿佛又让我回到了过去。30年前，我因为预期美国政府会将白银非货币化而买入过白银。自那之后，我一直追踪这种贵金属的基本情况，只是没有进一步的买入动作。最近几年，银块存货出现大幅下滑。去年夏天，查理和我有一个共同结论，那就是白银的价格将会向上调整以保持它的供需平衡。需要注意的是，人们对通货膨胀的预期没有包含在我们对白银价值的估算中。”（1997年信）
零息债券
“我们最后同时也是最大的一项非常规性投资，是46亿美元的美国政府长期零息债券。这些债券不支付任何利息，而是以折价发行的方式销售。因此，这种债券的市场价格会因市场利率的变动而出现快速波动。如果利率上升，零息债券的持有人就会损失惨重；而如果利率下跌，投资人就可能会大赚一笔。由于1997年利率出现了下跌，使得我们1997年在零息债券上的未实现利润为5.98亿美元。由于我们持有的证券全部是以市价记录，所以这些收益已全数反映在公司年底的资产净值中。
“投资零息债券而不是选择手持现金或其等价物，这种冒险似乎有些不太聪明。毕竟，基于宏观经济分析的投资谁都不敢保证会百分之百成功。然而，你们向查理和我支付工资，是想换取我们较强的判断与行动能力，而不是坐在那里什么也不做。因此，当我们觉得机会有利于我们时，也会不时地进行一些非常规性的投资活动。当然，如果我们的操作出现了失误，还请大家多多包涵。”（1997年信）
外汇
“我们已经——未来仍然会如此——把伯克希尔的大部分资金投放在美国资产上。然而近年来，我国的贸易赤字导致全球许多国家持有了大量美国债权与权益。曾有一段时间，这种财富要求权与我们的国内供给很容易就达成了平衡。但是到了2002年，由于不停‘进食’，这种平衡开始被打破，其结果就是美元相对几个主要货币开始出现贬值。尽管如此，现行的汇率仍无法有效地解决贸易赤字问题。所以，不管外国投资人愿意与否，他们手上的美元仍在继续源源不断地增加。结局大家或许很容易猜到：它们将逐渐变得难以控制并最终超出市场的承受能力。
“截至2003年底，我们已签订的外汇合约总计达到了120亿美元，分布在5种外国货币之上。此外，当我们在2002年买入垃圾债券时，也尽量买入一些以欧元计价的债券。目前，这部分投资的金额大约有10亿美元。”（2003年信）
三思而后行
先聊聊石油期货。当巴菲特说“我们也知道有时难免会出错——甚至是出大错”时，让我想起了一个失败的案例——一个信心满满做空石油的案例，一个利用复杂的回归模型把自认为合理的石油价格精确预测到“分”的做空案例，一个在“周详的风险收益测算”下才进行操作的案例。不过，最后的结果却是事与愿违。下面的案例摘自《对冲基金风云录》。
那些一度让我们感觉成竹在胸的市场变化只是暂时的。接下来发生的情况表明，没有任何信号、任何指标、任何社会学分析或任何数列是完美的。人算不如天算，9月份发生了史无前例的大飓风，让历史上所有的飓风季节都相形失色。是的，我们知道8月和9月是飓风频发期，我们知道强风暴可能会造成墨西哥湾的离岸石油设备停止运转，可确实已经有好多年没有发生过有真正破坏性的飓风了。可惜，老天不这么想。自8月中旬起，四次大飓风突然接连扫荡佛罗里达，横卷墨西哥湾。油价对每一次飓风都做出了反应。祸不单行，伊拉克石油管道被炸，俄罗斯政府继续查处石油巨头尤科斯及其主要股东，俄罗斯石油出口延缓，引发了市场的更大忧虑。所有这些因素导致油价在9月底上冲到一个新的高点——50美元。
当然，巴菲特最后赢了。但巴菲特能够做到的，别人不一定也能够做到。况且，巴菲特在石油问题上也是跌过大跟头的（请参阅本书“非受迫性失误”一节）。
我们再说说零息债券。看见巴菲特说“这种冒险似乎有些不太聪明。毕竟，基于宏观经济分析的投资谁都不敢保证会百分之百成功”这段话时，我不禁想起一个有趣的统计表格。
资料来源：Wall street Journal Revised
提供这些资料只是想提醒大家：当使用这些“冒险”“难免会出错”“甚至是出大错”的投资工具时，还是小心为妙，三思而后行。
抓要点：在伯克希尔的主业之外，巴菲特也会从事一些非主流的投资。
关键词：不确定性、冒险的投资、难免会出错、出大错。