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概率博弈游戏
我们先来做一个简单的调查。请闭上眼睛想一想：你觉得做天使投资，单个项目的成功概率是多少？或者说，回顾你投资过的一些项目，在投资的那一刻，你是否能对该项目的成功率有个大致的估算，是1%还是90%？要有几成胜算，你才会投一个项目？
可能你心里有个答案，我不知道这个百分比你是如何得出来的，可能大部分人只是一个直觉的估算，一个信手拈来的答案。两成把握、四成把握、六成把握、九成把握……不同的人对自己选择的项目有不同程度的信心。
根据我每次给新入行的天使投资人上课时做的现场调查来看，大部分人对这个胜算概率的预估都是错的。即便少数人估算的成功率差不多是对的，他估算的方式也是错的，他只不过是比较悲观，选择了较小的数值而已。
影响成功概率的三个因素
我们首先要明白，一个项目胜负的概率不是由创始人单独决定的，也不是通过孤立的项目分析计算出的，而是由赛道上的玩家总数量决定的。在一个赢家通吃的垂直赛道里，同一时机进场的玩家优点和缺点对冲后，享有同等的胜出概率！
这里有三个关键词需要注意：赢家通吃赛道、同一时机进场、优点和缺点对冲。我们分别来解释一下这三个关键词背后的意义。
第一，赢家通吃赛道。这是互联网时代的一个越来越明显的特征，就是每个垂直领域最终只有极少数的胜出者，而且赢家通吃，整个赛道的红利最后只由少数一两家公司瓜分。越是具有网络递增效益、能够呈指数级增长的经济模型，越有可能实现赢家通吃。这意味着，不管一开始赛道上有多少家企业角逐，最后只有一家会胜出，其他的绝大部分都会烟消云散。
中国的智能出行领域最后只剩下了滴滴出行（滴滴、快的和Uber中国合并）；团购领域只剩下了新美大（美团和大众点评的合并体）；智能手机领域的玩家相对于功能手机时代也骤减，现在活着的手机企业都是在小米手机之前就成长起来的巨头，比如华为、Oppo、Vivo、魅族、金立等；外卖领域目前只剩饿了么、百度和新美大；搜索领域的百度、电商领域的阿里巴巴、社交领域的腾讯，几乎都是一家独大的垄断局面。在美国，亚马逊最早推出云计算服务AWS，目前AWS在美国的占有率是所有竞争对手总和的13倍。这就是垄断的力量。
投资异类的投资法则
有趣的是，要想实现15年内一万倍的投资回报，或者7年内一千倍的回报，我们投资的赛道最好是具备赢家通吃可能性、网络递增效益明显的新型科技企业，否则这个目标就是痴人说梦了。回避赢家通吃就约等于回避高回报率。既然我们要主动选择赢家通吃的赛道，那就要做好准备，这个赛道上最后只能有一个胜出，我们投资的企业胜出的概率，与赛道上的竞争对手总数是负相关的。
第二，同一时机进场。时机在一个企业的成败中，占有60%以上的决定因素。正确的时间做正确的事，这才是亿万价值企业的制胜之道。只不过，“何时正确，何事正确”，这要考验每个创业者的认知和运势。虽然我们无法精确预测恰到好处的时机，但对时机的分析和把握，还是有一些基本的套路可循。
在赌场，荷官经常会说“买定离手”，此话一出就不能再有任何动作了，后来者也没机会下注了。这时，机会之窗就关上了。在现实中，每个垂直的赛道上，每一波机遇来临时，都有这样一个隐形的“买定离手”时刻，在这个时刻之后入场的创业者，从概率的角度分析，大部分情况下都是“送死”的。我们虽然看不到也听不到这个隐性的“买定离手”时刻，但它在客观上是真实存在的。
对于优秀的天使投资人来讲，感知这个“买定离手”的时刻，或者说“机会之窗”关上的时刻，是“风险认知能力”的一部分。我比较愚笨，而且面对越来越多不同领域的机会之窗，我绝不敢说自己对“买定离手”时刻有很灵的直觉。但至少有一个明显的市场信号，可以帮我大幅度减少错投已经“错过时机”的企业的概率。
投资异类的投资法则
这个明显的市场信号其实就是，在这个垂直领域，是否已经有一家公司成功拿到了一亿元以上的B轮。这是我个人比较严格执行的一个“时间窗坐标系”，它是胜算概率断崖式下降的分水岭，是停止投资的红灯。如果你是一个谨慎型投资人，那么建议你把坐标系改为：是否已经有一家公司成功拿到了3 000万元以上的A轮。这算是投资某个赛道的黄灯，要极其谨慎地分析这个拿了A轮投资的公司的具体情况和团队背景，不要轻易尝试投资该公司的跟风者（竞争者），除非该A轮公司很差，只是骗二流投资人的钱，否则，要么放弃这个赛道，要么接受A轮估值，直接跟投该A轮企业。从2016年开始，大部分时候，我是参照第二个坐标系做天使投资的，我正在成为一名谨慎型投手。也就是说，一旦这个赛道上已经有一个明显的第一名，那么就最好别进去搅局了，胜出已经是个小概率事件了。
第三，优点和缺点对冲。我们总是自认为挑选了白马团队就获得了比黑马更高的胜算，所以，明知赛道上已经有20家公司在做着同样的项目，但依然觉得自己投的团队最棒，有50%以上的胜算概率。这样的天使投资人通常都是过度自信。在我看来，如果有20个玩家在一个赌桌上比大小，那么每个玩家最后的赢面都将是5%，而且玩的时间越长，结果越趋向于这个数值。
很多投资人可能会认为，优秀的团队总是要比糟糕团队多一些胜算把握。这个我也承认，好的团队和不好的团队，确实有不小的差异，但这个差异在创业的早期比我们想象中要小很多。很多天使投资人直觉认为，好的团队胜算为50%，不好的团队胜算为5%，差了10倍。其实这是对“好团队”的高估。首先，我们对创业团队“好和坏”的评估标准有着极大的不同，存在很大的个人经验判断。创业路上最大的障碍是“傲慢、自负和退路太多”，而这些障碍在“白马”身上反而还多一些。
很多天使投资人会说，我投的这个团队实力很强，而且很谦逊低调，一点儿也不自负、不骄傲。我也相信，很多天使投资人不会喜欢高傲的精英，也不会去押注自负的团队。但“退路”和“诱惑”是客观存在的事实。创业路上绝不可能一帆风顺，注定是荆棘密布，而面对困难的时候，如果总有人伸出橄榄枝诱惑创业者；或者提供退路给创业者，比如公司低价卖掉或破产后还可以去其他的企业做高管、拿高薪。有多少人能扛得住诱惑？
所以在初创期，天使轮，创业者之间的优点和缺点是可以对冲的，差别并没有我们想象的大。团队是最大的变量，起点高的团队可能会走下坡路；起点低的团队可能会走上坡路。在概率面前，同一个时期进入同一个赛道的“白马团队”和“黑马团队”还是基本平等的。
投资实践
大概是2005年的时候，我面试了一个部门总监，他上午去eBay易趣面试，下午来我这里面试。我问他eBay易趣的面试进展如何，他回答说被拒绝了。于是我很好奇地问，为什么？他毫不隐讳地讲了一个我至今都记忆犹新的故事。
他说：“我上午见了eBay易趣的副总裁，这是最后一轮面试。对方问我，如果入选成为eBay易趣的部门总监，新官上任三把火的第一把火打算怎么烧？我回答说，会把这个部门的人都裁掉，然后重组一支新团队。”这个回答着实把对方副总裁吓了一跳，问：为什么这么做？他回答说：“通过eBay易趣的这么多轮面试，我估计贵公司招来的人未必能真的干活儿。你们的招聘要求第一条是专业英语八级。请问专业英语八级和做好电商有任何直接的关系吗？据我了解，能考上专业英语八级的人，估计也不太能吃苦了。我有很多在淘宝工作的朋友，他们大专毕业，工资不高，经常能加班睡在公司，出差也都是住经济型酒店，吃苦耐劳抗打击。我担心在eBay易趣的文化制度下，这些出差必住五星级、没有奖金不加班的文人都打不了硬仗。”于是乎，eBay易趣的副总裁直接就没敢录用他。可是我觉得，他说的句句在理，eBay易趣确实不能打仗，最后被淘宝的大专生们打出了中国。那些专业英语八级的职业经理人们，现在估计也在各大外企和五百强企业高就呢。
OUTLIER INVESTOR
回顾我这六年的天使投资经验，大部分“白马”团队都是主动“缴械”的。客观地说，就是公司发展不顺以致停业的时候，账上可能还有钱，也没负债，然后他们马上就去另谋高就了。真正令人敬佩的创业者，在失败的时候，个人会背负很多债务，因为在公司存亡的最后时刻，他们会不惜一切代价试图力挽狂澜，能赊的账也都赊了，能催的款都催了，能借的钱都借了，能卖的房都卖了。
很多草根创业者都把创业当作人生最后一次跨越的机会，因为他们实在没有别的选择，而且在创业的过程中已经投入了生命中的全部，所以，遇到困难的时候从来没有过放弃的念头。虽然他们起点并不高，但是态度决定一切，他们的学习能力和适应能力超级强。最后胜出的那位，一定是随着市场和公司一起成长起来的王者。起点并不重要，成长速度和应变能力才是当今这个时代的制胜法宝。
贝叶斯理论
2015年的夏天，我在旧金山机场见到一位美国投资界前辈，他给我分享了他对贝叶斯概率论的理解：
如果你决定投资某个赛道，在这个方向打算下注一个项目，你研究了赛道上所有的10个公司，知道其中只有一家公司会成为最终的赢家，其他9家都会失败，每家公司平均的成功率都是10%。你看来看去，发现每家公司都优劣对冲，没有明显的领头羊，投哪个都一样。另外一种更接近现实的情况是，你发现A公司的实力比另外9家公司的实力强两倍，这样A公司差不多有19%的成功概率，其他9家公司每个有差不多9%的成功概率。所以，就算你投资于实力最强的公司，也只有19%的成功概率；而81%的可能性是另外9家公司中的某一家取得最后的成功，可你还是不知道究竟会是哪一个。
所以，红杉资本创始人唐·瓦伦丁所说的“投赛道”的逻辑就是，当某个行业的最终赢家有百倍回报的时候，整个赛道上的10家企业都投，任何一家胜出都可以获得百倍以上的回报，算上整个10家的投资成本，整个基金还有10倍的投资回报。而事实上，一个赢家通吃性质的科技赛道上，最终的赢家给天使投资人带来的回报往往都超过千倍。
说了这么多，无非想证明一个我坚信的事实：天使投资本质上是“概率博弈游戏”！
这个世界上，有些事情是由内在决定的，只要努力就有结果，比如减肥、打球、弹琴、写毛笔字、跑步、画画、写代码、磨刀。这些都是只要功夫深铁杵磨成针的事，付出到位，必然会有收获。另外，有些事情是由外部事件随机决定的，完全不确定、不可测，与个人努力无关，比如赌球、掷骰子、买彩票、天气、太阳风暴等。可世间的大部分事情是内在和外部两者的结合，不努力不行，但努力也未必一定有好的结果，比如创业和投资。结果好，我们会说运气好；结果不好，我们会说命不好。
投资异类的投资法则
天使投资的本质就是概率博弈。不怕事情太难，因为难的事情，只要是由内在决定的，努力就能解决，努力就会有结果。最怕的是竞争太多、太乱，一多一乱，概率就很分散；分散了，个人努力能起的作用就越来越小了。要知道，山外有山，人外有人。运气也是，没有最好，只有更好。
竞争对手多了，总有人的运气比你好。
投资者总是过于高估自己的智力，尤其是那些平时很自律、很努力的投资人。曾经有人见到巴菲特的时候，开玩笑说：“假设有一亿人，每个人拿100美元去投资，每天随机有50%的人收益翻倍，50%的人赔光；20天之后，就会剩下100人，每人获得一亿美元；再过6天，就只剩下一个人拿着100亿美元。”他是借此来嘲笑巴菲特只不过是股市的幸运儿。
确实，股市有极强的随机性和偶发性，即便是连续20年盈利的投资人，也不排除他们主要的竞争力是“运气好”。难道在股市中，努力真的就一点用都没有吗？我相信还是有作用的，虽然一切都是随机事件，但绝不可以忽视其背后的概率问题，在不确定中寻找确定的知识叫作概率论。做投资，我们总是要学习一些概率知识。可我们从小接受的教育中，偏偏缺失了概率论的教育。我个人认为，在21世纪，概率论应该是初中生的必修课。概率论不仅可以让我们更从容地面对工作和投资，甚至可以让我们坦然面对人世间的各种五花八门、千奇百怪的生活事件。
我们再来做一个小调查，测试一下大家的概率直觉。
一枚硬币连续抛200次，出现连续6个同面的概率是多少？
这其实是一位老师布置的家庭作业，让学生们连续抛一枚硬币200次，然后用笔和纸记录下每一次的抛掷结果，第二天交给老师。等老师收上作业，审阅完之后，马上就可以知道，哪些孩子认认真真抛了200次，哪些孩子偷懒没有抛，而是在本子上随机写了200个“正”和“反”而已。为什么？这本质上是一道概率题，我们要计算一下连续抛硬币200次，出现连续6个同面的概率。
连续抛硬币6次，6次都出现同面的概率为1/2的5次方，等于3.125%，所以，一次尝试抛不出连续6个同面的概率是1-3.125%=96.875%。第一次没有抛出6个同面，硬币已经抛过了6次，我们还有194次机会尝试。所以，可以得出连续抛硬币200次，相当于195次尝试抛出6个同面的机会，那么抛不出6个同面的概率就是96.875%的195次方，等于0.002 047 785 791 349，用1减去0.002 047 785 791 349就是抛200次硬币，出现连续6个同面的概率：0.997 952 214 208 651，约等于99.8%。
老师检查作业的时候，只要发现正反面写的太随机，没有出现过连续6个同面的情况，那么99%的可能情况是，这个孩子偷懒了。而偷懒的孩子在随机写正反面的时候，是不知道会有这么高的概率出现连续6个同面的。
所以，我们对于概率的直觉判断，总是与事实大相径庭。这可能是进化的错，因为在人类进化的过程中，真正遇到概率问题也是近三百年来的事，进化速度还没跟上。如果我们的直觉对概率是不准的，而天使投资的本质又是概率博弈游戏，那我们在做天使投资的时候，为什么竟敢相信直觉的判断呢？很多概率博弈游戏的设计注定了某一方是输的，玩得越多，输的概率越大。比如下面这个游戏：
你在酒吧里喝着闷酒，这时走来一位美女邀请你玩硬币游戏，规则是这样的：每人手握一个硬币，同时打开手；如果正面都朝上，美女输给你3元；如果反面都朝上，美女输给你1元；如果是一正一反，你输给美女2元。
这个游戏设计很简单，可背后的概率逻辑对你是很不利的。我们做个简单的计算就知道了。首先，你的最佳策略应该是“不管美女出正还是出反，你的收益要保持一致”，否则，美女就可以通过调整她出正反的比例来实现更高的收益。这样，我们就可以用一个公式来计算你的最佳收益。
假设你出正面的概率是X，那么美女出正面的时候，你的收益是3X-2（1-X）；美女出反面的时候，你的收益是1（1-X）-2X；不论美女出正反，你的收益必须保持一致，这样美女才没有机会可钻，否则她一定会选择令你收益最小的正反概率策略，所以你的最佳正反概率策略是3X-2（1-X）=1（1-X）-2X，得出X=3/8。也就是说，每8次里面，出3次正，5次反。而这个最佳策略对应的收益是：每次赢-1/8元。换句话说，这个游戏的设置，注定了你的最佳策略是每8次输1元。
有些游戏，算清楚了才知道不能玩，套路太深。
既然有必输的概率游戏，也自然会有必赢的，比如，美女就是这个游戏中的必赢方。但前提是，这位美女也要深谙概率博弈之道，知道最佳策略是50%出正，50%出反，这样就能在长时间的游戏中，确保每八局赢得一元。如果双方都不懂概率博弈，都是随机选择正反面，那么游戏结果就完全不可测了。很多天使投资人喜欢玩德州扑克游戏，因为这个游戏的核心也是概率博弈。
投资异类的投资法则
优秀的天使投资人一定是深谙概率博弈之道的，他们只会在“有十分之一的概率获得百倍回报的情况下才会下注”。长此以往，整个基金的回报就能控制在十倍以上。遇上运气好，收获一些千倍甚至万倍回报的项目，那整个基金就有可能实现百倍的回报。
即便是对于二级市场投资人来讲，不做选择可能才是最好的选择。从1960年至今的50多年间，美国标准普尔500指数年复合增长率为8%，50多年可以实现80倍回报，比70%的基金表现都好。虽然巴菲特自己没有进行分散投资，而是集中在少数十几只股票中，创下了50年平均22%的年复合增长率，但他在遗嘱中说，他死后留下来的财产（除捐赠外），绝大多数要买成标准普尔500指数。这说明了两个问题：
●首先，大部分人都无法跑赢大市，即便巴菲特的后人也未必能，所以选择还不如不选择。从概率上讲，把选择权交给美国证券交易委员会，他们选出来的指数股自然比我们自己的选择更可靠。
●其次，巴菲特能做到22%的年复合增长，一定是找到了更独特的认知，就是他知道而我们不知道的那些事情。基于这些独特的认知，他设计了交易策略并坚定地执行了这个策略。这个策略包含了“选股和退出”两个决策环节。
我们要做的就是找到那些独特的认知，那些只有我们知道的认知，然后设计我们的投资策略并坚定地执行。在我们设计的天使投资策略中，选择项目和选择退出时机应当同等重要。
创业者眼中的PreAngel
“三无”创业者的天使
陈桦
节操精选创始人
他是我的第一个投资人。那是六年前，当时我正在中国传媒大学读研究生一年级。虽然之前从事过新媒体视频相关的事儿，但还是对互联网圈不甚熟悉。看到微博上他做天使投资挺活跃的，我就在LinkedIn上给他发了个好友申请，介绍了我在做的项目，说希望有机会聊一聊。他居然就真的同意见我了。第一次见面在北京一家星巴克，我那个时候什么都没有，没钱、没团队、没资源，一个“三无”创业者。
我就拿着用flash做的高保真的交互原型去见他了。回想今天换成别的投资人，可能都不会有耐心继续聊下去。没想到他非但没有给我泼冷水，也没觉得我不着调，还给我介绍资源和人脉。虽然当时他没有投，但我真的很感激，感觉第一次获得专业投资人的认可。后来我做“声声”，当时一行代码都还没写，他只看了一个介绍视频，就投了我们。声声产品不顺，在转型做节操精选的过程中面临很大压力，我们每次寻求帮助，他从来没说过一个“不”字。后来徐小平老师的真格基金、王啸老师的九合创投等一线基金也陆续投了我们，去年完成B轮融资，和当年比，公司的估值已经翻了一百多倍。
这个给了“不靠谱、没经验”的学生创业者巨大鼓励、信心和第一笔钱的投资人，就是王利杰（Leo）。