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第9章 价格对销售额的比率
不谙变通者，必将毁于执。
千里之行，始于足下。
——老子
在本书第1版中，我认为股票价格对销售额的比率（price-to-sales ratio，PSR，后文简称市销率）是最好的单因素指标。在使用新的综合分析方法之后，我发现情况有了变化。无论是作为单因素指标，还是与其他价值因素在多因素模型中共同起作用，市销率的表现都依然出色。但是，当我们在分析中纳入全部月度数据之后，EBITDA与企业价值的比率取代市销率，成为表现最好的单因素指标。市销率从价值因素之王的宝座上滑落，其原因主要有以下两点：
1）我们不再对市销率最低的50只股票进行简单分析（每年在12月调整一次），而是对市销率进行综合分组（十等分）分析，这就扩大了我们的分析范围。分析范围的扩大，有力地改善了某些具体的价值因素的分析结果，如市盈率，这种分析方法关注全部可用的月度收益率数据，而不是只分析市盈率最低的50只股票，所得的分析结果效果更好。
2）在2007年及2008年，市销率的表现十分糟糕。就所有单因素指标的收益率数据而言，有一件事困扰我，就是我们的研究结果没过几年就可能发生变化。尽管研究结论的大方向保持不变（那些低市盈率、低EBIT/企业价值比率、低市现率及低市销率股票的表现明显好于这些比率较高的股票），但是，令人头疼的是，在40多年的研究跨度中，总有若干年份的糟糕表现使某个价值因素的相对收益率发生改变。在本书第3版中，我们在研究分析中仍然使用50只股票组成的投资组合，我们发现，1963年12月31日～2009年12月31日（使用月度数据），由市销率最低的50只股票组成的投资组合的年复合平均收益率为15.19%，最大跌幅为46.93%。而市盈率最低的50只股票组成的投资组合的年复合平均收益率为14.64%，最大跌幅为44.81%。按照惯例，一旦拥有了25年及以上的数据，使用这些数据，你就可以有把握推断出该价值因素在未来的表现。1963～2003年，数据覆盖的时间跨度为40年。然而，在接下来的6年中，这一惯例被完全颠覆了。自2003年以来，市销率最低的投资组合的年复合平均收益率为7.29%，最大跌幅达到了75.04%；而市盈率最低的投资组合的年复合平均收益率为14.26%，最大跌幅为64.42%。就算是我们面临着史无前例的市场环境（与1929～1932年的大崩盘非常类似），但是，像市销率这样的单因素指标（尤其是这50只市销率最低的股票）受这6年的影响如此之大，这迫使我们必须开发综合价值因素，即那些较少受到短期市场剧烈变动所影响的综合价值因素。在本书后面的章节中，我们将研究一些其他的此类综合因素，而在本章，我们专门研究市销率。
股票的市销率类似于市盈率，但它用销售额取代了盈利，将股票的价格与相应公司的年销售额进行比较。与那些偏好低市盈率的投资者一样，低市销率股票的投资者认为购买这样的股票有利可图。在肯·费雪（Ken Fisher）于1984年撰写的《超级强势股》[1]（Super Stocks）一书中，他提出，股票的市销率“几乎是衡量股票受欢迎程度的一个最完美的指标”，他同时警告说，只有空想和欺骗才能让高市销率股票的价格进一步上升。
我们还将继续分析“所有股票”及“大盘股”投资组合中的最低（前10%）市销率股票和最高（后10%）市销率股票。与其他价值因素比率一样，我们仍然按照市销率对“所有股票”及“大盘股”投资组合进行十等分分组，分析各分组间的表现。为避免前视偏差，所有财务数据都有一个时间滞后期，投资组合每年都进行调整。最后，由于Compustat数据库内部运算标准的原因，我们只能按最高的销售额/价格比率来对股票进行十等分排列，而这一比率实际上就是市销率的倒数。[2]但在本章中，我始终使用高市销率股票或低市销率股票来指称它们。
检验结果
如表9-1所示，在1963年12月31日，将10 000美元投资在“所有股票”投资组合中市销率最低的股票（前10%）上，到2009年12月31日，这笔资金将增至5 044 457美元，年复合平均收益率为14.49%。这笔收益是同时期“所有股票”投资组合上的相同投资所获收益（1 329 513美元）的4倍。如表9-2所示，随着时间的推移，这一投资组合的表现一直很好，在全部滚动的10年期里，“所有股票”投资组合中市销率最低的股票所组成的投资组合战胜“所有股票”投资组合的时间占89%。在调整了风险之后，低市销率股票投资组合的表现依然不错，其夏普比率为0.46。表9-1概括了“所有股票”投资组合中市销率最低股票投资组合的投资结果，表9-2对这一投资组合与“所有股票”投资组合的基本比率进行了比较。
表9-1 “所有股票”中市销率最低（前10%）股票组成的投资组合及“所有股票”投资组合的年收益和风险数据统计概要（1964年1月1日～2009年12月31日）
①预期最低收益等于收益率的算术平均值减去2倍的标准差。
②预期最高收益等于收益率的算术平均值加上2倍的标准差。
表9-2 “所有股票”中市销率最低（前10%）股票组成的投资组合及“所有股票”投资组合的基本比率（1964年1月1日～2009年12月31日）
以这些基本比率作为估算低市销率股票投资组合战胜“所有股票”投资组合的概率，我们发现，在全部的滚动5年期内，市销率最低（前10%）的股票战胜“所有股票”投资组合的机会为75%。如果分析低市销率股票投资组合战胜“所有股票”投资组合的全部历史数据，你会发现，平均而言，这一组合相对于“所有股票”投资组合的累计收益率为40%。在低市销率股票投资组合的表现不如“所有股票”投资组合的这25%的时间里，两者之间的差距非常小，低市销率股票投资组合相对于“所有股票”投资组合的累计损失为14%。
在全部的滚动5年期里，市销率最低的股票投资组合相对于“所有股票”投资组合表现最好的5年期收益率发生在截至2005年2月的5年期里，在此期间，市销率最低的股票投资组合的累计收益率为157%，而“所有股票”投资组合的同期收益率为23%。将这些收益率转化为年复合平均收益率，市销率最低的股票投资组合的年复合平均收益率为20.76%，而“所有股票”投资组合的年复合平均收益率为2.28%。相对于“所有股票”投资组合而言，市销率最低的股票投资组合表现最差的5年期收益率发生在截至2000年2月的5年期里，在此期间，市销率最低的股票的累计收益率为84%，而“所有股票”投资组合的同期收益率为172%，市销率最低的股票相对累计损失为88%。将这些收益率转化为年复合平均收益率，市销率最低的股票投资组合的年复合平均收益率为13.02%，而“所有股票”投资组合的年复合平均收益率为22.18%。
在考察全部的滚动10年期时，我们发现，市销率最低的股票投资组合相对于“所有股票”投资组合的累计超额收益率为108%，而在其全部的滚动10年期收益率相对于“所有股票”投资组合表现不佳的11%的时间内，市销率最低的股票投资组合的累计超额损失为38%。值得注意的是，这一数字被2000年的那几个月严重夸大了，在那一段时间里，市销率最低的股票投资组合的收益率落后于“所有股票”投资组合的收益率高达三位数。图9-1显示的是各个持有期内“所有股票”投资组合中市销率最低（前10%）股票的5年期滚动年复合平均超额收益率（或超额损失率）。表9-3显示了“所有股票”投资组合在最好的情况下的收益率，表9-4与表9-5显示了这些投资组合在各个持有期内的最高收益率与最低收益率情况。
图9-1 5年期滚动年复合平均超额收益率（或超额损失率）
[“所有股票”投资组合中市销率最低（前10%）股票的收益率减去“所有股票”投资组合的收益率，1964年1月1日～2009年12月31日]
表9-3 最糟糕的情况：“所有股票”投资组合中市销率最低（前10%）股票跌幅超过20%的全部数据（1964年1月1日～2009年12月31日）
表9-4 按月度数据计算得到的最高与最低的年复合平均收益率（1964年1月1日～2009年12月31日）
表9-5 10 000美元按最高与最低的收益率（通过月度数据计算得出）投资所得到的最终价值（1964年1月1日～2009年12月31日）
低市销率“大盘股”投资组合表现良好
如表9-6所示，低市销率“大盘股”投资组合同样战胜了“大盘股”投资组合，但其表现不如“所有股票”投资组合中的“小盘股”[3]。从1963年开始将10 000美元投资在“大盘股”投资组合中市销率最低的股票（前10%）上，这笔资金到2009年年末将增至1 470 652美元，年复合平均收益率为11.46%。这笔收益明显高于同时期“大盘股”投资组合上的相同投资所获收益872 861美元。低市销率股票投资组合的夏普比率为0.37，而“大盘股”投资组合的夏普比率为0.32。
表9-6 “大盘股”中市销率最低的股票（前10%）组成的投资组合及“大盘股”投资组合的年收益和风险数据统计概要（1964年1月1日～2009年12月31日）
①预期最低收益等于收益率的算术平均值减去2倍的标准差。
②预期最高收益等于收益率的算术平均值加上2倍的标准差。
这两个低市销率投资组合的滚动5年期与滚动10年期基本比率都很高，在全部的滚动10年期里，“大盘股”投资组合中的低市销率股票的投资组合战胜“大盘股”投资组合的时间占74%，表9-7概括了相关数据。图9-2显示了“大盘股”投资组合中市销率最低的股票（前10%）相对于“大盘股”投资组合的5年期滚动年复合平均超额收益率（或超额损失率）。
表9-7 “大盘股”中市销率最低的股票（前10%）组成的投资组合及“大盘股”投资组合的基本比率（1964年1月1日～2009年12月31日）
图9-2 5年期滚动年复合平均超额收益率（或超额损失率）
[“大盘股”投资组合中市销率最低的股票（前10%）的收益率减去“大盘股”投资组合的收益率，1964年1月1日～2009年12月31日]
最糟糕的情况，最高收益与最低收益
如表9-3与表9-8所示，由“所有股票”与“大盘股”投资组合中市销率最低的股票（前10%）组成的投资组合的最糟糕情况发生于2007～2009年年初的这一熊市期间。2007年5月～2009年2月，“所有股票”投资组合中的低市销率股票下跌了65.98%，比同期内“所有股票”投资组合的跌幅（55.3%）多出近10%。“大盘股”投资组合中的低市销率股票在2007年10月～2009年2月共下跌了59.89%，而“大盘股”投资组合的同期跌幅为54.21%。在过去的46年间，“所有股票”中市销率最低股票的投资组合跌幅超过20%的次数达到了7次，其中几次下跌的速度十分快。如表9-3所示，这一投资组合跌幅在20%以上的时间低于7个月的次数共有3次。追求低市销率股票投资策略的投资者切记不要忘了这一点。如表9-8所示，“大盘股”中的低市销率股票投资组合的走势与此类似。
表9-8 最糟糕的情况：“大盘股”投资组合中市销率最低的股票（前10%）跌幅超过20%的全部数据（1964年1月1日～2009年12月31日）
在截至1973年12月的这一最糟糕的5年期内，投资在“所有股票”中市销率最低股票投资组合中的10 000美元将跌至6 068美元，年复合平均收益率为-9.51%。对“大盘股”投资组合中的低市销率股票投资组合而言，其最糟糕的5年期收益率发生在截至1973年12月的5年期内，在此期间，期初投资的10 000美元缩水至7 279美元，年复合平均收益率为-6.15%。“所有股票”中市销率最低股票投资组合的最好的5年期收益率发生在截至1987年7月初的那个5年期里，在此期间，10 000美元的初始投资将飙升至42 448美元，年复合平均收益率为33.53%。而“大盘股”中的低市销率投资组合的最好的5年期收益率同样发生在截至1987年7月初的5年期内，10 000美元的初始投资在5年期期末增至41 276美元，年复合平均收益率为32.78%。表9-4、表9-5、表9-9和表9-10显示了全部其他持有期内的收益率情况。
从相对收益率的角度来看，“所有股票”投资组合中的低市销率股票相对于“所有股票”投资组合表现最好的5年期是截至2005年2月的那个5年期，在此期间，低市销率股票的累计收益率为157%，而“所有股票”投资组合的累计收益率只有24%，低市销率股票投资组合的相对优势达到了133%。低市销率投资组合表现最差的5年期发生在截至2000年2月的那个5年期里，即网络股泡沫的顶峰，在此期间，低市销率股票的累计收益率为84%，与此相比，“所有股票”投资组合的累计收益率为176%，低市销率股票投资组合的相对劣势为92%。图9-1显示了“所有股票”投资组合中市销率最低的股票（前10%）相对于“所有股票”投资组合的5年期滚动年复合平均超额收益率（或超额损失率）。
表9-9 按月度数据计算得到的最高与最低的年复合平均收益率（1964年1月1日～2009年12月31日）
表9-10 10 000美元按最高与最低的收益率（通过月度数据计算得出）投资所得到的最终价值（1964年1月1日～2009年12月31日）
对“大盘股”投资组合中的低市销率股票而言，最好的5年期收益率发生在截至1995年10月的那个5年期内，在此期间，低市销率股票投资组合上涨了190%，而“大盘股”投资组合的涨幅为111%，低市销率股票的超额收益率为79%。最差的5年期收益率发生在截至2000年2月的5年期内，在此期间，低市销率股票投资组合上涨了109%，而“大盘股”投资组合的涨幅为185%，低市销率股票的超额损失率为73%。
高市销率的股票是毒药
如表9-11所示，迄今为止，“所有股票”中市销率最高股票（后10%）投资组合的最糟糕表现是：在1963年12月31日投资的10 000美元，到2009年12月31日只有45 711美元，其年复合平均收益率仅为3.36%。这一组合的收益率甚至赶不上短期国债的收益率，在此期间，在短期国债上的10 000美元投资将增至120 778美元。“所有股票”中市销率最高股票投资组合的夏普比率为-0.06，也是最低的。
表9-11 “所有股票”中市销率最高（后10%）股票组成的投资组合及“所有股票”投资组合的年收益和风险数据统计概要（1964年1月1日～2009年12月31日）
①预期最低收益等于收益率的算术平均值减去2倍的标准差。
②预期最高收益等于收益率的算术平均值加上2倍的标准差。
表9-12记录了这一“屠杀”场景。在任意一个滚动的1年期里，“所有股票”投资组合战胜“所有股票”中高市销率股票投资组合的时间占69%。1980年12月31日～1984年12月31日这一时期尤为惨烈，在此期间，投资于“所有股票”投资组合的10 000美元增至15 915美元，涨幅在50%以上；但最高市销率股票投资组合上的投资年跌幅达7%，10 000美元跌至6 759美元。不幸的是，这种悲惨的场景不止一次地出现——无论市场情况如何，最高市销率股票投资组合的表现总是不如“所有股票”投资组合。唯一一次例外发生在极度投机的市场中。如果对“所有股票”投资组合中高市销率股票投资组合的公历年度收益率进行分析的话，你会发现，该组合最好的表现发生在1999年股市泡沫的最高峰。从滚动的1年期收益率来说，这一组合的最好收益发生在截至2000年2月的1年期内，在此期间，该组合的收益率达到了惊人的207%。这就不难理解，人们为何痴迷于这些最终致命的股票了。但是，人们疯狂购买这些股票的原因还在于高市销率股票投资组合在截至2001年9月末的那个1年期表现，在此期间，高市销率股票投资组合的跌幅超过了73%。实际上，在其他的市场环境中，不管这些高市销率股票投资组合处于什么样的市场底部，不管市场环境如何，它们很少获得正的收益率。
表9-12 “所有股票”投资组合中市销率最高的股票（后10%）组成的投资组合及“所有股票”投资组合的基本比率（1964年1月1日～2009年12月31日）
再看滚动5年期的收益率，“所有股票”投资组合战胜高市销率股票投资组合的时间占86%；而在全部的滚动10年期中，“所有股票”投资组合战胜高市销率股票投资组合的时间占98%。
然而，如果重新审视截至2000年2月末（股市泡沫的顶峰）的这个1年期，高市销率股票投资组合在此期间的收益率高达207%，而在截至1999年12月末（股市泡沫的顶峰）的这个1年期中，高市销率股票投资组合的收益率为111%。由“所有股票”中市销率最高股票组成的投资组合的价值在这两个时期内急剧膨胀，极大地夸大了该组合的投资收益：就截至2000年2月的1年期收益率而言，高市销率股票投资组合的表现远胜“所有股票”投资组合的收益率（53%）；而就截至1999年12月的1年期收益率而言，高市销率股票投资组合的表现比“所有股票”投资组合的收益率（32%）高出79%。高市销率股票投资组合最终的收益率是：2000年2月～2009年2月，这一组合损失了91%，至今未能恢复。表9-11～表9-13记录了这一悲惨结局。此外，表9-4与表9-5显示了高市销率股票的最好的情况与最糟糕的情况。图9-3显示了“所有股票”投资组合中市销率最高（后10%）股票相对于“所有股票”投资组合的5年期滚动年复合平均超额收益率（或超额损失率）。
表9-13 最糟糕的情况：“所有股票”投资组合中市销率最高的股票（后10%）跌幅超过20%的全部数据（1964年1月1日～2009年12月31日）
图9-3 5年期滚动年复合平均超额收益率（或超额损失率）
[“所有股票”投资组合中市销率最高（后10%）股票的收益率减去“所有股票”投资组合的收益率，1964年1月1日～2009年12月31日]
高市销率“大盘股”投资组合的表现稍好一些
如表9-14所示，“大盘股”中的高市销率股票投资组合所受损失与之相仿。如果于1963年12月31日在这一组合中投资10 000美元，到2009年年末，这笔投资将增至82 579美元，年复合平均收益率为4.7%。这笔数额只占“大盘股”投资组合收益的一小部分，也只比“所有股票”中高市销率股票投资组合的表现好一点点。与“所有股票”中的高市销率股票投资组合类似，“大盘股”中的市销率最高（后10%）的股票投资组合的表现也不如短期国债。该组合的夏普比率为-0.01，远较“大盘股”投资组合的夏普比率（0.32）为低。如表9-15所示，该组合所有的基本比率均为负值，在全部滚动的10年期里，该组合的表现不如“大盘股”投资组合的时间达到了96%。从表9-16还可以看出，“大盘股”中市销率最高股票投资组合共有7次跌幅超过20%，最惨的一次发生在21世纪初期的网络股股灾时期，这一组合在2000年2月～2002年9月间共下跌了86%，至今也没有恢复。图9-4显示了“大盘股”投资组合中市销率最高（后10%）的股票相对于“大盘股”投资组合的5年期滚动年复合平均超额收益率（或超额损失率）。
表9-14 “大盘股”中市销率最高的股票（后10%）组成的投资组合及“大盘股”投资组合的年收益和风险数据统计概要（1964年1月1日～2009年12月31日）
①预期最低收益等于收益率的算术平均值减去2倍的标准差。
②预期最高收益等于收益率的算术平均值加上2倍的标准差。
表9-15 “大盘股”投资组合中市销率最高的股票（后10%）组成的投资组合及“大盘股”投资组合的基本比率（1964年1月1日～2009年12月31日）
表9-16 最糟糕的情况：“大盘股”投资组合中市销率最高的股票（后10%）跌幅超过20%的全部数据（1964年1月1日～2009年12月31日）
图9-4 5年期滚动年复合平均超额收益率（或超额损失率）
[“大盘股”投资组合中市销率最高（后10%）股票的收益率减去“大盘股”投资组合的收益率，1964年1月1日～2009年12月31日]
最糟糕的情况，最高收益与最低收益
我们已经列举了许多股市暴跌，表9-13显示了“所有股票”中市销率最高的股票（后10%）投资组合的最糟糕情况。自1963年以来。这一投资组合跌幅在20%以上的次数为10次，跌幅最大的一次发生始于2000年2月。表9-13还显示了高市销率“大盘股”投资组合[4]中所有其他跌幅超过20%的情况。
从绝对收益率的角度来看，“所有股票”中的高市销率股票投资组合表现最好的5年期是截至2000年2月的那个5年期，在此期间，该组合的年复合平均收益率为37.51%，10 000美元的初始投资将在5年末增至49 172美元。最差的5年期则发生在截至2005年2月的5年期里，该组合在此期间的年复合平均收益率为-29.96%，10 000美元的初始投资将只剩下1 686美元。该组合在全部持有期内的其他最好的情况与最糟糕的情况，如表9-4与表9-5所示。
从相对收益的角度来看，“所有股票”中的高市销率股票投资组合表现最好的5年期与其绝对收益相同，都是截至2000年2月的那个5年期，在此期间，该组合的累计收益率为392%，而“所有股票”投资组合的累计收益率为176%，高市销率股票投资组合的相对优势达216%。将此转化为年复合平均收益率，“所有股票”中的高市销率股票投资组合的年复合平均收益率为37.51%，而“所有股票”投资组合的年复合平均收益率为22.18%。“所有股票”中的高市销率股票投资组合表现最差的5年期为截至1986年8月的那个5年期，该组合在此期间的累计收益率为11.18%，而“所有股票”投资组合的累计收益率为148%，高市销率股票投资组合的相对累计损失率为137%。就年复合平均收益率而言，高市销率股票投资组合的年复合平均收益率为2.14%，而“所有股票”投资组合的年复合平均收益率为19.95%。表9-5显示了10 000美元的投资在各个持有期内的最好情况与最糟糕的情况。图9-3显示了“所有股票”投资组合中市销率最高（后10%）股票相对于“所有股票”投资组合的5年期滚动年复合平均超额收益率（或超额损失率）。
表9-16显示，自1963年以来，“所有股票”投资组合中的高市销率股票投资组合的跌幅超过20%的次数为7次。最大一次下跌发生在2000年2月～2002年9月，跌幅为86%，这一下跌在本书（第4版）写作之时仍在持续，还处于从下跌中恢复的状态。
对高市销率“大盘股”投资组合而言，最好的5年期绝对收益率发生于截至2000年2月的那个5年期里，该组合在此期间的年复合平均收益率为35.67%，10 000美元的初始投资将增至45 962美元。最差的5年期绝对收益率发生于截至2005年2月的那个5年期里，该组合在此期间的年复合平均收益率为-25.76%，10 000美元的初始投资将只剩下2 255美元。该组合在全部持有期内其他最好的情况与最糟糕的情况，如表9-9与表9-10所示。
与其绝对收益相同，“大盘股”中的高市销率股票投资组合相对于“大盘股”投资组合表现最好的5年期都是截至2000年2月的那个5年期。在此期间，该组合的累计收益率为360%，而“大盘股”投资组合的累计收益率为182%，高市销率股票投资组合的相对优势达178%。“大盘股”中的高市销率股票投资组合表现最差的5年期为截至2001年7月的那个5年期，该组合在此期间累计损失了9%，而“大盘股”投资组合的累计收益率为88%，高市销率股票投资组合的相对累计损失率为97%。将此收益率转化为年复合平均收益率，高市销率股票投资组合的年复合平均收益率为1.9%，而“大盘股”投资组合的年复合平均收益率为13.44%。图9-3显示了“大盘股”投资组合中市销率最高（后10%）股票相对于“大盘股”投资组合的5年期滚动年复合平均超额收益率（或超额损失率）。表9-17与表9-18显示了“所有股票”与“大盘股”中高市销率股票与低市销率股票投资组合在各个10年期内的年复合平均收益率情况。
表9-17 按10年期划分的年复合平均收益率
①1964年1月1日～1969年12月31日的收益。
②2000年1月1日～2009年12月31日的收益。
表9-18 按10年期划分的年复合平均收益率
①1964年1月1日～1969年12月31日的收益。
②2000年1月1日～2009年12月31日的收益。
按十分位平均分组分析
对“所有股票”投资组合按照市销率进行分组（等分成10组）分析的结果表明，你应该将投资集中到“所有股票”中市销率最低的前20%的股票。如表9-19与图9-5所示，实际上，市销率最低的第2组（第2个十分位）股票投资组合的表现好于第1组股票的表现，1963～2009年，该组合的年复合平均收益率为14.53%，与之相比，市销率最低的第1组（前10%）股票投资组合的年复合平均收益率为14.49%，两者之间只相差0.04%，就基本比率而言，“所有股票”中的市销率最低的第2组股票投资组合也好于第1组股票投资组合。在全部滚动的5年期内，第2组股票投资组合战胜“所有股票”投资组合的时间占90%；而在全部滚动的10年期内，第2组股票投资组合战胜“所有股票”投资组合的时间占97%。将这两组股票合并后的投资组合，其收益率与基本比率都更高。尽管第2组投资组合的收益率较之第1组投资组合略有反转（表现好于第1组），但各组的收益率总体呈下降趋势，前两组投资组合的年复合平均收益率为14.54%，而最后一组（后10%）投资组合的收益率仅有可怜的3.36%，这一组股票也是市销率最高股票的投资组合。
对“大盘股”投资组合所做的研究表明，尽管这一组合的走势略微缓和些，但其结果与前者非常相似。和“所有股票”投资组合一样，“大盘股”投资组合中市销率最低的第2组（第2个十分位）股票投资组合的表现（年收益率11.77%）好于第1组股票的表现（年收益率11.46%）。同样，投资者也应该将投资集中到“大盘股”中市销率最低的前20%的股票，这样可以获得更好的收益。第2组投资组合的基本比率也高于第1组股票，在全部滚动的5年期内，第2组股票投资组合战胜“大盘股”投资组合的时间占81%；而在全部滚动的10年期内，第2组股票投资组合战胜“大盘股”投资组合的时间占94%。如我们在“所有股票”投资组合中所见，尽管第2组投资组合的收益率较之第1组投资组合略有反转，但各分组的收益率随着市销率的增加而逐渐下降，第10组（后10%）股票投资组合的收益率低于美国短期国债的收益率。表9-20与图9-6对“大盘股”投资组合的分析结果进行了总结。
表9-19 对“所有股票”投资组合按市销率进行十分位（10%）分组的分析结果概述（1964年1月1日～2009年12月31日）
图9-5 “所有股票”投资组合的年复合平均收益率
（按市销率的十分位进行平均分组，1964年1月1日～2009年12月31日）
表9-20 对“大盘股”投资组合按市销率进行十分位（10%）分组的分析结果概述（1964年1月1日～2009年12月31日）
图9-6 “大盘股”投资组合的年复合平均收益率
（按市销率的十分位进行平均分组，1964年1月1日～2009年12月31日）
对投资者的启示
尽管低市销率股票已经从“最好的单因素指标”王座上跌落，但是随着时间的推移，低市销率股票仍然可以持续地战胜市场。当投资者陷入非理性的狂热时，他们完全放松了警惕，也放弃了明智的投资决策方法，转而疯狂购买那些具有诱人故事的股票，此时也是高市销率股票战胜其基准指标的唯一机会。但是，如你所见，这一时机非常短暂，“盛宴结束后，只剩下一地鸡毛”，不管是在“所有股票”还是在“大盘股”投资组合中，市销率最高的（后10%）股票投资组合的表现都极其拙劣，持有这一投资组合，你还不如直接持有现金算了。而且，直到今天，这些投资组合也没有从惨痛的下跌中恢复过来。在后面的章节中，我们将研究如何将市销率这一指标与其他价值比率整合在一起，以便为投资者提供更好的保护。
[1] 本书中文版已由机械工业出版社出版。——译者注
[2] 为阅读方便，在本章所有的图表中，销售额/ 价格比率均转换为市销率，不再另行说明。——译者注
[3] 原文如此，疑为“所有股票”投资组合中的低市销率股票投资组合之误。——译者注
[4] 原文如此，疑为“所有股票”投资组合之误。——译者注