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第16章 近因偏差
第16章
近因偏差
现在从来不是我们的目标，过去和现在只是我们的手段，只有未来才是我们的目标。
布莱斯·帕斯卡（Blaise Pascal）（1623—1662年），
法国数学家和哲学家
基本介绍
偏差名称：近因偏差
偏差类型：认知型
子类型：信息处理型
总体描述
近因偏差是一种认知性倾向，它会让人们明显更注重回忆，强调最近发生的事件和观察的结果，而不关注或近或远的历史记忆。例如，假设一名乘客在一艘邮轮观景台上，在航行过程中眺望着数量完全相同的绿色船和蓝色船。如果乘客观察到绿色船在整个航程中出现得较频繁，而蓝色船出现得较均匀或只集中地出现在航期开始的阶段，那么受到近因偏差影响的乘客就会认为在整个航程中绿色船出现的数量比蓝色船多。
专业说明
从专业角度看，研究人类回忆的测试将有助于我们更好地理解近因偏差，人类回忆测试可分为首因效应和近因效应两个主要组成部分。
心理学家在研究人类记忆时，使用了一种叫作自由回忆法的范式。在自由回忆测试中，受试者会一个接一个地看到一系列需要记住的条目。例如，实验研究人员向受试者念出一个含有15个单词的列表，每隔5秒钟说出一个新词。当实验研究人员读完整个列表后，受试者根据要求需要尽量多回忆出单词（例如，把它们写下来）。由于受试者可以按照他或她喜欢的任意顺序进行回忆，它被称为自由回忆法。
把自由回忆出来的结果绘成一条序列位置曲线，它通常呈现为U形。曲线要画在一个平面坐标轴内，其中x轴表示需要记忆条目的序列位置（例如，第一项、第二项、第三项等），y轴表示回忆出条目的概率，这一概率是给定试验中多个受试者的平均回忆概率。一旦构建出序列位置曲线，就可以从中看出首因效应和近因效应。
首因效应对应的是U形曲线的左侧部分，即曲线起始的上半部分，位于U形曲线中部凹处之前。首因效应表明，在类似上文描述的这种自由回忆实验中，在列表开头出现的条目比中间出现的更容易被记住。这种首因效应源于受试者能直接从语义记忆中回忆出条目，语义记忆就如同计算机的硬盘式储存。在一段时间内，最先录入硬盘的数据，比后期录入的要保留得更加准确，也更容易被访问。
近因效应对应的是U形曲线的右侧部分。当自由回忆测试中出现近因效应时，表明结尾部分的条目比中间部分的更容易被记住。之所以称为近因效应，是因为序列位置曲线右侧数据反映的是受试者在测试中最近听到的条目。近因效应的产生源于受试者的直接短期记忆。我们用计算机术语继续做类比，如果语义记忆代表了大脑长期记忆（硬盘驱动器）的一部分，那么短期记忆就如同随机储存器，它包含了计算机在一段时间内随时可以动态读取的数据，但在电脑重新启动后，这些数据也可能会丢失。短期记忆只能在有限的时间内存储有限数量的信息。因此，首因效应源于人们对列表中主要条目的超长期的反复记忆，近因效应则是因为在短期记忆中，最近听到的内容能持续更久，而之前听到的“旧”条目已被抛之脑后了。
从专业角度来看，近因偏差是指近因效应对人们记忆造成偏差时所犯的错误。近因偏差会让人优先考虑近期信息，而忽略记忆里不再新鲜的事件和观察结果。
实际应用
在投资中，近因偏差的一种最明显且最有害的表现形式，是在共同基金和其他类型基金中对投资业绩的滥用。投资者会关注那些在近1年、2年或3年内暂时产生超额回报的基金，然后仅凭这样的近期经验就做出投资决策。这些投资者并不关注每类资产的周期性回报，因此，他们特别偏爱短期内表现出色的基金。为了避免受近因偏差的影响，许多投资者明智地采用了所谓的投资回报周期表（见表16.1），它改编自化学元素周期表。
正如表16.1所示，各类资产的回报率是大幅波动的。许多投资者忽略了这张表提供的启示，也就是说，要准确预测哪一类资产在未来一年内会表现最佳几乎是不可能的。因此，谨慎的投资决策往往是采取多元化的资产配置方案（注意：多元化投资组合始终出现在每一列的中心附近）。在为新客户进行资产配置时，投资顾问最好能展示出这张表，并从中强调多元化投资相较于追逐收益的优势。
表16.1 投资回报周期表
对投资者的影响
很多投资顾问都知道，在2004—2007年的牛市期间，近因偏差产生的影响尤为显著。正如在历次周期性的高峰期里一样，很多投资者暗自以为，市场带来的巨大回报会永远持续下去。他们几乎忘记了一个事实，那就是熊市可能而且确实出现过。那些基于主观短期记忆做决策的投资者，总是希望近期历史会不断重演。他们认为，从近期经验中收集的信息能缩小潜在可能性的范围，因而有能力对未来回报进行预测。这种行为往往会让人产生一种被误导的信心，并成为犯错的催化剂。
精明的投资者在做市场研究时，会先对大数据样本进行分析，然后再做概率预测，并得出科学的结论。受到近因偏差影响的投资者则过分关注收集的近期数据，而不能从全局范围查看时间跨度更大的相关信息。这时，需要建议投资者关注投资的潜在价值，而不仅仅是最近的表现。例如，如果资产价格在近期大幅上涨，那么该资产可能已接近或超出其公允价值。这也许意味着，目前更好的投资机会不在此处而在别处。在下文我们将介绍近因偏差导致的几大投资决策失误。
研究概述
詹姆斯·蒙蒂尔在2003年2月发表的《非理性悲观与厌恶的产生》一文中建立了一个近因偏差模型。这是行为金融学在现实世界中的一次精彩应用，因为它让从业者认识到，在近因偏差与锚定偏差的共同作用下，投资者如何对市场走势产生错误的直觉。
为了模拟投资者的预期，蒙蒂尔运用了两个主要的行为偏差：锚定偏差和近因偏差。回顾一下，第11章中锚定偏差的定义，它是指投资者选取的基准比较主观，这样会导致相关计算结果出现偏差。近因偏差指的是，在决策过程中，与历史事件相比，人们的记忆会更注重最近的事件。蒙蒂尔把这两种偏差作为投资者对股票回报预期模型的基础。模型中的锚，取决于投资者对美国股市长期实际回报的预期（在这个预期模型中，略高于7%的长期回报被赋予0.75的权重）。
近因偏差：哪些行为会导致投资失误
1.受到近因偏差影响的投资者喜欢根据历史数据样本来推断和预测发展趋势，但是因为数据样本太小，无法确保预测的准确性。若投资者仅凭近期的收益样本做出未来的收益预测，则很容易在价格的最高点买入。这些投资者往往在错误的时间买入资产类别，最终遭受损失。
2.受到近因偏差影响的投资者会忽视基本面价值，而只关注价格的近期上涨。当一个投资回报周期达到顶峰，且近期业绩数据极具吸引力时，投资者就会表现出对虚高利润的追捧。而该类资产可能而且确实已经被高估了。如果投资者只关注价格表现而不关注内在估值，那么，当这些投资恢复到均值或长期平均水平时，他们将面临损失本金的风险。
3.受到近因偏差影响的投资者经常会说出让市场老将认为极具欺骗性和最致命的一句话：“这次是不一样的。”例如，在1998年和1999年，对近期市场上涨的短期记忆强烈影响了一部分投资者，以至于他们在头脑中，推翻了对理性估值和自然出现的泡沫、高峰和低谷等历史事实的看法。如果你的客户屈服于这一逻辑，那么他们是时候该面对现实了。
4.受近因偏差影响的投资者忽视合理的资产配置。专业投资者深知合理进行资产配置的价值，他们会在必要的时候进行资产重组，以此保证资产配置的合理性。受到近因偏差影响的投资者，会热衷于某类受追捧的资产，并集中持有它们。值得注意的是，合理的资产配置是长期投资获得成功的关键。
通过在模型中赋予10年期预期年代收益率0.25的权重，可以捕捉到近期效应。图16.1和图16.2比较了两种模型。图16.1显示了期望的绝对水平。蒙蒂尔的理性模型表明，从长期来看，投资者预期的实际回报率不超过5%。而非理性模型显示，从长远来看，投资者对年化收益率的期望超过了8%。
图16.2通过计算非理性模型和理性模型之间的差异，测量了悲观失望情绪的范围。该图展示了20世纪70年代至80年代初笼罩于市场的非理性悲观情绪。
图16.1 非理性繁荣与非理性悲观：美国预期年化收益率
图16.2 失望的范围：非理性模型和理性模型之间的差异
诊断测试
该测试的目的在于检测出近因偏差产生的认知错误。为了完成测试，请选择最接近你实际情况的答案。
近因偏差测试
请注意，虽然本书中的大多数测试主要用于从业者的客户管理，但是一般来说，也可以用于读者自测。不过，这个测试确实需要受试者以外的其他人一起来完成测试（如其中的自由回忆测试）。
问题1：假设你要为投资组合选择一只共同基金，但是只能依据该基金的业绩记录来做决策。那么，以下哪一项最接近你的行动方案？
a.我将查看该基金1~3年的业绩情况，以便了解它最近的表现。
b.我将查看该基金5年内的业绩情况，这个时间段不仅可以反映它的近期表现，也可以体现它的历史业绩。
c.我将查看该基金10年内的业绩情况，尽管它不会突出该基金的近期表现。
问题2：向受试者朗读以下名单。然后问：名单上的名字是男性更多还是女性更多？
a.莎莉。
b.马克。
c.艾米。
d.安妮特。
e.吉姆。
f.芭芭拉。
g.史蒂文。
h.大卫。
i.迈克尔。
j.唐娜。
测试结果分析
问题1：选择a或b的人可能会受到近因偏差的影响。
问题2：这个列表实际上包含了相同数量的男性和女性名字。然而，男性的名字集中出现在列表的末尾，因此，受到近因偏差影响的人更可能认为名单中的男性名字占多数。
建议
我们列出了一些受到近因偏差影响的投资者常犯的错误。投资顾问可以采取以下措施帮助客户调整由近因偏差导致的行为。
样本容量与趋势判断
受近因偏差影响的投资者，通常只根据近期数据进行预测，而这些数据的样本范围通常过于狭窄，投资者凭此无法准确预测未来的市场趋势。其实，这种行为比较容易调整，因为只要向投资者提供数据，他往往就会被数据说服。通常情况下，客户只是无法直接获得必要的数据来做出正确决定。其他时候，则是因为他们自己没有耐心进行细致分析。因此，教育客户是纠正近因偏差的关键。
价格与价值
人的本性是追逐“热钱”，而受近因偏差影响的投资者往往只关注价格表现，而忽视价值指标。投资顾问需要证明，那些不受青睐的被低估的资产类别依然可以带来非常可观的回报。投资回报元素周期表是非常有说服力的视觉辅助工具，它可以帮助受近因偏差影响的投资者向平衡型资产组合靠拢。
“这次是不一样的”
大多数投资顾问发现，如果经常批评客户突发奇想的投资想法，可能会损害双方的关系。许多顾问转而采用“咨询储蓄罐”的方式，对某些客户关于投资组合的想法会保留一些批评意见。抱有这种思维模式的顾问认为，与客户的咨询关系所能承受的公然批评（例如，你怎么能如此集中地持有XYZ股票呢？）的数量是有限的。因此，他们应该尽量只在重要场合才从“咨询储蓄罐”中提取意见。如果你是一个使用咨询储蓄罐方法的顾问，而你的客户说“这次不一样了”，那么你可能需要取出大量历史案例和数据，向你的客户证明，这一次不会有什么不一样，而且永远不会。
不平衡的资产配置
合理且多元化的资产配置是长期投资获得成功的关键。向客户传递这个原则有助于他们实现财务目标。不要让你的客户对某只股票特别迷恋，更不要让它主导整个投资组合。因为股票价格可能会暴跌，你的客户就会遭受损失。要证明近因偏差后果的严重性，对客户做好教育工作是至关重要的。毫无疑问，在这种情况下，给出客观的建议将对客户大有裨益。
James Montier，“Irrational Pessimism and the Road to Revulsion”（research report，Dresdner Kleinwort Wasserstein，February 2003）.