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你曾经遇到过这样的情况吗？当你收看商业节目或者在报纸上读一篇金融类的文章时，你完全搞不清楚有关人员是怎么得出那些结论的？你可能听到过类似这样的评论，“好吧，杰克，我觉得市场会上涨，因为消费者开始对经济持乐观态度，企业很可能把更多的投资花费在厂房和设备上，而且……”诸如此类。这些观点的分析带有典型的主观色彩，它们是根据一系列因素串联起来的结果，而人们相信这些因
二三十年前的一天，我和一位客户及他的瑞士银行家从机场开车回来。我们经历了一段难以置信的市场表现，在不到6个月的时间里我们就盈利了。这位客户评论道，为了达到那样的表现，我不得不承担巨大的风险。从那以后那段往事一直伴随着我，因为风险不是我那个时候所考虑的要素，而止损和控制风险是投资的首要法则。那时的我一直只关注投资的收益方面，几乎没有意识到风险。我为我的客户赚到
为什么分散投资没有被广泛应用？这里还有一些原因，它们基本上被归结为一点——懒惰。最简单的解释就是购买被媒体、券商报告或者比较友好的“业内人士”大肆宣传的股票或资产，比理解一些困难而乏味的大量不同报道的研究并做出最后的选择要容易得多。 或者，许多人试图去购买一项特定的资产类别。也许当管理层在讨论美元将走低的时候，你就会看到市场上人们都去购买利润主要来自外汇业务
市场的历史表明，从长远来看，股票的收益比债券和现金都高。然而，如果股票由于其波动性而在不恰当的时机进行买卖，那么投资者很可能就会损失一大笔钱。债券也会波动，但是除了破产，投资者总会在债券到期时保持有他们的全部面值。甚至若债券被溢价出售，持有者也会确定有一定的回报率。 然而，在所有情况下，持有资产的时期越长，其波动性越小。 通货膨胀还会不利地影响投资组合的购买
不受市场波动影响的个体公司所承担的风险在技术上被叫作非系统性风险。通常认为，投资组合中股票数量越多，风险就会越小。图1-5表现了这一原则，风险由y轴表示，股票数量由x轴表示。 图1-5 风险与分散投资 资料来源：pring.com。 我们看一下，增加了额外的6只股票的投资组合的一般风险是怎样急剧下降然后又变平的。等到增加7只或8只股票的时候，风险减少量几乎没
分散成许多不同股票不一定能使你免受一般市场下降的影响。这类风险被叫作系统性风险。 在此情况下，我们假设这些股票来自不同的行业和部门。举个例子，如果投资组合包括9项，都与能源相关，那么在石油价格下跌的时候，它就会受到非常大的损失。这是因为每个组成投资组合的个股都或多或少地受到能源价格的影响。这样的投资组合就不符合图1-2中的曲线。在这种情况下，这一曲线会有轻微
正确使用时，分散投资会减少风险，但是它不一定会带来较少的收益。实际上，它很可能会增加收益。举个例子，如果我们热衷于投资一种小型增长股，那这一投资组合的波动性就会明显增加。其结果是，我们可能会获得一笔可观的收益或者是一笔巨大的亏损。然而，如果我们使用同样的配置并把它分散成几只股票，那么我们能更好地控制我们的风险，并仍能获取大部分收益。举个例子，我们假设买了10
一次性成功做到分散投资的一种方法是购买具有多元化投资组合的证券。几年前，这包含购买基础广泛的共同基金、直接或间接地来自于共同基金公司的基金或者作为一个共同基金在交易所上市。前者称为开放式基金，因为它们的总规模不固定。随着新的资金涌入，基金规模也在增长，当然，新的资金不会由于赎回而贬值。在交易所上市或通过经纪人直接交易的基金被称为封闭式基金，因为它们的投资组合
一旦你收获利息或股息，你就会面临一个选择：消费掉还是用它来再投资。如果你选择重新投资你的钱，那么它会明显增长得非常快，但是由于利滚利效应，它可能比你想象得更快。 我们可以从表1-3中看出，在第4列中，累计总额仅增加了支付款项的金额。与第7列相比较，第7列反映了由利滚利所进行的再投资收益。就所有的复利效应来说，一开始，区别非常小，但是随着时间的推移，它会慢慢变
我们想到复利的时候通常就会想到，它是将利息收入在本金里，并累计前期再投资计算出的利息。然而，股息的复利部分从长期来看还会在总收益中占据重要的位置。股息再投资通常是一个动态的过程。这是因为它不只包括再投资的股息的复利计算，还有股息本身随着时间的增长。一个持续发展的公司通常不能提供非常高的股息收益，但是，如果它真的持续增长的话，那么它会在年度的基础上增加股息。在
无论是作为个人还是群体，经济周期都是由人们做出的大量的经济决策组成的。经济复苏和经济衰退的交替出现是人们对于积极的刺激所做出来的反应（经济复苏），然后再不断地犯下同样的错误，最终导致经济衰退或者使经济增长速度放缓。这些经济决策是在受心理因素的驱动下，要么是对未来经济状况的预期，要么是对于现存经济状况做出的反应。举例来说，公司对其生产能力进行扩张是因为他们预期
尽管基钦经济周期被称为4年经济周期，但实际上这种经济周期从一个波谷到下一个波谷的平均间隔接近41个月。在有些情况下，特别是在20世纪后期，经济周期持续的时间更长了。举例来说，在20世纪90年代，在这10年的开局之年出现了一个经济衰退，直到2000年的时候才结束。这是否就意味着我们的方法是不合理的呢？不完全是这样的，因为检验过后就会发现，数据显示20世纪90年
我们早些时候就说过，经济会经历一系列的经济事件，而这些经济事件是按照时间顺序发生的。我通常将这些事件称为经济火车（economic train）。图2-4展示了我所指的经济火车。此处我们可以看到一个围绕圆形轨道奔驰的、常常要经过站台的火车。这列火车是由火车头带动的。在我们的例子中，推动经济恢复的火车头就是中央银行在经济周期的衰退阶段向经济系统中注入的流动性。
我们早些时候说过，经济周期重复出现，其根本原因在于人性会保持不变，而进行经济决策的群体往往会犯类似的错误。如果你能接受这个概念，那么你也会接受这个事实，即经济周期以及在经济周期中做出的决策都是受心理因素驱动的。 个体对于经济环境中的急剧且没有预料到的变化所进行调整的能力和意愿，是理解经济周期变动的关键。对于经济周期的影响来说，经济活动的变动率比经济活动的真实
让我们快速地概括一下在一个典型的经济周期中按时间顺序发生的经济事件。这将为我们第5章的讨论做个铺垫，在第5章里，我们会看到债券、股票和商品这三个金融市场是如何适应于经济周期中各个不同阶段的。 我们从经济走向衰退阶段开始讲起。在几个月疲软的经济活动后，中央银行意识到经济衰退才是真正的问题，而非通货膨胀，于是央行对此做出的反应就是把货币政策从紧缩的转变为宽松的。
1.BCI-01制造业平均周工作时间 制造业内工人每周的平均工作时间通常是先行于经济周期的指标，因为雇主总是会在增加或者减少劳动力数量之前调整工人的工作时间。 2.BCI-05每周平均失业保险金初始申请人数 对于整个经济状况来说，申请失业保险金人数通常会比总的就业人数或者失业人数要更加敏感，这个指标也是引领经济周期的指标。当这个指标被包括进先行经济指数时，被
1.BCI-41非农就业人数 这个来自美国劳工统计局的数据通常被称为“就业人数”。这个指标包括全职和兼职的工人数字，并且不区分长期雇用和临时雇用。因为这个数字的变化反映了经济中真实的雇用和解雇情况，但是不包括国家内的农工业部门和小企业的就业人数，因此这个指标是度量经济健康状况最贴近的指标之一。 2.BCI-51扣除转移支付的个人收入（以1996年美元币值计算
1.BCI-91平均持续性失业 这个指标衡量是失业者没有工作的平均持续时间（以周为单位计算）。由于这个指标在经济衰退时较高，在经济复苏时较低，所以当它包括在滞后指数内时要求相反数（即每月对上月的变动率的符号变成相反的符号）。在经济为扩张积聚力量之后，平均失业持续时间总是会出现下降；而在经济衰退开始后，平均失业持续时间会出现急剧上升。 2.BCI-77制造业和
表3-1 计算10个月移动平均值 图3-1 价格线和移动平均线交叉 资料来源：pring.com。 移动平均线的功能是纯粹且简单地反映潜在的趋势。如果这个功能正确发挥其作用的话，均线的交叉将是个可靠的信号，预示主要的趋势已经改变了方向。如果你回顾一个数据序列，看到很多以前的移动平均线交叉都显示了错误的信号，那么就没有理由相信最近的一个均线交叉会是一个更为可靠
资料来源：pring.com。 一般来说，趋势线的长度、触及或趋近峰谷的次数和上升或下降的角度（当然，对于水平趋势线并不适用）对其意义重大。趋势线越长，那么观测到的趋势就越强。因此，6个月的趋势线就没有10年的趋势线更具意义。这是因为10年的趋势线反映了一个更大的趋势。如果一条趋势线已经通过无数的下降趋势反弹而变成了支撑位，或者通过阻止反弹而成为阻力位，那么
表3-2 计算6个月变动率 变动率通常是根据所观测到的数据绘制出来的。通过这种方式，就很容易把价格趋势与潜在的动量指标相比较。对于动量指标的解释有多种不同的方式，但是这里我们关注3个主要的方式。 1.超买/超卖分析 前面我们说过任何自由交易市场上的价格都是由投资者对于新兴基本面因素的态度所决定的，而不是基本面因素本身。我们还说过，经济决策大多是受心理因素的驱
前面我提到过，为了我们这里的目的，相对强度也包括了计算两个不同资产类型或者不同的市场部门之间的比率。图3-21显示了一个非常关键的关系。这是商品市场（商品研究局现货工业原材料价格指数）和债券市场（美国国债连续合约）之间的比率。从某种意义上说，这是最佳的对于通货膨胀/通货紧缩的度量。这个比率是非常有用的，因为它不仅具有非常强的周期性，而且适用于进行趋势线和震荡
康德拉季耶夫观测到，在长波处于反转阶段的时候可能会发生战争，没有任何原因能够说明为什么会出现这种状况，但是自从19世纪初出现了一个低的长波后，每个长波都较低。从经济方面来看，战争作为较强经济活动的催化剂，会促进经济缓慢出现扩张。康德拉季耶夫所观察到的战争是19世纪40年代美国与墨西哥之间的战争和19世纪90年代美国与西班牙之间的战争。随后发生的是在20世纪4
同样的道理，因为利率长期峰值已经出现，那么在债券上赚取金钱的机会是非常大的。债券市场的牛市开始时是比较温和的，但随着经济周期步入其下降阶段，牛市状况将会逐步改进。对于债券，我们必须小心并提高我们的评论质量，这是因为经济周期的下降阶段涉及疲软的经济活动，因此这也是个非常容易出现破产的时期。这意味着高质量的（政府）债券将会表现得更好。政府债券的价格会变得更高，不
当处于经济周期的通货紧缩阶段时，下降的螺旋形的压力会加剧下降的趋势。这个负面的影响将会持续两个或三个经济衰退期才会结束。对于债券持有者来说，这通常是个不错的阶段，但是只有这些持有最高质量债券的投资者才能确保收益，因为在平坦阶段的随后几年里，债券违约的风险明显增加。
康徳拉杰耶夫只确定了3个经济周期，这并不是个能够经受得住统计检验的数目。然而，其他人已经通过将数据回溯到几百年前，在小麦价格方面确定了一个50～52年的经济周期。关于玛雅的报告也提到了这个长度的周期。然而这些足以说明这个经济周期的有效性吗？可能不能，但是尽管如此，这对于理解几个重要的观点还是很重要的。 （1）经济周期本质上是人性的反映，从经济周期波峰阶段的贪
长波的方向和成熟程度对于特定经济周期内的通货膨胀和通货紧缩压力之间的平衡有着很大的影响，因此，也会对资产配置的方式产生重大影响。目前，让我们假定将经济周期划分为两部分，即通货膨胀部分和通货紧缩部分。长期趋势的方向将会影响经济周期中通货膨胀部分的规模和长度。从某种程度上讲，这一点我们已经在图4-2中呈现过了，这个图形就出现在本章的前面部分。这是长期和周期性力量
图4-6 美国商品价格（1980～2005年） 资料来源：pring.com。 图4-7在一个相当长的时间期限内比较了债券收益率和商品价格的长期趋势。这里，我们看到两者之间非常接近，但又不是完全一致。惹人注目的是，图中所示的5个长期转折点中，在4个长期转折点上商品价格领先于债券收益率。在1920年，二者同时发生了反转。很明显，领先的时间有所不同。你能确定看到
图4-8 席勒的市盈率数据（1881～2004年） 资料来源：pring.com。 我们从图4-9中可以看出，这个图使用了图4-8中所使用的数字和字母来对应美国股票市场的时间序列数据。因此，在20世纪20年代，经历了8年的牛市之后才形成了1929年股价顶部所呈现出来的欢快状态。真实的低点出现在3年后的1932年，但是人们期待着另一只鞋子落下的心理状态，一直持
当我们试图认出与经济周期有关的基本趋势的变化时，我们偶尔能够确定在最后转折点的几个月内出现的趋势反转信号。长期趋势会延伸至多个经济周期，因此持续的时间更长。这意味着，在确定一个趋势反转信号之前，要经过许多年或者几个经济周期。然而，追踪这些趋势变化所付出的耐心和自制力是值得的。首先，这样的信号不会经常出现，而且趋势会维持十余年或者几十年。其次，正如前面所讨论的
图4-18显示了20世纪美国政府20年债券的收益率。请注意，程序将收益率绘制成实际收益率的10倍。因此，50%实际上是5%。实线波的形态代表超过12.5%的波动，被用作构成合理波峰和波谷的度量基础。处于点A的第1个信号实际上是开始于1920年的下降波的再次证实。一系列下降的波峰和波谷在1932年年初被一个较高的高点所打断。自1931年以来，波谷就略微低于其前
巨大交易价格范围的形成，或者是处于两个趋势之间，或者是局限于一个或多或少地有些水平的趋势线的上升或者下降的一侧，这似乎是长期反转趋势的一个广泛特征。图4-19～图4-22显示了商品、债券和股票的一些例子。 图4-19 美国商品价格（1800～2005年） 资料来源：pring.com。 在20世纪30年代和40年代，形成了债券价格的一个水平底部。在图4-22
在第2章里，我们说到每个经济周期都会经历一系列按照时间顺序发生的经济事件，而且在经济中的每个部分都会经历自己单独的经济周期。对于投资者来说，幸运的是，这个过程也包括了债券、股票和商品，因为这些市场的转折点也可以被归类为发生于经济周期过程中的经济事件。我说幸运，是因为这样的一个事实能使投资者更容易地建立一个用于指导资产配置操作的地图或框架。对于近200年来美国
大多数人都认为，当经济步入衰退阶段时，利率就会筑顶，但是事实上利率筑顶的时间通常会比这个时间稍晚一些。利率就是信贷的价格。同任何其他商品的价格一样，利率也是由供求压力的相互关系决定的。 资金供给方的最大参与者就是美联储，美联储可以通过其对银行系统的影响来控制货币供给量。大家好像有一个错误的想法，就是美联储在做出正确的货币决策方面是无所不能的。不管怎么说，与我
一旦利率达到顶峰，就为了下一次的经济复苏播下了种子。我们在第3章讨论了变动率的重要性，而且由于利率在它们周期的结尾阶段变动得特别快，而这种上升趋势的戛然而止又会对利率变动率产生有利的影响，从而也会对将来的经济前景产生影响。股票市场是不会坐等利好消息的，它会将利好消息提前进行贴现。这意味着股票市场参与者只要一看见隧道尽头发出的光亮，就开始增加持有的股票数量。当
通常情况下，商品价格会继续下跌，直到经济复苏开始后的一段时间后才会停止。这意味着，当经济开始再次增长时，债券和股票价格上升，而商品价格依然低迷。图5-5显示了理想的商品价格周期的例子。有时候，商品市场的上一个牛市会出人意料得强，这是因为其存货累积已经超过了平均水平。这样的周期通常也会伴随着来自对冲基金和其他杠杆交易者的数目巨大的投机性资金的涌入。在这种情况下
现在我们到了3个市场都处于上升趋势的这样一个时点。然而，像所有美好的事物一样，这个趋势也必须有个尽头。随着一个更为强势的经济迹象开始出现，美联储不再有继续执行宽松货币政策的压力。在这个时点上，货币当局将它们的脚离开了加速器。货币政策不会立即转向紧缩，只是不那么宽松了。在这个时候，贷款增速开始加速，因为来自消费者和企业的贷款需求不断增加，消费者和企业这时更希望
最后，股票市场的参与者感觉到，利率上涨的趋势已经发展到了这个地步，以至于将会造成经济放缓或者真正的经济衰退。就像他们不必等到经济复苏后才开始购买股票一样，他们也不必等到经济衰退开始才出售股票。像任何站在铁路轨道上的人知道火车正在开来一样，股票市场参与者也会做出合乎逻辑的事情，那就是马上离开。因此，股票市场有在经济增长速度到达最高点的同时到达顶峰的趋势，尽管这
经济系统开始紧张起来，随着商品价格急剧上扬，美联储在货币政策方面远没有那么激进了，货币政策现在转向真正的紧缩型货币政策。这种再次更新的利率上涨推动打断了那些还处在扩张阶段的经济部门，包括商品市场。它们也从波峰中走出，所有这3个市场都处于下降阶段，我们等待着一个新经济周期的来临。
图5-12至图5-15显示了1955～2005年这个转换过程的历史。3个月商业票据的收益率已经被反转以与货币市场的价格和其他两个系列指标的波动保持一致。CRB工业原材料现货价格指数是商品价格的代理。我们使用这个指标系列而不是使用得到更为广泛遵从的CRB综合指数，这是因为后者包括了大量的易受天气影响的商品。另一方面，CRB工业原材料现货价格指数是由18种工业产
本章的最后3幅图比较了股票市场的转折点和经济周期中的波峰和波谷，这些经济周期中的波峰和波谷是由美国国家经济研究局所明确说明了的。这些图是由我的同事Elio Zammuto准备的。 图5-16显示了1900～1936年经济周期的波峰和波谷。它们被垂直的直线标注出来，实线代表波峰，虚线代表波谷。向上和向下的箭头指出了道琼斯指数周期性的转折点。这些图形中的数字是实
阶段分析能够让我们更好地确定某种环境对特定资产来说是牛市还是熊市。然而，它不能告诉我们其收益的大小。举个例子，如第7章中所详细讨论的那样，我们使用3个模型或指示器来判定阶段的经济环境。在这种分类下，债券在1974年10月出现的为期两个月的阶段Ⅰ内获得了8.15%的资本收益率；而在1962年4月开始的为期8个月的阶段Ⅰ内仅仅获得了3%的收益率。对于阶段Ⅰ来说，
图6-2显示了3个市场的正弦曲线。因为每个市场都随着经济周期的不同节奏运行，有时候它们朝不同的方向运行，有时又朝着相同的方向运行。图6-3突出显示了经济周期中的两个阶段，在这两个阶段内3个市场同时上升，或者同时下降。就阶段而言，这分别是阶段Ⅲ和阶段Ⅵ。图6-4也显示出什么时候不同的资产应该得到重视。图中底部的长方形所代表的就是不同的资产类型。 图6-2 3个
1.现金 当我们提到现金时，我们实际上是在讨论高质量的流动性资产，比如3个月的商业票据、3个月的国库券，当然还有货币市场基金。基本上，我们可以把现金看作期限不超过1年的高质量的债务工具。任何期限超过1年的金融工具都会面临利率变动所带来的市场风险。那种不支付大量罚金、到期日之前不能赎回的银行定期存单（Bank CDs）是不合适的，因为我们需要一定程度的弹性以在
1.现金 现金在阶段Ⅱ没有那么重要，因为股市已经筑底了，并且这个阶段是股票市场经历最广泛、最快速增长的阶段。收益高，而风险最低，所以在这个阶段，投资组合的很大一部分资产都应该配置为股票。股票配置的程度还是会取决于个人的情况。但是不管情况怎么样，这时候应该是你个人股票配置最多的时候。记住，现在持有低收益率现金的机会成本非常高。 2.债券 经验显示拥有债券的收益
1.现金 随着所有其他的资产类别都看涨，在阶段Ⅲ，收益率在经济周期中相对较低。这个阶段是应该持有现金储备最低的时候，因为在别的地方存在着很多更好的、低风险的投资机会。 2.债券 当阶段Ⅲ结束的时候，债券价格会下跌。因此随着经济周期中这个阶段的展开，逐渐降低债务市场的风险是合适的。这可以通过削减债券头寸或者从最终增长的收益率中降低风险来实现。通过降低债券投资组
1.现金 利率顶峰表现在图形上通常是个尖头状，因为其出现在我们之前讨论的非自愿性存货累积阶段。然而，随着利率的逐渐上涨，它们往往会在底部走出一个类似于杯托的形状。就像1958年利率的情况所证明的那样，并不是每个底部都是这样的，但是利率的逐渐上涨更多的是经济放缓而不是经济蓄意的增长。在利率上涨，股票和通货膨胀对冲资产有如此强劲表现的时期，现金的配置应该保持在最
1.现金 既然股票市场的风险已经增长，货币市场的收益率已经增长了，在投资组合中配置更多的现金是较为合适的。 2.债券 现在金融市场上的通货膨胀压力变得更加明显，于是持有债券的风险非常高。在长期趋势倾向于通货膨胀的时候，更是如此。在做市场预测的时候，我们从来不用“保证”这个词，但是在长期通货膨胀的阶段Ⅴ的环境中，持有债券就会遭受损失。有时候在阶段Ⅴ或阶段Ⅵ，高
1.现金 在这个阶段，确实可以说“现金为王”。在阶段Ⅵ，投资组合中现金所占的比例怎么高都不为过。持有流动性现金资产的一个更大的优势是因为阶段Ⅵ是危险期。如果一些事情要出现问题的话，那阶段Ⅵ就是极有可能出现问题的时候。阶段Ⅰ是另一个可能出现危险的时期。这也意味着，此时机会会出现，而机会通常出现在你几乎无法预期的时候。不幸的是，一些市场的下跌速度通常是令人发狂的
（1）阶段之间的转换通常在它们已经发生之后才能被意识到。这是进行逐渐的、审慎的资产转换，而不是快速的、大量的资产转换的主要理由。 （2）只有在经济环境产生明显的变化，市场还没有过多地将这种变化考虑到价格中去的时候，才能进行大量的资产转换。 （3）我们这里所介绍的资产配置是一般性的原则。真实的投资组合应该取决于个人的情况以及承受风险的能力和意愿，关于这一主题，
在本章，我们将要学习建立一个模型，或者我们称之为晴雨表，而这个晴雨表能够向我们展示某个特定的市场是牛市还是熊市。为了建立模型，我们需要提出许多指标，这些指标多年来在确定债券、股票和商品市场是牛市还是熊市方面有着一贯良好的记录。我们知道没有一个指标是完美无缺的。然而，建立一个包括许多可靠的，尽管不是完美的成分指标的模型还是有可能的。通过这种方式，就形成了一个完
在债券收益率和商品价格之间存在一个良好的长期相关关系。上升的商品价格通常意味着债券价格的熊市（收益率看涨），反之亦然。应用于这个模型中的这两个成分指标是美国供应管理协会价格指数（Institute of Supply Management Pricing Index）和美国商业研究局工业原材料现货价格指数。前面的指标是报告比以前一个月支付更高价格的采购经理人
还有最后一个来自经济的指标，那就是增长指标。图7-5显示的是它相对于3个月商业票据的收益率数据。当它向下穿过零时，意味着经济强度与下降的利率是一致的，反之亦然。这些阶段在图中是以阴影区域显示的。增长指标由下列指标综合计算得来：商务会议委员会领先指标，招聘广告指数，CRB工业原材料现货价格指数以及制造业产能。分别来看，这4个指标都有助于判断利率的反转趋势，但是
对短期利率（期限在1年或者1年以内）最大的影响来自美国联邦储备委员会。长期的收益率和价格是由市场所决定的，只是部分地受到短期利率水平的影响。债券晴雨表中影响最大的指标就是贴现率。这个利率指标传统上就是美联储的货币政策象征。在一系列的贴现率上涨后，公司将不愿意降低债息，同样地，当贴现率完全下降时，公司也非常谨慎地恢复债息。这是因为，公司宁愿采取一种缓慢的、稳定
当然，晴雨表反映了信贷工具的环境，但是价格并不总是要对环境做出反应。这就是我们为什么要在等到9个月移动平均线和12个月移动平均线证实以后才建立晴雨表状态所显示的真实的、大的或者小的债券头寸的原因。
资料来源：pring.com。 图7-10 标准普尔综合指数和两个经济指标（1990～2005年） 资料来源：pring.com。 在图形底部的第二个指标是一个领先指标除以另外一个领先指标的比率的平滑数据。第一个领先指标是房屋开工率，第二个领先指标是供货商表现（报告延迟交付的供货商的数量，是由美国供应管理协会发布的，这个协会以前被称作美国采购管理协会）。这个
1.贴现率 货币政策的变化对于股票投资者的心理有着很大的影响，因为紧缩的货币政策几乎总是意味着经济衰退，或者至少是经济增长速度的严重放缓。同样地，每个经济衰退都是以注入流动性，也就是贴现率的降低而结束的。只有经济复苏的领先时间、滞后时间和恢复规模的不同。出于晴雨表的考虑，当利率第1次出现下降时，晴雨表的点数增加两个点。这两个点数一直维持到利率的第1次上涨，那
在经济周期的末期，产能约束力最大时，商品价格经受了最急剧的上涨压力。衡量制造业部门紧张程度的几个指标被包括在通货膨胀晴雨表里。 产能利用率度量了制造业中有多少产能在发挥作用。它自然地符合通货膨胀晴雨表的要求，它在晴雨表中表现为对其12个月移动平均线的背离。产能利用率也被包括在产能指数中，这个指数是用类似于供货商报告延迟交货的度量方法（在前面股票晴雨表的扭矩指
最后，当第11章中将要讨论的通货膨胀组价格指数（Inflation Group Index）向上穿越其9个月的移动平均线时，也将增加晴雨表总数的点数。 还有最后两个技术指标，这最好被归类为顺序指标。它们是标准普尔综合指数和政府债券收益率。这两个指标序列都是与其12个月移动平均线相关的。股票应该在商品价格之前走出底部。当标准普尔向上穿越其12个月移动平均线时，
图7-16 债券晴雨表在各阶段的表现 资料来源：Intermarket Review。 一般来说，经济周期阶段之间的相对表现同我们所预期的一样。举例来说，图7-16显示债券在阶段Ⅰ到阶段Ⅲ都获得了收益，在其余的阶段有所损失。阶段Ⅴ为股票提供了一个小小的惊喜，因为它们已经能获得一些小的收益，而不是一直遭受损失。商品市场表现得如同预期一样。 当然，我们必须记住，
关于晴雨表我们必须记住的最重要的事情就是，它们所能做得最好的事情就是，根据一定的历史表现来告诉我们特定的市场是牛市还是熊市。不幸的是，这些市场，特别是股票市场，并不总是以预期的方式对那些环境做出反应。这就是我们从来不应该将晴雨表简单地认为是黑和白、红和绿，或者买进和卖出的一个原因。计算出来的结果最终只是一个可能出现的结果。举例来说，假定一个晴雨表显示为牛市，
大多数经济周期都会经历6个阶段，就像是市场的波峰和波谷的时间顺序所定义的那样，但是有些经济周期则不然。因此，绝不应该说，这个六阶段的演进过程能够被机械地扩展至每个经济周期，因为所预期的按时间顺序发生的经济周期波峰和波谷偶尔会不按预期发展。有时，经济周期会出现返回上一阶段的情况，举例来说，从阶段Ⅲ返回至阶段Ⅱ，然后再回到阶段Ⅲ。当经济周期发生跳跃时，阶段也往往
我们已经注意到，债券、股票和商品市场的转折点之间的时间顺序在绝大多数经济周期内非常一致地重复着。偶尔地，一个市场或其他的市场会脱离这个时间顺序，但是应用这个方法的主要困难在于不同经济周期中的市场之间的领先和滞后时间是不同的。 尽管存在这些缺点，但这个方法有一个主要的优点，那就是能为我们提供一个有用的框架，这个框架能有助于我们确定自己在经济周期中所处的位置。举
图8-10到图8-15显示了3个市场在不同阶段的表现，这里的阶段是根据市场价格与其12个月移动平均线之间的关系来确定的。大多数的结果同我们的预期一致。然而，我们看到股票在阶段Ⅰ有一个积极的表现，情况不应该是这样的。答案在于，正常情况下，当利率升至顶峰时，距离股票下跌也不会太远了。与此同时，熊市筑底之后就会出现爆炸性的增长，这意味着股票价格在穿过其12个月移动
出于这个原因，一旦新的利率趋势被建立起来，美联储极少改变货币政策的趋势。这种缓慢、审慎的行为也是经济周期对事实的反应，那就是经济周期就像一个大型邮轮一样，需要时间和努力去改变航行的方向。在船长决定调转船头与真正做到船头调转过来之间存在相当长的时间滞后。同样的事情也发生在美联储身上。理想状态下，如果美联储能够预期到经济周期状况即将到来的变化，那是很好的；但不幸
美国谘商会领先指标、同步指标和滞后指标也能被用于确定经济周期的阶段。领先指标总是在阶段Ⅴ的开始或中间阶段出现波峰，而波谷总是出现在阶段Ⅱ的初期阶段。当然，问题是如何最好地确定波峰或波谷出现的时间。不幸的是，没有一个完美的答案。然而，一个9个月的移动平均线交叉通常非常接近于经济周期的转折点，而且不会碰到过多的锯齿状图形。下降的交叉典型地出现在阶段Ⅴ的中间阶段，
图9-5 同步指标和一个9个月期变动率的曲线 资料来源：pring.com。 最后，凡是变动率曲线向下穿过零线时，几乎就会跟随着一个经济衰退。这是其中的一种方式，通过这种方式能够将经济收缩和增长性放缓区别开来。关于这一点，请注意1966年、1984年和1994年的时候，变动率指标没有出现在零线以下，尽管都发生了股票价格的下降，但是没有出现经济衰退。
资料来源：pring.com。 一旦滞后指标向下穿越了移动平均线，下一个期待的事情就是领先指标的向上穿越，这意味着新的经济周期已经开始了。 随书光盘提供了一些颜色标注的阶段性图表，表示所有的3个综合经济周期。
①阴影区域代表阶段Ⅵ。 资料来源：pring.com。 几乎在所有的情况下，这个反转的过程都是出现在阶段Ⅴ。在1955～2005年的8个反转例子中，只有1980年10月是唯一的例外。当收益率曲线反转时，这几乎是一个完全确定的信号，即经济周期处于阶段Ⅴ。随着收益率曲线再次向下穿过1.0的水平时，反转出现在阶段Ⅵ，或者更有可能出现在阶段Ⅰ的开始。同样，在一个长期
美国谘商会发布的领先指标和滞后指标之间比率的转折点，如图9-8所示，也为经济周期阶段的发展提供了好的指示器。负向和正向的12个月移动平均线交叉出现在阶段Ⅴ的最初时期，在大多数情况下，出现在阶段Ⅱ的最初1/4或者更小的部分内。当然，也有一些例外，但是在大多数情况下，交叉发生在这样的阶段内。图9-8中阴影区域重点显示了阶段Ⅴ；图9-9中阴影区域重点显示了阶段Ⅱ。
这个指标的原理是，如果经济事件根据预期的房屋开工量来发展的话，在经济步入低谷的时候，我们的长期经济指标将没有供货商表现数据下降得那么快。事实上，当供货商表现数据在经济衰退阶段最后一次下跌时，房屋开工数就已经开始反弹了。扭矩指标本身就是计算该比率的12个月变动率，并用6个月移动平均线加以平滑化，如图9-12中的底部所示。它最好用在市场底部，那时指标有个零线的交
①阴影区域代表阶段Ⅵ和阶段Ⅰ。 资料来源：pring.com。 图9-14 商品/债券比率以及阶段Ⅲ ①阴影区域代表阶段Ⅲ。 资料来源：pring.com。 [1] 2008 年，受次贷危机影响，雷曼兄弟申请破产保护。——译者注
图9-15列出了本章所讨论过的许多转折点，还有当它们转向或者穿过其12个月移动平均线时经济周期可能出现的位置。向上或者向下的箭头表示真实的周期性转折点。移动平均线用括号里的MA表示。箭头的方向显示了交叉是正向的还是负向的。如果这些事件在两个不同的经济周期阶段发展时，另一个备选的阶段就在括号中用罗马字母显示。最后，我们需要认识到，这些指标在它们所显示的阶段内在
在本章里，我们将试图解释不同种类的资产所面临的不同风险。理解了这些概念，我们能够更好地管理风险。因为市场风险是所有资产类型都面临的普遍风险，所以这个讨论中大部分将主要关注确定风险低且收益相当高的阶段。本书的后面部分，我们将集中讨论交易所交易基金（Exchange Traded Funds，简称ETFs），这是适合资产配置过程的投资工具。本章中有相当一部分都不
其次，多元化投资还可以通过持有不相关的几类资产的形式表现出来。例如，如果债券投资表现良好，那么通货膨胀对冲资产表现可能就不大好。另一种情况是，股票市场处于下跌阶段，股票持有者遭受损失，而现今持有者则没有受损。同样还存在这样的问题，那就是随着经济周期的发展，领先行业之间也在发生着变化。开始的时候，当经济刚从衰退中走出时，公用事业以及那些由于利率下降从而利润大大
1.质量 具有高波动性的股票短期内通常会拥有超出一般水平的收益，但是乌龟式的投资者通过专注于没有太多波动性的高质量股票，在长期内将胜过兔子式的投资者。出现这样的结果有两个原因。第一，高质量股票在熊市里会表现得更好，因为它们更具有弹性。第二，存在这样的数学事实，那就是价格下跌得越明显，回到下跌之前的价格水平所需要上涨的百分比就越大。例如，如果你的股票从100美
但总的来说，一旦美联储第3次调高贴现率，就应该采取一个谨慎的态度；而当一系列的贴现率上涨之后调低贴现率时，从技术的角度来看，买进股票也是比较合理的。 图10-4 标准普尔综合指数和贴现率 资料来源：pring.com。
①阴影部分代表标准普尔高于其12个月移动平均线和3个月商业票据收益率低于其12个月移动均线的时期。 资料来源：pring.com。 图10-6 标准普尔综合指数和牛市商业票据收益率移动平均线模型（1948～2005年） ①阴影部分代表标准普尔高于其12个月移动平均线和3个月商业票据收益率低于其12个月移动均线的时期。 资料来源：pring.com。 图10-
图10-9 标准普尔综合指数和高于5%的股息收益率 资料来源：pring.com。 当收益率降至3%以下时，就意味着出现了熊市市场，如图10-10浅色线段和阴影区域所示。这个熊市信号在1987年之前一直都非常奏效，但是自20世纪90年代中期以来，创纪录的低股息收益率对于投资表现没有什么补偿作用。在利率高于5%的时期，两年持有期的年收益率为15.76%左右。图
图10-10 标准普尔综合指数和低于3%的股息收益率 ①浅色线段和阴影部分代表低于3%的股息收益率。 资料来源：pring.com。 图10-11 标准普尔收益率高于5%时的风险/收益情况 资料来源：Zammuto.com。 图10-12 标准普尔综合指数和牛市的股票/商品价格比率 ①浅色线段和阴影区域显示了股票/商品价格比率高于其12个月移动平均线的时期。
1.信用质量 信用评级服务机构，比如标准普尔和穆迪公司，根据债券发行公司的财务状况对债券进行信用评级。AAA是最高质量级别，然后质量评级依次降低。当债券发行公司财务比较健康，但仍然存在一些疑问，那就是其债券是否代表一定程度的投机时，其质量评级是BBB。当来自收益的利息备付率较低时，该公司发行的债券质量评级就是BB。如果债券质量评级为B的话，那么该债券的实际支
1.机会风险 通常，我们是根据其能够产生的盈利额来判断一项投资的。而备选投资的收益率也同样重要。例如，你总是可以从现金或类似现金的证券（如货币市场基金）中获得正的回报。这些也许都是安全的投资，但重要的是要记住，持有现金的行为意味着从债券或者股票中获得更大潜在收益的机会就丢失了。例如，经济状况鼓励我们将大多数资产以现金的形式保存，因为我们感觉到利率将继续上涨并
图10-26 石油vs.英特尔股票价格的波动性 资料来源：pring.com。 图10-27 CRB工业原材料现货价格指数vs.股票/商品价格比率移动平均线模型（牛市阶段） ①浅色线段和阴影区域代表商品/股票价格比率和CRB工业原材料现货价格指数均低于其12个月移动平均线。 资料来源：pring.com。 图10-28 CRB工业原材料现货价格指数vs.股票
在前面的章节里我们说到，经济周期会经过一系列按时间顺序发展的经济事件，而在不同的经济周期阶段总有适合于在该阶段投资的不同资产类型。这个过程能够通过将股票市场划分为10个左右这样的板块而得到延伸，每个板块都能从经济周期的特定阶段受益。举例来说，当经济周期已经成熟，产能紧迫压力最大时，像能源和原材料这样的商品驱动型股票会发现它们终端产品的价格增长远远超过其成本的
当我们讨论经济板块的时候，我们是指股票的一个广泛分类，这个分类包括许多单个的行业组。依次地，每个板块可以分为多个行业组。一般来说，有10个或者11个被广泛接受的经济板块（这取决于你自己的看法）和80多个行业组。下面所展示出来的经济板块列表就是大致根据其在经济周期中的表现排列的，开始于公用事业板块，这是经济周期初期的领导行业，最后是能源板块。 公用事业板块 金
前面我提到，能够构建两个指数作为领先和滞后经济板块的代替指标。它们如图11-6所示。通货紧缩行业组指数如图上方的线条所示，通货膨胀行业组指数如图下方的线条所示。通货紧缩行业组指数是由流动性驱动的股票构成，比如公用事业板块、财产与意外保险公司、储蓄和贷款机构等。通货膨胀行业组指数由标准普尔铝业公司（S&P Aluminums）、美国国内石油公司（Domesti
股票市场通过通货膨胀指数/通货紧缩指数这个比率来预测债券收益率和商品价格的趋势。这个比率的波动幅度与图11-8中间部分CRB工业原材料现货价格指数和图底部的美国政府债券收益率的波动幅度相似。长期的通货膨胀趋势用实线表示，长期的通货紧缩趋势用虚线表示。请注意，在1980～2005年，商品价格在交易区间内以横向延伸的方式运行，而那时债券收益率继续下滑。在20世纪
我意识到大多数读者都不能构建一个通货膨胀指数/通货紧缩指数的比率。尽管它只证明了随着股票市场周期的演进，市场上存在着一个连续的通货膨胀/通货紧缩之间的争夺战，但我认为这个解释是具有教育性的。在第14章中，我们将使用几个ETF板块基金当作通货膨胀敏感和通货紧缩敏感的股票的替代物，但是对于本章的后续部分，我们将讨论局限于两个行业组，一个是领先经济板块的替代，另外
在本章里，我们将根据经济晴雨表，查看经济板块在每个经济周期阶段中的表现。不幸的是，关于标准普尔10个经济板块（公用事业板块、电信板块、金融板块、运输板块、日常消费品板块、可选消费品板块、医疗保健板块、技术板块、工业板块、原材料板块和能源板块）的历史数据只能回溯到1989年。乍一看，这好像是个比较长的时期，但是这个时期只包括了两个经济衰退期和长期通货紧缩趋势的
鞋类行业被标准普尔公司正式分类为可选消费品板块，出于我们分析的目的，鞋类行业也应该属于这个板块。然而，其表现从很多方面来说，都更接近于反映了一个早期领导行业日常消费品板块的特征。历史数据显示，这个行业在阶段Ⅰ有着最好的表现，也是在阶段Ⅵ赚钱的少数行业之一。 向图12-1的右边看，可以明显地发现，对于大多数像工业板块、原材料板块和能源板块这样的经济周期中后期的
图12-4 各个经济板块在阶段Ⅳ的表现 资料来源：pring.com。 图12-5 各个经济板块在阶段Ⅴ的表现 资料来源：pring.com。 图12-6 各个经济板块在阶段Ⅵ的表现 资料来源：pring.com。
上一部分完善了我们对于单个经济阶段各个经济板块表现特征的一般看法。那么现在就该是我们看看随着经济周期的演进，单个经济板块表现的时候了。对于那些从1955年之后才有可用数据的经济板块，我们用单个行业组来代替经济板块。举例来说，这意味着，金融板块由银行业代表；日常消费品板块由食品行业代表；技术板块由计算机硬件行业代表，如此等等。如图12-7所示，我们以标准普尔综
如果你将要随着经济周期的演变进行资产配置，ETF基金将帮助你找到执行这个策略的合适的投资工具。这就是ETF基金发挥作用的时候，尽管ETF基金主要都是投资于股票的，但近年来也有投资于债券、单个商品和流动基金。 明显地，可以通过购买单个股票以满足股票资产配置的要求，或者购买单个债券以满足固定收益资产配置的要求。然而，谨慎的股票选择需要进行大量的研究。有趣的是，由
在我们比较ETF基金和共同基金的差别之前，有必要快速地概括一下不同种类同基金的特征。一个开放式共同基金是由一个共同基金发起人发行的，比如富达基金或者先锋投资公司。它是以反映基金目标的―种方式进行管理的。在一些例子中，比如先锋500指数基金（Vanguard500Index Fund）的目标就是复制标准普尔综合指数的表现，就像SPDR一样。其他基金可能试图复制
在网上有大量关于ETF基金的信息。许多有用的实时链接都在随书所附光盘里，包括所有基金类型和以下所提及的内容。因此，以下几个网站可以为你提供一个很好的开端，因为它们对各种各样的基金家族和基金都进行了全面的描述。在许多情况下，可以帮你比较它们的表现，找出大小、管理费用、设定的目标等。这些网站还包含大量的有教育意义的文章，可以让你看到最新的挂牌量。要记住，它们提供
（ishares.com） 安硕基金（iShares）是由巴克莱资本（Barclays Global Capital）发起的，是最大的ETF基金。从广泛意义上来说真正存在两种股票型ETF基金，即行业基金和国际基金。行业基金（sector funds）试图反应由道琼斯以11个指标的形式公布的行业部门。还有一种基金是跟踪高盛投资公司（Goldman Sachs）
（ssga.com） 在美国，道富环球投资管理公司（State StreetAdvisors）发行了streetTRACKS®基金。这种基金代表了5种主要的指数基准提供者：标准普尔指数、道琼斯指数、Fortune指数、摩根士丹利指数和威尔希尔指数（Wilshire）。这些基金中最有名的是那些包括在SPDR家族中的基金。 1.标准普尔指数（http://www
（http://flagship5.vanguard.com/VGApp/hnw/FundsVIPER?gh_sec=n） 先锋共同基金集团发行了一类ETF基金家族，叫作VIPERs（Vanguard Index Participation Equity Receipts），即先锋指数股票基金参与凭证，VIPERs在兵工厂是一种非常有用的税收管理工具：现金可
（http:/bldrsfunds.com） BLDRS BLDRS（Basket of Listed Depository Receipts），即一揽子存托凭证，它是基于纽约银行美国存托凭证指数（Bank of New York ADR Index）的一系列ETF基金。BLDRS基金家族包括两种市场指数基金和两种区域指数基金，具体如下。 （1）新兴市场50
这类基金简称HOLDRs，由美林证券公司管理，在创造它的时期，每种控股公司存托凭证投资在特定行业范围内的公司股票上。控股公司存托凭证与几乎任何其他类型的共同基金或ETF基金的一个最大的区别就是这些投资组合从不改变。举例来说，只要英特尔（INTC）仍然是一个上市公司，100股半导体控股公司存托凭证（SMH）就总会对英特尔公司的股票持有兴趣。 虽然美林证券公司从
1.富达纳斯达克综合指数基金（Fidelity ONEQ） 这是由富达管理研究公司管理的一种交易所交易基金，在纳斯达克股票市场上市。它试图保证与纳斯达克综合指数的价格和收益表现密切相关的投资收益。 2.瑞德克斯 瑞德克斯投资公司（Rydex）提供了两种交易所交易基金（ETFs）以补充分散投资组合——瑞德克斯标准普尔平均加权指数基金和罗素首50指数基金。 （1
在第12章，在一些标普工业类别产生的2个指标的帮助下，我们检验了对于通货膨胀和通货紧缩较为敏感的股票之间的联系。不幸的是，这2个指标是很难复制的，除非你有高级的盘后制图软件，例如MetaStockTM。但是，这个想法在最近的这几年已经可以实现了，方法就是通过使用ETF基金来购买在通货膨胀和通货紧缩这两个极端转换之前有很长一段时间的国外的股票。令人难过的是，这
图14-6 HOLDRS区域性银行指数与标准普尔银行指数相比较 资料来源：pring.com。 还有一个全球金融行业指数基金（IXG），这是一个安硕基金。如果你喜欢金融并且想进入与美元或美国市场有所不同的市场，那么这个相对较小的基金对你来说就是一个理想的选择。 最后，金融行业中的大部分资产都被用来组成房地产投资信托基金。事实上，最大的金融交易所交易基金是安硕
这个行业包含了食品制造、烟草、饮料、个人产品超市、药房等。有时候被称为非周期性消费。这些防卫性股票的收入相对来说是很容易预测的，只有3个基金代表这些股票。它们是SPDR消费者日用品指数基金（XLP）、道琼斯消费行业指数基金（IYK），还有先锋消费者日用消费品指数基金（VDC）。在两个较大的基金之间存在一点细微差异，因为安硕非必需消费品基金（IYK）包括食物和
这个行业也被称为循环型消费品。它由4个ETF代表。这个行业本身包含以下3个基金：SPDR非必需消费品指数基金（XLF），安硕道琼斯美国消费服务行业指数基金（IYC），还有先锋非必需消费品指数型基金（VCR）。 第4个基金是关于零售股票交易的，这就是HOLDRS零售基金（RTH）。除了它的狭义表述之外，这个基金还是2005年年初的非必需消费品基金中市值最大的基
生物技术方面有两个专门的基金，而且，这两个基金的资本总额都超过10亿美元。它们是HOLDRS生物技术基金（BBH）和安硕生物指数基金（IBB）。最后，还有些对于药品特别感兴趣的基金，HOLDRS药物基金（PPH）就是专业的药物基金。 图14-8比较了这两个生物制药ETF的表现。随着时间的推移，静态的HOLDRS组合的表现超过动态的安硕索引组合。下面的比例展现
互联网行业的5个基金来自美林证券公司HOLDRS：因特网（HHH）、宽带（BDH）、网间体系结构（IAH）、因特网基础设施（IIH），还有商家之间的电子商务（BBH）。同样可用的还有安硕高盛网络指数基金（IGN）。
本章的目的在于为不同部门和工业组的产业寻找合适的交易工具。首先，这涉及交易所交易基金，因为它们在定期的共同基金方面有很多优势。但是，开放基金提供的一些工业组基金并不能用ETF来代表。本着填补一些重要的缺口的目的，在这部分我会概述这些内容。我们在前面曾经提到过，传统的开放式基金的短处是，一天之中只在交易结束的时候报一次价。关于这个规则，富达精选基金家族是个例外
图14-9 美国证券交易所经纪商与富达精选经纪商相比较 资料来源：pring.com。 图14-10 标准普尔纸与林木产品指数与富达精选林木产品相比较 资料来源：pring.com。 图14-11 标准普尔媒体指数与富达精选多媒体指数相比较 资料来源：pring.com。 图14-12 标准普尔化学制品指数与富达精选化学制品指数相比较 资料来源：pring.
债券梯是一种投资方法，该方法力图最小化与固定收益证券相关的风险。这个名称是给予拥有不同期限债券的投资组合的。假定你投资10万美元去购买债券。债券梯投资方法将会要求你购买10只不同的1万美元面值的债券，或者甚至20只不同的5000美元面值的债券。每只债券都会有不同的期限，一只债券的期限也许是1年，另一只债券期限是2年，剩下的债券在5年以上的时间里到期。因此，每
债券ETF基金和指数债券基金跟踪类似的指数，并且拥有类似的表现。对于这些寻找更富有弹性的交易和更高透明度的交易者来说，债券ETF基金是较好的选择。每天都可以从网络上获得一只债券ETF基金的标的债券投资组合的构成情况，但每半年才能获得一次一只指数债券基金的这些信息。对于债券ETF基金，你能够确切地知道你到底赚了或者赔了多少；而对于指数债券基金，你每年只有两次获
因为在经济周期中不同的时点，债券价格有着完全不同的表现，所以随着状态改进和恶化来增加和降低债券的风险是有意义的。改变债券风险通常意味着改变投资组合中配置于债券的百分比。然而，在任何给定利率变动的情况下，短期债券价格并没有长期债券价格波动那么大。这意味着通过提高债券投资组合的平均期限，就可以增加债券的风险。例如，投资于雷曼1～3年国债基金（IEF）的25000
一般来说，当信心和经济状况良好时，投资于这些高风险的基金是较好的。例如，阶段Ⅰ、阶段Ⅱ的早期和阶段Ⅵ，这些阶段是经济疲软的时候，也是最容易发生违约的时期。这意味着在大多数的这些阶段内，这类投资工具的收益率将接近其周期性的高点。如果没有违约风险，那就是购买单个高收益债券的最佳时机，但是高收益通常伴随着高风险。我们的目标是充分利用高收益，但是只能在违约的可能性大
目前有两个基金家族瑞德克斯和Pro Funds提供这样的投资工具。瑞德克斯Juno Fund（RYJUX）跟踪雷曼债券指数反向变动。Pro Funds有一个反向基金依据10年提高利率债券（Rising Rates10）（RTPIX），还有一个依据于30年债券的反向价格表现（US Government Plus GVPIX）。这两个基金都与现金投资125%的杠
对于这6类商品的每一类的衡量都是预先决定的，每年都要重新设定，如下：轻质原油期货占35%，取暖油期货占20%，铝期货占12.5%，玉米期货占11.25%，小麦期货占11.25%，黄金期货占10%。DBC的轻质原油和取暖油期货合约每月滚动一次，而黄金、铝、玉米和小麦期货合约每年滚动一次。合约“滚动”，是通过终止将要到期的合约，和在将来的1个月或1年后到期时进入
有两种ETF基金为黄金市场提供债券。它们是StreetTRACK Gold（GLD）和iShares Comex TRUST（IAU）。两者都在尽量与金条价格的日常走势相一致。StreetTRACK基金是根据世界黄金协会（World Gold Council）的单位来发行的。它使投资者能够参与金条市场，每一份额代表1盎司黄金的1/10。每一份额的价格也是1盎
只有唯一的一个经济周期里，所有资产的价格都是下降的，这个阶段就是阶段Ⅵ。除了这个阶段，市场上总是存在一些投资的机会。因此，最基本的投资决策通常来自在股票和债券之间取得一个平衡。在通货膨胀阶段内，也应该考虑通货膨胀对冲资产。任何人的最优资产平衡都可以归结为3个因素，即个人气质、财务状况和所处的人生阶段。当资金还没有投入市场时，有可能，或者应该说，更容易客观地分
如果你自认为已经对我们这里所描述的资产配置过程有了很好的了解，并有信心能辨别不同的经济周期阶段，那么你努力获得成功的可能性将会很大。到目前为止是这样，但不幸的是，一旦你放下书本，打电话给一个经纪人或者共同基金公司，或者是在网上实践你的交易策略时就会出现一些重要的情况。一个新的因素——情绪，就进入了我们的讨论范围。只要你还是从理论的角度看待资产配置过程，就有可
资产配置实际上可以分为两种：战略资产配置和战术资产配置。战略资产配置涉及个人投资者所处的环境。它们取决于个人财务状况、要求以及所处的人生阶段。实际上，战略资产配置决定了投资组合的整体状况。战略资产配置决策为经济周期中的每个阶段的特定资产都提供了指南或者限制。战术资产配置是那些涉及经济周期中特定阶段应该关注什么类别资产的问题。举例来说，阶段Ⅱ对于股票来说是最大
这个例子纯粹是个战术资产配置，并不考虑任何战略资产配置的因素。像这里所讨论的3种方法一样，假设这组投资者具有中性的风险规避水平。投资者如果感觉自己高于或者低于平均的风险规避水平，就会据此做出调整。饼状图所示的资产配置给人的印象是，该资产配置过程是静止不变的，并会一直持续下去，直到下一个阶段出现。真实情况并非如此，因为投资指南只是一个大致的目标。例如，投资组合
资料来源：pring.com。 该组合中股票也占了一定的比例，因为股票市场还是熊市，但像公用事业和金融等领先经济部门的公司股票可能正在走出低谷。例如，1974年10月市场低谷之前公用事业类股票处于底部，1982年8月的低谷也是如此。1982年这一次的领先时间更长一些，并有相当数量的股票都在标准普尔指数之前筑底。起初走出最后的熊市低谷可能是个变化不定的事情。因
资料来源：pring.com。 投资组合中现金头寸的比例现在降至5%，这个比例是经济周期所有阶段中现金比例最低的。持有一些现金储备以备那些潜在好股票的购买机会的出现是个不错的主意，但是因为这个阶段通常是经济周期中最为活跃的时期，所以现金应该被维持在一个相当低的比例。在这个阶段，将一些现金投资工具的期限延长1～2年也是个不错的主意，因为这样可以锁定更高的收益率
资料来源：pring.com。 在这个时期，经济仍然是非常健康的，因此违约风险通常不是一个威胁。即使确实出现了违约，多元化的基金配置相比单个债券更安全。通常情况下，应该担心违约风险的阶段是阶段Ⅵ、阶段Ⅰ及阶段Ⅱ的开始时期，因此这些时期经济最疲软，公司破产的可能性最大。因此，可以通过购买高收益免佣债券基金来增加目前收入，例如骏利高收益基金（JAHYX）、普信高
资料来源：pring.com。 另一个值得考虑的问题是，很多像公用事业和金融部门这样的早期股票市场领先部门通常会在阶段Ⅳ到达顶峰，不管是从绝对还是相对角度来说都是如此。这意味着股票投资组合也应该根据这些部门的特征进行相应的调整。这里我们需要小心，因为已经知道这些部门中的一些部门在经济周期中的这个阶段有很好的表现。可能会出现一些例外，但是一般来说股票市场总是存
资料来源：pring.com。 从股票投资的观点来看，需要记住3件重要的事情。第一，整体的投资环境是充满风险的。第二，平均指数的额外收益是非常少见的，因此挑选优质股就变得更加困难。而在阶段Ⅲ和阶段Ⅳ，几乎所有部门的股票都表现得较好。第三，股票头寸应该关注通常会从经济周期末期的经济压力中获益的行业，比如采矿业、能源业等。 股票在阶段Ⅴ的平均收益率只是稍稍低于2
资料来源：pring.com。 导致债券配置的比例高于目标水平的因素是，对通货紧缩长期趋势的方向和成熟程度以及债券价格是否已成功地向上穿过了其12个月移动平均线的判断。移动平均线之上的反弹是非常重要的，因为它确实显示了债券已经对改进的经济状况做出了反应。在这种情况下，“改进的”经济状况意味着一个趋于疲软的经济。 在这个经济周期阶段里，所建议的资产配置为：债券
上面所建议的资产配置只是应用于那些不同经济阶段的信号既不是及时的也不是不及时的经济环境中的，并不能在极端的经济状况下运用，比如一个非常强烈的通货膨胀环境或者通货紧缩环境。实际上，常识告诉我们，真实的资产配置范围是大不相同的，取决于信号的质量和及时程度。例如，阶段Ⅰ债券的配置比例在40%～70%是合适的。在意识到一个新的债券市场牛市已经开始之前，债券市场已经从
资料来源：pring.com。 可转换的优先股和可转换的债券既提供了当前收入，同时也提供了资本增值的可能性。对于保守型的投资者来说，它们是理想的投资工具。尽管可转换优质股与普通股票相比，提供了更高程度的保护性，但仍然重要的是要确定所投资的公司财务状况良好。通常情况下，若与其他公司相比，一个证券能提供较高的收益率，那么其中肯定有原因。 高的诱人的收益率通常是可
因为经济周期中的这个阶段也意味着债券价格处于熊市，应该通过降低投资组合中债券的总体规模和平均期限来降低债券风险。这个阶段同样是稍微降低投资组合中债券质量的合适时机，因为债券提供了较高的当前收益率，并且经济周期中这个阶段的违约风险较低（见图16-11）。 图16-11 保守投资者在阶段Ⅳ的资产配置 资料来源：pring.com。
资料来源：pring.com。 如果收益率大幅度上涨，将中期债券的平均期限延长至5年甚至7年也是有意义的。这样做的原因主要有两点。第一，阶段Ⅵ通常较短；第二，在经济周期的这个阶段，债券收益率通常不会上升太多，甚至偶尔会下降。另外，这将主要取决于长期趋势的方向。如果长期趋势上涨，就需要更加小心，但是如果下降的话，就可以承担更高的风险。因为阶段Ⅵ一般较短，并且是
资料来源：pring.com。 股票的配置比例是15%。这是从中性投资者30%的投资组合中降下来的，但是这里是假定积极投资者在阶段Ⅱ出现时具有对资产快速转换的心理承受能力。这个股票配置水平在一些领先行业，例如金融和公用事业的股票价格高于其12个月移动平均线时可以也应该增加，而且股票配置也更应该侧重于金融和公用事业的股票。另一方面，随着股票价格筑底，一个更为激
债券的配置比例降低了5%（见图16-16），减少的部分资产被转换为像太平洋资本管理公司真实收益商品基金（PCRIX）这样的商品类投资。股票继续保持着相当的配置比例，如图16-16所示。股票配置也改变了其配置方向，从经济周期领先行业转向了技术和经济敏感型行业，例如造纸业或钢铁，这些行业随着商品价格开始上涨，其相对强弱指标通常会得到改进。如果某些行业股票部门的相
现在正是股票市场最猛烈的熊市，股票的配置比例被降至15%，如图16-19所示。出售股票获得的资金被投资于债券为一个新的牛市做准备，因为在经济周期的这个阶段，长期通货膨胀的上升趋势中收益率是非常高的。这个高的目前收入为任何可能的价格下跌提供了一个缓冲。在通货紧缩的状况下，长期来看收益率趋低时，高收益率不能保护你免受价格下跌时的损害，但是短期和小额债券熊市却可以
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图4-6 美国商品价格（1980～2005年）
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图4-7在一个相当长的时间期限内比较了债券收益率和商品价格的长期趋势。这里，我们看到两者之间非常接近，但又不是完全一致。惹人注目的是，图中所示的5个长期转折点中，在4个长期转折点上商品价格领先于债券收益率。在1920年，二者同时发生了反转。很明显，领先的时间有所不同。你能确定看到的是20世纪90年代中期的商品价格顶峰比1980年的价格顶峰要高。然而，在长期和周期性的转折点上，商品价格明显是领先利率的。
不幸的是，始于1920年的同时反转，到1932～1946年这个阶段的10年的领先时间里，每个趋势的领先程度都是不同的。虽然如此，2001～2005年阶段商品价格的强烈反弹紧接在25年收益率的下降之后，这说明，当我们接近20世纪前10年的中期时，有利于通货膨胀的长期反转趋势可能即将发生。
图4-7 美国政府债券收益率vs.商品价格
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