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引言
中国人谈论的“危机”有两个意思：一是风险，二是机遇。在面临一场危机时，既要意识到风险，也要承认机遇的存在。 ——约翰F.肯尼迪过去的10年，是美国股市110年来所经历的最糟糕的10年，本书第4版在此时发行，可谓生不逢时。21世纪的第一个10年以希望开始，大批从未有过炒股经历的投资者蜂拥进入市场。在这个市场中，纳斯达克指数在20世纪90年代增长了近7倍（已考
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致谢
本书的出版离不开许多人的帮助。大约在20年前，当我开始这项浩大的工程时，吉姆·布兰斯科姆（Jim Branscome，时任标准普尔Compustat数据库的负责人）在这个项目上给了我全方位的支持。吉姆的继任者是保罗·克莱克纳（Paul Cleckner），他也非常支持我的工作。而且，作为一个生意人，保罗堪称典范，他深知这样一个道理：要提高一家企业的经营业绩，
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第1章股票投资策略：相同的目标，不同的方法
任何战役的成败，十之八九都取决于智慧。 ——拿破仑股票的投资策略主要有两种：主动型投资与被动型投资。主动型投资方法最为常见。基金经理使用这种投资方法，试图通过购买他们认为优于其他股票的个股来实现在不同风险水平上的收益最大化。基金经理投资于股票的方式通常是类似的。他们对公司进行分析，与公司管理层进行面谈，然后确定这只股票是否值得投资。根据不同的投资风格，主
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第2章不靠谱的专家：赢得出色业绩的障碍
真理的问题在于它令大多数人感到不舒服，而且往往十分乏味。人们所寻求的是那些更有趣、更愉快的东西。 ——H.L.门肯不只是华尔街的投资者，每个人都会做出错误的决策。会计师必须就一家公司的可信程度提出意见；大学管理人员必须决定接受哪些学生攻读研究生项目；心理医生必须判断一位病人是患了神经疾病还是精神疾病；内科医生必须判断病人是否得了肝癌；更常见的是，赛马的赌注
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第3章顽固的非理性：怎样从普通错误中掘金
在华尔街，历史每天都在重演，剧目永远不变。在你重温与繁荣和恐慌有关的记录时，令我们印象最深刻的是，不管是股票投机，还是股票投机者，他（它）的行为都几乎没有变化。游戏不变，人类的本性也没有变。 ——埃德温·勒菲弗，《股票大作手利弗莫尔回忆录》，1923年投资者要想战胜市场是十分困难的。一项由约翰·博格尔（John C.Bogle，先锋基金的创始人）进行的研究
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第4章游戏的规则
令人惊讶的一个事实是：华尔街对于具备某些特征的证券的历史走势的系统性知识是如此之少。诚然，我们有显示各类股票及单个股票长期价格走势的图表。但是，除了划分了行业类型之外，我们并没有对股票进行真正的分类。过去的分析师似乎并未给当下及未来的分析人员传下来什么知识和技术，更谈不上对这些知识与技术进行不断的积累、扩展了。当我们对金融业的发展与医药业的发展进行比较时，历
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第5章按市值对股票排序：规模很重要
要掌握一项技能，首先要按部就班、简化程序。 ——托马斯·曼恩在本书的这一版中，我们使用CRSP数据库，根据市值检验1926～2009年的股票。首先，我们来预习一下两个样本总体的收益，这是我用来比较其他投资策略的基准指标。这两个依据市值的基准测试，就是“所有股票”与“大盘股”。“所有股票”指的是所有市值高于2亿美元（经通货膨胀调整后的值）的股票，“大盘股”指
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第6章市盈率：选股利器
一谈到钱，大家的信仰就一致了。 ——伏尔泰对华尔街上的许多人来说，买入低市盈率（PE）股票是他们唯一信奉的真理。用一只股票的市价除以该股票当期的每股盈利，即得到市盈率。市盈率越高，投资者对盈利所支付的价格就越高，市场对公司未来盈利增长的预期也就越高。股票的市盈率是衡量不同股票间相对价格髙低的最常见指标。那些买入低市盈率股票的投资者认为他们买到了便宜货。一
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第7章 EBIT对企业价值的比率
行事不拘泥于形式者，往往更容易取得成功。 ——让·雅克·卢梭许多投资者认为，与单纯考虑市盈率相比，分析一只股票的EBITDA（定义见下文）对企业价值的比率（EBITDA/EV），是一种更好的估值（估算一只股票的价值是被高估还是被低估）方式。投资者认为EBITDA/EV比其他比率更有说服力的原因在于：这一比率与公司的资本结构及资本支出无关。债务水平极高的股票
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第8章价格对现金流的比率：使用现金流确定股价
摆脱一次幻觉比发现一个真理更能使人明智。 ——路德维希·伯尔纳股价与现金流比率（price-to-cash flow ratio），简称市现率，是另外一种判断股票价值被高估或低估的指标。现金流（cash flow）指的是净收益与折旧及其他非现金支出的加总。用股票的市值除以总的现金流量，即得到市现率。我们在下面讨论的市现率都是以每股为基础的数字。有些价值型
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第9章价格对销售额的比率
不谙变通者，必将毁于执。千里之行，始于足下。 ——老子在本书第1版中，我认为股票价格对销售额的比率（price-to-sales ratio，PSR，后文简称市销率）是最好的单因素指标。在使用新的综合分析方法之后，我发现情况有了变化。无论是作为单因素指标，还是与其他价值因素在多因素模型中共同起作用，市销率的表现都依然出色。但是，当我们在分析中纳入全部月度
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第10章价格对账面价值的比率：长期中的赢家，但要耐得住寂寞
人们希望事物怎样，就总是把事物描述成怎样。 ——伊索许多投资者都相信，在选股时，股价对账面价值的比率（price-to-book value ratios，后文简称市净率）比市盈率更重要。他们认为，盈利数字很容易被某个聪明的财务总监所操纵，我们通过一个老笑话来说明这一点。一家公司想要聘请一位新的财务总监，每个申请人须回答一个问题：“2加2等于几？”每个人都
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第11章股息率：购买一种收入
10月是股票投机最危险的月份之一；其他危险的月份有7月、1月、9月、4月、11月、5月、3月、6月、12月、8月和2月。 ——马克·吐温那些认为在所有月份里进行股票投机都“十分危险”的投资者，常常想从那些高股息率的股票中获得“救赎”。因为从历史上看，股息经常占股票总收益的一半以上，所以，这些投资者认为把精力集中于寻找高股息率的股票是明智的。此外，操纵股息是
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第12章回购收益率
洞察力是见他人所不能见的艺术。 ——乔纳森·斯威夫特许多投资者关注股票的股息率，但很少有人关注股票的回购收益率（buyback yield）。股票的回购收益率由当前的流通股份数量与一年前的流通股份数量的差额决定。如果某只股票当前的流通股份数量为90股，而一年前的流通股份数量为100股，则其回购收益率为10%，这一数值等于减少的股份数额（10股）除以一年前的
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第13章股东收益率
从别人的失败中吸取教训比从自己的失败中吸取教训要更好。 ——伊索现在我们将注意力转向股东收益率（shareholder yield）。股东收益率将股票的股息率与其回购收益率统一在一起。这一比率说明了公司向其股东支付的现金总额所占的百分比，公司既可以发放现金股息，也可以在公开市场上用现金回购股份。因此，如果公司支付的股息率为5%，回购收益率为10%，则其股东
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第14章会计比率
提醒人们，利润是收入与支出间的差额，这会让你看上去更睿智。 ——斯科特·亚当斯下面，我们来分析各种会计比率在遴选股票时的效果。有些学术文献已经建议人们密切关注一些会计变量，如应计收入与价格比率（accruals-to-price）、资产周转率等，这些比率将有助于投资者更好地挑选股票。在本章中，我们总结了一些会计比率，并分析了这些会计变量是否得到了经验证据的
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第15章整合了多个价值因素的单一综合指标
理性人就和尼斯湖水怪一样，人们经常看到它，但极少有人拍下照片。 ——大卫·德雷曼如前所述，在单一的价值因素（如市盈率、市现率、EBITDA/EV比率等）之间的关系就跟赛马一样，存在着激烈的竞争。在本书第1版中，我在研究中使用了年度收益率数据，所涉及的时期只有12月的数据系列，因为在1996年只有这些数据可用。我在那时的研究结果是：市销率是表现最好的单一价值
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第16章价值因素的价值
发现就是看到别人所看到的，想到别人所没想到的。 ——阿尔伯特·森特·哲尔吉利用如市盈率、市销率、EBITDA/EV等指标，我们对股票的历史表现进行了分组分析，结果显示，股票市场的走势绝非像一只喝醉了酒的猴子那样东倒西歪，而是有条不紊地运行着：某些类型的股票会给投资者带来丰厚的回报，而某些类型的股票则会给投资者带来惨重的损失。此外，只要你略微浏览本书第2版并
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第17章每股的年收益业绩变化：高收益是否意味着高业绩
人们知道会带来伤害的不比人们知道不会带来伤害的更伤人。 ——阿特姆斯·沃德现在，让我们来看看通常与成长型投资关联的因素。通常，成长型投资者喜欢高增长，而价值型投资者喜欢低价值比率，如低市盈率和低市销率。成长型投资者想要高收益、销售增长及其他类似的预期，他们通常并不关心股票是否具有高市盈率，原因是，一个公司可以从短期的过高估价中脱颖而出。成长型投资者通常赋予
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第18章利润率：投资者会从企业利润中获利吗
今天与昨天发生的事情相同，但是针对的是不同的人群。 ——华尔特·温切尔净利润率是一家公司运营效率和与同行业公司成功竞争的能力的最佳衡量尺度。许多人认为，具有较高净利润率的公司都是比较好的投资标的，因为它们是其所在行业的领头羊。通过扣除非经常项目前的净收入（一家公司扣除所有支出项，分摊红利之前的收入），再除以净销售额然后乘以100%，就可以得到净利润率。结
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第19章股本收益率
我宁愿人们怀疑其真实性，而不是接受事实。 ——弗兰克·卡拉克高股本收益是增长股的特征。通过将普通股股本除以扣除非经常项目前的收入（一家公司扣除所有支出项后，分摊红利前的收入），然后乘以100%即可计算出股本收益率。就像高利润率一样，许多人认为高股本收益率（ROE）是衡量一家公司对股东资金投资有效性的最好评估标准。股本收益率越高，公司将你的资金进行再投资的
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第20章相对价格强度：赢家继续盈利
这场较量可能并不总是顺应时势，也不总是很激烈的斗争，但是这就是下赌注的方式。 ——达蒙·鲁尼恩 “顺行情交易。” “跟随大盘走势。” “减少损失，让你成为赢家。” 这些华尔街格言都表示这样一个意思——就股价趋势下赌注。在华尔街的所有信条中，股价趋势是有效市场理论家们“吼”得最响的。其理论的界定原理就是你不能使用过去的价格来预测未来的价格。一只股票的价格可以在
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第21章使用多因素模型改善业绩
谁对谁错无关紧要，重要的是怎样做才是正确的。 ——托马斯·赫克利斯迄今为止，除了价值、收益率质量和财务实力综合指标之外，我们一直在查看单个因素（EBIT/企业价值比率、市销率和市盈率）的业绩。在本章中，我们将考虑使用两种或以上的标准来创建投资组合。根据你的目标，使用多个因素可让你改善表现或降低风险，或者（如有希望）两者兼得。在这里，我们使用CRSP数据集来
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第22章讨论“龙头股”：最高增值率
数据是为使花哨外表符合规范服务的。没有数据就很容易异想天开，忽略了现实的原本模样，而依照心里的期望对其加以改编。 ——拉尔夫·瓦尔多·爱默生经过前面几章的介绍，我们了解到采用多因素构建模型投资组合，可以提高收益率并降低风险。在本章中，我们将了解“龙头股”（本身也是一个多因素模型），并应用多因素或一组因素来提高其收益。回想第5章的内容可知，“龙头股”与标准普
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第23章剖析小盘股投资组合：最高增值率
一个人情绪的变化程度与他对事实的了解相反，即你知道得越少，你就会变得越着急。 ——伯特兰·罗素让我们把注意力转移到小盘股投资组合并对其进行详细检查，正如我们在整只“龙头股”上做的那样。你肯定还记得第5章中的内容，最低市值的股票通常难以购买，因为它们不具备流通性。CRSP和电子计算机会计数据库中小盘股的总体收益率最高，主要因为它们的价格在本质上是不切实际的。
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第24章行业分析
真理一旦被发现，所有真理都易于理解，关键在于发现真理。 ——伽利略·伽利雷现在，让我们来看看目前检测到的因素在行业层面的表现。因为本章的涵盖范围广（可自成一书），所以我们只能简单讨论，以便能涵盖所有10个经济行业。在此，我们通过五分位分组和20%的增量（我们在此使用五分位分组，是因为许多行业的组成部分太少而不能进行十分位分组分析；使用20%的数据，更易于我
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第25章寻求理想的增长战略
事实不因被忽略而不存在。 ——奥尔德斯·赫胥黎在以前的章节中我们了解到结合良好的价值特性与价格上涨是寻找潜力股的最佳方式。在本章中，我们先从“所有股票”投资组合开始了解类似的增长战略，然后在对“大盘股”投资组合、小盘股和“龙头股”进行选择时，检查这些增长战略的表现情况。将市销率用作最终价值约束的原始战略 “所有股票”投资组合由满足以下条件的股票组成。 1
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第26章寻求理想的价值股票投资战略
取天下常以无事。 ——老子在寻求最佳价值投资战略的过程中，我们遵循与上一章节中增长战略相同的方法，并充分利用复合价值因素。现在，我们来看看“所有股票”投资组合和“龙头股”。对于这些价值战略，我们的目标是在合理风险级别的基础上提供绝佳的收益。因此，我们重点关注总收益比所在投资组合高，但同时具有较低的最大降幅、标准差和下跌风险的战略。下面我们从“所有股票”投资
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第27章集增长与价值之长
我们从历史中汲取的教训就是我们没有以史为鉴。 ——本杰明·迪斯雷利在本章中，我们将最佳增长和价值因素结合起来，组成我们称为“趋势价值”的投资组合。这会让你想起第20章的内容，股价趋势被证实是一种用于确定这些股票中哪些继续表现良好，哪些开始表现差的好方法，因此我们使用6个月股价趋势作为我们的增长因素，将表27-1作为6个月股价趋势功效的提醒（我已使用1964
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第28章战略排名
对于未来，只能通过过去来判断。 ——帕特里克·亨利是该在绝对收益和风险调整的基础上对所有战略的收益进行排名的时候了。我将给出在通货膨胀调整基础上的各种指数和战略的收益，让你感觉到这就是我们在较长时期内提供的实际收益。为了进行同类比较，我使用1965年8月31日～2009年12月31日的月度收益数据对战略进行排名，这样我就可以将本书各章节介绍的全部战略都包括
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第29章从股市投资中获得最大收益
思易行难，按自己所思采取行动更是难上加难。 ——约翰·沃尔夫冈·歌德投资者可以从道家无为的理念中学到很多。道家是中国三大哲学源流之一，数千年来一直指引着思想家。按照字面意思，无为就是无为而为，但其实质是顺其自然。不要尝试赶鸭子上架。了解道的本质，并物尽其用。这与西方维特根斯坦的格言最为相似：“不要寻求意义，寻求用途！” 对于投资者，这意味着让优秀的战略自行
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译者后记
这是一本写给投资者的书，尤其是长期投资者。本书实际上是原书的第4版，原书第1版的译名为《华尔街股市投资经典》，出版于1999年，已经是20世纪的事情了。在接到这本书的翻译任务之后，我想：市面上冠之以“华尔街”的投资书籍可谓汗牛充栋，这本书有什么特别之处呢？认真读了几章之后，我发现，这真是一本有特点的书。众所周知，证券投资分析方法一般被分为两大类：基本
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译者后记

这是一本写给投资者的书，尤其是长期投资者。

本书实际上是原书的第4版，原书第1版的译名为《华尔街股市投资经典》，出版于1999年，已经是20世纪的事情了。

在接到这本书的翻译任务之后，我想：市面上冠之以“华尔街”的投资书籍可谓汗牛充栋，这本书有什么特别之处呢？

认真读了几章之后，我发现，这真是一本有特点的书。

众所周知，证券投资分析方法一般被分为两大类：基本面分析法与技术面分析法。前者注重公司的基本面，以公司内在价值为主要研究对象，通过对决定公司内在价值和影响股票价格的宏观经济形势、行业发展前景、公司自身经营状况进行详尽分析，对股票进行估值；后者以预测股价波动趋势为主要目的，从股价变化的历史图表入手，寻求股票市场波动规律。相应地，华尔街的证券分析师也被划分为两大阵营：基本分析派与技术分析派。

毫无疑问，本书的作者奥肖内西属于笃信基本面分析法的投资大师，他堪称对华尔街最流行的投资策略进行长期研究的第一人。20世纪90年代，本书堪称第一本根据统计数据获取超额投资收益的宝典。很多投资者都想知道，在长期的实际投资过程中，哪些投资策略的收益较高，哪些策略又将表现不佳。在本书尚未出版之前，始终没有一本书能做到较全面地向广大投资者介绍这些策略。尽管许多专家、学者也做过许多短期性的研究，但极少有人对各种流行投资策略的长期业绩进行检验。

奥肖内西通过对美国股市近百年数据的系统、深入分析，研究了各种股市投资策略的收益和风险，并在严谨的数学方法、翔实的计算与比较的基础上，总结出指导投资的原则和规律。他认为，要想在股市投资中获胜，就必须做到：对投资的长期历史进行总结，从中确定一种或几种行之有效的投资策略，然后坚定不移地按这些策略去做，并且在投资决策过程中综合使用多种策略指标。而不能仅仅因为某只股票的成长或价值倾向而投资，要根据大量的统计数据，同时结合成长性及价值性这两个因素来进行。

对中国读者来说，本书保留了前几版的大部分内容与结构，除第1版中介绍的市盈率、市销率、市净率等传统的相对指标投资组合之外，同时还增加了一些近年来十分流行的投资策略，如EBITDA/企业价值比、价格/EBITDA比、价格/自由现金流比等指标，并且增加了综合价值指标VC，该指标涵盖了自本书第1版以来所包含的主要投资指标。此外，作者对数据也做了大幅度更新，加入了2007～2009年金融危机之后的数据，从而让本书的结论更有说服力。

虽然我们早已进入了互联网时代，但投资策略并未发生本质变化，仍然是价值投资与技术分析并存的格局。而近年来发生的金融危机也让我们认识到，跟风、赶时髦，有时确实可以取得超出大盘指数的收益。但是随着时间的推移，人们的收益会逐渐消失，最后招致惨重的损失。在这样一个动荡的、不可预测的投资世界中，毫无疑问，过去有效的投资策略，现在不一定有效；现在有用的投资策略，将来不一定有用；在美国有效的投资策略，在中国也不一定有效。因此，读者需要自行判断本书的价值。但是，对于具有一定理论与实践基础的中级投资者来说，这无疑是一本好书。

马海涌

2013年6月