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7.2 不信大衰退重临
有人批评我老曹太过乐观，眼前明明是凄风惨雨，怎么会向好呢？投资者须知金融市场波云诡谲，一定幅度的起起落落都是正常的，主要在于势。
距离2008年11月已超过四年，不少人仍认为这次经济复苏很不给力，投资者一直未能忘怀次贷风暴以致金融海啸那段日子的损失，面对欧债危机，更担心全球经济会否出现双底衰退（注：双底衰退指经济在第一次低谷后出现短暂复苏，不久又因为失去上升推动力而再次寻底，形成呈W型的走势。）（Double-Dip Recession）。因为双底衰退曾经在1932—1936年美国股市回升四年后衰退出现，美国经济一直到20世纪40年代第二次世界大战开始才复苏。
虽然欧美情况不乐观，但我老曹跟美国联邦储备局主席伯南克的看法一样，不相信20世纪30年代式的经济大萧条会重现。根据波德（Bordo）及豪布里希（Joseph Haubrich）两位学者研究，自1880年至今的全球经济复苏表现，经历过一次金融危机后往往需若干年重建，至于地产危机后更有可能需时十年以上才能恢复信心。过去世界十四次大衰退出现的后四年经济仍毫无生气，甚至十年后仍然如此也不奇怪。
【2007年这一次衰退期只有两年（2009年第三季GDP已恢复上升），道指在2013年打破2007年10月水平。但失业率到2012年9月才再次低于8%，相距2007年已五年，看来这次美国经济复苏应该不是V型也不是W型，而是U型。】
各位要明白经济除了V型反弹外，有U型、W型及L型。例如1929年那次就是W型、1873年那次是U型，暂时只有日本是L型。2007年这次跟1907年最相似，那次衰退期长达六年，更用了11年的时间人均收入才重返1907年水平。2007年这一次衰退期只有两年（2009年第三季GDP已恢复上升），道琼斯工业平均指数（简称“道指”）在2013年打破2007年10月水平。但失业率到2012年9月才再次低于8%，相距2007年已五年，看来这次美国经济复苏应该不是V型也不是W型，而是U型。
伯南克是研究1929年华尔街危机的专家，他认为当年经济萧条部分原因是美联储的货币政策失误令银根过紧所致。基于大萧条的教训，伯南克明白次贷风暴可以引发通缩性经济萧条（Deflationary Depression），在2007年9月美股刚开始回落时他已迅速响应市场，把利率由2007年9月的6.25%调低至2008年底的0.25%；美国前财长保尔森在2008年8月推出7000亿美元TRAP计划；总统奥巴马上台后在2009年3月迅速推出QE，2010年再推出QE2，2011年实行扭曲操作（Operation Twist，简称OT2），通过调低利率和放宽货币去阻止大萧条出现，希望经济避免重陷1929—1946年长达17年的经济呆滞期或1966—1982年的滞胀期。这就像是脑充血，如及时抢救后遗症很少，反之若迟了一小时才施救可能会引致半身不遂，就像今天的日本。
2007年10月至2009年3月，美股跌幅只有54.43%，道指由14198点回落到6470点，而非1929—1932年那样下跌90%，其后道指更在2012年5月回升至13339点，升幅达106%。2012年9月14日美联储公布推出QE3，每月购买400亿美元的按揭抵押证券（MBS）并保证在2015年中前维持超低利率，2013年道指更再创历史新高超过14400点，重回经济衰退在2009年9月已结束并没有出现萧条。通过货币政策调节经济是否会如欧洲的“输液疗法”，治标不治本呢？美元和欧元不同，美元是国际央行主要储备货币，至今占总储备的63%，欧元不同，占国际央行储备百分比不多，因此不可相提并论。
政府操作经济模式抬头
市场经济思想来自亚当·斯密的《国富论》，他认为任由市场自由选择可令资源运用得最好，令财富不断增长。过去挑战市场经济理论的有马克思，他认为市场产生无秩序竞争并浪费资源，因此应由政府全权计划、分配及管理，这就是著名的计划经济。
1929年华尔街危机发生证明市场真的无秩序可言，于是有折中者如凯恩斯，他不否定利伯维尔场的作用，但认为市场也有不足之处，需要政府不时纠正。他认为当经济因需求不足出现衰退，政府必须制造赤字去刺激需求，以保持经济增长，例如通过大印钞票制造新需求。此思想主导了1933—1979年的美国经济，导致20世纪70年代恶性通胀出现，令1980年美国的年均通胀率高达13.58%，利率高达22%。
凯恩斯学派理论失效后，弗里德曼主张抬头。弗里德曼认为政府只要确保货币供应稳定，让市场自由选择（Free to Choose），经济便可以自行调节，只会出现行业性盛衰，但整体经济可长期保持繁荣，同时不会产生恶性通胀。1981年里根总统上台后采用弗里德曼的货币政策，每当股市回落美联储便减息兼放宽银根，令美股出现“有调整、无大跌”的情况。美国似乎找到了经济繁荣的良方，这段经济繁荣期由1982年8月—2007年10月长达25年，最终以金融海啸结束。
由过度借贷引发的次贷危机和金融海啸，令弗里德曼的货币政策地位受到动摇。有部分人对利伯维尔场失去信任。保罗·克鲁格曼（Paul Krugman）主张的政府操作经济（State-Run Economy）渐渐抬头，情况类似新加坡模式及现在中国政府采用的模式。克鲁格曼认为衰退、萧条及危机出现是市场失控的结果，政府应加强调控市场，同时大量增加货币供应刺激市场需求，可以说是凯恩斯主义的改良版。
克鲁格曼认为1998年美联储面对长期资本管理公司（LTCM）濒临破产及俄罗斯债券危机，已经背弃了弗里德曼主张，只是政府未进一步加强管制市场，以致危机一再出现。2001年面对“9·11”危机时，美联储将利率降至CPI升幅以下；2007—2012年美联储创造了4万亿美元货币并将利率降至接近零，这些政策都跟克鲁格曼的想法如出一辙。
克鲁格曼认为有病便要看医生、服药甚至动手术，不是通过什么自然疗法，希望病人自我复原。医生虽然有可能开错药、动错手术，但也不能讳疾忌医。克鲁格曼认为20世纪30年代经济大萧条就是源自政府的不干预，经济复苏则是因为1933年罗斯福上台后大力干预所致。他认为不干预政策不切合现代社会，美国政府不妨将负债比率由目前占GDP的100%增加至130%，借此阻止衰退出现，相信此举不会引发明显的通胀率上升。
而另一位经济学家欧文·费雪（Irving Fisher）认为，当负债不断增加令利率居高不下，便会引发经济衰退，通过“去杠杆化”恢复经济增长需时太久，如果政府增加货币供应，人为地压低利率令美元汇价下跌，可以加速恢复经济增长。
2009年起美联储先后推出QE及QE2，2012年9月再推出QE3，务求令GDP加快上升。只要GDP不断扩大，财政赤字便不足为惧。假如你月入只有1万元却负债100万元的话，债务当然很重；但当你月入增加至10万元而负债依然是100万元时，负债就不算得是什么了。负债100万元利率10%，月入只有1万元者必定破产，负债100万元利率1%，月入只有1万元者仍可挨下去。
按照康德拉季耶夫（Kondratieff）的经济周期理论，政府是没有能力阻止经济周期运行的。自2000年科网股泡沫爆破，经济已进入15～20年回落期，通过货币政策却可以把萧条改为衰退（例如1990年后的日本）。美国利用货币政策掩饰衰退，令市民在经济回落期没那么痛苦。就如1966—1982年期间，美元的购买力以黄金计算只剩下二十分之一，由35美元一盎司下降至800美元一盎司，但薪金、房价没有大跌。如以金价计道指跌幅已达90%，但以美元计2003—2007年经济仍算繁荣期，2009年9月起又一次进入繁荣期。通过美元贬值，人为压低利率已成功阻止衰退的出现。
量化宽松难令繁荣再现
当1971年8月美元同黄金脱钩时，占美国总人口1%的最富有家庭的收入占美国GDP的9%，而目前已超过1929年的24%。财富过分集中不但引发了2007年10月的金融海啸，同时令未来日子经济陷入日式衰退，和1929年银根甚紧引发经济萧条不同之处在于，这一次在量化宽松政策下变成没完没了的衰退。（美国通过货币政策，维持表面繁荣。）
1918年美联储成立之前，政府面对经济衰退无能为力，事后证明所有的衰退皆十分短暂，因为经济自动调整速度很快。美联储成立后1921年美国面对11.7%的失业率，在美联储大力干预下1922年失业率跌至6.7%、1923年失业率跌至2.4%，可以说空前成功，随之而来是1929年华尔街大危机！
1981年里根上台后面对当年失业率9.7%，里根决定不插手，被当年传媒臭骂，熬了两年到1983年美国失业率下降至7.2%，不但如此随之而来是18年低通胀、低失业率的繁华期。2000年小布什上台后大幅减息、退税并压低美元汇价，2001年1月美联储又再开始减息，令2002年第四季经济开始复苏，到2007年10月出现金融海啸。
历史证明“不干预”才是经济良方，可惜每次面对短暂痛苦时，人民皆希望政府出手解困，短暂的欢乐往往换来长期的痛苦。不过投资者可利用沙漠上的绿洲作为增加财富之用，了解大趋势、利用大趋势去赚大钱。
【历史证明“不干预”才是经济良方，可惜每次面对短暂痛苦时，人民皆希望政府出手解困，短暂的欢乐往往换来长期的痛苦。】
美国短期利率在2008年12月底减至0.25%后，已减无可减。2009年3月，美国推行宽松货币政策，滥发钞票去挽救金融机构，令私人及公司负债可以转移到政府身上，由于银行仍不愿大幅度增加私人或企业借贷证明，不会引发恶性通胀（Hyperinflation）。2009年许多人曾预期高通胀期会重临，至今为止高通胀并没有在美国出现。为何2012年美国CPI升幅仍如此低？
从日本经验可知，若货币供应上升同时货币流速不上升的话，对CPI影响有限。因为新增货币都滞留在银行用作购买国债而非借给工商界做生意。资金没有流入实体经济，结果只令国债价格上升、孳息率回落。美国政府虽然通过一连串QE成功阻止了双底衰退出现，但无法令经济出现高增长。只能对抗去杠杆化所引发的通缩，此消彼长，高通胀也就没有出现。
美国政府推出QE政策，虽然已成功刺激美国经济复苏，但后遗症甚多，美国不可能长期QE下去。2013年5月开始须收紧财政赤字，幅度是15%～18%，屋主人已回家，并将金发女孩杀死了。（注：Goldilocks一词来自童话故事，说的是一个金发女孩为躲避后母，跑入森林找到一间屋子，里面什么都有，因此快乐地生活下去。有一天屋主人回来了，原来是一头大熊，结局是它将金发女孩杀死。其后，经济学家便把温和通胀期及利率回落期称为Goldilocks。）随着金发女孩时代结束，未来的岁月，西方国家GDP增长率一定比1980—2007年那段日子低，进入“三低一高”时代，即低利率、低通胀、低GDP增长率，同时出现高失业率。
美国国会财政预算办公室已发出警告：假如财政悬崖不解决，2013年下半年将出现另一次衰退，这次比2008年更甚，可令2013年下半年GDP萎缩3%、失业率升至9%，超过200万人重新失业。情况和过去20年的日本极为相似。所不同的是美元自2000年起不断贬值，去阻止资产负债表衰退在美国出现，日本则自1985—2012年因日元汇率大幅上升，引发资产负债表衰退。到2012年9月日元才大幅贬值去阻止资产负债表衰退的继续。
1997年亚洲金融风暴后，亚洲区国家陷入通胀与通缩并存的境况，自2007年10月起美国进入去杠杆化期，2008年金融海啸后，大部分OECD国家也加入其中。过去日本证明在人为性低利率刺激下，无法鼓励健康的投资，反而会孕育出大量错误的投资，从而延长经济衰退期，使低利率期十分长。若以日本为蓝本，那么未来十年世界极有可能一直处于低利率期。由于金融业进入去杠杆化期（一如1991年后的日本），利率低也无法长期对抗资产负债表衰退所带来的影响。