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第13章 高速及高频交易概要
昨天晚上，我在酒店关闭开关，然后以极快的速度在整个房间变暗之前上床。
——穆罕默德·阿里
2009年早期，市场刚刚从恐慌甚至近乎绝望的状态中恢复。这时，新闻媒体报道，2008年金融市场中为数不多的盈利者是一种新型的交易公司——神秘的量化交易公司，它们被称作高频交易者（high-frequency traders，HFT）。他们并不会在出版、管理等流程上花费太多的时间，甚至在金融产业讲述有关高频交易者的相关故事时也不会花费太多的时间。
让我们从一个程序员谢尔盖·阿里尼科夫（Sergey Aleynikov）的不幸故事开始讲起，阿里尼科夫离开高盛后，来到一个新成立不久的泰莎（Teza）公司（这家公司是由城堡基金前员工所创立的）。他在2009年7月被捕，理由是从高盛剽窃代码带到了泰莎公司。这件事情对于公众的警示作用与阿里尼科夫、高盛以及泰莎公司并没有关系（知识产权的剽窃案例从未引起公众的注意力）。检察官（试图去加重对高盛的指控）谈道，被剽窃的软件能被用于“以不公平的方式操纵市场”[2]。这是非常引人注目的，因为它与操纵市场的高频交易相关。阿里尼科夫最终被判有罪，但是，在3年的牢狱之灾之后，上诉法院撤销了对他的定罪。但是已经造成了伤害，这个阶段已经被定格。
2010年5月6日，美国股票市场坍塌并戏剧性地恢复。道琼斯指数下跌超过1000点，其中午后最剧烈的600点下跌发生在5分钟里。之后指数大幅回升，仅在20分钟之内消除了下跌600点带来的大部分损失。这种崩溃和恢复的高速性质被称为“闪电崩盘”（Flash Crash）。这种闪电崩盘广泛被归因于高频交易。一些人斥责高频交易由于其交易性质引起了崩盘。一些人认为是高频交易引起了崩盘，因为一旦市场恐慌，他们就会停止交易。我们将在第16章更详细地陈诉这些观点。但是现在，有充足的理由说明，对于人们经常否定几乎没有人理解的一些论题，闪电崩盘有着重大的贡献。
根据艾特集团（Aite Group）研究，高频交易目前占据的市场比例略高于50%，期货市场上的比例大致相同，货币市场比例大概是40%。尤其在股票市场，艾特估计在美国高频交易份额占比最高（略高于50%），欧洲占比高于40%，亚洲占比大约是20%[3]。虽然对于高频交易确切的交易份额有很多种估计方法，但无须一种证据来证明这种交易方式对于任何电子市场而言，都是一种极其重要的论题。
需要理解的是，高频交易与书中第二部分谈到的量化策略相互联系。在第3章，我们描述了系统交易者主要追寻的几种量化策略。在图3-7中，我们提出与策略相关的实施特征，包括时间范围等。总之，第二部分所呈现的框架与高频交易策略很相关，包括策略如何进行设计以及实施。然而，有一些思考只适用于很短期的系统策略。换句话说，在考虑高频交易的议题时，必须大量考虑到与长期交易相重叠的问题，这些问题不是必须完全完美重合。例如，长期交易策略经常聚焦于管理一个投资组合的风险因素暴露，而高频交易策略更倾向于关注管理累加大量头寸的风险。
高频交易到底是什么？正如第一部分和第二部分所阐述的，量化交易不是一些整体概念，而是包含大量不同的区域。而高频交易是既不容易被定义的，也不是同质型的交易行为。市场上有多种类型的高频交易者。可能能够包含大部分这些交易者的定义如下：①高频交易者要求拥有高速度的交易设施；②高频交易要求投资时间范围低于1天；③任何时候不能持有隔夜头寸。最快的高频交易者（有时称为超高频交易者，UHFT）无疑会嘲笑一些概念，如将持有头寸超过6个小时或者半天的交易称为高频交易。但是隔夜风险和日内风险之间有一个重要的区别，诸如很多消息是在闭市以后才会出现。任意降低高频交易策略的持有周期的努力看上去都很随意：是什么造就了1秒钟的高频交易，而不是1分钟呢？而且，我们的定义要求策略要有一个高速的交易设施。
然而，值得知晓的是，高频交易者与许多算法交易者共享了上面所提到的高频交易设施（将在下个章节详细阐述）。高速设施不是仅有一个速度。我们将在下个章节看到，一些设备的工程师所面临的挑战是根本性的，在很少的情况下，行业标准能满足所有的挑战。
对于算法交易，人们倾向于认为高速设施的使用者分为4类：超高频交易者（UHFT），高频交易者（HFT），中频交易者（MFT）以及算法执行引擎。但是所有的方法都满足上面所提到的定义中的要求（虽然一般情况下，算法执行引擎试图去帮助获得长期头寸，但是算法本身通常在第2天就会失效）。正如1964年，最高法院法官波特·斯图尔特（Potter Stewart）的著名言论，“今天，我不会试图用速记所描述的去定义我理解的资料内容，要清晰地定义这些内容，也许我做不到。但是当我看见的时候，我理解……”当时他是在谈到低级色情描述时这样说，这种感觉在许多方面都适用于对高频交易的理解。
基于多种原因，给出定义很重要。首先，当讨论这个话题时，定义要求我们有一个共同的落脚点。其次，任何定义都有内涵，包括这个定义。高频交易的定义表明高频交易者有几个重要特征。首先，因为高频交易倾向于不隔夜持仓（在当天平仓，行业用语），他们的买卖行为会抵消。然而，买进来的股票同样要在当天卖出去，否则，当天结束时就会有净头寸。其次，因为当天必须平仓，高频交易策略不追求日内累积较大量头寸。
正如第7章所讲的，累积大量头寸会产生较大的市场冲击成本。解开头寸会进一步增加市场冲击成本。在日内持仓阶段，价格波动不足以弥补市场买卖带来的市场冲击。而且，因为高频交易者不能累积大量头寸，交易日的价格波动有范围限制，高频交易策略通常利润率较低。他们必须支付与其他投资者和交易者同样的成本，例如，佣金、市场冲击成本以及管理费。但是，他们引起的市场波动相对较小。经济刺激与较高的交易量相关（例如：兑换退税增加流动性，从经纪商处得到更便宜的佣金），但是事实上毛利润依旧很低，获得净利润之前还需扣除技术、佣金以及管理费等间接累积成本。
在美国股票市场相对牛市的时候，高频交易策略的盈利能力大约是每股0.001美元。将这个费用和美国证监会卖出每百万美元收取22.40美元的管理费相比较，具有启发意义。对于每股价格为70美元的股票而言，美国证监会管理费大概约等于每股0.006美元，虽然这适用于卖出的情况。因为高频交易者相对于卖出而言，更倾向于买入，可将这个费用分成两个部分以适用于整个高频交易，买入每股证监会管理费用大约是0.003美元，这个费用大概是美国股票高频交易利润率的3倍。
需要理解的是，每天交易1亿股的高频交易量超过美国股票市场容量的1%。按照每天每股0.001美元的盈利计算，每天获利大概是10万美元，每年大约累计2600万美元。高频交易的容量大概是整个市场容量的50%。如果将这个数乘以50%，可以得到，在世界上最大的股票交易市场，高频交易整个一年的整体交易利润是13亿美元。这是极其高的利润，但是这些实际上仅仅是分类账中的收益部分。
真实情况是，为了获得这些收入，每个公司每年也需要花费数百万的费用，而且有大量的公司以失败而告终。因为有很多公司之间存在着竞争关系，美国股票市场5%的成功率才可能每年获得6500万美元的收入，这些收入是在考虑要求参与竞争的技术及人力资源成本之前的收入。
客观地看待这件事情，苹果公司报道称，截止到2012年6月30日，它们获得超过350亿美元的收入。有人宣称，在当时世界上最大的资本市场，苹果进行了不公平的比较。但是甚至规模不是很大的在线经纪商电子交易金融公司（E*Trade Financial Corporation），报道称截止到2012年6月30日，过去12个月的大概收入是20亿美元。从当时交易量处于多年来的低点位置，及公司主要客户是零售商的角度来看，这个成绩是非常令人震惊的。在当时缺少大公司的时代，电子交易金融公司的市值为26.5亿美元。
对于高频交易，显然有“真正的利润”产生。然而，纵观全局，与其他类型的公司收入相比，高频交易收入是极小的。有个有趣的问题，我没有特别好的答案。这个问题就是为什么有那么多资金和那么多聪明的人聚焦于这种交易，他们竞相争夺这份小份额市场。但是我们能指出许多小公司正在经历可以获得巨额利润的初始阶段，相应地会吸收很多新的参与者。新的参与者加速竞争，继而会降低利润率。最终，利润有可能变为负值。一些证据表明在美国股票市场，高频交易确实是这样的。曾经希望去赚取被媒体夸大的利润的许多高频交易商已经意识到他们的公司由于微薄的收入而无法生存下去。结合高频交易的定义，以及这种交易经济上的背景知识，我们将继续解释高频交易的许多特征。在第14章，我们将解释高速交易，这是高频交易的工具包，也是其他交易类型的很大一部分。在第15章，我们将概述高频交易策略，解释它们与第14章所介绍的概念的关联关系。第16章将陈述对高频交易的各种争论，试图将事实从传说中分离出来。
[1] 在本书的第四部分，概念性的、根据经验编写的重要贡献是由Manoj Narang所做出的。但是，整个的写作是由里什·纳兰完成的，这里所包含的观点仅代表他本人。
[2] David Glovin and Christine Harper，“Goldman Trading‐Code Investment Put at Risk By Theft，”Blooomberg.com，July 6，2009.
[3] Aite Group estimate，September 2012.Figures for 2012 are estimates.